田曳　洪凌嘯

資產證券化是指股權或債權憑證的出售。股權或債權憑證代表了一種獨立的、有收入流的財產或財產集合中的所有權利益，或由其所擔保。這種交易的一個作用是減少或重新分配在擁有或出借這些基本財產時的風險。

近年來，我國類資產證券化交易行為的新態(tài)勢主要表現(xiàn)為藝術品份額化交易。交易過程通過互聯(lián)網進行，將藝術品按價值等額拆分成虛擬的若干份額，公開發(fā)行并交易，具有證券化交易特征。這種交易行為與模式類似證券交易系統(tǒng)，以類證券化的方式完成交易轉讓，具有相當程度的金融風險屬性。

類資產證券化交易可能面臨哪些金融風險呢？

為規(guī)避監(jiān)管，犯罪嫌疑人往往通過代理商在中國香港特區(qū)設立產交所作為空殼公司。另外，犯罪嫌疑人會利用“滬港通”政策在內地注冊成立公司，作為代理和資金結算公司。這兩類公司可能均無經營資質。

交易平臺公司盈利模式為：一是向交易雙方收取傭金;二是向評估公司收取返傭;三是向推薦商收取“上市”要支付的“上市費”和“管理費”。推薦商盈利模式為：一是接受公司的返傭;二是通過免傭金賬戶和投資者做對手盤獲利。

同時，有票商招募操盤手，利用開設的免傭金賬戶，在未實際支付對價的情況下獲得“資產包”的絕對份額，利用、操控其所控制的“資產包”及免傭金、免交易手續(xù)費的主力賬戶自買自賣，通過對倒交易、吃進交易系統(tǒng)里最大拋單等方式控制交易價格和交易量，操控盤面，造成“資產包”份額成交頻繁的假象，而盤面上看不出主力賬戶的存在。這可以誘騙投資人進場交易，吸引散戶跟風買入。然后票商再高價賣出“資產包”份額以賺取巨額差價，導致散戶遭受損失。

定性與認定

當下，類資產證券化交易的涉刑風險增大，且有著復雜的緣由。針對類資產證券化犯罪的罪名，有多種觀點。

首先是緣由及呈現(xiàn)特征。

一是類資產證券化交易盈利模式的天然刑事風險。這種交易鏈條上的利益各方，為了獲利希望推高產品價格。對于交易所而言，交易越頻繁，手續(xù)費則越多。對于發(fā)行代理商而言，低買高賣會快速推高價格。特別是藝術品標的物，一般總值相對較小，因此易被個別大戶操縱，進而出現(xiàn)劇烈的市場波動并吸引更多的炒家。因此，類資產證券化交易本身的盈利模式帶有天然的刑事風險。

二是類資產證券化交易立法有待完善。這種交易作為新興資產權益與金融市場相結合的事物，現(xiàn)有的法律法規(guī)并未對其作出專門性的規(guī)定?，F(xiàn)行證券法對“證券”的認定限于股票、債券和國家依法認定的其他證券品種。類資產證券化是一種金融及衍生工具的創(chuàng)新。但證券化并不等于證券，故類資產證券化交易不屬于證券法的調整范圍，并不觸犯證券法的強制性規(guī)定。刑法中的證券類犯罪，因失去空白罪狀的前置調整法律，也無法對類資產證券化交易進行規(guī)制。在證券法未作立法改變的前提下，只能依現(xiàn)行法律處理。

三是類資產證券化交易的監(jiān)管尚不明晰或被繞開。這種交易模式為金融創(chuàng)新，其監(jiān)管權尚無定論，交易場所的設立與管理缺乏統(tǒng)一的標準。有的交易場所由地方政府金融辦審批設立并負責監(jiān)管;有的交易場所則由文化主管部門負責。這種情況導致類資產證券化交易從評估、審核、保管、定價資產、切分份額等認購伊始，到電子盤口后臺交易的過程，都存在人為修改、操縱市場的空間。特別是當下的類資產證券化交易往往采用繞開境內監(jiān)管的方式，在境外開設交易平臺，同時在境內開設資金結算公司，以此規(guī)避監(jiān)管。

其次是涉刑罪名探析。

一是集資詐騙罪。從犯罪客體看，交易平臺及代理商侵害的主要客體是金融管理秩序，次要客體是投資人的財產權利。以資產權益份額化交易為名，將交易平臺公司作為資金池，吸收投資人投入資金并造成投資人損失。這類行為不僅造成投資人的資金損失，而且嚴重擾亂國家金融秩序。

交易平臺公司在吸收資金過程中往往使用詐騙的方法。一方面，通過虛構“資產包”內商品、虛假評估等方式向投資人隱瞞“資產包”的真實價值。另一方面，為推薦商提供免傭金賬戶進行對倒交易，以操縱“資產包”的交易價格和交易量，虛構“資產包”份額頻繁交易的假象，誘騙投資人入場交易。

新型證券類犯罪須進行法律規(guī)制

有些平臺運營商未經有關部門批準，通過公開宣傳、承諾給予回報等方式，實施變相向社會公眾吸收資金的行為。平臺運營商明知在境內注冊成立資產權益交易中心，須文廣局、金融辦審批。在境外成立資產權益交易中心不但須注冊，且須辦理傳統(tǒng)證券類交易牌照、代理證券類牌照、資產管理類牌照。在未取得文廣局、金融辦的許可和批文，未取得任何金融類牌照的情況下，從事這類交易明顯是違法的。犯罪嫌疑人本人或指使員工以網絡宣傳、召開宣講會等方式向社會公開宣傳，并通過投資人口口相傳擴大影響，其行為帶有明顯的公開性。犯罪嫌疑人通過公開宣傳吸引社會不特定對象在產交所投入資金，具有明顯的社會性。犯罪嫌疑人向投資人宣傳、承諾相關股票“只漲不跌”等，誘騙投資人開戶買賣“資產包”份額。而交易平臺公司成立后至案發(fā)，往往沒有進行過任何實物上的交割，其行為具有利誘性。需要指出的是，集資詐騙罪中的利誘性是指以未來的收益吸引投資人，承諾還本付息，或者宣傳給予回報。至于實際上有無兌現(xiàn)本金、收益，不影響利誘性的認定。

從犯罪的主觀方面看，有些平臺運營商及推薦商具有非法占有的目的。第一，平臺運營商以與“資產包”實際價值嚴重背離的價格發(fā)售，操縱價格，以收取交易手續(xù)費、評估費返現(xiàn)等方式獲利。推薦商則通過擇機與投資人做對手盤交易，即將“資產包”價格操縱至高位后賣給投資人等方式獲利，主觀上非法占有投資人錢款的目的明確。第二，歸還投資人資金的來源是公司資金池中其他投資人的本金，這屬于“借新還舊”。第三，平臺運營商明知所謂的“資產包”交易不具有可持續(xù)性，還通過收取交易傭金等方式非法占有投資人錢款后用于個人消費。在沒有新投資人繼續(xù)投入的情況下，資金池內的資金連投資人的本金都無法全部歸還，更不可能兌付收益，可以認定為明知沒有歸還能力而大量騙取資金。

二是非法經營罪。違反國家規(guī)定，經營類資產證券化交易業(yè)務，將構成非法經營罪。從事類資產證券化交易業(yè)務屬于其他嚴重擾亂市場秩序的非法經營行為。行為人違反了國家相關規(guī)定，在無資質、未經有關機關許可的情況下違規(guī)開展專業(yè)金融活動，符合非法經營罪的構成要件。

三是非法吸收公眾存款罪。交易平臺公司將資產權益拆分為均等份額公開發(fā)行。其所謂的“股票”“資產包”實質上不符合股票、債券的條件，系虛假債券。其本質是向不特定對象吸收資金，構成非法吸收公眾存款罪。

四是擅自設立金融機構罪。類資產證券化產權交易所，往往在境外登記注冊，未被當?shù)胤伤试S，且其金融交易的性質須特別行政許可。司法實踐中，在境外未經注冊，且未辦理傳統(tǒng)證券類交易牌照、代理證券類牌照、資產管理類牌照的情況下設立類資產證券化產權交易所，有可能因其后續(xù)的犯罪行為而觸及境內司法的屬人管轄權，進而追究其擅自設立金融機構的刑事責任。當然，這一觀點在實務中尚有爭議，須進一步研究和討論。

（田曳：上海靖予霖律師事務所副主任、監(jiān)事會主席，上海股份制與證券研究會理事;洪凌嘯：四川大學法學博士，上海大學法學院講師，碩士生導師，上海靖予霖律師事務所兼職律師）

編輯：姚志剛 winter-yao@163.com