齊 蘭，王 旦

一、引言

在全球生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)體系下，以生產(chǎn)工序?yàn)橹鞯漠a(chǎn)品國際分工體系在全球迅速重構(gòu)，全球價(jià)值鏈（Global value chain，GVC）成為當(dāng)前國際分工的重要形式，更是我國參與國際循環(huán)的主要途徑。長期以來，發(fā)達(dá)國家跨國公司憑借對(duì)研發(fā)設(shè)計(jì)和零部件制造等戰(zhàn)略環(huán)節(jié)的關(guān)鍵技術(shù)掌握，在全球范圍實(shí)施采購戰(zhàn)略、構(gòu)建營銷網(wǎng)絡(luò)和售后服務(wù)體系以獲得高附加值，一直主導(dǎo)著“微笑曲線”的上下游，發(fā)展中國家的企業(yè)盡管能通過承擔(dān)外包參與全球化生產(chǎn)，但大多數(shù)處于獲利甚微的價(jià)值鏈低端制造環(huán)節(jié)。在此背景下，探究產(chǎn)業(yè)全球價(jià)值鏈分工體系、全球價(jià)值鏈治理體系形成影響因素成為熱點(diǎn)。影響一國制造業(yè)參與全球價(jià)值鏈水平的主要因素來自對(duì)外經(jīng)濟(jì)開放外部因素和國內(nèi)市場(chǎng)稟賦及體制內(nèi)部因素兩個(gè)方面，前者主要涉及外商投資進(jìn)入程度、對(duì)外直接投資、貿(mào)易自由化等，后者主要涉及金融發(fā)展、要素稟賦、政策及制度環(huán)境等，以及由這些因素帶來融資約束緩解、交易成本下降、技術(shù)進(jìn)步和規(guī)模經(jīng)濟(jì)等效應(yīng)。其中，新時(shí)代背景下，金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，在提升一國制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位和實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)質(zhì)量發(fā)展的作用日益凸顯。

資本作為生產(chǎn)要素，其在全球范圍內(nèi)的流動(dòng)和金融創(chuàng)新，為制造業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)提供了支持，對(duì)一國實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是制造業(yè)發(fā)展尤為重要。當(dāng)企業(yè)面臨較強(qiáng)的融資約束時(shí)，會(huì)抑制其在研發(fā)創(chuàng)新和設(shè)備購買等固定資產(chǎn)投資方面的支出，迫使其選擇加工貿(mào)易而非利潤率更高的一般貿(mào)易出口方式，從而抑制了企業(yè)在全球價(jià)值鏈中的升級(jí)。Manova K,Yu Z H,“How Firms Export:Processing vs.Ordinary Trade with Financial Frictions”,in,2016,Vol.100,pp.120-137.我國“十四五”規(guī)劃中明確指出，要“提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，健全實(shí)體經(jīng)濟(jì)中長期資金供給制度安排，創(chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融產(chǎn)品和服務(wù)，增強(qiáng)多層次資本市場(chǎng)融資功能”“深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”，對(duì)金融提出新的發(fā)展要求。金融結(jié)構(gòu)失衡，金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展不匹配不利于一國制造業(yè)全球價(jià)值鏈升級(jí)，尤其是發(fā)展中國家的制造業(yè)企業(yè)更容易受到外部融資約束和價(jià)值鏈科層治理模式制約，導(dǎo)致長期被鎖定在低附加值、低收益環(huán)節(jié)。一般來說，金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國家會(huì)吸引和承接更多高資金依賴與高附加值生產(chǎn)環(huán)節(jié)，從而促進(jìn)該國產(chǎn)業(yè)全球價(jià)值鏈水平的提升。本文將銀行和金融市場(chǎng)納入金融結(jié)構(gòu)分析框架，從不同金融結(jié)構(gòu)的視角考察如下問題：何種金融結(jié)構(gòu)更有利于提升一國制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位和獲利能力？這種影響具有何種異質(zhì)性？影響背后的邏輯和內(nèi)在機(jī)制是什么？

相比已有研究，本文可能的邊際貢獻(xiàn)在于：第一，試圖從分工地位和獲利能力兩個(gè)維度探討金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的關(guān)系，為金融服務(wù)制造業(yè)及經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在機(jī)制提供解釋視角。第二，在國際層面數(shù)據(jù)分析基礎(chǔ)上根據(jù)國家的不同收入水平和國家本身制造業(yè)所處的價(jià)值鏈位置等特征進(jìn)行異質(zhì)性考察，這些異質(zhì)性結(jié)果體現(xiàn)了國家的外部條件、制度背景，以及發(fā)展階段等會(huì)如何影響兩者之間作用的發(fā)揮，便于制定差異化的金融支持制造業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的政策。第三，理論分析并實(shí)證考察了金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位及獲利能力的作用機(jī)制，深化金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的相關(guān)研究。

二、文獻(xiàn)綜述與理論假說

自熊彼特J.A.Schumpeter,,Cambridge:Harvard University Press,1912.后，金融對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的重要性得到了經(jīng)濟(jì)學(xué)家的重視。國內(nèi)外對(duì)金融支持制造業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)及制造業(yè)全球價(jià)值鏈提升的研究，大多包含于金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系研究之中。研究者主要圍繞探討何種類型的金融結(jié)構(gòu)更有利于經(jīng)濟(jì)增長。這些研究從理論上可被劃分為：銀行主導(dǎo)論、市場(chǎng)主導(dǎo)論、金融服務(wù)論和法律制度論。銀行主導(dǎo)論者和市場(chǎng)主導(dǎo)論者分別強(qiáng)調(diào)銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長更有優(yōu)勢(shì)，而金融服務(wù)論者和法律制度論者則不贊成二分法的金融結(jié)構(gòu)觀點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)金融功能和法律制度對(duì)金融部門所產(chǎn)生的影響。R.Levine,“Financial Development and Economic Growth:Views and Agenda”,in,1997,Vol.35,No.2,pp.688-726；F.Allen,D.Gale.,“Diversity of Opinion and Financing of New Technologies”,in,1999,Vol.8,No.1-2,pp.68-89.代表性觀點(diǎn)包括：

一是部分學(xué)者認(rèn)為，以銀行為代表的金融中介在調(diào)動(dòng)儲(chǔ)蓄、項(xiàng)目篩選決策、資本配置、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督方面更有優(yōu)勢(shì)：一方面，金融中介通過抵押和清算更能保護(hù)投資者的利益，克服信息不對(duì)稱帶來的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，以銀行為代表的金融中介與企業(yè)擁有持久穩(wěn)定的融資關(guān)系，有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)去收集企業(yè)內(nèi)部信息，監(jiān)管企業(yè)運(yùn)營與發(fā)展，提高金融資源配置效率。D.W.Diamond,“Financial Intermediation and Delegated Monitoring”,in,1984,Vol.51,No.3,pp.393-414；R.G.Rajan,L.Zingales,“Financial Dependence and Growth”,in,1998,Vol.88,No.3,pp.559-586；T.Beck,A.Demirguc-Kunt,R.Levine,et al.,“Financial Structure and Economic Development:Firm,Industry,and Country Evidence”,in,2000,No.2423；K.B.Binh,S.Y.Park,B.S.hin,“Financial Structure Does Matter for Industrial Growth:Direct Evidence from OECD Countries”,in,2007,pp.1-30；T.Gole,Sun.T.,“Financial Structures and Economic Outcomes:An Empirical Analysis”,in2013,pp.1-28.同時(shí)，銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)能在金融危機(jī)期間提供更具有保護(hù)性的金融緩沖，對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展更有利。國內(nèi)學(xué)者研究認(rèn)為金融中介是經(jīng)濟(jì)增長的“發(fā)動(dòng)機(jī)”，金融中介的深化增加投資的流動(dòng)性，提高金融資源的回報(bào)率，有助于生產(chǎn)率提高、技術(shù)進(jìn)步和出口貿(mào)易升級(jí)。

二是部分學(xué)者指出，較之于銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)，市場(chǎng)主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)在儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化、促進(jìn)企業(yè)研發(fā)、行使公司控制權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)管理方面占據(jù)主導(dǎo)地位，更有利于企業(yè)產(chǎn)品升級(jí)帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，尤其高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。R.M.Stulz,“Financial Structure,Corporate Finance and Economic Growth”,,2000,Vol.1,No.1,pp.11-38；J.Wurgler,“Financial Markets and The Allocation of Capital”,in,2000,Vol.58,No.1-2,pp.187-214；A.D.Ahmed,A.Wahid,“Financial Structure and Economic Growth Link in African Countries:A Panel Cointegration Analysis”,in,2011,Vol.38,No.3,pp.331-357；R.Minetti,S.C.Zhu,“Credit Constraints and Firm Export:Microeconomic Evidence from Italy,”in,2011,Vol.83,No.2,pp.109-125；P.H.Hsu,X.Tian,Y.Xu,“Financial Development and Innovation:Cross-country Evidence”,in,2014,Vol.112,No.1,pp.116-135.往往金融業(yè)越發(fā)達(dá)的國家，金融市場(chǎng)尤其股票市場(chǎng)發(fā)展越好，越能克服道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題，促進(jìn)外部融資依賴程度較高和技術(shù)密集型的企業(yè)開展研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。國內(nèi)學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，資本市場(chǎng)發(fā)展對(duì)第二產(chǎn)業(yè)升級(jí)尤其是制造業(yè)技術(shù)密集型行業(yè)升級(jí)作用顯著為正，但信貸市場(chǎng)促進(jìn)作用不顯著甚至呈微弱的負(fù)作用。同時(shí)，相比較資本密集型或高附加值、高成長性行業(yè)，股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)高技術(shù)、創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)的促進(jìn)作用更為明顯。盛斌等、鄭樂凱等認(rèn)為，市場(chǎng)主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)更能顯著提升一國全球價(jià)值鏈水平，其作用機(jī)制包括人力資本提升和研發(fā)創(chuàng)新激勵(lì)及技術(shù)進(jìn)步。

三是部分學(xué)者認(rèn)為金融結(jié)構(gòu)應(yīng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)，是動(dòng)態(tài)調(diào)整的，不能直接對(duì)銀行主導(dǎo)型和市場(chǎng)主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)劣一概而論，形成了兩種觀點(diǎn)。一是以Beck和Levine為代表的研究者認(rèn)為只要法律體制高效運(yùn)轉(zhuǎn)、產(chǎn)權(quán)保護(hù)完善，銀行和金融市場(chǎng)均能有效為項(xiàng)目融資，能促進(jìn)資本配置效率提升和新產(chǎn)業(yè)發(fā)展，進(jìn)而促進(jìn)國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和貿(mào)易結(jié)構(gòu)調(diào)整。因此，金融結(jié)構(gòu)重要性不能被夸大，政策制定者應(yīng)把重點(diǎn)放在促進(jìn)金融中介、金融市場(chǎng)的改革和法律制度的效率改善上。T.Beck,R.Levine,“Industry Growth and Capital Allocation:Does Having a Market-or Bank-Based System Matter?”,in,2002,Vol.64,No.2,pp.147-180.二是以林毅夫等為代表的研究者認(rèn)為不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段存在最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相匹配。一般隨著經(jīng)濟(jì)體不斷發(fā)展，產(chǎn)業(yè)不斷接近世界技術(shù)前沿，金融結(jié)構(gòu)需要實(shí)現(xiàn)從“銀行主導(dǎo)型”向“市場(chǎng)主導(dǎo)型”的轉(zhuǎn)變。至此，金融結(jié)構(gòu)是“金融體系內(nèi)部各種不同的金融制度安排的比例和相對(duì)構(gòu)成”這一概念被眾多學(xué)者認(rèn)可，學(xué)者們基本認(rèn)同了銀行主導(dǎo)型和市場(chǎng)主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)在推動(dòng)一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中各具優(yōu)勢(shì)，最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)并非絕對(duì)的市場(chǎng)主導(dǎo)型或銀行主導(dǎo)型，而取決于一國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求，并且金融結(jié)構(gòu)的作用發(fā)揮還受國家契約環(huán)境、資源稟賦、制度質(zhì)量等因素影響。

基于以上文獻(xiàn)分析，本文認(rèn)為金融結(jié)構(gòu)會(huì)通過三個(gè)渠道影響制造業(yè)全球價(jià)值鏈的分工地位和獲利能力。一是規(guī)模經(jīng)濟(jì)機(jī)制。金融的首要功能即提供資金支持和配置資金，金融市場(chǎng)越發(fā)達(dá)，制造業(yè)企業(yè)越容易從多元化的金融主體中獲得資金用來購買先進(jìn)設(shè)備、擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營等生產(chǎn)性活動(dòng)，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而提升制造業(yè)全球價(jià)值鏈水平。二是研發(fā)創(chuàng)新機(jī)制。一般來說，企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新往往具有高收益、高風(fēng)險(xiǎn)的特征，相比以銀行為代表的金融中介，金融市場(chǎng)上的股權(quán)融資更適合為企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新提供融資、傳遞有效信息，極大地發(fā)揮了金融的信息傳遞和風(fēng)險(xiǎn)管控等功能，更有利于企業(yè)從事具有一定風(fēng)險(xiǎn)和周期的技術(shù)開發(fā)與產(chǎn)品研發(fā)，促進(jìn)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新行為的持續(xù)化、穩(wěn)定化，進(jìn)而促進(jìn)制造業(yè)全球價(jià)值鏈的提升。三是效率提升機(jī)制。制造業(yè)企業(yè)效率的提升是其占據(jù)行業(yè)全球價(jià)值鏈高端環(huán)節(jié)和高附加值的關(guān)鍵，金融市場(chǎng)發(fā)展為企業(yè)提供研發(fā)性和生產(chǎn)性投資資金，既降低企業(yè)長期生產(chǎn)成本和市場(chǎng)交易成本，又促使企業(yè)通過研發(fā)創(chuàng)新帶動(dòng)企業(yè)產(chǎn)品升級(jí)、工藝升級(jí)、功能升級(jí)和鏈條升級(jí)，提高了企業(yè)全要素生產(chǎn)率和可獲得的價(jià)值鏈增加值，進(jìn)而提升全球價(jià)值鏈水平。此外，金融市場(chǎng)的信息揭示功能有助于識(shí)別無效和低端供給、有效和高端供給，繼而推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、新興高技術(shù)產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展，提升制造業(yè)在全球價(jià)值鏈的分工地位和獲利能力。影響渠道如圖1所示。

圖1 金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位與獲利能力的影響作用機(jī)制

綜上所述，本文提出理論假說H1。

H1：金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加更能促進(jìn)一國（地區(qū)）制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位提升。具體表現(xiàn)為通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)、研發(fā)創(chuàng)新和效率提升三個(gè)渠道提升制造業(yè)全球價(jià)值鏈的分工地位。

經(jīng)濟(jì)發(fā)展初期階段需要以銀行為主導(dǎo)的金融體系，因?yàn)殂y行在實(shí)施信貸監(jiān)管、保障貸款人權(quán)益方面更具有優(yōu)勢(shì)。隨著經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，金融結(jié)構(gòu)則要轉(zhuǎn)向以金融市場(chǎng)為主導(dǎo)，發(fā)揮金融市場(chǎng)在信息傳遞、分散風(fēng)險(xiǎn)、緩解融資約束等方面優(yōu)勢(shì)，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)展開與產(chǎn)業(yè)發(fā)展可持續(xù)。因此，處于不同收入階段的經(jīng)濟(jì)體由于發(fā)展基礎(chǔ)和發(fā)展目標(biāo)不一致，與其制造業(yè)發(fā)展相匹配的金融結(jié)構(gòu)也有所差異。此外，金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈水平的作用還受該國制造業(yè)本身所處全球價(jià)值鏈分工地位的影響。隨著一國制造業(yè)全球價(jià)值鏈水平的提升，制造業(yè)更專注于研發(fā)設(shè)計(jì)、品牌銷售等核心技術(shù)以獲得高附加值，迫切需要發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)發(fā)揮好資金融通、信息傳遞和風(fēng)險(xiǎn)管理等功能，為其長期搶占高附加值環(huán)節(jié)保駕護(hù)航。同時(shí)，提供直接融資的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)加強(qiáng)對(duì)被投企業(yè)監(jiān)督，激勵(lì)被投企業(yè)開展高效率的生產(chǎn)和研發(fā)性活動(dòng)，進(jìn)一步提升其全球價(jià)值鏈水平?？僧?dāng)全球價(jià)值鏈水平已處于較高地位時(shí)，金融市場(chǎng)面臨更嚴(yán)格的金融監(jiān)管，這一促進(jìn)作用可能會(huì)有所削減。由此提出理論假說H2。

H2：金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位提升作用在不同收入水平的國家存在異質(zhì)性。此外，一國本身制造業(yè)在全球價(jià)值鏈分工地位的高低決定金融結(jié)構(gòu)對(duì)其的影響程度。

三、研究設(shè)計(jì)與數(shù)據(jù)來源

（一）模型設(shè)計(jì)

金融結(jié)構(gòu)對(duì)不同國家制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的影響有所不同，同時(shí)考慮到金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的影響具有滯后性，本文借鑒Rajan 和Zingales 和Hsu 等的做法，構(gòu)建如下計(jì)量分析模型：

公式（1）中的下標(biāo)和分別表示國家和年份。是核心被解釋變量制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位。fstr表示國家年度的金融結(jié)構(gòu)，X表示國家層面的控制變量。u、δ分別表示國家效應(yīng)和時(shí)間效應(yīng)，ε表示隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

（二）變量說明與數(shù)據(jù)來源

1.全球價(jià)值鏈分工地位指標(biāo)測(cè)度（）。Koopman 等R.Koopman,W.Powers,Z.Wang,et al.“Give Credit Where Credit is Due:Tracing Value Added in Global Production Chains”,in,2010,No.16426.提出“全球價(jià)值鏈分工地位”指數(shù)來衡量行業(yè)的全球價(jià)值鏈分工地位；Johnson 等R.C.Johnson,G.Noguera,“Accounting for Intermediates:Production Sharing and Trade in Value Added”,in,2012,Vol.86,No.2,pp.224-236.利用出口國內(nèi)增加值率來衡量一國（地區(qū)）參與全球價(jià)值鏈分工的強(qiáng)度和盈利能力。為全面反映一國制造業(yè)全球價(jià)值鏈的分工地位，本文從分工位置和獲利能力兩個(gè)維度綜合考察，說明如下：

①全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)（）：采用基于貿(mào)易增加值分解框架構(gòu)建全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)為代理指標(biāo)，該指標(biāo)值越大反映該行業(yè)越靠近有利的上游位置。公式如下：

公式（2）中，表示制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)，表示制造業(yè)的間接增加值出口，即用于進(jìn)口國生產(chǎn)第三國所需一國出口中間產(chǎn)品所含的國內(nèi)增加值；表示制造業(yè)出口最終產(chǎn)品中包含的國外增加值，表示制造業(yè)以增加值核算的總出口。

②出口國內(nèi)增加值率（）。各國參與全球價(jià)值鏈分工的根本動(dòng)因是獲取預(yù)期經(jīng)濟(jì)利益，出口所創(chuàng)造的國內(nèi)增加值可反映其在全球價(jià)值鏈中獲得的經(jīng)濟(jì)利益。以出口國內(nèi)增加值率衡量各國制造業(yè)在全球價(jià)值鏈中的價(jià)值創(chuàng)造和獲利能力，值越大表明價(jià)值創(chuàng)造和獲利能力越強(qiáng)。公式如下：

公式（3）中，GVCD表示國家制造業(yè)在年度參與全球價(jià)值鏈分工的出口國內(nèi)增加值率，DVA表示制造業(yè)出口所創(chuàng)造的國內(nèi)增加值，Esr表示出口額。

2.金融結(jié)構(gòu)（fstr）。關(guān)于金融結(jié)構(gòu)測(cè)算代表性的做法是從以銀行為主導(dǎo)和以金融市場(chǎng)為主導(dǎo)兩方面來考察，涉及的測(cè)度指標(biāo)包括：一是使用一國銀行部門的規(guī)模與金融市場(chǎng)（含股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)）的規(guī)模比例來代表該國的金融結(jié)構(gòu)；二是以Levine 為代表，將金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加定義為股票市場(chǎng)相對(duì)于銀行部門的較快發(fā)展，分別從股票市場(chǎng)和銀行的相對(duì)活力、相對(duì)規(guī)模和相對(duì)效率三個(gè)維度考察一國的金融結(jié)構(gòu)，并以每年這三個(gè)維度指標(biāo)的第一主成分作為一國金融結(jié)構(gòu)的綜合指標(biāo)。R.Levine,“Bank-Based or Market-Based Financial Systems:Which Is Better?”,in,2002,Vol.11,No.4,pp.398-428.本文借鑒該研究，將金融結(jié)構(gòu)細(xì)分為一個(gè)總指標(biāo)和三個(gè)子指標(biāo)，即fstr=（fs,fsactiv,fssize,fseff）。其中，即相對(duì)活力，衡量股票市場(chǎng)相對(duì)銀行的活躍程度，等于股票市場(chǎng)總交易額與銀行私人信貸的比值；即相對(duì)規(guī)模，衡量股票市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)銀行信貸規(guī)模的大小，等于股票市場(chǎng)規(guī)模與銀行私人信貸的比值；即相對(duì)效率，衡量股票市場(chǎng)相對(duì)銀行的效率高低，等于股票市場(chǎng)交易額占GDP 的比例乘以銀行總資產(chǎn)管理費(fèi)用；則是利用以上三個(gè)維度對(duì)一國金融結(jié)構(gòu)的綜合度量，即按照年份對(duì)三個(gè)維度指標(biāo)采用主成分分析方法取第一主成分構(gòu)成得到的一國金融結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)。以上四個(gè)指標(biāo)值越大，表明一國金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度越強(qiáng)，金融結(jié)構(gòu)越傾向于市場(chǎng)主導(dǎo)型，反之則越傾向于銀行主導(dǎo)型。本文在后續(xù)研究中采用金融結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)作為一國金融結(jié)構(gòu)的代理變量，同時(shí)為保證結(jié)論的穩(wěn)健性，分別采用金融結(jié)構(gòu)三個(gè)子指標(biāo)進(jìn)行回歸。

3.控制變量（）。利用影響制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的因素來篩選控制變量。鑒于數(shù)據(jù)可得性，本文從兩方面選取：一是從對(duì)外經(jīng)濟(jì)開放視角選取外商直接投資、對(duì)外直接投資、貿(mào)易開放度等變量指標(biāo)；二是從國家內(nèi)部稟賦和體制視角選取國家資本稟賦、互聯(lián)網(wǎng)水平、稅收水平、金融發(fā)展水平、制度質(zhì)量和人力資本水平等變量指標(biāo)。

4.中介變量（）。與規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)、研發(fā)創(chuàng)新效應(yīng)和效率提升效應(yīng)三個(gè)渠道密切相關(guān)的變量，包括制造業(yè)前向關(guān)聯(lián)的增加值、專利申請(qǐng)量和全要素生產(chǎn)率。其中全要素生產(chǎn)率（），借鑒林志帆和龍曉旋的做法，利用佩恩世界表（PWT9.1）中各國橫向可比的全要素生產(chǎn)率（，即以美國為1 基準(zhǔn)）與美國全要素生產(chǎn)率縱向可比數(shù)據(jù)（）乘積來表示。變量相關(guān)說明見表1。

表1 模型變量選取與計(jì)算

5.數(shù)據(jù)來源。制造業(yè)全球價(jià)值鏈測(cè)算原始數(shù)據(jù)來自世界投入產(chǎn)出表（WIOD2016）、UIBE 全球價(jià)值鏈指數(shù)數(shù)據(jù)庫等，樣本包括42 個(gè)經(jīng)濟(jì)體，時(shí)間跨度為2000—2014 年。金融結(jié)構(gòu)原始數(shù)據(jù)來自世界銀行的全球金融發(fā)展與結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)庫（FDS），部分?jǐn)?shù)據(jù)利用世界銀行等數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)填充。國家資本稟賦和全要素生產(chǎn)率等指標(biāo)原始數(shù)據(jù)來自格羅寧根增長和發(fā)展中心的佩恩世界表（PWT9.1）與美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。世界治理指數(shù)來自世界治理指標(biāo)數(shù)據(jù)庫。專利申請(qǐng)量數(shù)據(jù)來自美國專利局（USPTO）統(tǒng)計(jì)的各國所有制造業(yè)在美國專利申請(qǐng)數(shù)量。其他數(shù)據(jù)來自世界銀行世界發(fā)展指標(biāo)數(shù)據(jù)庫（WDI）、聯(lián)合國貿(mào)易與發(fā)展組織數(shù)據(jù)庫（UNCTAD Statistics）、經(jīng)濟(jì)合作發(fā)展組織數(shù)據(jù)庫（OECD Databases）、聯(lián)合國教科文組織數(shù)據(jù)庫等。為消除價(jià)格影響，采用以2011 年不變美元計(jì)價(jià)數(shù)據(jù)，考慮數(shù)據(jù)可得性，選取42 個(gè)經(jīng)濟(jì)體2000—2014 年的數(shù)據(jù)作為研究樣本，同時(shí)，為消除不同單位差異，在實(shí)證分析中對(duì)fdi、ofdi、kin、tax、hr、msva和pata等單位不統(tǒng)一指標(biāo)取對(duì)數(shù)處理。變量描述性統(tǒng)計(jì)見下頁表2。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

四、檢驗(yàn)結(jié)果及分析

（一）基準(zhǔn)回歸

1.金融結(jié)構(gòu)對(duì)參與全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)（）的影響

基于公式（1），以全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)（）為解釋變量，采用雙向固定效應(yīng)模型檢驗(yàn)，結(jié)果見下頁表3。表3分別報(bào)告了未加控制變量和加入控制變量，同時(shí)控制國家固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)的回歸結(jié)果，回歸結(jié)果沒有發(fā)生本質(zhì)變化，將第（5）—（8）列視為基準(zhǔn)回歸結(jié)果。

表3 金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)（GVC_positon）的影響

注：括號(hào)里為聚類標(biāo)準(zhǔn)誤；*、**、***分別表示10%、5%、1%的顯著性水平；固定效應(yīng)包括國家固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)，下同。

結(jié)果顯示：①由第（5）列可知，金融結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)回歸系數(shù)在1%顯著性水平下顯著為正，說明金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加顯著提升了制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位，驗(yàn)證了假說1。②第（6）（7）（8）列考察金融結(jié)構(gòu)三個(gè)維度（相對(duì)活力、相對(duì)規(guī)模和相對(duì)效率）對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)的影響，結(jié)果顯示金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化的相對(duì)規(guī)模、相對(duì)活力和相對(duì)效率的上升均顯著提升了制造業(yè)全球價(jià)值鏈的地位，證實(shí)上述結(jié)論的穩(wěn)健性。③控制變量中，外商直接投資（ln）、人力資本水平（ln）的回歸系數(shù)顯著為正，說明外商投資進(jìn)入程度、人力資本水平的提升對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位有顯著的促進(jìn)作用，其中人力資本水平的貢獻(xiàn)尤為重要，表明人力資本水平提升帶來的積累與流動(dòng)效應(yīng)有助于制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新、工藝升級(jí)等，進(jìn)而提升了制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位。而外商投資進(jìn)入帶來的融資約束緩解、技術(shù)溢出等有助于東道國制造業(yè)全球價(jià)值鏈水平提升。市場(chǎng)開放度（）對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位有顯著的負(fù)向影響，這意味著單純依靠貿(mào)易規(guī)模的擴(kuò)大并不能提升貿(mào)易出口國制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位，反而可能會(huì)使制造業(yè)陷入“低端鎖定”的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)外直接投資（ln）對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)影響為負(fù)但數(shù)值很小，這與劉斌等研究發(fā)現(xiàn)能通過“逆向技術(shù)溢出”促進(jìn)母國企業(yè)在全球價(jià)值鏈體系的分工地位結(jié)論相反，可能的原因在于對(duì)外直接投資規(guī)模的擴(kuò)大搶占了本國產(chǎn)業(yè)發(fā)展需求的資金支持，甚至形成與國內(nèi)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)等局面，從而不利于母國企業(yè)產(chǎn)品升級(jí)和功能升級(jí)。

2.金融結(jié)構(gòu)對(duì)參與全球價(jià)值鏈分工的出口國內(nèi)增加值率（）的影響

基于公式（1），以出口國內(nèi)增加值率（）作為被解釋變量，得到實(shí)證結(jié)果如下頁表4 所示。表4 分別報(bào)告了未加控制變量和加入控制變量，同時(shí)控制國家固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)的回歸結(jié)果，回歸結(jié)果沒有發(fā)生本質(zhì)變化。將表4（見下頁）的第（5）—（8）列結(jié)果視為基準(zhǔn)回歸結(jié)果。結(jié)果顯示：①由第（5）列可知，金融結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)的回歸系數(shù)在5%顯著性水平下顯著為正，說明金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加顯著提升了一國制造業(yè)在全球價(jià)值鏈的獲利能力，驗(yàn)證了假說H1。②第（6）（7）（8）列得出金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化的相對(duì)活力和相對(duì)效率的上升均顯著提升制造業(yè)在全球價(jià)值鏈的獲利能力，證實(shí)上述結(jié)論的穩(wěn)健性。

表4 金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)出口國內(nèi)增加值率（GVCD）的影響

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.變換核心解釋變量

考慮金融結(jié)構(gòu)容易受到短期經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)的影響，采用三年平均值的方式對(duì)金融結(jié)構(gòu)的相對(duì)活動(dòng)、相對(duì)規(guī)模和相對(duì)效率三個(gè)維度的原始數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，然后利用主成分分析方法求出三年平均值處理金融結(jié)構(gòu)綜合指標(biāo)（）來衡量金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度，檢驗(yàn)結(jié)果見下頁表5。

下頁表5分別報(bào)告替換解釋變量，加入控制變量和不加入控制變量，同時(shí)控制國家固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，采用三年平均值處理的金融結(jié)構(gòu)綜合指標(biāo)（）與全球價(jià)值鏈的分工地位指數(shù)（）和出口國內(nèi)增加值率（）都存在顯著的正相關(guān)，檢驗(yàn)了上述結(jié)論的穩(wěn)健性。

表5 金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位：變換核心解釋變量（fsp）

2.考慮內(nèi)生性

上述研究的金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的回歸分析可能存在內(nèi)生性問題，一方面，不論是銀行主導(dǎo)型還是市場(chǎng)主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)的形成發(fā)展，都會(huì)受一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平及產(chǎn)業(yè)的國際綜合競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力等的影響，從而可能產(chǎn)生反向因果關(guān)系，導(dǎo)致回歸結(jié)果由于存在內(nèi)生性而被低估。另一方面，一國制造業(yè)的全球價(jià)值鏈分工地位受多重因素影響，盡管模型盡可能考察了影響因素的控制變量，但依然存在某些變量由于數(shù)據(jù)獲取等原因無法捕捉到而遺漏，如一國實(shí)施產(chǎn)業(yè)和貿(mào)易政策等，這些影響因素對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的作用在國際大環(huán)境下難以確定是正向還是負(fù)向，從而導(dǎo)致回歸結(jié)果由于存在內(nèi)生性而可能被低估。

為解決內(nèi)生性問題，使用工具變量法對(duì)基本研究結(jié)果進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。工具變量需同時(shí)滿足兩個(gè)條件：（1）要與內(nèi)生解釋變量存在較強(qiáng)的相關(guān)性；（2）與回歸模型的殘差項(xiàng)不相關(guān)，即工具變量不通過金融結(jié)構(gòu)以外的其他途徑影響制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位。參考Porta 等R.L.Porta,F.Lopez-de-Silanes,A.Shleifer,“The Economic Consequences of Legal Origins”,in,2008,Vol.46,No.2,pp.285-332.利用法源構(gòu)建工具變量，具體構(gòu)建方法為，將樣本國家按照法源體系分為大陸法系和英美法系兩組，一國的金融結(jié)構(gòu)的工具變量為該國所在組的其他國家金融結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)（）的平均值，用表示。該工具變量選取的思路在于：就相關(guān)性而言，法源會(huì)直接影響股東和債權(quán)人的權(quán)益及合約的履行，進(jìn)而決定這一國資本市場(chǎng)尤其是證券市場(chǎng)發(fā)展程度和公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)。R.L.Porta,F.Lopez-de-Silanes,A.Shleifer,et al,“Law and Finance”,in,1998,Vol.106,No.6,pp.1113-1155.擁有法律傳統(tǒng)和較為民主的政治制度國家，債權(quán)人、股東受到較高的保護(hù)，金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度更高，因此法源會(huì)影響金融結(jié)構(gòu)。就外生性而言，法系源自占領(lǐng)者或殖民者的持續(xù)影響，在很早之前就已經(jīng)確定，對(duì)一國制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位不產(chǎn)生直接影響。同時(shí)，考慮法系淵源一般不隨時(shí)間發(fā)生變化，為了控制時(shí)間效應(yīng)，利用不同法源的國家金融結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)的年度數(shù)據(jù)計(jì)算得到既滿足條件又具有時(shí)間效應(yīng)的工具變量。工具變量回歸結(jié)果見下頁表6。

表6 報(bào)告了加入控制變量的工具變量兩階段最小二乘法（2SLS）估計(jì)結(jié)果。結(jié)果顯示金融結(jié)構(gòu)變量回歸系數(shù)的估計(jì)比OLS 估計(jì)有所增大，依然顯著為正，工具變量回歸結(jié)果進(jìn)一步證實(shí)基準(zhǔn)回歸結(jié)論的穩(wěn)健性。同時(shí)，第一階段回歸結(jié)果顯示工具變量與金融結(jié)構(gòu)顯著相關(guān)，統(tǒng)計(jì)量超過10，反映出工具變量回歸不存在弱工具變量問題；第二階段結(jié)果顯示金融結(jié)構(gòu)的系數(shù)達(dá)0.0431 和0.0772，超過基準(zhǔn)回歸系數(shù)0.0097和0.0153，再次驗(yàn)證了假設(shè)H1。

表6 金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位：工具變量（IV）回歸結(jié)果

（三）異質(zhì)性分析

1.基于不同收入水平的國家異質(zhì)性

根據(jù)前文理論分析可知，各個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段存在最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)。處于不同發(fā)展階段的經(jīng)濟(jì)體，資源要素稟賦結(jié)構(gòu)不一致，對(duì)金融服務(wù)的需求有所差異，一般表現(xiàn)為，隨著經(jīng)濟(jì)體發(fā)展水平不斷提升，金融市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大和結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化促使各國在資本密集型和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面形成比較優(yōu)勢(shì)，尤其緩解了附加值含量高、外部融資依賴程度高的資本密集型或技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)的融資約束，激勵(lì)企業(yè)高附加值產(chǎn)品研發(fā)與出口，從而提升一國產(chǎn)業(yè)在全球價(jià)值鏈的分工地位和獲利能力。那么，是否存在國家處于不同發(fā)展階段，金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位和獲利能力的影響在不同收入水平國家存在異質(zhì)性？根據(jù)世界銀行對(duì)國家按收入水平的劃分，將數(shù)據(jù)分為兩組——高收入和中等偏上收入國家、中等偏下和低收入國家，分別對(duì)兩組國家回歸，結(jié)果見下頁表7。

由表7 第（1）（2）列可知，在高收入和中等偏上收入國家，金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加其對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)和出口國內(nèi)增加值率均有顯著的提升作用，系數(shù)值分別為0.0094 和0.0157，說明經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平好的國家，金融市場(chǎng)越發(fā)達(dá)越有利于其制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工體系中獲利能力的增強(qiáng)和分工地位的提升。由表7第（3）（4）列可知，在中等偏下和低收入國家，金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加，顯著提升制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)，但對(duì)其獲利能力正向影響不顯著。原因在于中等偏下和低收入國家金融市場(chǎng)發(fā)展有助于其獲得促進(jìn)規(guī)模擴(kuò)大和效率提升的資金支持，為其參與全球價(jià)值鏈分工體系提供了機(jī)會(huì)。然而，在當(dāng)前制造業(yè)全球價(jià)值鏈體系中，由于知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、“無工廠制造”存在，擁有高附加值的高端業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)紛紛向中等偏上和高收入國家集中，而規(guī)模龐大的組裝、代工等低端業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)普遍向中等偏下和低收入國家轉(zhuǎn)移，使得中等偏下和低收入國家獲利甚微，導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加對(duì)制造業(yè)參與全球價(jià)值鏈獲利能力的影響不顯著。

表7 基于國家異質(zhì)性分析：高收入和中等偏上收入國家、中等偏下和低收入國家

2.基于不同制造業(yè)價(jià)值鏈水平的國家異質(zhì)性：分位數(shù)檢驗(yàn)

隨著國際分工體系日益深化，發(fā)達(dá)國家為最大化獲取高附加值，利用跨國公司將非核心業(yè)務(wù)和低附加值業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)離岸外包或轉(zhuǎn)移到發(fā)展中國家，在本國國內(nèi)從事研發(fā)設(shè)計(jì)、銷售終端等高附加值環(huán)節(jié)，導(dǎo)致各參與國在全球產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈所處的分工地位和獲得的經(jīng)濟(jì)利益存在差異，表現(xiàn)明顯的“產(chǎn)業(yè)鏈固鏈”現(xiàn)象，即發(fā)達(dá)國家保持在全球價(jià)值鏈的高參與程度和高附加值環(huán)節(jié)的主導(dǎo)地位，而發(fā)展中國家和新興市場(chǎng)國家盡管通過承接外包等業(yè)務(wù)提高產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)效率和發(fā)展瓶頸產(chǎn)業(yè)，但始終被鎖定在全球價(jià)值鏈的低端位置。這就使得金融結(jié)構(gòu)對(duì)本身制造業(yè)處于不同全球價(jià)值鏈水平的國家影響存在異質(zhì)性。采用分位數(shù)檢驗(yàn)來檢驗(yàn)這一特征，結(jié)果見表8。

表8 金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的分位數(shù)檢驗(yàn)

表8中各分位數(shù)上金融結(jié)構(gòu)的估計(jì)系數(shù)是關(guān)注重點(diǎn)，結(jié)果顯示：

（1）從金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位指數(shù)（）的影響來看，一方面，其在25%、50%、75%和90%分位數(shù)上回歸系數(shù)顯著為正，且整體呈逐漸遞增趨勢(shì)，說明隨著一國制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的不斷提升，金融市場(chǎng)不斷發(fā)展帶來全球價(jià)值鏈水平的進(jìn)一步提升。另一方面，在10%分位數(shù)上，金融結(jié)構(gòu)回歸系數(shù)顯著為正，但隨后25%分位數(shù)系數(shù)顯著下降，表明對(duì)于制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工位置較低的發(fā)展中國家，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和要素稟賦結(jié)構(gòu)一定時(shí)，盲目發(fā)展金融市場(chǎng)，可能引發(fā)“金融-產(chǎn)業(yè)”互不協(xié)調(diào)，導(dǎo)致金融資本不為本國還不成熟的生產(chǎn)提供資金，而是流向發(fā)達(dá)國家追逐更高收益，金融資本甚至與產(chǎn)業(yè)資本相脫離，不利于制造業(yè)發(fā)展和全球價(jià)值鏈中水平提升。

（2）從金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)出口國內(nèi)增加值率（）的影響來看，金融結(jié)構(gòu)的回歸系數(shù)同樣顯著為正。整體來看，其在10%、25%、50%和75%分位數(shù)上回歸系數(shù)呈現(xiàn)遞增趨勢(shì)，意味著隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，企業(yè)在高附加值環(huán)節(jié)能以合理的融資成本增加投資，金融資本與產(chǎn)業(yè)資本協(xié)同耦合得以實(shí)現(xiàn)，與新技術(shù)相適應(yīng)的金融創(chuàng)新得到普及，更進(jìn)一步提升了產(chǎn)業(yè)在參與全球價(jià)值鏈分工的盈利能力。而在90%分位數(shù)上金融結(jié)構(gòu)回歸系數(shù)有所下降，說明隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，當(dāng)一國制造業(yè)產(chǎn)業(yè)和技術(shù)水平越來越接近世界技術(shù)前沿，其在全球價(jià)值鏈中的獲利能力存在閾值，即當(dāng)一國制造業(yè)在價(jià)值鏈上已擁有較強(qiáng)獲利能力時(shí)，一方面，企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)越來越高，投入成本越來越高，在全球價(jià)值鏈中可獲利空間逐漸減少，資本的逐利性使得一國資金在全球范圍內(nèi)借助金融市場(chǎng)進(jìn)行投資獲利而不投入生產(chǎn)，導(dǎo)致其對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈的獲利能力的提升作用有所減弱；另一方面，在制造業(yè)全球價(jià)值鏈水平較高的國家，金融市場(chǎng)往往需要執(zhí)行更嚴(yán)格風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管以預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)，使得提升作用有所減弱。這也側(cè)面印證了佩蕾絲的四階段模型中的金融資本與產(chǎn)業(yè)資本的互動(dòng)關(guān)系，即金融市場(chǎng)與制造業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展相耦合時(shí)，金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加更能促進(jìn)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位提升和獲利能力增強(qiáng)，反之這一促進(jìn)作用將減弱。

五、機(jī)制檢驗(yàn)

由理論機(jī)制分析可知，金融結(jié)構(gòu)通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)、研發(fā)創(chuàng)新和效率提升三個(gè)渠道影響制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位和獲利能力。借鑒溫忠麟等的研究，利用公式（1）（4）（5）中介效應(yīng)模型考察金融結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)（）是否通過這三個(gè)機(jī)制影響制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位和獲利能力，以及作用方向。

其中，代表中介機(jī)制變量，包括反映規(guī)模經(jīng)濟(jì)、研發(fā)創(chuàng)新和效率提升三個(gè)中介機(jī)制的代理變量，中介機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果見下頁表9和表10。

由表9 和表10 可知：①規(guī)模經(jīng)濟(jì)機(jī)制。由第（2）（3）列可知，當(dāng)一國金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加時(shí)，制造業(yè)企業(yè)面臨的融資約束得以緩解，有助于企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營，通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)提升制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位和獲利能力。②研發(fā)創(chuàng)新機(jī)制。第（4）（5）列可知，金融市場(chǎng)不斷發(fā)展激勵(lì)企業(yè)做出研發(fā)投資決策并開展研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)，促進(jìn)國內(nèi)企業(yè)創(chuàng)新，從而提高企業(yè)在全球價(jià)值鏈中的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、分工地位和獲利能力。③效率提升機(jī)制。由第（6）（7）列可知，金融市場(chǎng)不斷發(fā)展促使企業(yè)有更多融資選擇和獲取有效信息，得以增加有效的研發(fā)性和生產(chǎn)性投資，提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率，促進(jìn)制造業(yè)企業(yè)在全球價(jià)值鏈中實(shí)現(xiàn)功能和鏈條升級(jí)，進(jìn)而占據(jù)產(chǎn)業(yè)高端環(huán)節(jié)、獲得更多的價(jià)值鏈增加值，制造業(yè)全球價(jià)值鏈水平得以提升。

表9 金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的機(jī)制檢驗(yàn)：基于分工地位指數(shù)（GVC_position）

表10 金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的機(jī)制檢驗(yàn)：基于出口國內(nèi)增加值率（GVCD）

六、結(jié)論與政策啟示

本文基于世界投入產(chǎn)出數(shù)據(jù)庫（WIOD）和全球金融發(fā)展數(shù)據(jù)庫（GFDD），利用跨國數(shù)據(jù)，理論分析并實(shí)證考察了金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位之間的關(guān)系。主要結(jié)論如下：一是金融結(jié)構(gòu)與制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，結(jié)論在替換核心解釋變量和考慮內(nèi)生性后依然顯著。這一基本結(jié)論為“十四五”規(guī)劃提出的“增強(qiáng)多層次資本市場(chǎng)融資功能”的任務(wù)要求提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。二是基于國家異質(zhì)性檢驗(yàn)，得出在高收入和中等偏上收入國家，金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加，對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位和獲利能力影響顯著為正；但在中等偏下和低收入國家，金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化程度增加僅對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位影響為正，對(duì)獲利能力影響不顯著。三是通過分位數(shù)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，金融結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的影響程度與一國制造業(yè)本身所處的全球價(jià)值鏈分工地位密切相關(guān)，整體表現(xiàn)為當(dāng)一國制造業(yè)全球價(jià)值鏈水平不斷提升，金融市場(chǎng)作用更為重要。四是通過中介效應(yīng)模型進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，金融結(jié)構(gòu)通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)、研發(fā)創(chuàng)新和效率提升三個(gè)渠道提升制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位和獲利能力。

以上結(jié)論對(duì)中國打造金融強(qiáng)國和產(chǎn)業(yè)強(qiáng)國有三方面啟示。一是進(jìn)一步深化我國金融體制改革，重視資本市場(chǎng)發(fā)展，提高直接融資比重以確保其與間接融資均衡合理，同時(shí)需注意防范金融風(fēng)險(xiǎn)。二是要確保金融結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)持續(xù)調(diào)整。尤其是當(dāng)前我國進(jìn)入了由中等收入國家向高收入國家邁進(jìn)、經(jīng)濟(jì)從高速增長向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的新發(fā)展階段，構(gòu)建與新發(fā)展階段相適應(yīng)的金融結(jié)構(gòu)尤為重要，即要?jiǎng)?chuàng)造良好的金融生態(tài)環(huán)境，健全金融監(jiān)管體系，防止金融業(yè)出現(xiàn)“發(fā)展過度”和“發(fā)展不足”的悖論。同時(shí)，在堅(jiān)持以市場(chǎng)化改革為導(dǎo)向的同時(shí)，注重配合使用有效的金融資源分配政策，創(chuàng)新互聯(lián)網(wǎng)金融、金融科技等新金融業(yè)態(tài)，發(fā)揮PE、VC 等金融業(yè)態(tài)在化解產(chǎn)能過剩，培育高端制造業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)和新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)等方面的優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)我國制造業(yè)向全球價(jià)值鏈中高端位置攀升。三是進(jìn)一步發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟(jì)、研發(fā)創(chuàng)新、效率提升在制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展方面的作用。一方面通過構(gòu)建全方位、多元化的金融服務(wù)體系，為制造業(yè)生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大和研發(fā)創(chuàng)新提供資金支持、信息傳遞和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管等；另一方面，發(fā)揮制造業(yè)產(chǎn)業(yè)間的協(xié)同效應(yīng)和技術(shù)溢出效應(yīng)，提升制造業(yè)效率，最終實(shí)現(xiàn)制造業(yè)全球價(jià)值鏈分工地位的提升。