中國電建集團(tuán)國際工程有限公司 張紹寧

由于兩權(quán)分離制度的存在，企業(yè)管理者與上下游合作伙伴之間面臨較大信息不對(duì)稱現(xiàn)象。這種現(xiàn)象會(huì)使雙方合作關(guān)系出現(xiàn)一系列委托代理問題[1]。作為上市公司重要的合作伙伴，供應(yīng)商與客戶的集中程度對(duì)上市公司盈余穩(wěn)健性具有一定影響。為避免合作伙伴流失，上市公司會(huì)通過增強(qiáng)自身盈余穩(wěn)健性來提高合作伙伴的信任。這一情形下，企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)成本增加率大于成本減少率，就會(huì)出現(xiàn)成本黏性現(xiàn)象。成本黏性與盈余穩(wěn)健性具有一定關(guān)聯(lián)性。也就是說，在有效資本市場(chǎng)環(huán)境下，盈余穩(wěn)健性作為利潤與股票價(jià)格之間的不對(duì)稱性關(guān)系，反映了上市公司利潤與當(dāng)期股票收益率的關(guān)系。因此，成本黏性會(huì)影響利潤與股票價(jià)格之間的不對(duì)稱性。為了充分討論供應(yīng)鏈集中度、成本黏性與上市公司盈余穩(wěn)健性之間的關(guān)系，本文將三者納入統(tǒng)一框架展開討論。

1 理論分析與假設(shè)提出

1.1 客戶集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性

處于供應(yīng)鏈末端的客戶與上市公司之間形成穩(wěn)定合作關(guān)系，能夠降低上市公司與客戶之間的交易成本，實(shí)現(xiàn)信息共享并幫助上市公司合理安排生產(chǎn)活動(dòng)，從而提高管理效率[2]。但同時(shí)，過于集中的上市公司客戶，同樣可能帶來一些負(fù)面影響。具體來說，客戶可能聯(lián)合起來以停止采購為由，或以隨時(shí)中止交易為借口，要挾公司降價(jià)或中斷與上市公司的聯(lián)系。在激烈的市場(chǎng)競爭環(huán)境下，客戶集中度較高的上市公司較為依賴客戶。為化解這一問題，上市公司會(huì)通過盈余穩(wěn)健性向外界傳遞經(jīng)營業(yè)績良好的信號(hào)。為此，本文提出假設(shè)1：

H1：客戶集中度越高，上市公司盈余穩(wěn)健性越好。

1.2 供應(yīng)商集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性

由于信息不對(duì)稱、隱性契約及機(jī)會(huì)主義等現(xiàn)象的存在，供應(yīng)商在與上市公司簽訂交易合同時(shí)，通常會(huì)考慮該公司的財(cái)務(wù)狀況與經(jīng)營業(yè)績[3]。為減少由于對(duì)方公司發(fā)生財(cái)務(wù)困境而遭受損失，供應(yīng)商會(huì)傾向于讓合作的上市公司增強(qiáng)其盈余穩(wěn)健性[4]。另外，在特定交易投資狀況下，供應(yīng)商與可能存在資金困境的上市公司合作會(huì)面臨高昂的轉(zhuǎn)換成本。當(dāng)集聚程度提高時(shí)，供應(yīng)商對(duì)上市公司資產(chǎn)狀況、運(yùn)營績效均有較強(qiáng)的要求。為避免與潛在同業(yè)競爭者爭奪上游供應(yīng)商和資源，上市公司需要提高自身盈余穩(wěn)健性。綜上，本文提出假設(shè)2：

H2：供應(yīng)商集中度越高，上市公司盈余穩(wěn)健性越好。

1.3 成本黏性在供應(yīng)商集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性之間的影響

作為企業(yè)成本的重要組成部分，交易成本對(duì)成本黏性具有較大影響，而供應(yīng)商集中度水平亦直接影響交易成本[5]。由于成本黏性體現(xiàn)在利潤中，所以當(dāng)上市公司銷售業(yè)務(wù)量增加時(shí)，利潤的增加幅度遠(yuǎn)低于當(dāng)銷售業(yè)務(wù)量減少時(shí)利潤的減少幅度，那么成本黏性對(duì)供應(yīng)商集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性的正向影響產(chǎn)生削弱作用。綜合來說，當(dāng)上市公司業(yè)務(wù)量下降時(shí)，費(fèi)用黏性會(huì)導(dǎo)致利潤下降幅度更大。綜上提出假設(shè)3：

H3：供應(yīng)商集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性的正相關(guān)關(guān)系減弱。

1.4 成本黏性在客戶集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性之間的影響

不同時(shí)期，客戶集中度均存在“風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)”抑或“合作效應(yīng)”，呈現(xiàn)異質(zhì)性特征[6]。一方面，客戶集中度提高會(huì)制約上市公司議價(jià)能力，影響上市公司業(yè)績波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。另一方面，優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)定的客戶作為上市公司潛在資源，可能會(huì)向市場(chǎng)傳遞該公司的正向信息，在一定程度上會(huì)緩解上市公司的融資約束難度，從而產(chǎn)生供應(yīng)鏈整合效應(yīng)。因此，成本黏性控制情形下，客戶集中度對(duì)上市公司盈余穩(wěn)健性的正相關(guān)關(guān)系減弱。綜上，本文依據(jù)相關(guān)理論提出假設(shè)4：

H4：客戶集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性的正相關(guān)關(guān)系減弱。

2 實(shí)證研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選取

本文以2013—2019年A股上市公司年度數(shù)據(jù)，作為本次研究的初始數(shù)據(jù)，同時(shí)對(duì)原始樣本進(jìn)行如下處理工作：剔除金融保險(xiǎn)業(yè)務(wù)公司、ST公司、*ST公司和樣本數(shù)據(jù)不全的公司；剔除金融保險(xiǎn)業(yè)務(wù)公司；剔除ST、*ST公司；剔除樣本中數(shù)據(jù)不全的公司；剔除在研究期間實(shí)際控制或產(chǎn)權(quán)性質(zhì)發(fā)生變更的公司。最終得到1050個(gè)觀測(cè)值。

2.2 變量定義

2.2.1 盈余穩(wěn)健性

參考已有研究，以現(xiàn)金紅利再投資的年個(gè)股回報(bào)率指代，用Torbit指代，表示i上市公司第t年股票回報(bào)率。

2.2.2 供應(yīng)鏈集中度

以供應(yīng)商集中度和客戶集中度兩個(gè)維度衡量供應(yīng)鏈集中度。其中，供應(yīng)商集中度測(cè)算方法為“前五個(gè)供應(yīng)商累計(jì)采購額占年度總金額比例”；客戶集中度測(cè)算方法為“前五名客戶累計(jì)銷售額占年度總金額比例”。

2.2.3 成本黏性

度量成本黏性的方法選用已有研究者的直接測(cè)度法，模型如下：

式(1)中，Cenxi,t指代i企業(yè)在t年表現(xiàn)出的成本黏性，Δcost、Δsale分別指上市公司某一季度營業(yè)收入差及成本差，a,b分別指在4個(gè)連續(xù)季度中，上市公司營業(yè)量下降和上升的最近季度。在計(jì)算結(jié)果中，若sticky符號(hào)為負(fù)，意味著上市公司成本黏性存在，且該值越小體現(xiàn)成本黏性越高。

2.2.4 控制變量

本文在模型中需要控制一些變量，以規(guī)避可能對(duì)盈余穩(wěn)健性產(chǎn)生不利。這些變量涉及公司規(guī)模(Sid)、盈余情況(Ped)、成長機(jī)會(huì)(Sze)、總資產(chǎn)增長率(Zenh)、資產(chǎn)負(fù)債率(Fort)、流動(dòng)比率(Lidbe)、資產(chǎn)收益率(Rote)。此外，為了規(guī)避行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期帶來不利，還需要對(duì)行業(yè)及年份進(jìn)行控制。

2.3 模型建設(shè)

本文以上市公司盈余穩(wěn)健性(Torbit)作為因變量，同時(shí)將供應(yīng)鏈集中度劃分為供應(yīng)商集中度(Dor)和客戶集中度(Doe)并作為自變量，討論供應(yīng)鏈集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性之間的關(guān)系。進(jìn)一步采用客戶集中度與成本黏性的交互項(xiàng)(Dor×Cenx)、供應(yīng)商集中度與成本黏性的交互項(xiàng)(Doe×Cenx)，思考成本黏性在供應(yīng)鏈集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性之間的影響。本文構(gòu)建了Richardson模型的兩種形式，模型(2)、模型(3)分別用于檢驗(yàn)假設(shè)1、4和假設(shè)2、3。

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

計(jì)算本次主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果(限于篇幅有限，結(jié)果從略)可知，我國上市公司盈余穩(wěn)健性指標(biāo)的平均值為13.753，最大值為15.768，最小值為12.536，表明我國不同上市公司盈余穩(wěn)健性差異較大；客戶集中度指標(biāo)極大值、極小值分別為1.013、 0.028，平均值為0.346；供應(yīng)商集中度極大值、極小值分別為0.538、0.009，平均值為0.078?？芍?，客戶集中度與供應(yīng)商集中度分別與上市公司盈余穩(wěn)健性形成較大差異。

3.2 相關(guān)性分析

表1為各變量間的Pearson相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)。其中，客戶集中度(Dor)與上市公司盈余穩(wěn)健性(Torbit)之間的相關(guān)系數(shù)為0.121，在1%的顯著性水平上顯著，說明與假設(shè)1相符。供應(yīng)商集中度(Doe)與上市公司盈余穩(wěn)健性(Torbit)之間的相關(guān)系數(shù)為0.098，在1%水平上顯著，假設(shè)2初步得證。

表1 變量相關(guān)系數(shù)

3.3 多元回歸結(jié)果

3.3.1 供應(yīng)鏈集中度、成本黏性與上市公司盈余穩(wěn)健性關(guān)系

本文分別對(duì)模型(1)進(jìn)行固定效應(yīng)模型回歸(見表2)。表2列(1)結(jié)果顯示，客戶集中度的回歸系數(shù)為0.106且在1%水平上顯著，假設(shè)1得到驗(yàn)證。表2列(3)顯示，交互項(xiàng)(Cenx1fx)與上市公司盈余穩(wěn)健性的回歸系數(shù)為負(fù)且在5%水平上顯著，假設(shè)4得證。

表2 客戶集中度、成本黏性與上市公司盈余穩(wěn)健性回歸結(jié)果

3.3.2 供應(yīng)商集中度、成本黏性與上市公司盈余穩(wěn)健性關(guān)系

對(duì)模型(2)進(jìn)行回歸檢驗(yàn)得到表3回歸結(jié)果。表3列(1)顯示，供應(yīng)商集中度(Doe)與上市公司盈余穩(wěn)健性的相關(guān)系數(shù)為-0.361，且在5%的水平上顯著，假設(shè)2得到驗(yàn)證。表3列(2)顯示，成本黏性與上市公司盈余穩(wěn)健性的影響系數(shù)為0.1064且在1%的水平上顯著，假設(shè)3得證。

表3 供應(yīng)商集中度、成本黏性與上市公司盈余穩(wěn)健性回歸結(jié)果

3.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為驗(yàn)證實(shí)證結(jié)論可靠性，本文通過替換指標(biāo)、替換驗(yàn)證方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。(1)以供應(yīng)商和銷售商前五名比例平均值作為供應(yīng)鏈集中度指標(biāo)的替代變量，以凈資產(chǎn)收益率替代年度股票收益率指標(biāo)，重新進(jìn)行數(shù)據(jù)檢驗(yàn)。(2)運(yùn)用Heckman兩步法進(jìn)行檢驗(yàn)論證。在第一階級(jí)同年度內(nèi)，采用行業(yè)紕漏客戶/供應(yīng)商集中度信息的上市公司占比，預(yù)估紕漏的信息概率。最終結(jié)果顯示，在1%水平上工具變量指標(biāo)較為顯著。在第二階段檢驗(yàn)過程中加入第一階段預(yù)測(cè)值，所得結(jié)果與前文研究結(jié)果一致。

4 結(jié)語

本文以2013—2019年A股上市公司為研究對(duì)象，通過Richardson模型在供應(yīng)鏈集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析的基礎(chǔ)上，考察了在控制成本黏性條件下，供應(yīng)鏈集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性之間的關(guān)系。研究顯示，客戶集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性具有正向影響關(guān)系；供應(yīng)商集中度越高，上市公司盈余穩(wěn)健性越好；控制成本黏性后，上市公司盈余穩(wěn)健性會(huì)有所降低；控制成本黏性條件下，客戶集中度、供應(yīng)商集中度與上市公司盈余穩(wěn)健性的正相關(guān)關(guān)系均為減弱態(tài)勢(shì)。