金全

隨著支持“三孩生育”政策不斷出臺(tái)，受此消息面影響，母嬰概念相關(guān)股票近段時(shí)間持續(xù)走強(qiáng)。

作為母嬰概念股備受關(guān)注的一員，母嬰產(chǎn)品渠道商孩子王在政策發(fā)布前一個(gè)月，成功過會(huì)，正好撞上這份政策利好。不過，雖然恰逢政策紅利，但孩子王自身卻因主營(yíng)業(yè)務(wù)、負(fù)債以及產(chǎn)品質(zhì)量問題引發(fā)多番討論和爭(zhēng)議。

盈利模式單一

曾在新三板上市的孩子王也被認(rèn)為是母嬰零售業(yè)的龍頭公司，其主要從事母嬰童商品零售及增值服務(wù)，包括通過線下直營(yíng)門店和線上渠道向目標(biāo)用戶群體銷售食品、衣物品、易耗品、耐用品等多個(gè)品類的產(chǎn)品，產(chǎn)品品種以中高端品牌為主。

公開宣傳中，孩子王稱其開創(chuàng)了以會(huì)員為核心資產(chǎn)的“商品+服務(wù)+社交”的大店模式，除了賣貨，還提供相應(yīng)的母嬰增值服務(wù)來賺取更多附加價(jià)值。但從營(yíng)收數(shù)據(jù)來看，孩子王母嬰商品占營(yíng)收的比例一直在90%以上，且其中奶粉所占比重愈來愈大。

招股書顯示，2017年-2019年，孩子王營(yíng)收分別為52.35億元、66.71億元和82.43億元，同比增長(zhǎng)17.51%、27.43%、23.56%;凈利潤(rùn)為9379.93萬元、2.76億元和3.77億元，同比增速167%、194%、36.59%。

盡管業(yè)績(jī)?cè)鰟?shì)喜人營(yíng)收和凈利潤(rùn)表現(xiàn)良好，但其孩子王主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率卻持續(xù)下滑。

目前，孩子王主要以母嬰商品銷售作為主營(yíng)業(yè)務(wù)。母嬰商品收入金額占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為95.52%、93.07%、90.91%，雖然占比逐漸下滑，但下降趨勢(shì)并不明顯。截至到2020年上半年，孩子王銷售收入中仍有91.32%來自母嬰商品銷售收入，而對(duì)應(yīng)著，母嬰服務(wù)收入占比只有區(qū)區(qū)2-3%。

不僅如此，約九成的母嬰商品銷售收入中，又有一半以上收入來自于奶粉銷售收入。2017年-2019年以及2020年上半年，孩子王奶粉產(chǎn)品占母嬰商品銷售收入的比例分別為43.34%、50.32%、53.99%、58.25%，對(duì)應(yīng)著母嬰產(chǎn)品總體的綜合毛利率分別為30.06%、30.11%、30.34%、27.93%。

對(duì)于公司母嬰商品毛利率整體下降，孩子王解釋，一方面系因?yàn)槟笅肷唐氛w毛利率有所下滑;另一方面系公司自2020年1月1日起執(zhí)行新收入準(zhǔn)則，將作為合同履約成本的運(yùn)輸費(fèi)用5533.07萬元由銷售費(fèi)用調(diào)整至營(yíng)業(yè)成本列報(bào)，影響母嬰商品毛利率0.75個(gè)百分點(diǎn)。

資產(chǎn)負(fù)債率偏高

孩子王的負(fù)債率，無論與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，還是與行業(yè)平均水平相比，均明顯偏高。

2017年至2020年6月，孩子王資產(chǎn)負(fù)債率分別為63.2%、60.52%、60.87%、59.53%，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的愛嬰室資產(chǎn)負(fù)債率分別為46.59%、33.05%、34.96%和38.62%，行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率分別為53.54%、53.66%、58.31%和58.11%。

對(duì)此，孩子王表示，主要系由于公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大，商品采購(gòu)量加大，導(dǎo)致應(yīng)付賬款余額上升，同時(shí)，為完成江寧大倉(cāng)建設(shè)，公司采用了抵押擔(dān)保借款，增加了長(zhǎng)期借款余額，導(dǎo)致整體負(fù)債水平逐年上升。

但從資產(chǎn)負(fù)債表來看，2020年孩子王賬面貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)分別為20.31億元和8.8億元，合計(jì)超過29億元，占比接近60%，賬面寬裕程度甚佳。在2018年和2019年，賬面資金也分別接近9億元、20億元，這種情況下，孩子王建設(shè)倉(cāng)庫卻還要靠抵押貸款，令人不解。

孩子王此次IPO擬募資24.49億元，根據(jù)招股書，有15億元用于全渠道零售終端建設(shè)，也就是說，募資大頭會(huì)全部用來開店。

雖然母嬰零售行業(yè)以線下作為重地，下沉市場(chǎng)業(yè)也對(duì)線下母嬰店青睞有加。但是主流市場(chǎng)尤其是奶粉、紙尿褲這種大件商品銷售正在向電商轉(zhuǎn)移已經(jīng)成為趨勢(shì)。以此來看，孩子王押寶線下新店建設(shè)可能并非明智之舉。

產(chǎn)品質(zhì)量多次被罰

母嬰消費(fèi)的突出特征在于消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量安全高度重視，但實(shí)際上孩子王在IPO報(bào)告期內(nèi)存在多次違法違規(guī)情況，處罰頻出、問題頻傳。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)孩子王部分門店在日常經(jīng)營(yíng)過程中，存在因管理疏漏被消防、市監(jiān)、衛(wèi)生等政府監(jiān)管部門罰款的情形。根據(jù)招股書統(tǒng)計(jì)，孩子王及其分公司、子公司受到罰款以上行政處罰共計(jì)50項(xiàng)，其中2018年22項(xiàng)，2019年12項(xiàng)，2020年16項(xiàng)，涉及市監(jiān)、消防、稅務(wù)、公安、物價(jià)、城市管理等多種行政處罰，被處罰主體則涵蓋了孩子王遍布江蘇、上海、山東等各地的子公司。

從處罰原因來看，在50項(xiàng)行政處罰中，因銷售不合格商品遭遇市監(jiān)部門行政處罰高達(dá)28項(xiàng)，占比超過了一半。除了在招股書主動(dòng)披露行政處罰外，孩子王近年來還因多批次不合格產(chǎn)品屢遭市場(chǎng)監(jiān)管部門通報(bào)。

2021年2月1日，山東省市場(chǎng)監(jiān)管局網(wǎng)站公布2020年爬行墊產(chǎn)品質(zhì)量省級(jí)監(jiān)督抽查結(jié)果，顯示山東孩子王兒童用品有限公司淄博萬象匯店銷售的爬行墊不合格;2021年2月1日，山東市場(chǎng)監(jiān)督管理局抽查發(fā)現(xiàn)孩子王淄博萬象匯店銷售的嬰兒爬行墊不合格;2021年6月16日，天津市市場(chǎng)監(jiān)督管理委員會(huì)針對(duì)子公司天津童聯(lián)孩子王兒童用品公司進(jìn)行了通報(bào)，原因在于售賣了不合格的兒童魚嘴型防護(hù)口罩和一次性口罩（非醫(yī)用）。

7月2日，浙江省市場(chǎng)監(jiān)督管理局發(fā)布通稿，稱孩子王鄞州萬達(dá)店銷售的雅培鉑優(yōu)恩美力嬰兒配方奶粉0至6月齡1段的香蘭素不符合食品安全國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定。這次出事的品類正是嬰童最敏感的品類——奶粉。

除了線下產(chǎn)品，2021年1月工信部發(fā)布的關(guān)于侵害用戶權(quán)益行為的APP通報(bào)中，孩子王APP也赫然在列。

盈利模式單一、主營(yíng)產(chǎn)品毛利下滑、資產(chǎn)負(fù)債率偏高、產(chǎn)品質(zhì)量把控不嚴(yán)，孩子王雖然成功過會(huì)，但自身仍然面臨重重隱患。對(duì)于孩子王來說，能否突破這些問題仍需時(shí)間來驗(yàn)證，未來發(fā)展難言樂觀。