馮勇杰 張靜嫻

（北京科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 北京 100083 西北師范大學(xué)商學(xué)院 甘肅蘭州 730070）

一、引言與文獻(xiàn)回顧

ESG 由環(huán)境（Environment）、社會（Society）和公司治理（Governance）三部分構(gòu)成，是可持續(xù)發(fā)展理念指引下的上市公司投資評價指標(biāo)。近年來，環(huán)境污染和能源短缺問題頻發(fā)，企業(yè)的社會關(guān)系不斷復(fù)雜化，各利益相關(guān)者開始對企業(yè)提出更高的要求，認(rèn)為企業(yè)不應(yīng)僅以盈利為最終目的，還應(yīng)發(fā)揮正外部性，積極參與污染治理、能源節(jié)約、慈善事業(yè)、消費(fèi)者保護(hù)和員工關(guān)懷等方面。由此，ESG開始成為社會各界關(guān)注的重點(diǎn)和學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)。當(dāng)今時代，對企業(yè)發(fā)展前景的預(yù)測不再完全依賴于財(cái)務(wù)指標(biāo)，非財(cái)務(wù)指標(biāo)的重要性不斷凸顯。一方面，ESG績效是一項(xiàng)重要的非財(cái)務(wù)指標(biāo)，能夠?yàn)槠髽I(yè)各利益相關(guān)者提供更為豐富的信息參考，提高企業(yè)信息透明度；另一方面，ESG表現(xiàn)是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力的表征，在企業(yè)的前景預(yù)測方面發(fā)揮了一定程度的輔助作用?，F(xiàn)有研究中，王波等（2022）和Patrick（2017）的研究均關(guān)注了ESG與企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)和價值實(shí)現(xiàn)的關(guān)系，相關(guān)研究基本持樂觀態(tài)度。還有學(xué)者研究認(rèn)為，ESG能夠優(yōu)化企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)（高杰英等，2021），吸引更多的機(jī)構(gòu)投資者（吾買爾江·艾山等，2021），減少審計(jì)師收費(fèi)（曉芳等，2021），促進(jìn)內(nèi)部控制能力的提升。企業(yè)提高ESG表現(xiàn)意味著耗費(fèi)更多的自身資源，其必然蘊(yùn)含著一定的價值動機(jī)。從現(xiàn)有研究來看，具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)會具有更好的口碑，可以說ESG既是企業(yè)長期價值的表征，也是企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)長期價值而進(jìn)行的投資。那么，ESG投資是否會成為企業(yè)提高市場地位和獲取競爭優(yōu)勢的方式呢？基于此，本文以2011—2020滬深A(yù)股上市公司為樣本，探究企業(yè)ESG表現(xiàn)與自身競爭地位的關(guān)系。

本文可能的邊際貢獻(xiàn)如下：第一，現(xiàn)有文獻(xiàn)中以競爭地位為視角探究ESG的經(jīng)濟(jì)后果的文獻(xiàn)較少，本文的研究構(gòu)建了ESG與企業(yè)競爭優(yōu)勢的研究框架。第二，分析了兩類典型競爭戰(zhàn)略的調(diào)節(jié)機(jī)制，為企業(yè)戰(zhàn)略選擇提供思路。第三，檢驗(yàn)了企業(yè)競爭地位在ESG表現(xiàn)和企業(yè)價值間的中介機(jī)制，為企業(yè)實(shí)現(xiàn)長期價值提供了新的路徑參考。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）ESG表現(xiàn)與競爭地位

企業(yè)的環(huán)境表現(xiàn)（E）方面，資源依賴?yán)碚撜J(rèn)為，企業(yè)在環(huán)境保護(hù)方面的投入有助其獲得競爭優(yōu)勢和獲取戰(zhàn)略資源。良好的環(huán)境表現(xiàn)一方面體現(xiàn)了企業(yè)的法律法規(guī)遵從性，另一方面體現(xiàn)企業(yè)擁有良好的自我組織能力作為內(nèi)部驅(qū)動力，二者均能顯著提高企業(yè)的競爭力。企業(yè)在微觀層面上對推進(jìn)生態(tài)文明建設(shè)的貢獻(xiàn)度既受到政府部門的考核，也受到其利益相關(guān)者的關(guān)注。若企業(yè)擁有良好的環(huán)境表現(xiàn)，積極參與節(jié)能環(huán)保，不僅能緩解來自于政府的政策壓力，還能樹立良好的形象，甚至獲得更多的政策支持和市場青睞，從而具備更大的競爭優(yōu)勢。

企業(yè)的社會表現(xiàn)（S）方面，企業(yè)若能積極參與社會治理，履行對社會的承諾，完善自身信息披露制度，則會獲得更多的社會信任，如更多的資本青睞、更好的消費(fèi)者口碑、更多的長期合作和更高價值的訂單，從而基于利益相關(guān)者網(wǎng)絡(luò)不斷積累企業(yè)的競爭資本。

企業(yè)的公司治理表現(xiàn)（G）方面，若企業(yè)能完善內(nèi)部治理體系，促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)的一致性，提高企業(yè)信息透明度，可以使得企業(yè)內(nèi)外關(guān)系融洽、內(nèi)部“上下一條心”，促進(jìn)企業(yè)長期價值的提升，實(shí)現(xiàn)內(nèi)源性競爭優(yōu)勢的積累。

綜上，企業(yè)在綠色治理（ESG）方面的戰(zhàn)略投資可以為企業(yè)積累競爭資本，提升競爭地位，由此本文提出以下研究假設(shè)：

H1：控制其他因素，企業(yè)提高ESG表現(xiàn)能夠提升競爭地位。

（二）ESG表現(xiàn)、競爭戰(zhàn)略與競爭地位

一方面，基于低成本戰(zhàn)略視角，企業(yè)通過在生產(chǎn)經(jīng)營活動的各個環(huán)節(jié)盡可能地最小化成本，提高邊際資產(chǎn)的利用率，從而獲得競爭優(yōu)勢。采用低成本戰(zhàn)略企業(yè)的目標(biāo)客戶為價格敏感型客戶，即產(chǎn)品價格的變動是該類客戶的主要關(guān)注點(diǎn)。顯然，即使企業(yè)擁有良好的ESG表現(xiàn)，企業(yè)的目標(biāo)客戶很可能觀察不到或者根本不在意企業(yè)的ESG表現(xiàn)是否良好，甚至可能出現(xiàn)企業(yè)因ESG方面的投入而影響低成本戰(zhàn)略實(shí)施的情況，最終反而導(dǎo)致該類價格敏感型客戶的流失。此外，低成本戰(zhàn)略的實(shí)施對企業(yè)的成本管控能力要求較高，該類企業(yè)在進(jìn)行ESG投資時很可能難以達(dá)到預(yù)期的效果。由此本文提出以下研究假設(shè)：

H2：控制其他因素，低成本戰(zhàn)略負(fù)向調(diào)節(jié)ESG表現(xiàn)對競爭地位的提升作用。

另一方面，基于差異化戰(zhàn)略視角，企業(yè)通過創(chuàng)新，使產(chǎn)品獲得競爭對手難以模仿的競爭優(yōu)勢，吸引特定需求的目標(biāo)客戶，從而獲取競爭優(yōu)勢。企業(yè)擁有良好的ESG表現(xiàn)可以樹立良好的自身形象，這與差異化戰(zhàn)略中通過對產(chǎn)品特征的獨(dú)特刻畫從而吸引特定的目標(biāo)客戶在邏輯上具有極高的相似性。也就是說，企業(yè)提高ESG表現(xiàn)可以降低差異化戰(zhàn)略的邊際成本，或差異化戰(zhàn)略所需的形象刻畫可在ESG投資中得以輔助體現(xiàn)，二者相互促進(jìn)。此外，由于企業(yè)進(jìn)行較大的ESG投入，可以獲取更多的來自各利益相關(guān)者的長期資源回流，這實(shí)質(zhì)上對企業(yè)的競爭資本起到一種保險作用，而該類保險作用同樣在一定程度上緩解了差異化戰(zhàn)略的風(fēng)險。由此本文提出以下研究假設(shè)：

H2：控制其他因素，差異化戰(zhàn)略正向調(diào)節(jié)ESG表現(xiàn)對競爭地位的提升作用。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本與數(shù)據(jù)

企業(yè)ESG表現(xiàn)方面，本文選取上海華證指數(shù)公司的滬深A(yù)股上市公司ESG評分進(jìn)行實(shí)證分析，時間區(qū)間為2011—2020年；企業(yè)競爭地位方面，本文采用勒納指數(shù)進(jìn)行分析。ESG評分與勒納指數(shù)均來源于萬德（Wind）數(shù)據(jù)庫，其余數(shù)據(jù)均來源于國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。本文將初始樣本中的金融保險類、ST類和數(shù)據(jù)缺失的樣本企業(yè)予以剔除，并對所有連續(xù)型變量在1%（99%）分位進(jìn)行了縮尾。

（二）變量定義

1.被解釋變量。被解釋變量為企業(yè)競爭地位（LERN）。一方面，借鑒楊興全等（2015）、陳志斌等（2015）的研究，采用（營業(yè)收入-營業(yè)成本-銷售費(fèi)用-管理費(fèi)用）/營業(yè)收入進(jìn)行度量，用于基本回歸分析（LERN），為正向指標(biāo)；另一方面，將上述指標(biāo)進(jìn)行10等分組，按照企業(yè)所處的排名對企業(yè)的競爭地位進(jìn)行度量（LERNX），用于穩(wěn)健性檢驗(yàn)，同樣為正向指標(biāo)。

2.核心解釋變量。核心解釋變量為ESG表現(xiàn)（ESG）。上海華證指數(shù)公司的ESG評分從C、CC、CCC到AAA共9檔，本文分別將其賦值為1、2、3、4、5、6、7、8、9，該指標(biāo)為正向指標(biāo)，即賦值越高，企業(yè)ESG表現(xiàn)越好。

3.調(diào)節(jié)變量。調(diào)節(jié)變量為競爭戰(zhàn)略，具體分為低成本戰(zhàn)略（LS）和差異化戰(zhàn)略（DS）。參照張宏等（2021）的研究，采用營業(yè)成本占營業(yè)收入的比重來度量低成本戰(zhàn)略，為正向指標(biāo)；采用銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用之和與營業(yè)收入的比值來度量差異化戰(zhàn)略，同樣為正向指標(biāo)。

4.控制變量。借鑒現(xiàn)有研究，在公司層面，本文采用公司規(guī)模（SIZE）、公司年齡（AGE）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）、有形資產(chǎn)比（TANG）作為控制變量；在治理層面，本文采用是否兩職合一（DUAL）、獨(dú)董比例（INDE）、機(jī)構(gòu)投資者持股比（INST）和股權(quán)集中度（TOP1）作為控制變量。同時，本文還控制了年份（YEAR）和行業(yè)（IND）的雙向固定效應(yīng)。

上述變量的詳細(xì)度量方式如表1所示。

表1 變量定義與度量

（三）模型設(shè)定

為驗(yàn)證假設(shè)1，設(shè)定模型（1）進(jìn)行檢驗(yàn)。其中，LERN為勒納指數(shù)，ESG為企業(yè) ESG 表現(xiàn)，CONTROLS為控制變量，YEAR和IND分別為年份和行業(yè)固定效應(yīng)，ε為殘差。若假設(shè)1成立，則β應(yīng)顯著為正。

為驗(yàn)證假設(shè)2，設(shè)定模型（2）進(jìn)行檢驗(yàn)。其中，ESG*LS為ESG表現(xiàn)和低成本戰(zhàn)略的交互項(xiàng)，其余變量定義同上。若假設(shè)2成立，則β應(yīng)顯著為負(fù)。

為驗(yàn)證假設(shè)3，設(shè)定模型（3）進(jìn)行檢驗(yàn)。其中，ESG*DS為ESG表現(xiàn)和差異化戰(zhàn)略的交互項(xiàng)，其余變量定義同上。若假設(shè)3成立，則β應(yīng)顯著為正。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)與組間差異檢驗(yàn)

表2為樣本描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。LERN的最小值為-0.332，最大值為0.511，中位數(shù)為0.098，平均值和標(biāo)準(zhǔn)差分別為0.113和0.126，說明樣本企業(yè)的競爭地位差距較大；ESG的最小值為1，最大值為9，中位數(shù)為6，平均值和標(biāo)準(zhǔn)差分別為6.577和1.152，一方面說明樣本企業(yè)的ESG表現(xiàn)整體上處于中等水平，另一方面說明樣本企業(yè)間的ESG表現(xiàn)存在顯著差距。其余變量的各項(xiàng)指標(biāo)均與現(xiàn)有研究較為接近，本文不再詳細(xì)闡述。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

表3和表4分別為以樣本企業(yè)的ESG表現(xiàn)中位數(shù)為分組依據(jù)的組間均值和中位數(shù)差異檢驗(yàn)結(jié)果。可以看出，無論是均值還是中位數(shù)視角，ESG高評分組都比ESG低評分組具有更高的LERN值，組間差異分別為0.031和0.014，均在1%的水平上顯著，初步驗(yàn)證了假設(shè)1。

表3 均值差異檢驗(yàn)

表4 中位數(shù)差異檢驗(yàn)

（二）基本回歸結(jié)果

表5為企業(yè)ESG表現(xiàn)對競爭地位影響的基本回歸結(jié)果。列（1）為未加入任何控制變量時的回歸結(jié)果，ESG的系數(shù)為0.0142，在1%的水平上顯著，初步支持假設(shè)1；列（2）加入了公司層面的控制變量，ESG的系數(shù)為0.0074，在1%的水平上顯著，進(jìn)一步支持假設(shè)1；列（3）加入了公司層面和治理層面的控制變量，ESG的系數(shù)為0.0070，在1%的水平上顯著，同樣支持假設(shè)1；列（4）在列（3）的基礎(chǔ)上進(jìn)一步控制了年份和行業(yè)固定效應(yīng)，ESG的系數(shù)為0.0057，在1%的水平上顯著，假設(shè)1得以驗(yàn)證，即企業(yè)提高ESG表現(xiàn)能夠提升競爭地位。

表5 企業(yè)ESG表現(xiàn)對競爭地位的影響

（三）機(jī)制檢驗(yàn)

表6為競爭戰(zhàn)略的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果。列（1）為低成本戰(zhàn)略的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果，ESG*LS的系數(shù)為-0.0268，在1%的水平上顯著，說明低成本戰(zhàn)略負(fù)向調(diào)節(jié)ESG表現(xiàn)對競爭地位的提升作用，發(fā)揮“替代效應(yīng)”，假設(shè)2得以驗(yàn)證；列（2）為差異化戰(zhàn)略的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果，ESG*DS的系數(shù)為0.0581，在1%的水平上顯著，說明差異化戰(zhàn)略正向調(diào)節(jié)ESG表現(xiàn)對競爭地位的提升作用，發(fā)揮“互補(bǔ)效應(yīng)”，假設(shè)3得以驗(yàn)證。

表6 競爭戰(zhàn)略的調(diào)節(jié)效應(yīng)

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）PSM傾向得分匹配

企業(yè)提高ESG表現(xiàn)可能源于其自身的特征，由此對競爭地位的提升作用可能是自選擇的結(jié)果?；诖?，借鑒曉芳等（2021）的研究，按公司層面的控制變量構(gòu)造實(shí)驗(yàn)組和對照組，按1∶1的比例進(jìn)行最近鄰匹配，匹配后的標(biāo)準(zhǔn)化差異均小于2%，且均值差異均不再顯著。匹配后的回歸結(jié)果如表7的列（1）所示，ESG的系數(shù)為0.0064，在1%的水平上顯著，說明排除公司自身特征的干擾后本文結(jié)論依然穩(wěn)健。

表7 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（二）處理效應(yīng)模型（Treatment effect model）

進(jìn)一步地，本文采用處理效應(yīng)模型減輕自選擇偏差對研究結(jié)論的影響。第一階段的回歸方程如模型（4）所示。其中，ESGLEVEL為按樣本企業(yè)ESG評分中位數(shù)劃分的分組啞變量，IV為企業(yè)i于同年份和行業(yè)其他企業(yè)的ESG表現(xiàn)的均值，模型（4）采用probit模型進(jìn)行回歸，并估計(jì)出逆米爾斯比（IMR）。第二階段的回歸結(jié)果如表 7的列（2）所示，IMR的系數(shù)為0.0042，在1%的水平上顯著，而ESG的系數(shù)為0.0032，在5%的水平上顯著。上述結(jié)果說明自選擇偏差雖然存在，但不影響本文的基本研究結(jié)論。

（三）替換被解釋變量

為測試被解釋變量的敏感性，本文對競爭地位（LERN）的度量方式進(jìn)行替換，采用LERN的十等分組變量LERNX作為被解釋變量進(jìn)行進(jìn)一步檢驗(yàn)，LERNX的詳細(xì)度量方式見第20頁表1，檢驗(yàn)結(jié)果如表7的列（3）所示，ESG的系數(shù)為0.0986，在1%的水平上顯著，說明前述結(jié)論仍然穩(wěn)健。

（四）反向因果處理

考慮到ESG表現(xiàn)和競爭地位可能存在反向因果，本文進(jìn)一步采用t+1期的LERN作為被解釋變量進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果如表7的列（4）所示，ESG的系數(shù)為0.0061，在1%的水平上顯著，說明企業(yè)提高ESG表現(xiàn)仍能提升其競爭地位。

六、異質(zhì)性分析

（一）產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性

已有研究表明，不同產(chǎn)權(quán)的企業(yè)提高ESG表現(xiàn)可能存在不同的價值動機(jī)（李井林等，2021），那么ESG表現(xiàn)對競爭地位的作用是否存在產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性呢？基于此，本文將樣本劃分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)兩組，分別進(jìn)行分組回歸和全樣本交互項(xiàng)回歸，結(jié)果如表8所示。表8列（1）中ESG的系數(shù)為0.0045且在1%的水平上顯著，列（2）中ESG的系數(shù)為0.0064且在1%的水平上顯著，可以發(fā)現(xiàn)，非國有企業(yè)組的ESG具有更大的系數(shù)值和更高的顯著性水平。列（3）為加入交互項(xiàng)后的全樣本回歸結(jié)果，ESG*SOE的系數(shù)為-0.0036，在5%的水平上顯著。以上結(jié)果均說明企業(yè)提高ESG表現(xiàn)對競爭地位的提升作用在非國有企業(yè)中更強(qiáng)。

表8 產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性

（二）行業(yè)競爭程度異質(zhì)性

前述研究表明，企業(yè)提高ESG表現(xiàn)能夠提升競爭地位，那么在不同競爭程度的行業(yè)環(huán)境中，該影響是否存在差異呢？基于此，本文參照現(xiàn)有一般研究，采用赫芬達(dá)爾指數(shù)（HHI）衡量行業(yè)競爭環(huán)境，按其中位數(shù)對樣本分組，分別進(jìn)行分組回歸和全樣本交互項(xiàng)回歸，結(jié)果如表9所示。表9列（1）中ESG的系數(shù)為0.0041且在1%的水平上顯著（t=3.3549），列（2）中ESG的系數(shù)為0.0070且在1%的水平上顯著，可以發(fā)現(xiàn)，行業(yè)競爭程度較低組的ESG具有更大的系數(shù)值和更高的顯著性水平。列（3）為加入交互項(xiàng)后的全樣本回歸結(jié)果，ESG*HHI的系數(shù)為-0.0604，且在1%的水平上顯著。以上結(jié)果均說明企業(yè)提高ESG表現(xiàn)對競爭地位的提升作用在行業(yè)競爭程度較低的企業(yè)中更強(qiáng)。

表9 行業(yè)競爭程度異質(zhì)性

七、進(jìn)一步探究

現(xiàn)有研究較多地關(guān)注了ESG實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值的路徑，那么ESG表現(xiàn)對競爭地位的提升作用是否是實(shí)現(xiàn)企業(yè)長期價值的路徑呢？基于此，本文以企業(yè)價值（托賓Q值）為被解釋變量（TOBINQ），以競爭地位（LERN）為中介變量，以ESG表現(xiàn)（ESG）為核心解釋變量進(jìn)行中介效應(yīng)分析（溫忠麟和葉寶娟，2014），并同時進(jìn)行Sobel測試。此外，為了探究競爭地位是否是ESG實(shí)現(xiàn)企業(yè)長期價值的路徑，本文同時還以t+1至t+3期的企業(yè)價值作為被解釋變量進(jìn)行檢驗(yàn)。中介效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ椭?，第一階段的回歸方程即為模型（1），根據(jù)第21頁表5的列（4）所示，ESG的系數(shù)為0.0057且在1%的水平上顯著。第二階段的回歸方程如模型（5）所示，若β的系數(shù)顯著為正，則中介效應(yīng)成立，檢驗(yàn)結(jié)果如上頁表9所示。表10列（1）—列（4）中，LERN的系數(shù)分別為0.9639、1.0611、0.7756和0.3768，均在1%的水平上顯著，Sobel檢驗(yàn)的系數(shù)分別為0.005、0.005、0.004和0.002，均在1%的水平上顯著，即中介效應(yīng)成立，說明企業(yè)提高ESG表現(xiàn)通過提升競爭地位實(shí)現(xiàn)長期價值增值。

表10 競爭地位的中介效應(yīng)

八、結(jié)論與啟示

本文主要研究結(jié)論如下：（1）企業(yè)提高ESG表現(xiàn)能夠提升競爭地位。（2）低成本競爭戰(zhàn)略負(fù)向調(diào)節(jié)企業(yè)ESG表現(xiàn)對競爭地位的促進(jìn)作用，發(fā)揮替代效應(yīng)；差異化競爭戰(zhàn)略正向調(diào)節(jié)企業(yè)ESG表現(xiàn)對競爭地位的促進(jìn)作用，發(fā)揮互補(bǔ)效應(yīng)。（3）非國有企業(yè)和所處行業(yè)競爭程度低的企業(yè)提高ESG對競爭地位的促進(jìn)作用更強(qiáng)。（4）企業(yè)競爭地位作為中介機(jī)制，是上市公司綠色治理（ESG）實(shí)現(xiàn)企業(yè)長期價值的有效路徑。

基于上述結(jié)論，得出如下研究啟示：第一，當(dāng)前，ESG理念迅速普及，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注其是否能真正表征企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力，提高ESG表現(xiàn)對競爭地位的提升作用佐證了這一點(diǎn)，為此，上市公司應(yīng)積極履行ESG責(zé)任，獲得更高的市場地位，實(shí)現(xiàn)長期價值。第二，實(shí)施差異化戰(zhàn)略的企業(yè)應(yīng)同時積極提高ESG表現(xiàn)，強(qiáng)化與利益相關(guān)者的聯(lián)系，科學(xué)作出戰(zhàn)略決策。第三，監(jiān)管部門應(yīng)逐步出臺系統(tǒng)的ESG披露政策，規(guī)范ESG信息的表述，使利益相關(guān)者能夠更為直觀地了解企業(yè)的ESG履責(zé)情況，促進(jìn)資本市場的有效運(yùn)轉(zhuǎn)和經(jīng)濟(jì)體系的良性循環(huán)。