張小凱

降低存款準備金率與公告一周后的大宗商品價格變動有聯(lián)系，但與其他時間的大宗商品價格變動并無明確關系。

中國人民銀行決定于2021年12月15日下調(diào)金融機構存款準備金率0.5個百分點，此次降準共計釋放長期資金約1.2萬億元。理論上來講，央行降低存款準備金率對大宗商品價格起到支撐作用，主要原因是，一方面，短期內(nèi)降低存款準備金率的消息作為利好信號，人們的預期抬升，做多大宗商品;另一方面，從供需層面來講，長期存款準備金率的降低使得需求得到釋放，對大宗商品價格起支撐作用。

理論上對大宗商品的影響

從理論上來看，筆者認為，能源方面，從短期來看，降準消息的發(fā)布能夠推動中國能源需求的邊際向好，從情緒上是利好消息。但原油和燃料油屬于境外定價品種，更多的是關注全球經(jīng)濟形勢以及對需求的影響。

有色金屬方面，從短期來看，降準消息的發(fā)布對有色金屬有利好信號。從長期來看，降準利于需求釋放利好下游企業(yè)，但受疫情影響，消費端疲軟的局面暫時難以扭轉，未來行情仍震蕩偏弱。

黑色商品方面，降準有利于基建投資以及制造業(yè)投資，但同時疊加對房地產(chǎn)收緊的政策，因此產(chǎn)生較為復雜的影響。對于鋼材原材料整體有一定提振，但提振幅度較小。

農(nóng)產(chǎn)品方面，降準對農(nóng)產(chǎn)品的直接影響較小，農(nóng)產(chǎn)品價格變動基于基本面。降準有提振消費的作用，從這方面看對農(nóng)產(chǎn)品市場有邊際利多作用。

貴金屬方面，降準消息利好，但貴金屬以美元計價，關注的是美國宏觀經(jīng)濟情況的走勢。

以上是從理論方面分析降準對五類大宗商品價格產(chǎn)生的影響。但實際上央行降低存款準備金率是否與大宗商品價格相關聯(lián)呢？

降準公告日期與大宗商品價格

筆者選取的是央行降低存款準備金率的公告日期，而非降低存款準備金率的實施日期，原因是在消息發(fā)布的同時，該消息就會對大宗商品價格產(chǎn)生影響，共計20次。由于螺紋鋼期貨上市時間為2009年3月27日，因此螺紋鋼期貨經(jīng)歷16次降準。研究對象選取五類大宗商品中具有代表性的品種，包含滬銅、螺紋鋼、原油（WTI原油）、黃金、美豆（CBOT大豆），選取收盤價的收益率進行研究，選取的收盤價收益率包含公告一天后的收盤價收益率、公告一周后的收盤價收益率、公告一個月后的收盤價收益率以及公告三個月后的收盤價收益率。

筆者研究發(fā)現(xiàn)，1.下調(diào)存款準備金率公告發(fā)出一天后，大宗商品期貨價格收益率平均變動有限，并不超過1%，變動幅度較小且有正有負。2.下調(diào)存款準備金率公告發(fā)出一周后，大宗商品價格收益率平均變動幅度有所增加，所有品種上漲概率均超過50%，螺紋鋼、原油、黃金收益率的平均變化為正，說明降準公布一周后，大部分大宗商品價格有小幅上漲。3.下調(diào)存款準備金率公告發(fā)出一個月、三個月后，滬銅、原油收益率平均變動幅度有所增加，螺紋鋼、黃金、美豆收益率平均變動幅度仍較小，但此時下調(diào)存款準備金率對大宗商品價格短期內(nèi)影響消退，并不能說明下調(diào)存款準備金率和大宗商品價格的關系。4.上漲概率可以看到五類品種基本都在50%左右浮動，也說明了下調(diào)存款準備金率與大宗商品關聯(lián)度并不明確。

綜上所述，理論上存款準備金率的下調(diào)對大宗商品價格有支撐作用，從數(shù)據(jù)上看，下調(diào)存款準備金率與公告一周后的大宗商品收盤價收益率有關聯(lián)，大宗商品顯示出上漲的概率比較大，且大部分大宗商品收益率的平均變動為正。但下調(diào)存款準備金率與公告一天后、一個月后以及三個月后的大宗商品收益率并不存在明確的關系。

CPI的加入與大宗商品價格的關系

筆者基于美林投資時鐘理論的基本框架，對大宗商品合適的投資時機進行進一步分析。在框架中已有存款準備金率變動的前提下，本文如果引入通貨膨脹這個影響因素呢？CPI是通貨膨脹的衡量指標，是反映與居民生活有關的商品及勞務價格統(tǒng)計出來的物價變動指標。主要反映消費者商品和勞務的價格變化情況，是市場經(jīng)濟活動與政府貨幣政策的一個重要參考指標。那么，基于CPI與商品之間的聯(lián)系，是否能夠進一步明確降準與大宗商品價格變動之間的關系呢？該部分意在探討央行存款準備金率變動的公告日期和CPI的共同作用與大宗商品價格變動之間的聯(lián)系。

該部分選取的研究對象為央行存款準備金率變動公告發(fā)出后一個月大宗商品收盤價收益率。CPI在本文定義為環(huán)比CPI，即上月=100的同比情況，當月CPI大于100為通貨膨脹即擴張，小于100為通貨緊縮即緊縮。

研究發(fā)現(xiàn)，1.在2010-2011年我國面臨較為嚴重的通貨膨脹，在這樣的情況下，央行為了維穩(wěn)，多次上調(diào)存款準備金率，滬銅價格整體向上趨勢。2.當通脹緊縮時，同樣的央行一般會下調(diào)存款準備金率，滬銅價格上漲與下降的概率相差并不大，但滬銅價格下跌幅度較大。3.按照存款準備金率變動和通貨膨脹的不同搭配，本文得到四種情況。在這四種情況中，“上調(diào)存款準備金率、通貨膨脹”時，滬銅上漲的概率大于50%，但平均變動為負;“上調(diào)存款準備金率、通貨緊縮”時，滬銅上漲的概率小于50%，且平均變動為負;“下調(diào)存款準備金率、通貨膨脹”時，滬銅上漲的概率大于50%，且平均變動為正;“下調(diào)存款準備金率、通貨緊縮”時，滬銅上漲的概率大于50%，但平均變動為負，且幅度較大。

因此，筆者研究后得到結論為，降低存款準備金率與公告一周后的大宗商品價格變動有聯(lián)系，但與其他時間的大宗商品價格變動并無明確關系?；诿懒滞顿Y時鐘理論，考慮到CPI后本文發(fā)現(xiàn)存款準備金率變動與大宗商品價格變動有聯(lián)系：“下調(diào)存款準備金率、通貨膨脹”時，滬銅上漲的概率大于50%，且平均變動為正。因為當存款準備金率下調(diào)時，通常對應較為寬松的貨幣政策，疊加通貨膨脹的影響，大宗商品走強，同樣通過統(tǒng)計分析再一次驗證了美林投資時鐘理論。但值得說明的是，本文結論基于理論分析與統(tǒng)計分析，但在實際交易過程中并不能作為策略建議進行使用。