李 洋 羅 欣 中國人民大學(xué)漢青經(jīng)濟(jì)與金融高級研究院

一、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融的概念

隨著金融在養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展中的重要性不斷提升，養(yǎng)老金融的概念也逐漸為更多人所關(guān)注。一般認(rèn)為，養(yǎng)老金融是從養(yǎng)老需求這一核心衍生而來的一組概念，包括養(yǎng)老金金融、養(yǎng)老服務(wù)金融和養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融。養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融主要是指可以為與養(yǎng)老相關(guān)產(chǎn)業(yè)提供投融資支持的金融活動，其目標(biāo)主要是養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)(董克用、孫博，2016)。由于養(yǎng)老項目投資大，回收期長，大多數(shù)養(yǎng)老企業(yè)都不能保持長期穩(wěn)定的投資，所以養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融的核心是以金融手段強(qiáng)化養(yǎng)老企業(yè)資金資源支持，以促進(jìn)養(yǎng)老企業(yè)的可持續(xù)健康發(fā)展。

二、發(fā)達(dá)國家養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融的經(jīng)驗(yàn)借鑒

(一)美國

美國金融機(jī)構(gòu)對養(yǎng)老項目已經(jīng)形成了較為完善的評估體系，BAC、JP Morgan 等都有專門為養(yǎng)老企業(yè)提供的融資服務(wù)，美國的民間金融機(jī)構(gòu)“社區(qū)銀行”也為養(yǎng)老企業(yè)提供短期資金融通，養(yǎng)老企業(yè)獲得貸款的難度較小。美國擁有全球最發(fā)達(dá)的金融市場，大型養(yǎng)老機(jī)構(gòu)除了從銀行獲得貸款外，還有多種渠道從證券市場進(jìn)行融資，得到優(yōu)質(zhì)長期資金。美國政府還積極支持管理機(jī)構(gòu)搭建天使投資平臺，為天使投資人和養(yǎng)老企業(yè)的融資提供更好的幫助。此外，美國還通過多種創(chuàng)新金融產(chǎn)品吸引大量社會資本進(jìn)入養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)，其中最重具特色的就是REITs。截至2017 年，美國較大的四家養(yǎng)老地產(chǎn)REITs ( HCP.Inc、Ventas.Inc、Welltower.Inc 和SNH.O) 年收入規(guī)?？傆嬤_(dá)到8.6 億美元，實(shí)現(xiàn)了相當(dāng)穩(wěn)定的運(yùn)作。

(二)日本

日本是全球老齡化程度最高的國家，政府積極構(gòu)建財政為主導(dǎo)、社會為主體的融資供給體系，引導(dǎo)民間資本進(jìn)入養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)。對于商業(yè)養(yǎng)老設(shè)施，政府會提供補(bǔ)貼、稅收等優(yōu)惠等手段起，機(jī)構(gòu)入住人數(shù)達(dá)到50 人以上并符合《民營養(yǎng)老院設(shè)置和運(yùn)營指導(dǎo)方針》，還可享受國家金融機(jī)構(gòu)提供的長期低息貸款，以此鼓勵社會資本進(jìn)入養(yǎng)老領(lǐng)域。另一方面，日本實(shí)施了獨(dú)具特色的護(hù)理保險制度。護(hù)理保險嚴(yán)格意義上來說是一種政府主導(dǎo)的養(yǎng)老服務(wù)金融產(chǎn)品，但由于其解決了養(yǎng)老服務(wù)的支付難題，激活了養(yǎng)老服務(wù)市場，也支持了養(yǎng)老企業(yè)的發(fā)展。2000 年日本通過的《護(hù)理保險法》以保險金融手段為大量的私營企業(yè)進(jìn)入養(yǎng)老領(lǐng)域提供了支持，法案實(shí)施后的五年內(nèi)全國的養(yǎng)老機(jī)構(gòu)就已超過16 000 家，增長了約85%。

(三)以德國為代表的歐洲國家

歐洲一直以來都是公認(rèn)的高福利國家，養(yǎng)老發(fā)展的資金來源主要是政府，但隨著近年來歐盟經(jīng)濟(jì)增速放緩，政府開始大力支持民間資本進(jìn)入養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)，并在政府和市場的規(guī)則界定上愈加清晰。德國依賴其強(qiáng)大的銀行體系，為養(yǎng)老企業(yè)提供全方位的金融服務(wù)，并尤其注重對中小型企業(yè)的資金支持，德國養(yǎng)老企業(yè)可以通過抵押銀行、商業(yè)銀行、保險公司及儲蓄銀行等多種融資渠道進(jìn)行融資，以保持養(yǎng)老項目的持續(xù)運(yùn)營。REITs 和住房反向抵押貸貸款也是德國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)重要的融資方式，德國境內(nèi)55 至69 歲的人群中約有100 萬人擁有市值超過10 萬歐元的住房，這為住宅反向抵押貸款策略的實(shí)施攢下了龐大的消費(fèi)主體。

三、我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融發(fā)展現(xiàn)狀

(一)我國老齡化現(xiàn)狀嚴(yán)峻，金融支持養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)迫在眉睫

我國近年來老齡化程度不斷加深，截至2019 年60 周歲及以上人口2.54 億，占比18.1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了國際公認(rèn)的10%的老齡化社會標(biāo)準(zhǔn)。從趨勢來看，“十四五”期間中國或進(jìn)入中度老齡化社會，2030 年之后65 歲及以上人口占總?cè)丝诘谋戎鼗虺^20%，屆時中國將進(jìn)入重度老齡化社會。養(yǎng)老和退休保障體系負(fù)擔(dān)加重，財政補(bǔ)貼金額不斷上升，養(yǎng)老金短缺將進(jìn)一步加劇老年人的支付困境，而養(yǎng)老企業(yè)成本具有剛性，兩方面因素疊加將對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)的發(fā)展形成較大沖擊。在此背景下，加快創(chuàng)新金融支持手段，有效保障養(yǎng)老項目持續(xù)穩(wěn)定運(yùn)營，解決企業(yè)長期資金缺口，是解決我國老齡化問題，推動養(yǎng)老服務(wù)業(yè)發(fā)展的必然路徑。

(二)政策先行，我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融的主要政策

早在2012 年國務(wù)院就發(fā)布了《關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)民間資本進(jìn)入養(yǎng)老服務(wù)領(lǐng)域的實(shí)施意見》，2015 年，國開行發(fā)布了《關(guān)于開發(fā)性金融支持社會養(yǎng)老服務(wù)體系建設(shè)的實(shí)施意見》，提出要在養(yǎng)老服務(wù)設(shè)施建設(shè)、網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、養(yǎng)老機(jī)構(gòu)建設(shè)和服務(wù)人才培訓(xùn)基地建設(shè)等方面加大貸款支持力度；當(dāng)年民政、發(fā)改等十部門聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于鼓勵民間資本參與養(yǎng)老服務(wù)業(yè)發(fā)展的實(shí)施意見》提出要加大對養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的財政資金投入，鼓勵通過財政貼息、補(bǔ)助投資、風(fēng)險補(bǔ)償?shù)确绞街С纸鹑跈C(jī)構(gòu)開展養(yǎng)老金融相關(guān)創(chuàng)新，拓寬信貸抵押物的擔(dān)保范圍。2016 年，銀保監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于金融支持養(yǎng)老服務(wù)業(yè)加快發(fā)展的指導(dǎo)意見》，提出銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)要專門制定養(yǎng)老服務(wù)業(yè)信貸政策，創(chuàng)新養(yǎng)老服務(wù)業(yè)貸款方式，并支持符合條件的養(yǎng)老企業(yè)通過債券、股權(quán)市場上市融資。2019 年發(fā)改委進(jìn)一步在《城企聯(lián)動普惠養(yǎng)老專項行動實(shí)施方案》提出地方要綜合利用“補(bǔ)貸債基購保”等各種政策工具，制定養(yǎng)老服務(wù)補(bǔ)短板組合融資實(shí)施方案，發(fā)揮開發(fā)性金融資金引領(lǐng)作用，對養(yǎng)老專項行動提供金融支持。

(三)我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融現(xiàn)狀和存在的問題

我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融的發(fā)展總體來說是不完善的。雖然國家從政策層面為養(yǎng)老發(fā)展出臺了諸多有利政策，但由于我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展并不成熟，養(yǎng)老項目投資成本高、回收周期長，目前市場上能夠完成從開發(fā)到順利運(yùn)營退出完整商業(yè)周期的項目極其匱乏，此外近年來國家對養(yǎng)老發(fā)展的引導(dǎo)從機(jī)構(gòu)項目轉(zhuǎn)向社區(qū)居家養(yǎng)老，這使得銀行對養(yǎng)老行業(yè)的發(fā)展抱有觀望態(tài)度，增加了企業(yè)的貸款難度和資金成本。另一方面，我國的金融市場為養(yǎng)老企業(yè)提供的金融服務(wù)產(chǎn)品有限，而REITs、住房反向抵押等方式在我國雖然進(jìn)行了試點(diǎn)，但應(yīng)用中仍然有較多需要解決的問題?？傮w來說，養(yǎng)老企業(yè)難以從金融市場得到長期、穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)資金，金融對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展的支持遠(yuǎn)不到位，主要表現(xiàn)為以下幾個主要方面。

1.支持政策粗泛，對于產(chǎn)業(yè)發(fā)展的支持較為單一，缺乏具體的落地政策

與發(fā)達(dá)國家社會逐漸步入老齡化不同，我國在很短的時間內(nèi)進(jìn)入老齡化，老齡化對經(jīng)濟(jì)金融各個方面都帶來了較大沖擊，而如何抵御老齡化影響，并借助發(fā)展養(yǎng)老金融完善我國金融行業(yè)，是一個需要長期實(shí)踐、持續(xù)研究的系統(tǒng)性課題。進(jìn)入21 世紀(jì)以來，我國的老齡化程度快速加深，養(yǎng)老政策接連出臺，大部分卻集中在結(jié)構(gòu)性、框架性、方向性宏觀政策指導(dǎo)方面。政策不夠細(xì)化，一方面使得養(yǎng)老企業(yè)仍然只能通過傳統(tǒng)的銀行貸款融通資金，資金成本居高不下，另一方面，金融機(jī)構(gòu)缺乏政策細(xì)則，在落地執(zhí)行層面上缺乏具體指導(dǎo)，導(dǎo)致政策支持無法精準(zhǔn)到位。此外，雖然我國營利性養(yǎng)老設(shè)施在養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的建設(shè)發(fā)展中影響很大，但我國政府對營利性養(yǎng)老設(shè)施的優(yōu)惠政策幅度小，營利性養(yǎng)老項目融資還有一定的難度，減緩了養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的發(fā)展步伐。

2.金融支持的支持方式單一，對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的特殊性考慮不足

養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)尤其是養(yǎng)老機(jī)構(gòu)項目，其運(yùn)作模式類似于長租公寓，但是從面對的客群來看，養(yǎng)老機(jī)構(gòu)客群的消費(fèi)能力有限，這進(jìn)一步加劇了機(jī)構(gòu)運(yùn)營企業(yè)的現(xiàn)金流緊張狀況。對養(yǎng)老企業(yè)的金融支持應(yīng)充分考慮其現(xiàn)金流特點(diǎn)，采用REITs 等創(chuàng)新金融手段，在推動養(yǎng)老成本變現(xiàn)的同時，也促使養(yǎng)老企業(yè)關(guān)注核心運(yùn)營狀況，實(shí)現(xiàn)高品質(zhì)的互促發(fā)展。我國目前融資渠道比較單一，融資創(chuàng)新不足，REITs、PPP等具有發(fā)展前景的融資方式還需要時間去不斷探索和驗(yàn)證，銀行貸款渠道多、融資便利，一定程度上導(dǎo)致了養(yǎng)老企業(yè)過度依賴銀行貸款，而養(yǎng)老企業(yè)本身的經(jīng)營狀況不佳使得資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，增大了企業(yè)的融資風(fēng)險。

3.養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融體系不健全，缺乏有效的金融服務(wù)支持

任何企業(yè)的融資都離不開擔(dān)保、法律、咨詢等方面的服務(wù)和支持，發(fā)達(dá)國家在養(yǎng)老企業(yè)融資方面建立了專門的平臺和管理機(jī)構(gòu)，幫助養(yǎng)老機(jī)構(gòu)順利取得融資資金，而我國在相關(guān)的金融支持方面還比較欠缺。過去一段時間，我國養(yǎng)老機(jī)構(gòu)主要是福利性質(zhì)的養(yǎng)老院，其融資依賴于政府主導(dǎo)的融資過程。而大多數(shù)近年來才興起的市場化養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，都很難像過去那樣取得政府背書的諸如擔(dān)保等支持，進(jìn)而難以獲得融資。此外，我國專業(yè)的融資服務(wù)機(jī)構(gòu)還很不成熟，雖然近年來隨著我國金融產(chǎn)業(yè)的發(fā)展已經(jīng)取得了長足的進(jìn)步，但國內(nèi)融資服務(wù)機(jī)構(gòu)能力層次欠缺，高水平融資機(jī)構(gòu)稀缺仍然是不爭的事實(shí)。

4.養(yǎng)老項目本身不成熟，運(yùn)營能力不足，使得養(yǎng)老主體承貸能力弱，難以獲得信貸支持

從國際范圍內(nèi)來看，美國、日本與德國養(yǎng)老企業(yè)由于具備較為成熟的運(yùn)營模式，能夠保證企業(yè)獲得良好的盈利，本身具備較強(qiáng)的融資能力，能夠主動降低財務(wù)風(fēng)險，融資相對比較主動；新加坡與我國相比，雖然養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都比較晚，但新加坡的政府對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)給予了從財務(wù)到稅務(wù)等多方面的大力支持，其養(yǎng)老企業(yè)也具有較高的融資能力。而我國養(yǎng)老企業(yè)大部分都不是專業(yè)化的養(yǎng)老規(guī)模企業(yè)，其發(fā)展養(yǎng)老的邏輯大多是為其主業(yè)發(fā)展鋪路和引流，企業(yè)缺乏科學(xué)有效的管理機(jī)制和資本運(yùn)營能力，財務(wù)信譽(yù)既缺乏運(yùn)營數(shù)據(jù)支持，也缺乏內(nèi)控機(jī)制支持，盈利情況一般也不太理想。同時，我國近年來金融管控不斷加強(qiáng)，尤其對放貸、投資項目的管理更加嚴(yán)格，這進(jìn)一步增加了養(yǎng)老企業(yè)取得融資的難度。

四、我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融發(fā)展的改善對策

(一)完善養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融法律和政策體系

黨的十九屆五中全會提出要實(shí)施積極的人口老齡化國家戰(zhàn)略，“十四五”是我國實(shí)施積極應(yīng)對人口老齡化國家戰(zhàn)略的開局階段，我國應(yīng)該加大社會養(yǎng)老保障體系及相關(guān)的法律、法規(guī)的完善力度，在目前頂層規(guī)劃、框架政策的基礎(chǔ)上，加快出臺養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融的實(shí)施細(xì)則和具體指導(dǎo)方案，尤其在養(yǎng)老企業(yè)低息貸款政策、用地優(yōu)惠政策、床位補(bǔ)貼政策等方面，充分引入金融手段保障養(yǎng)老企業(yè)的運(yùn)營資金流，將對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的支持落在實(shí)處，降低企業(yè)的投資成本與投資風(fēng)險，提高投資養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的收益，將更多社會資本引入養(yǎng)老項目投資。同時，要進(jìn)一步豐富政府對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的支持方式，除加強(qiáng)養(yǎng)老企業(yè)的各項優(yōu)惠補(bǔ)貼政策外，要強(qiáng)化研究政府擔(dān)保、轉(zhuǎn)移支付等多種手段，形成統(tǒng)一的政策體系，加大對小型企業(yè)或民間資本建設(shè)養(yǎng)老地產(chǎn)項目的優(yōu)惠力度，提升養(yǎng)老企業(yè)的財務(wù)信譽(yù)，降低融資難度。

(二)豐富融資渠道建設(shè)多層次立體化的養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融體系

世界上發(fā)達(dá)國家的養(yǎng)老實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明，養(yǎng)老項目對資金的需求量大，占用時間長，單一的融資方式很難支撐持續(xù)運(yùn)營需求，我國應(yīng)充分應(yīng)用互聯(lián)網(wǎng)金融、REITs 等金融創(chuàng)新手段，在滿足養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)融資需求的同時，做好風(fēng)險管控，保障產(chǎn)業(yè)金融健康發(fā)展。進(jìn)一步明確養(yǎng)老PPP 項目的主體職責(zé)、利益分配等機(jī)制問題，促進(jìn)PPP 運(yùn)作方式多元化，培育一批帶頭示范項目，全方位提升PPP 養(yǎng)老項目對社會資本的吸引力。大力推進(jìn)REITs 融資方式立法研究，規(guī)范公司運(yùn)營條件和運(yùn)營秩序，切實(shí)保障投資者權(quán)益安全，鼓勵市場主體在一定規(guī)則下自發(fā)探索資本與養(yǎng)老項目融合的案例。靈活運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)金融手段，尤其是對于小微養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，鼓勵互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)自發(fā)探索“互聯(lián)網(wǎng)+金融+養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)”模式，為小微養(yǎng)老機(jī)構(gòu)提供融資支持，并給予一定的風(fēng)險補(bǔ)償。此外，在利用金融創(chuàng)新手段的同時，要充分做好風(fēng)險管控，嚴(yán)格完善項目篩選和審核機(jī)制，制定充分的信息披露規(guī)則，建立和完善風(fēng)險預(yù)警及干預(yù)體系。

(三)建立針對養(yǎng)老企業(yè)的風(fēng)險投資擔(dān)保體系

由于我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)市場上缺乏一個較為完善的養(yǎng)老發(fā)展模式，這就需要在養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融中充分發(fā)揮風(fēng)險投資的作用和價值，幫助企業(yè)厘清模式，優(yōu)化運(yùn)營，而沒有一個健全的風(fēng)險投資擔(dān)保體系，養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融是不可能完善的。國家應(yīng)該針對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)，成立再擔(dān)保機(jī)構(gòu)或再擔(dān)?；鸾M織，形成擔(dān)保的風(fēng)險分散機(jī)制，擔(dān)保機(jī)構(gòu)應(yīng)在擔(dān)保形式、責(zé)任界定、比例分派、信用評估等方面進(jìn)行探索和創(chuàng)新，打造高效完善的風(fēng)險擔(dān)保機(jī)制。同時，政府也應(yīng)加強(qiáng)對擔(dān)保機(jī)構(gòu)的資金來源支持，拓寬資金渠道，建立長期穩(wěn)定的資金注入機(jī)制，以充分應(yīng)對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的整體運(yùn)營風(fēng)險。

(四)適時適度擴(kuò)大養(yǎng)老專項債券融資發(fā)行

早在2015 年，發(fā)改委就下發(fā)了《養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)專項債券發(fā)行指引》，2018 年《關(guān)于金融支持養(yǎng)老服務(wù)業(yè)加快發(fā)展的指導(dǎo)意見》進(jìn)一步提出支持處于成熟期的優(yōu)質(zhì)養(yǎng)老服務(wù)企業(yè)通過發(fā)行企業(yè)債、公司債、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具等方式融資。政府要積極落實(shí)相關(guān)文件精神，引導(dǎo)養(yǎng)老企業(yè)把握政策機(jī)遇，依托金融市場探索研發(fā)養(yǎng)老債券產(chǎn)品，并在符合要求、手續(xù)齊全、保障完善的條件下，盡可能地縮短審批流程，提高過審效率。同時，相關(guān)部門也要做好債券發(fā)行后的監(jiān)管工作，根據(jù)募集資金的使用去向和使用情況，建立透明完善的信息發(fā)布機(jī)制，確保募集資金能真正用于支持養(yǎng)老企業(yè)發(fā)展。

(五)通過發(fā)展養(yǎng)老私募股權(quán)基金等形式強(qiáng)化民間資本引入

當(dāng)前我國政府面臨著較大的財政支出壓力，必須通過多種形式引入民間資本解決企業(yè)融資難融資貴的問題。國家應(yīng)鼓勵養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)對私募股權(quán)基金等民間資本的吸引力，通過打造特色養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)園區(qū)設(shè)立政府主導(dǎo)的養(yǎng)老項目投資基金，實(shí)現(xiàn)政府引領(lǐng)的民間資本參與。進(jìn)一步放開對機(jī)構(gòu)投資者的限制，鼓勵社會資本以多種模式充實(shí)股權(quán)投資基金的資金來源，讓更多的社會資金進(jìn)入合伙制私募養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股權(quán)基金投資領(lǐng)域，為投資者提供資產(chǎn)配置解決方案。以《合伙企業(yè)法》為基礎(chǔ)，完善合伙制私募養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資基金法律法規(guī)，切實(shí)保護(hù)好合格投資者的利益。■