宋亞霖（上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)）

一、研究背景

農(nóng)產(chǎn)品等大宗商品的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)一直都是風(fēng)險(xiǎn)管理中的核心問題。隨著金融衍生品的不斷發(fā)展，人們開始通過期貨市場進(jìn)行套期保值從而規(guī)避由于商品價(jià)格波動(dòng)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。但我國衍生品市場并未健全，農(nóng)產(chǎn)品標(biāo)的期貨期權(quán)種類十分少。大連所目前僅有10種農(nóng)產(chǎn)品期貨和豆粕期權(quán)，且還未實(shí)現(xiàn)規(guī)范場內(nèi)期權(quán)交易。同時(shí)衍生品市場具有較高的準(zhǔn)入門檻，需要專業(yè)的金融知識、投資經(jīng)驗(yàn)、風(fēng)險(xiǎn)識別、預(yù)測、管理、控制能力，以及充足的資金，這樣的市場壁壘對農(nóng)民來說幾乎是永遠(yuǎn)無法逾越的。

傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)雖然能夠更直接為農(nóng)民們提供風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的服務(wù)，但是傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)所承保的風(fēng)險(xiǎn)為可保的純粹風(fēng)險(xiǎn)，而農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的，所以該產(chǎn)品也無法補(bǔ)償其給農(nóng)民們帶來的損失。

一些學(xué)者開始研究“保險(xiǎn)+期貨”新興模式，希望以保險(xiǎn)公司作為農(nóng)民的代表，進(jìn)入衍生品市場進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理為目標(biāo)的交易，打破市場壁壘。同時(shí)通過衍生品市場進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對沖操作，便可有效控制農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到衍生品市場中。

二、研究內(nèi)容

（一）運(yùn)行機(jī)制

顧名思義，“保險(xiǎn)+期貨”模式的運(yùn)行機(jī)制便是，農(nóng)戶與保險(xiǎn)公司通過保險(xiǎn)合同基于生產(chǎn)成本以及一定穩(wěn)定收益，約定一個(gè)農(nóng)產(chǎn)品的目標(biāo)價(jià)格。承保期限內(nèi)，若衍生品市場的平均價(jià)格低于合約中的約定價(jià)格，則由保險(xiǎn)公司賠付其中的差價(jià)，也可以簡單理解為一種價(jià)格指數(shù)保險(xiǎn)。同時(shí)在該過程中，保險(xiǎn)公司向農(nóng)戶收取一定的保費(fèi)后，在衍生品市場購買看跌看漲期權(quán)期貨進(jìn)行套期保值，從而減少自身面臨的風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)期貨公司起到了“再保險(xiǎn)”的作用。

在中國，農(nóng)戶不是很情愿額外花錢去買一份保險(xiǎn)，所以許多地方政府以及交易所會(huì)針對該項(xiàng)目進(jìn)行一定的補(bǔ)貼，農(nóng)戶自擔(dān)占總保費(fèi)的10%—30%，這也是如今該模式下保險(xiǎn)公司保費(fèi)的主要收入。

同時(shí)在實(shí)際的風(fēng)險(xiǎn)對沖環(huán)節(jié)，主要是利用了衍生工具的套期保值的功能，在衍生品市場進(jìn)行與現(xiàn)貨等額反向操作，當(dāng)市場該商品價(jià)格發(fā)生變動(dòng)時(shí)，衍生品市場也會(huì)相應(yīng)產(chǎn)生同方向的變動(dòng)。當(dāng)現(xiàn)貨市場發(fā)生不利變動(dòng)時(shí)，可利用衍生品市場的有利變動(dòng)抵消可能給農(nóng)戶帶來的不利影響，從而達(dá)到對沖風(fēng)險(xiǎn)的目的。

可以看出，經(jīng)過價(jià)格保險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)對沖的結(jié)合作用便可以將農(nóng)戶的收入固定，有效轉(zhuǎn)移農(nóng)產(chǎn)品的市場風(fēng)險(xiǎn)。與看跌期權(quán)相類似，當(dāng)農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格低于所約定的價(jià)格時(shí)，此時(shí)出險(xiǎn)農(nóng)戶可向保險(xiǎn)公司進(jìn)行理賠獲得收益補(bǔ)償，倘若未出現(xiàn)不利的價(jià)格變動(dòng)則農(nóng)民也就只損失所交保費(fèi)，則可發(fā)現(xiàn)相當(dāng)于將農(nóng)戶的損失固定了，同時(shí)又讓農(nóng)戶們保留了價(jià)格上漲時(shí)的收益，所以“保險(xiǎn)+期貨”模式中主要采用的便是看跌期權(quán)。

（二）定價(jià)核算

根據(jù)該模式下的定價(jià)流程，可發(fā)現(xiàn)其總過程主要涉及到農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格保險(xiǎn)和相應(yīng)期貨兩個(gè)部分的定價(jià)過程，本文立場于保險(xiǎn)公司，所以在保險(xiǎn)條款與相應(yīng)期權(quán)定價(jià)模型完全耦合情況下，就價(jià)格保險(xiǎn)部分根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)保費(fèi)法“保險(xiǎn)+期貨”模式下保險(xiǎn)費(fèi)率有：

當(dāng)通過大量歷史數(shù)據(jù)測算出單位標(biāo)的預(yù)期平均價(jià)格E(p),則相應(yīng)的價(jià)格波動(dòng)損失率為P- E(p)，當(dāng)實(shí)際價(jià)格與預(yù)期價(jià)格相等時(shí)可發(fā)現(xiàn)保費(fèi)為0，但保險(xiǎn)公司仍然承擔(dān)著價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)，所以此時(shí)還需要加上給保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償S。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)該風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償和相應(yīng)有著與合約價(jià)格相同的行權(quán)價(jià)格的看跌期權(quán)的費(fèi)用相同。

則又有：

當(dāng)然在實(shí)踐中以上的計(jì)算過程會(huì)受到保單條款中對目標(biāo)價(jià)格規(guī)定的影響，同時(shí)還需考慮到政府補(bǔ)貼在該模式中的影響。在本文中便簡單地該部分變?yōu)槠跈?quán)費(fèi)用的核算。費(fèi)用率以及利潤率可以看作是保費(fèi)毛費(fèi)率中的附加費(fèi)率部分，其數(shù)值主要取決于保險(xiǎn)公司多年經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)以及交易雙發(fā)的議價(jià)力。

（三）實(shí)施現(xiàn)況

將保險(xiǎn)與金融衍生品相結(jié)合的方式保障農(nóng)戶的收益，“保險(xiǎn)+期貨”模式在多地試點(diǎn)后得到不錯(cuò)的成績，更多農(nóng)戶和主體們紛紛加入這一模式的運(yùn)行中。下文就以中國人民財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)股份有限公司和永安期貨股份有限公司所共同承辦甘肅省禮縣蘋果“保險(xiǎn)+期貨”試點(diǎn)項(xiàng)目為例進(jìn)行詳細(xì)分析，具體模式見右頁表格。

（四）現(xiàn)存問題

根據(jù)右頁表格所列的內(nèi)容，分別分析該模式的幾個(gè)交易環(huán)節(jié)，探究其中所存在的問題。

1.農(nóng)戶與保險(xiǎn)公司

在保險(xiǎn)銷售或是項(xiàng)目推廣過程中，對風(fēng)險(xiǎn)對沖、跨期保值等金融知識缺乏了解的農(nóng)戶們積極性并不高，甚至有些農(nóng)戶們最初還會(huì)將保險(xiǎn)公司誤認(rèn)為是騙子而拒之門外。除此之外，農(nóng)戶們的風(fēng)險(xiǎn)管理意識較弱，多數(shù)人并不愿意向保險(xiǎn)公司繳納這份看似多余的保費(fèi)，而缺少保單又無法滿足大數(shù)定律從而影響“保險(xiǎn)+期貨”項(xiàng)目中保險(xiǎn)的運(yùn)行。

2.政府與保險(xiǎn)公司

作為該項(xiàng)目運(yùn)行的機(jī)構(gòu)主體之一，政府在其中最重要的作用便是向農(nóng)戶提供補(bǔ)貼，從而提升農(nóng)戶們的投保積極性。當(dāng)前政府相關(guān)的補(bǔ)貼政策是通過當(dāng)年度農(nóng)產(chǎn)品實(shí)際生產(chǎn)收入水平相對于當(dāng)?shù)赝a(chǎn)品正常年份平均生產(chǎn)收入水平的降低程度進(jìn)行核算的，只有少數(shù)試點(diǎn)當(dāng)?shù)卣畷?huì)直接與保險(xiǎn)公司合作從而承擔(dān)一部分的保費(fèi)，相比之下期貨交易所承擔(dān)了大量的保費(fèi)補(bǔ)貼。自2015年至2019年，大連、上海、鄭州期貨交易所已向“保險(xiǎn)+期貨”項(xiàng)目試點(diǎn)專項(xiàng)基金投入約1.5億元。若是政府不能提供充足的資金和補(bǔ)貼，很難給保險(xiǎn)公司的保費(fèi)收入提供保障，保證保險(xiǎn)公司與期貨公司的盈利性，自然會(huì)根本性地影響該項(xiàng)目的推廣。

同時(shí)在我國金融衍生品交易規(guī)定中，保險(xiǎn)公司不能直接進(jìn)入場內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品期貨市場進(jìn)行交易，所以只能通過場外交易的方式進(jìn)行期貨交易，從而導(dǎo)致保險(xiǎn)公司需要面對場外交易的高風(fēng)險(xiǎn)，高成本，低流動(dòng)性等風(fēng)險(xiǎn)。

3.保險(xiǎn)公司與期貨公司

保險(xiǎn)公司與期貨公司的交易間起到了“保險(xiǎn)+期貨”模式中的風(fēng)險(xiǎn)對沖作用，通過期貨交易成功將農(nóng)作物價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到期貨市場中。但這需要兩大作用端保持高效率的協(xié)同合作和透明暢通的信息交流平臺(tái)，而如今該模式在國內(nèi)的實(shí)踐當(dāng)中仍未實(shí)現(xiàn)。不管是在保險(xiǎn)公司和期貨公司彼此互相的溝通上，還是雙方對彼此業(yè)務(wù)的理解上都存在一定的隔閡，從而影響該模式的運(yùn)行效果。