曾斌　方榮杰

2020年3月1日起，新證券法正式實施，其對信息披露要求的顯著提高引起了市場關(guān)注，具體表現(xiàn)為：新設信息披露專章，擴大了信息披露義務人的主體范圍，完善了上市交易股票和公司債券相關(guān)的強制披露事項，大幅提高信披違規(guī)責任等。透過對政策動向和監(jiān)管觀察的解讀，資本市場相關(guān)主體需要培養(yǎng)合規(guī)意識，預防違規(guī)風險。

政策趨向：信披違規(guī)監(jiān)管趨嚴

以新證券法的實施為契機，我國在近兩年對信披違規(guī)監(jiān)管的政策進行了系統(tǒng)的“更新?lián)Q代”（見表1），主要表現(xiàn)為三點。

表1 新證券法實施后對應的法規(guī)、政策和案例一覽（按發(fā)布時間排序）

以“零容忍”“追首惡”和“強責任時代”等關(guān)鍵詞定調(diào)，整體法規(guī)政策收緊、趨嚴。從新證券法大幅提升“關(guān)鍵少數(shù)”的行政責任以來，《上市公司信息披露管理辦法》也在近15年來進行了首次修訂，對證券法的“信息披露義務人”予以明確，囊括了“關(guān)鍵少數(shù)”，并規(guī)定可直接依據(jù)證券法第一百九十七條對控股股東和實際控制人追究責任。2021年7月6日，國務院發(fā)布了《關(guān)于依法從嚴打擊證券違法活動的意見》，作為我國目前證券市場監(jiān)管的綱領(lǐng)性文件，明確提出加大對證券發(fā)行人控股股東、實際控制人等人的追責力度。

從行政責任到民事、刑事責任，我國對信披違規(guī)的追責體系愈發(fā)立體和科學。2020年12月16日，《中華人民共和國刑法修正案（十一）》發(fā)布，大幅提高欺詐發(fā)行和信息披露造假的刑期和罰金，最高可判處15年有期徒刑，同時明確將控股股東和實際控制人納入刑事責任范圍。另外，飛樂音響、康美藥業(yè)等典型的民事虛假陳述賠償案件帶來的大額賠償以及特別代表人訴訟的適用也極大地震懾了潛在違法主體。2022年，最高院對《關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》進行了近20年以來的首次修訂，細化了控股股東、實際控制人、董監(jiān)高的虛假陳述責任的認定，以實施精準的“追首惡”。

強調(diào)多部門協(xié)調(diào)合作，監(jiān)管架構(gòu)愈發(fā)精細完善。近兩年，最高檢、最高院、公安部和證監(jiān)會頻頻聯(lián)合發(fā)文，我國愈加強調(diào)在證券監(jiān)管領(lǐng)域的部門協(xié)調(diào)與合作。目前的監(jiān)管制度架構(gòu)已經(jīng)包括了法律、部門規(guī)章、司法解釋、政策性文件、協(xié)作意見等。值得注意的是，監(jiān)管部門近來愈發(fā)重視以“典型案例”來傳遞強監(jiān)管信號，一旦成為“典型”，有關(guān)違法主體的負面信息將被新聞媒體和市場主體反復傳播。這區(qū)別于傳統(tǒng)法律責任的懲戒途徑，對于注重自身聲譽的行為人能產(chǎn)生更深的影響，給其他潛在違法行為人產(chǎn)生了較大的警示作用。

關(guān)鍵少數(shù)、八項事由成“重災區(qū)”

除了解政策動向，對于我國證券監(jiān)管機構(gòu)的執(zhí)法觀察則是體會“強監(jiān)管”和“強責任”時代的另一途徑。本文以2022年1月1日到2022年7月31日證券監(jiān)管機構(gòu)作出的149份行政處罰決定書為樣本進行研究，其中涉及信披違規(guī)的處罰決定書共56份（占比約38%），涉及上市公司36家，系占比最高的證券違規(guī)事由（見圖1）。

圖1 證券違規(guī)處罰決定書分布（單位：%）

信披違規(guī)類型方面，關(guān)聯(lián)交易、提供擔保和資金占用披露不規(guī)范是前三大處罰事由，合計占據(jù)信披違規(guī)處罰事由的近三分之一；若同時考慮虛列營業(yè)收入、重大訴訟和仲裁披露不規(guī)范、股份增減持或其他變動披露不規(guī)范、虛列應收（預付）賬款、虛列利潤這五項常見違規(guī)情形，上述八項事由合計占比近八成，系上市公司信披違規(guī)的“重災區(qū)”（見表2）。

表2 信息披露違規(guī)類型（單位：次）

注：同一家上市公司出現(xiàn)的信息披露違規(guī)行為可能導致多個責任主體受到處罰，從而出現(xiàn)多份處罰決定書，但此處僅對違法違規(guī)事實做一次統(tǒng)計。

從責任主體上看，董事、董事會秘書、上市公司本身和董事長分別以50、42、30、30人次占據(jù)第一梯隊，而財務總監(jiān)、總經(jīng)理、監(jiān)事、實際控制人和副總經(jīng)理則以25、24、20、16和15人次排在了第二梯隊，上述主體合計占據(jù)總?cè)舜螖?shù)的九成以上（在人次統(tǒng)計中，同一個人可能有多重身份，本文予以分別統(tǒng)計），是上市公司信息披露違規(guī)中的主要負責人。

在信披違規(guī)中，對責任主體處罰通常方式是罰款。在對*S**Y的處罰中，由于違法行為人HM為上市公司的實際控制人，同時擔任了董事長、總經(jīng)理、財務總監(jiān)和董事會秘書的職位，上述身份對應的罰款金額均為1200萬元（截至2022年8月16日，對單一主體最高罰款為1500萬元，來自于中國證監(jiān)會對*STJG實際控制人作出的處罰決定事先告知書）。事實上，在行政處罰中行為人具有多重身份的情形并不鮮見，主要有三種表現(xiàn)形式：一是，控股股東或?qū)嶋H控制人兼任董事長，鑒于我國資本市場的股權(quán)結(jié)構(gòu)相對較為集中，該情況較為常見；二是，上述董事長兼任總經(jīng)理，系公司管理者與所有者身份的重合，一定程度上體現(xiàn)了公司治理的缺陷；三是，董事長兼任董事會秘書或財務總監(jiān)等職位，則通常會出現(xiàn)在上市公司控制權(quán)爭奪中，由于有關(guān)人員的辭職或被對手方解除任職，公司在短時間內(nèi)難以找到合適人選，則只能由董事長代行職責，這本身也呈現(xiàn)出公司治理的僵局而被監(jiān)管部門予以負面評價。例如，根據(jù)《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》（2020年修訂）第二十四條，董事會秘書空缺（包括指定董事或高級管理人員代行董事會秘書職責以及由董事長代行董事會秘書職責等情形）累計時間超過三個月，上市公司信息披露工作考核結(jié)果不得評為A。

在平均罰金上，實際控制人（258.18萬元）、董事長（183萬元）、控股股東（182.50萬元）、上市公司本身（171.55萬元）、總經(jīng)理（157.65萬元）分別占據(jù)前五位（見圖2）。其中，對實際控制人、董事長和控股股東的罰款比上市公司高出約87萬元、12萬元、11萬元，體現(xiàn)出監(jiān)管部門“追首惡”的堅決態(tài)度。相比于懲罰上市公司本身從而間接讓中小股東埋單，對實際控制人、董事長和控股股東這類“關(guān)鍵少數(shù)”追責更為重要，這也與實踐中董事長是信息披露的“第一責任人”相符。另外，針對8名獨立董事作出的處罰均為50萬元，這也是證券法第一百九十七條規(guī)定的最低處罰金額，可見監(jiān)管部門對獨立董事的處罰較為克制。

圖2 信披違規(guī)中的責任主體的平均罰金數(shù)額分布（單位：萬元）

從申辯情況來看，在56份行政處罰決定書中，當事人對其中的32份提出了申辯，占比約六成，其中有5份申辯意見被監(jiān)管部門部分采納，占比約16%。根據(jù)我們的統(tǒng)計，2022年上半年，當事人在信披違規(guī)中被采納的申辯包括：信披違規(guī)并未對投資者利益造成重大損害、當事人的責任區(qū)間認定過寬、有關(guān)事項已經(jīng)整改、不知悉或未參與決策違法違規(guī)事項。針對上述申辯，監(jiān)管部門則會酌情考慮降低罰金或市場禁入年限。

培養(yǎng)合規(guī)意識，預防違規(guī)風險

通過上文對政策動向和監(jiān)管觀察的解讀，我們對資本市場相關(guān)主體提出三點建議：

上市公司有關(guān)主體，特別是以控股股東和實際控制人為代表的“關(guān)鍵少數(shù)”要認清證券監(jiān)管日益嚴格的監(jiān)管趨勢，摒棄過去“60萬元罰款封頂”的觀念。無論是截至目前對單個主體最高的1500萬元罰款、對實際控制人和控股股東258萬元和182萬元的平均罰款，還是康美藥業(yè)案中24億元的“天價”民事賠償責任，都足以說明過去相對輕微的責任追究模式已不復存在。而民刑銜接、行刑銜接路徑的愈發(fā)通暢，更使得懸在潛在違法行為人頭上刑事責任的“達摩克利斯之劍”凸顯鋒利。

“關(guān)鍵少數(shù)”要推動上市公司合規(guī)治理，及時構(gòu)建完善的內(nèi)控體系，主動、定期對違規(guī)風險點進行自檢自查。如前所述，關(guān)聯(lián)交易、違規(guī)擔保、資金占用、虛列營業(yè)收入、重大訴訟和仲裁披露不規(guī)范等八項情形是高發(fā)地，上市公司人員應有針對性地對上述潛在違規(guī)事由組織定期培訓，確保不踩踏高壓紅線。

在信披違規(guī)中，尊重法律和基于案件基本事實的申辯日益重要。信披違規(guī)固然是資本市場的“頑疾”，但這不代表作為監(jiān)管對象或被告的“關(guān)鍵少數(shù)”就只能坐以待斃。上市公司及相關(guān)人員一旦涉及行政、刑事調(diào)查時，應在積極配合調(diào)查的同時建立高效的危機處置機制。一方面與監(jiān)管部門機關(guān)保持良好溝通，協(xié)助行政和司法部門還原事實；另一方面，快速組織形成有針對性的申辯意見和整改方案，為后續(xù)爭取行政和解或刑事不起訴、不定罪、從輕、減輕處罰提供依據(jù)支持。