張文佳

根據(jù)商務部統(tǒng)計，全球跨國并購的成功概率是25%左右，而中國企業(yè)的成功率達到40%，高于全球的平均水平（程展，2012年）。但是新冠疫情為跨國并購帶來了新的挑戰(zhàn)。在新冠疫情持續(xù)蔓延、貿(mào)易摩擦不斷加劇和地緣政治局勢緊張的“新常態(tài)”下，2020年全球企業(yè)并購活動減少，當交易曾一度停止，下半年曾經(jīng)歷顯著復蘇。根據(jù)路孚特（Refinitiv）的數(shù)據(jù)，2020全年并購交易總金額同比下跌5%，跌至3.6萬億美元，是2017年以來的最低水平。其中，2020年下半年全球并購市場完成價值超過2.3萬億美元的交易，比上半年增加近90%。

一、我國企業(yè)的跨國并購現(xiàn)況

在過去的近十年中，隨著我國消費升級、產(chǎn)業(yè)升級和國際產(chǎn)能合作的不斷推進，我國企業(yè)加快了跨國并購的步伐，成為并購市場的主要增長點。在全球跨境并購交易總額中，我國企業(yè)作為收購方主導的跨國并購占到了70%以上。

我國企業(yè)的跨國并購在2016年達到歷史最高值（2020億美元，見圖1）。但隨著我國外匯和信貸監(jiān)管、以及東道國對海外投資審查的加強，2020年成為我國跨境并購交易量連續(xù)下滑的第五年，相比2016年減少80%以上。2020年上半年中國企業(yè)海外并購的總交易額略超120億美元，同比下降超過40%。

圖1 2015-2019年我國跨國并購交易總額（單位：10億美元）

2016年，我國企業(yè)金額最高的海外收購案是中國化工收購先正達的交易（見表1），前十大海外并購交易總額逾900億美元。疫情之下的2020年，十大中資海外并購交易總額逾1553億元（約230億美元）（見表1）。

表1 2016年十大中資企業(yè)海外并購交易

相較于2016年的十大跨國并購多涉及手游開發(fā)商或計算機/機器人等工業(yè)企業(yè)，2020年的十大跨國并購則更多圍繞與人們生活直接相關的行業(yè)展開（垃圾處理、電力、食品、保險、教育和醫(yī)藥等）。這些行業(yè)的需求相對穩(wěn)定，往往受到系統(tǒng)性風險的影響會較小（如垃圾處理、電力、食品），甚至會因為外部沖擊的發(fā)生或者經(jīng)濟狀況的惡化而需求增加（如保險、教育）。

隨著國有企業(yè)國際競爭力的不斷增強，作為我國微觀經(jīng)濟重要基礎的中央企業(yè)，積極實施“走出去”戰(zhàn)略，近年來已經(jīng)成為我國境外投資的主力軍。在2020年我國央企所進行的十大跨國并購中，標的公司主要集中關于電力、工程設計、建筑等基礎設施建設相關的行業(yè)中，東道國主要涉及歐洲、南美洲、一帶一路沿線等國家（見表3）。

表2 2020年十大中資海外并購交易

表3 央企2020年度10大海外投資并購

二、疫情下中國企業(yè)海外并購面臨的有利條件

（一）各國刺激政策降低融資成本

后疫情時代，全球各國的量化寬松和財政刺激措施，顯著提高了市場流動性和企業(yè)的可投資金。疫情爆發(fā)以來，美國推出的經(jīng)濟刺激計劃累計超過5萬億美元。在2020年7月舉行的歐盟峰會達成了未來可使用總規(guī)模高達1.8萬億歐元（包含了下個7年中1.074萬億歐元的長期預算金額和0.75萬億歐元的“恢復基金”）的財政支出，是歐盟“史上最強”的經(jīng)濟刺激計劃，為疫情后的經(jīng)濟復蘇鋪路②《全球疫情簡報：歐盟達成“史上最強”經(jīng)濟刺激計劃》，參見中新網(wǎng)，https://www.chinanews.com/gj/2020/07-22/9244887.shtml。。日本于2020年12月推出的經(jīng)濟刺激計劃總規(guī)模高達73.6萬億日元，在此之前已經(jīng)兩次出臺應對疫情的經(jīng)濟刺激計劃，合計約22萬億日元。

在可預見的未來，中國投資者將得益于主要經(jīng)濟體提供的低利率從而獲得較低的融資成本。目前我國疫情得到有力控制，經(jīng)濟復蘇較快，2020年GDP增長2.3%，2021年上半年增長率則高達12.7%。預期人民幣將繼續(xù)保持堅挺，增強中國投資者的國際購買力。

（二）經(jīng)濟環(huán)境惡化導致大量并購標涌現(xiàn)

在疫情期間，不少行業(yè)會受到嚴重沖擊，比如電影、餐飲、交通物流、零售、旅游與酒店業(yè)、制造、原油等，全球企業(yè)破產(chǎn)數(shù)量大增。國際市場的潛在并購標的也大量涌現(xiàn)。截止2020年10月，全球已有43家商業(yè)航空公司宣布破產(chǎn)，其中有20家至少運營了10架飛機，而2019年和2018年分別為12家和10家?；萃⑹凸尽⑴砟岚儇?、羅德與泰勒百貨、維珍大西洋航空和日本亞洲航空等知名、老牌企業(yè)相繼破產(chǎn)倒閉。美國破產(chǎn)企業(yè)數(shù)量已達2019年的10倍，申請破產(chǎn)的較大規(guī)模企業(yè)超過500家，達10年最高③參見《2020年國際十大經(jīng)濟新聞》，經(jīng)濟參考報，http://dz.jjckb.cn/www/pages/webpage2009/html/2020-12/30/content_70371.htm。。

盡管各國政府的企業(yè)紓困計劃會為潛在收購標的增加韌性，但市場上仍將存在大量的并購機會。預計未來兩年全球企業(yè)破產(chǎn)數(shù)將大幅激增35%，達到歷史新高④安聯(lián)集團旗下貿(mào)易信用保險公司--裕利安宜2020年7月29日發(fā)表報告時稱。參見《全球23家航司宣布倒閉，美國對跨境賣家種子刷單實施調(diào)查》，http://www.qqjjsj.com/show43a151723。。這將為中國出海企業(yè)創(chuàng)造一個良好的“掃貨”窗口。有利的市場條件和標的企業(yè)相對合理的定價水平，為中國企業(yè)提供了通過并購積極重組海外資產(chǎn)、提升業(yè)務價值的絕佳機會。

（三）新冠疫情下的數(shù)字化轉(zhuǎn)型帶來投資機會

產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級和外在的金融工具創(chuàng)新往往是推動歷史上各并購潮的兩個主要因素。目前我國正處于產(chǎn)業(yè)升級的關口。而這次新冠病毒迫使許多中國制造商面臨著被迫減產(chǎn)停產(chǎn)的困境，加快制造業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型可謂企業(yè)自救的良藥。新冠疫情倒逼企業(yè)加快升級變革的步伐，數(shù)字化轉(zhuǎn)型成為各行各業(yè)的當務之急。在價值鏈的每一環(huán)節(jié)，新興的核心技術和數(shù)字化轉(zhuǎn)型都呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長。國際數(shù)據(jù)公司（IDC）在2020年3月的電商企業(yè)首席驚喜官（CXO）月度調(diào)研顯示，CXO們紛紛認為“數(shù)字化轉(zhuǎn)型”是“本次疫情帶來的最大的正面影響”。65%的企業(yè)認為本次疫情讓員工認識到了數(shù)字化轉(zhuǎn)型的價值，相比2月的56.2%上升了16%⑤方躍，“情倒逼“數(shù)字化轉(zhuǎn)型”，企業(yè)如何抓住契機？”，見https://www.ceibs.edu/node/18597。。

新冠疫情是個加速器，企業(yè)比以往任何時刻都更加清晰地意識到，數(shù)字化轉(zhuǎn)型有利于培養(yǎng)企業(yè)應對外部沖擊的能力和韌性，這也為中國投資者帶來了新的投資機會。中國已經(jīng)在一些應用領域走在市場前沿，例如：在線診療、在線教育與O2O零售等。但在居家虛擬旅游和娛樂、家醫(yī)療檢測與健康監(jiān)控設備、數(shù)字消費金融和財富管理等領域，仍與全球領先企業(yè)存在較大差距。中國企業(yè)需要通過持續(xù)的國際化投資和拓展全球化的產(chǎn)品技術和解決方案來提升市場地位，以滿足國內(nèi)外消費者不斷提升的、日趨差異化的消費需求。

（四）國內(nèi)外政策監(jiān)管出現(xiàn)有利跡象

在不涉及核心技術和國家安全的行業(yè)，中國企業(yè)海外并購面臨的國內(nèi)外政策傾向于做出相應調(diào)整，為海外并購提供更多機遇。實際上，全球供應鏈洗牌在疫情前就已經(jīng)開始，許多中低端制造產(chǎn)能已經(jīng)從中國轉(zhuǎn)移到更具成本優(yōu)勢的新興市場。收購國際品牌和先進技術，只要所在行業(yè)不受監(jiān)管限制，能為國家?guī)眍~外的投資、消費和就業(yè)機會，便很可能受到國內(nèi)監(jiān)管部門的鼓勵和支持。

盡管中國直接對外投資（FDI）面臨復雜的全球監(jiān)管環(huán)境，但不涉及核心技術或國家安全的交易通常仍能進行。在歐盟，盡管需要經(jīng)過歐盟委員會和成員國兩道審批，也面臨更加嚴格的監(jiān)管審查和公眾監(jiān)督，但中國在充分溝通、承諾保留相關工作機會的情況下，往往受到歡迎。例如，2020年我國企業(yè)進行的最大的兩起以及央企十大海外并購中的四起均發(fā)生在歐洲。盡管疫情以來不少國家均在收緊投資監(jiān)管，審批、監(jiān)管機構(gòu)出現(xiàn)停擺，但是也出現(xiàn)了不少有利跡象。RCEP以及中歐全面投資協(xié)定的簽訂有利于中國經(jīng)貿(mào)和投資的全球布局。中歐全面投資協(xié)定的核心內(nèi)容之一便是確保投資環(huán)境和監(jiān)管程序清晰、公平和透明，有利于加速中國對歐洲的跨國投資。在可預見的將來，在敏感度較低的行業(yè)領域，尊重市場經(jīng)濟規(guī)則的主流經(jīng)濟體將繼續(xù)歡迎中國投資者進入。

三、疫情下中國企業(yè)海外并購面臨的風險

（一）地緣政治風險

新型冠狀病毒深刻地改變了我們的日常生活，還加劇了地緣政治風險，比如新冠疫情迫使全球供應鏈進一步中斷和重組，從而加速了中、美之間貿(mào)易摩擦蔓延到其他經(jīng)濟領域、加深了兩國之間的裂痕。隨著美國和中國之間經(jīng)濟摩擦的加劇，很有可能轉(zhuǎn)化為更廣泛的影響力和價值觀之爭，以及安全因素之爭。

（二）產(chǎn)業(yè)鏈中斷

在全球疫情控制不住的形勢下，全球經(jīng)濟將長期處于衰退期，逆全球化和貿(mào)易投資保護主義可能會進一步加劇。全球化供應鏈可能轉(zhuǎn)變?yōu)閷?zhàn)略物資集中在本土的自給自足型供應。產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈中的區(qū)域合作可能會取代全球化合作。高度嵌入國際產(chǎn)業(yè)鏈的行業(yè)，如電子組件、設備行業(yè)等，受到的影響會更大。不少國家都試圖把涉及國家安全的重要產(chǎn)業(yè)搬回本土，全球制造業(yè)格局也會因此而調(diào)整，中國企業(yè)對外投資機會也將面臨新的調(diào)整。

（三）人員、物流跨境流動不便

疫情爆發(fā)后全球有130多個國家紛紛采取出入境管制措施，人員、貨物流動范圍受到很大限制。企業(yè)的人員流動、市場調(diào)研、商務談判、項目招投標等活動被迫暫時停止，影響投資項目的推進，企業(yè)對外投資步伐放緩。由于工程建設和投資活動無法有效開展，“一帶一路”沿線國家的項目投資合作人員、貨物配備面臨困境，產(chǎn)能開工率不足甚至有些停工（林勇明，2020）。

四、疫情下中國企業(yè)海外并購的幾點建議

（一）采用分散化的國際布局

新冠疫情加快了國際經(jīng)濟、政治關系的重構(gòu)步伐，推動了大國戰(zhàn)略競爭尤其是中美博弈，加劇了中美“新冷戰(zhàn)”和“全面脫鉤”的危險，也給我國企業(yè)的跨國并購帶來了更大的不確定性（徐進，2020）。中美科技加速脫鉤，中國企業(yè)應將目光更多地投向世界其他國家和地區(qū)。2016年之后，以美國為主的北美國家占中國海外投資額的比重由1/3下降至19%。無論中美在科技領域是“硬”脫鉤或“軟”脫鉤，中國投資者在部分領域的投資仍將面臨制約，包括半導體、5G、人工智能和物聯(lián)網(wǎng)等領域。

未來在消費科技領域（例如社交網(wǎng)絡和電子消費品），全球可能形成中國和世界其他地區(qū)兩極分化的二元格局。全球性企業(yè)將在兩大陣營間尋求業(yè)務布局的平衡，在華跨國公司也有意加強與國內(nèi)戰(zhàn)略投資者和本地合作伙伴的合作，實現(xiàn)“中國制造，中國消費”。同時，出海企業(yè)要堅定與國際接軌和全球化發(fā)展的信心，謀求在北美之外進行技術收購，出口導向型的中國制造企業(yè)可通過在海外新建和擴大生產(chǎn)基地，更好地向全球市場供貨。

（二）制定合理的供應鏈整合策略

受疫情防控措施限制，供應鏈斷裂和產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)的情況更為普遍。疫情的確對我國制造業(yè)造成了影響，我國現(xiàn)在提出構(gòu)建“國內(nèi)大循環(huán)為主體、國際國內(nèi)雙循環(huán)相互促進”的新發(fā)展格局，供應鏈會越發(fā)完善。我國作為制造業(yè)大國擁有特殊優(yōu)勢，龐大的技術工人隊伍，深度供應商網(wǎng)絡，政府對制造業(yè)的大力支持和可靠的基礎設施保障。我國具有龐大的消費市場，這是國內(nèi)國際大循環(huán)的基礎，也正是特斯拉和霍尼韋爾等企業(yè)進入中國所看中的。我國在過去十年中成為全球供應鏈的中心，制造業(yè)產(chǎn)出占全球占比達到35%。

跨國并購是對原有供應鏈進行重構(gòu)、整合的過程。疫情之下，我國企業(yè)想通過跨國并購來整合實現(xiàn)采購和產(chǎn)業(yè)鏈時，應注意進行合理的交易設計和整合策略。交易設計決定了交易的方式以及收購雙方在交易和整合中扮演的角色，進而關系到供應鏈的跨國信息整合、運營整合、文化整合以及人力資源整合。而這些整合策略相互作用，構(gòu)成供應鏈整合的支持體系，決定著供應鏈的韌性和連續(xù)性。對交易所涉及的諸如法律、市場、財務、政治、技術、運營等風險進行研究和及時評估，有利于雙方的有效整合。另外，為了應對新冠肺炎疫情可能導致的經(jīng)濟衰退，各國發(fā)布了一系列吸引外資的救市政策，及時了解當?shù)卣畬ζ髽I(yè)的扶持政策有助于利用東道國的“政策紅利”。

（三）把風險防范貫穿全過程

選擇合適的目標企業(yè)是跨國并購成功的前提條件?？鐕①徥菄鴥?nèi)業(yè)務的延伸和拓展，通過并購將關鍵資源配置于產(chǎn)業(yè)鏈、價值鏈的關鍵環(huán)節(jié)，才能形成強大的協(xié)同效應。做好跨國并購的盡職調(diào)查是確保并購取得成功的第一步。通過盡職調(diào)查，摸清目標企業(yè)所在地政治和經(jīng)濟環(huán)境的優(yōu)劣、企業(yè)的經(jīng)營狀況、發(fā)展?jié)摿σ约翱赡苡龅降睦щy，并在此基礎上事先做好風險防范預案。

疫情增加了海外投資的風險，掌握東道國的疫情管控措施的動態(tài)信息也成為了風險防控的一大關鍵步驟。運用金融工具、保險、市場等手段健全風險預警、轉(zhuǎn)移和應對機制，并充分發(fā)揮政府部門、駐外使館、商會組織和民間團體的力量，有利于降低和規(guī)避并購中可能遇到的各種風險。在東道國應對疫情的過程中，中資企業(yè)也應積極承擔一定的社會責任，打造企業(yè)在當?shù)厣鐓^(qū)的良好形象，提升品牌影響力（林勇明，2020）。

結(jié)論

疫情加大了海外投資的風險，但也帶來了一些新的投資機遇。企業(yè)既要做好風險預警與管理，又要從頭做好規(guī)劃，等待時機展開新的投資布局，提高供應鏈的韌性和連續(xù)性。未來醫(yī)療信息技術（包括遠程會診系統(tǒng)、自動化檢測技術、醫(yī)療數(shù)據(jù)傳輸通訊等），或?qū)⒊蔀楹Ｍ獠①彽闹攸c領域。此外，新一代信息技術的相關應用領域（人工智能、大數(shù)據(jù)等），也將成為企業(yè)謀劃海外投資布局的主要領域。政府也應在這些領域加強政策支持，以提升企業(yè)“走出去”的空間和在國際產(chǎn)業(yè)鏈中的影響力。

借助跨國并購活動，企業(yè)可以搶占核心資源、強化核心技術、加強人才儲備、占領市場制高點。在目前相對低迷的全球經(jīng)濟狀況之下，企業(yè)可以通過制定合理的并購策略、謹慎的風險管理，以及規(guī)劃縝密且執(zhí)行到位的并購后整合，形成國際化的產(chǎn)業(yè)布局，參與更高層次的競爭、加強核心競爭力的建設。