竇 煒，張書敏

(華中農(nóng)業(yè)大學(xué) a.經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院；b.現(xiàn)代農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院，湖北 武漢 430070)

一、引言

近年來，隨著我國資本市場的迅猛發(fā)展以及全球性競爭的愈發(fā)激烈，越來越多的企業(yè)通過并購重組進(jìn)行資源整合和戰(zhàn)略擴(kuò)張，以謀求自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力的高效增強(qiáng)。Wind金融資訊中國并購庫的數(shù)據(jù)顯示：2016—2018年我國并購交易規(guī)模呈逐年增長趨勢，完成并購交易總金額高達(dá)116763億元。然而，在企業(yè)龐大的并購?fù)顿Y背后，同樣蘊(yùn)含著一系列的潛在風(fēng)險(xiǎn)，特別是收購方無法掌握目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際價(jià)值等有效信息，缺乏并購前的準(zhǔn)確評估及并購后的全過程跟蹤調(diào)整，致使多數(shù)盲目并購企業(yè)均以失敗告終。

為了維護(hù)交易定價(jià)的公平合理、降低并購風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)并購市場效率，中國證監(jiān)會(huì)在2008年和2014年先后頒布并修訂了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，明確強(qiáng)調(diào)了目標(biāo)企業(yè)的業(yè)績承諾在并購重組交易中的重要性。業(yè)績承諾指的是：并購標(biāo)的企業(yè)需要向主并方企業(yè)做出未來幾年內(nèi)經(jīng)營業(yè)績達(dá)到多少的承諾，若未完成承諾，需要按照規(guī)定給予主并方相應(yīng)的補(bǔ)償，作為解決股權(quán)融資委托代理問題的契約工具，也是一種對賭協(xié)議。然而，由于標(biāo)的企業(yè)試圖通過暫時(shí)的高業(yè)績估值來奪人眼球，并購方又缺乏對標(biāo)的方未來盈利的深入可行性評估，并購雙方盲目的短視和非理性行為使得標(biāo)的業(yè)績預(yù)測如同“鏡花水月”難以實(shí)現(xiàn)。事實(shí)上，“高承諾”和“高溢價(jià)”已成為我國資本市場并購中的常態(tài)，承諾“注水”和業(yè)績“暴雷”現(xiàn)象也頻頻發(fā)生。例如，粵傳媒作價(jià)4.5億元購得香榭麗傳媒100%股權(quán)，后者同時(shí)做出2014—2016年凈利潤分別不低于5683萬元、6870萬元、8156萬元的承諾，但結(jié)果是不僅連續(xù)幾年未完成承諾，管理層更是因合同詐騙罪被立案調(diào)查，導(dǎo)致上市公司歸屬母公司凈利潤虧損4.45億元。這不僅讓收購方及其中小股東的利益受損，還嚴(yán)重?cái)_亂了資本市場的穩(wěn)定運(yùn)行。因此，如何有效提升企業(yè)真實(shí)并購績效，增強(qiáng)目標(biāo)企業(yè)業(yè)績承諾制定的合理性及達(dá)成的可靠性，對于微觀企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)、核心競爭力的增強(qiáng)及宏觀經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展都具有十分重要的意義。

基于此，學(xué)術(shù)界從管理層特征、并購支付方式、控股股東質(zhì)押和信息傳遞中介等角度探討了影響業(yè)績承諾可靠性的可能因素及其內(nèi)在作用機(jī)制。理性的決策和采用將并購雙方利益綁定的股份支付方式都有利于增強(qiáng)業(yè)績承諾可靠性；共有審計(jì)師和會(huì)計(jì)穩(wěn)健性可以有效緩解信息不對稱帶來的干擾；交易所監(jiān)管問詢函同樣能夠?qū)I(yè)績“暴雷”風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)警。但是，控股股東股權(quán)質(zhì)押則會(huì)引發(fā)大股東強(qiáng)烈的市值管理等機(jī)會(huì)主義行為，從而使得業(yè)績承諾虛高和正向盈余管理的概率顯著提升。盡管相關(guān)學(xué)者對業(yè)績承諾的研究已較為豐富，但大部分還停留在并購流程本身的直接影響以及企業(yè)內(nèi)部機(jī)構(gòu)的特征層面，即使少量文獻(xiàn)對外部社會(huì)中介機(jī)構(gòu)所發(fā)揮的作用略有涉足，但尚未有研究從政府審計(jì)這一具有足夠“權(quán)威性”的獨(dú)立第三方視角深入探討審計(jì)署的強(qiáng)監(jiān)管在國企并購重組交易中扮演的“角色”。相較于證監(jiān)會(huì)、財(cái)務(wù)顧問、注冊會(huì)計(jì)師及其他社會(huì)機(jī)構(gòu)，政府審計(jì)在并購業(yè)績承諾監(jiān)管中具備哪些優(yōu)勢以及又是如何對并購雙方企業(yè)發(fā)揮其監(jiān)管作用的呢？這些有待于進(jìn)一步深入研究。

作為國家監(jiān)督和治理體系中不可或缺的重要組成部分，政府審計(jì)機(jī)關(guān)從長遠(yuǎn)理性的視角，以維護(hù)國家整體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行、保障經(jīng)濟(jì)社會(huì)健康發(fā)展為首要目標(biāo)，憑借其權(quán)威性、獨(dú)立性和專業(yè)性等特征，對政府財(cái)政支出以及國有企業(yè)經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)活動(dòng)的真實(shí)性、合法性和效益性展開監(jiān)督和管控。國有企業(yè)作為國家經(jīng)濟(jì)安全的中流砥柱，國企資金的運(yùn)用和管理直接影響我國經(jīng)濟(jì)的健康可持續(xù)發(fā)展，而并購重組活動(dòng)作為國企資本擴(kuò)張和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型發(fā)展中的一項(xiàng)重大投資舉措，對國有資金的配置和使用效率起著舉足輕重的作用。根據(jù)《中華人民共和國國家審計(jì)準(zhǔn)則》等有關(guān)規(guī)定，政府審計(jì)機(jī)構(gòu)有權(quán)對國有企業(yè)的財(cái)務(wù)收支和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、有關(guān)資金的籌集、分配和使用情況以及國家財(cái)經(jīng)法律、法規(guī)、規(guī)章和政策的執(zhí)行情況，進(jìn)行專項(xiàng)審計(jì)調(diào)查、監(jiān)督和評價(jià)?！秾徲?jì)法》第二十二條和第二十四條均明確規(guī)定，審計(jì)機(jī)關(guān)應(yīng)依法對國有企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債、損益以及其他財(cái)務(wù)收支情況進(jìn)行審計(jì)監(jiān)督。另外，審計(jì)署官網(wǎng)也明確列示了對國有企業(yè)進(jìn)行審計(jì)的內(nèi)容：加強(qiáng)對重要經(jīng)營領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)的監(jiān)督，加強(qiáng)對重大決策、重大項(xiàng)目、資金使用等相關(guān)權(quán)力和責(zé)任的監(jiān)督，揭示影響國有企業(yè)科學(xué)發(fā)展的突出矛盾和重大風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)國有企業(yè)和國家經(jīng)濟(jì)安全，促進(jìn)深化改革和完善制度。因此，在我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的特殊階段，隨著國企改革的不斷深入，為防范國有資產(chǎn)的流失，保障國有資本的保值增值，增強(qiáng)國有經(jīng)濟(jì)的競爭力、影響力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，國企所從事的并購重組交易中的業(yè)績承諾問題必然會(huì)成為政府審計(jì)關(guān)注的重點(diǎn)。誠然，審計(jì)署具備雄厚的實(shí)力，通過跟蹤審計(jì)、專項(xiàng)審計(jì)、深入調(diào)查和責(zé)任審計(jì)等多種方式，能夠?qū)蟛①徎顒?dòng)的進(jìn)展情況實(shí)施全方位的審查和分析。那么，政府審計(jì)能否從當(dāng)前國企“天價(jià)”并購和業(yè)績“變臉”事件的根源入手，對并購雙方因以“高承諾”換取“高溢價(jià)”刺激二級(jí)市場制造“泡沫”來推高股價(jià)而引發(fā)的諸如資本套現(xiàn)、利益輸送、業(yè)績失諾等問題發(fā)揮有效的揭示、預(yù)防和整改功能？能否有助于國企將重心轉(zhuǎn)移至并購前關(guān)于并購?fù)顿Y價(jià)值和公司未來成長信息的可行性分析以及并購后實(shí)體業(yè)務(wù)運(yùn)行和戰(zhàn)略規(guī)劃的正軌上來，進(jìn)而提升并購績效和業(yè)績承諾的可靠性？這都是本文關(guān)注的重點(diǎn)。

本文主要的邊際貢獻(xiàn)在于：(1)圍繞政府審計(jì)監(jiān)督這個(gè)外生沖擊變量，研究了政府審計(jì)對被審計(jì)企業(yè)業(yè)績承諾可靠性的影響。從微觀實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)并購重組交易承諾績效是否達(dá)成這一獨(dú)特視角展開研究，有助于彌補(bǔ)以往文獻(xiàn)采用股票價(jià)格、會(huì)計(jì)利潤或市場反應(yīng)等指標(biāo)捕捉并購績效時(shí)受到諸多噪音干擾的缺陷，更加準(zhǔn)確地解釋政府審計(jì)對并購績效的影響。同時(shí)探究政府審計(jì)實(shí)施在企業(yè)不良并購重組交易行為中的經(jīng)濟(jì)影響，能夠更深刻地理解政府強(qiáng)監(jiān)管在國企投資經(jīng)營決策中的獨(dú)特作用機(jī)制，對投資者和監(jiān)管層理解公司并購重組中的業(yè)績承諾制度具有重要的啟示作用。(2)根據(jù)財(cái)務(wù)收支審計(jì)結(jié)果公告數(shù)據(jù)，本文深入研究了政府審計(jì)的“監(jiān)督”效應(yīng)、“增量”效應(yīng)和可能的“溢出”效應(yīng)對業(yè)績承諾可靠性的具體影響機(jī)制，為審計(jì)監(jiān)督的深入實(shí)施提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。(3)從企業(yè)長期績效表現(xiàn)及并購商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)角度研討了政府審計(jì)監(jiān)管作用的治理穿透性及持續(xù)有效性，對我國經(jīng)濟(jì)未來的高質(zhì)量穩(wěn)健發(fā)展具有一定的借鑒意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，我國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩的大環(huán)境和日益激烈的行業(yè)競爭都加大了并購重組后企業(yè)集團(tuán)的市場開拓難度。尤其是多數(shù)跨界并購還存在資源的整合、業(yè)績的協(xié)調(diào)、未來發(fā)展方向的準(zhǔn)確定位等問題，更需要具備專業(yè)素養(yǎng)的理性管理者根據(jù)實(shí)際情況給出恰當(dāng)可行的解決方案。然而，由于當(dāng)下多數(shù)管理者盲目跟風(fēng)，沒能站在企業(yè)未來發(fā)展和優(yōu)化資源結(jié)構(gòu)的視角進(jìn)行投資決策，也忽視了并購后最為關(guān)鍵的實(shí)體業(yè)務(wù)整合環(huán)節(jié)，甚至過于放縱地依賴并購對象，最終自然難以完成業(yè)績指標(biāo)。進(jìn)一步講，業(yè)績承諾契約條款制定的初衷是緩解收購方和目標(biāo)方的信息不對稱，給予主并方一個(gè)經(jīng)營績效方面的保障，但企業(yè)管理層反而將關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)移到“制度利用”層面，試圖惡意擾亂資本市場秩序，將并購交易的風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大化。顯然，“高溢價(jià)”和“高承諾”本身就存在極大的不合理性，只為給資本市場制造一個(gè)“美好的假象”，并購標(biāo)的方借助此刻的牛市蹭取熱點(diǎn)。高倍的業(yè)績承諾一旦公告，往往會(huì)向市場釋放積極的信號(hào)，引起股價(jià)的瘋漲。此時(shí)，重組方及內(nèi)部人通過高位減持來套取大量現(xiàn)金，標(biāo)的方則以遠(yuǎn)高于標(biāo)的資產(chǎn)真實(shí)價(jià)值的價(jià)格出售資產(chǎn)，這部分交易操作所得足以覆蓋了承諾違約產(chǎn)生的成本。當(dāng)企業(yè)業(yè)績不達(dá)標(biāo)時(shí)，市場狂歡結(jié)束，股價(jià)連續(xù)暴跌，廣大投資者不得不承受巨額的損失，這正是并購重組中業(yè)績承諾“異象”出現(xiàn)的整個(gè)邏輯過程。

綜上所述，想要有效提升業(yè)績承諾可靠性，關(guān)鍵還是要讓并購方不再盲目跟風(fēng)跨界并購，標(biāo)的企業(yè)不搞“高溢價(jià)”和“高承諾”的虛擬炒作，雙方都將重心放到實(shí)體經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)整合運(yùn)營上來，以真正實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)。政府審計(jì)以其特有的權(quán)威性、獨(dú)立性和專業(yè)性等優(yōu)勢為審計(jì)工作的開展奠定了良好基礎(chǔ)，也保證了各項(xiàng)監(jiān)管活動(dòng)實(shí)施的有效性，必然可以給并購重組事件中的業(yè)績“失諾”問題帶來積極的作用效果。

首先，相較于其他社會(huì)第三方機(jī)構(gòu)，政府審計(jì)擁有強(qiáng)大而堅(jiān)實(shí)的后盾，法定權(quán)威和強(qiáng)制監(jiān)管的特征給予了被審計(jì)國企及其管理層無形的壓力。政府審計(jì)以發(fā)現(xiàn)問題為導(dǎo)向，審計(jì)機(jī)關(guān)的考核激勵(lì)機(jī)制通常與被審結(jié)果相聯(lián)系，發(fā)現(xiàn)被審單位的問題越多越嚴(yán)重，審計(jì)人員越有可能得到獎(jiǎng)勵(lì)和晉升。同時(shí)，一旦諸如并購套利和業(yè)績變臉等負(fù)面的審計(jì)結(jié)果被公開披露，就會(huì)迅速引發(fā)各界媒體的競相報(bào)道和持續(xù)跟蹤，將政府審計(jì)的“威懾效應(yīng)”放大化，嚴(yán)重影響管理者的職位晉升和企業(yè)的整體聲譽(yù)。此時(shí)，國企經(jīng)營管理中的重大經(jīng)濟(jì)事項(xiàng)是財(cái)務(wù)收支審計(jì)的主要內(nèi)容，而并購?fù)顿Y的決策和執(zhí)行則是對國企管理層進(jìn)行經(jīng)濟(jì)責(zé)任審計(jì)的核心。政府審計(jì)通過獨(dú)具“威懾力”的審查披露機(jī)制，能夠進(jìn)一步加強(qiáng)公司治理，較好地規(guī)范企業(yè)管理層的投資行為，規(guī)范并購的整體流程，監(jiān)督企業(yè)做好前期的資產(chǎn)質(zhì)量評估和后續(xù)的資源整合優(yōu)化工作，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)核心競爭力的延伸，因?yàn)闊o論是直接的并購交易監(jiān)控還是間接的綜合治理，都能對并購績效產(chǎn)生正面的促進(jìn)作用。

其次，我國《憲法》和相關(guān)法律規(guī)定，任何行政機(jī)關(guān)、社會(huì)團(tuán)體和個(gè)人都不得干涉審計(jì)署依法獨(dú)立行使審計(jì)監(jiān)督權(quán)。審計(jì)署是完全獨(dú)立的政府機(jī)關(guān)，其工作人員更是與被審計(jì)并購集團(tuán)沒有任何的經(jīng)濟(jì)利益牽絆，自然不存在聯(lián)合欺騙公眾或者故意隱瞞消極信息等情況，能夠毫無顧忌地站在企業(yè)未來戰(zhàn)略發(fā)展和市場經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行的角度，客觀揭示并購交易中存在的不良代理問題，并責(zé)令相關(guān)企業(yè)規(guī)范整改或施以相應(yīng)的處罰。

最后，審計(jì)署工作人員依法對并購重組事件的全過程實(shí)施專項(xiàng)跟蹤和延伸審計(jì)，從專業(yè)經(jīng)營的視角給予相應(yīng)的建議和指導(dǎo)，具體表現(xiàn)為：并購前及時(shí)揭穿標(biāo)的企業(yè)利用信息優(yōu)勢誘惑并購方的“隱性套路”、過高的資產(chǎn)估值以及操縱股價(jià)制造“泡沫”等嚴(yán)重違規(guī)行為，發(fā)現(xiàn)并購后業(yè)務(wù)整合方面存在的經(jīng)營管理問題?！秾徲?jì)法》第三十三條規(guī)定“審計(jì)機(jī)關(guān)進(jìn)行審計(jì)時(shí)，有權(quán)就審計(jì)事項(xiàng)的有關(guān)問題向有關(guān)單位和個(gè)人進(jìn)行調(diào)查，并取得有關(guān)證明材料”，第三十七條規(guī)定“審計(jì)機(jī)關(guān)履行審計(jì)監(jiān)督職責(zé)，可以提請公安、監(jiān)察、財(cái)政、稅務(wù)、海關(guān)、價(jià)格、工商行政管理等機(jī)關(guān)予以協(xié)助”。因此，審計(jì)機(jī)關(guān)擁有足夠的實(shí)力根據(jù)審查需要?jiǎng)佑酶鞣搅α坑枰耘浜希钊腚p方企業(yè)內(nèi)部展開系統(tǒng)調(diào)查，并通過下達(dá)整改責(zé)任書或移送相關(guān)部門等方式，對投機(jī)套利等問題及時(shí)揭露，并提供持續(xù)可靠的監(jiān)督指導(dǎo)，降低資本市場的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，提升并購績效表現(xiàn)，從而保障業(yè)績承諾的有效達(dá)成。

基于上述分析，本文提出如下研究假設(shè)：

H：政府審計(jì)監(jiān)管能夠有效提升國有企業(yè)的并購重組業(yè)績承諾可靠性。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

基于并購高峰年與目標(biāo)公司業(yè)績承諾的時(shí)間跨度以及政府審計(jì)監(jiān)管的主要目標(biāo)企業(yè)等的考慮，本文選擇2012—2020年已完成并購重組交易的滬深兩市中央國有上市公司作為研究樣本。需要特別說明的是，盡管政府審計(jì)也會(huì)對地方國有企業(yè)實(shí)施審查，但審計(jì)署僅發(fā)布了各年度中央國有企業(yè)的財(cái)務(wù)收支審計(jì)結(jié)果公告，因此無法獲取地方國有企業(yè)審計(jì)結(jié)果公告的相關(guān)數(shù)據(jù)?，F(xiàn)有關(guān)于政府審計(jì)的研究也主要是基于中央國有企業(yè)樣本展開的。王兵等、蔡利和馬可哪吶、郭檬楠等的研究都認(rèn)為，基于中央國企的實(shí)證研究結(jié)論在地方國企的治理中進(jìn)行借鑒和參考是有價(jià)值的。同時(shí)，少數(shù)幾篇專門針對地方國企接受政府審計(jì)的文獻(xiàn)僅考察了地方國企樣本是否接受過政府審計(jì)，但受限于地方國企政府審計(jì)結(jié)果公告的不公開，缺乏對政府審計(jì)監(jiān)督強(qiáng)度、溢出效應(yīng)等問題的深入探討。此外，本文剔除了金融及房地產(chǎn)行業(yè)樣本、被PT、ST和ST類的上市公司、借殼上市并購交易樣本(借殼上市與上市公司正常的并購重組交易存在顯著差異)、并購交易信息不全和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本。為了降低極端值對實(shí)證結(jié)果的影響，本文對所有連續(xù)變量在1%和99%分位水平上采用Winsorize方法進(jìn)行縮尾處理。

本文使用的政府審計(jì)數(shù)據(jù)根據(jù)審計(jì)署發(fā)布的央企財(cái)務(wù)收支審計(jì)結(jié)果公告通過手工整理獲得，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安(CSMAR)和萬得(Wind)數(shù)據(jù)庫，統(tǒng)計(jì)分析采用軟件Stata15.0。

(二)模型構(gòu)建與變量定義

審計(jì)署發(fā)布的財(cái)務(wù)收支審計(jì)結(jié)果公告為本文提供了準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)的研究數(shù)據(jù)，借鑒Chan等提出的雙重差分(DID)模型以及郭檬楠等對國家審計(jì)監(jiān)督治理效應(yīng)的相關(guān)研究，首先，考慮到審計(jì)署對每個(gè)中央國有企業(yè)實(shí)施的審計(jì)年份不同，本文構(gòu)建多期DID模型檢驗(yàn)政府審計(jì)對企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性的影響。其次，為探討和驗(yàn)證來自政府審計(jì)的強(qiáng)監(jiān)管這一外生變量對企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性的作用效果，本文選取2012—2020年的多期混合面板數(shù)據(jù)作為研究樣本，但隨著我國宏觀實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的放緩和行業(yè)競爭的日益加劇，并購企業(yè)集團(tuán)的市場開拓程度逐漸增強(qiáng)，由此可能會(huì)降低其業(yè)績承諾可靠性，因此這種隨時(shí)間變化的經(jīng)濟(jì)形勢因素可能會(huì)對政府審計(jì)的實(shí)施效果產(chǎn)生影響。為了盡可能地排除遺漏變量或其他因素變化帶來的系統(tǒng)性干擾，本文還控制了時(shí)間固定效應(yīng)和個(gè)體固定效應(yīng)，采用雙向固定效應(yīng)DID模型對多期面板數(shù)據(jù)進(jìn)行處理。最后，由于本文的被解釋變量業(yè)績承諾可靠性()為0-1虛擬變量，這種兩點(diǎn)分布的非線性模型不再適合使用傳統(tǒng)的最小二乘回歸法(OLS)來擬合方程，為保證實(shí)證結(jié)果的準(zhǔn)確性，本文在主回歸中選擇采用最大似然估計(jì)法(MLE)的Logit模型進(jìn)行研究，同時(shí)在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中采用Probit模型進(jìn)行回歸。具體模型如下：

,=+++(×)++++++++++++++++,

表1 傾向得分(PSM)匹配結(jié)果

1.解釋變量：政府審計(jì)監(jiān)管(×)?？紤]到研究樣本中的每個(gè)中央國有企業(yè)被審計(jì)署實(shí)施審計(jì)的年份不同，發(fā)布財(cái)務(wù)收支審計(jì)結(jié)果公告的時(shí)間也不同，借鑒褚劍和方軍雄的研究，本文以國家審計(jì)結(jié)果公告的發(fā)布作為衡量政府審計(jì)監(jiān)管的指標(biāo)。(1)為政府審計(jì)實(shí)施與否的處理變量。我們通過查閱審計(jì)署官網(wǎng)的財(cái)務(wù)收支審計(jì)結(jié)果公告，確定每一年度接受過政府審計(jì)監(jiān)管的企業(yè)樣本為實(shí)驗(yàn)組，變量賦值為1。然后，對這些接受過政府審計(jì)的實(shí)驗(yàn)組研究樣本按照公司規(guī)模()、經(jīng)營性現(xiàn)金流()、股權(quán)集中度()和盈利能力()四個(gè)特征指標(biāo)，以1∶1的標(biāo)準(zhǔn)分年度進(jìn)行傾向得分匹配(PSM)，產(chǎn)生控制組樣本，變量賦值為0。表1是PSM匹配后平衡性檢驗(yàn)的結(jié)果，兩組樣本的組間T值均不顯著，表明不存在系統(tǒng)性差異。(2)為政府審計(jì)實(shí)施的時(shí)間變量。首先，接受過政府審計(jì)的實(shí)驗(yàn)組樣本在財(cái)務(wù)收支審計(jì)結(jié)果公告發(fā)布的當(dāng)年及以后年度，變量賦值為1，否則為0；其次，與實(shí)驗(yàn)組匹配的控制組樣本在被匹配樣本接受政府審計(jì)的當(dāng)年及以后年度，變量賦值為1，否則為0。(3)×則表示政府審計(jì)監(jiān)管的政策凈效應(yīng)。此外，由于政府審計(jì)監(jiān)督的治理效應(yīng)可能存在滯后性，因此本文在實(shí)證檢驗(yàn)中采用政府審計(jì)當(dāng)期和滯后一期兩種方式分別進(jìn)行回歸。

2.被解釋變量：業(yè)績承諾可靠性()。參考竇煒等的研究，本文將業(yè)績承諾可靠性定義為目標(biāo)企業(yè)在并購?fù)瓿珊蟮臉I(yè)績承諾期內(nèi)獲得的實(shí)際利潤是否達(dá)到其承諾的盈利水平，即在承諾期內(nèi)當(dāng)目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際凈利潤低于承諾凈利潤時(shí)，則認(rèn)為目標(biāo)企業(yè)業(yè)績承諾不可靠，取值為0；當(dāng)目標(biāo)企業(yè)在業(yè)績承諾期內(nèi)每一會(huì)計(jì)年度的利潤指標(biāo)均達(dá)到了當(dāng)年的承諾盈利數(shù)額時(shí)，則認(rèn)為業(yè)績承諾可靠，取值為1。

3.控制變量。借鑒有關(guān)并購重組及業(yè)績承諾的研究，本文選取的控制變量有公司規(guī)模()、成立年限()、償債能力()、成長性()、交易對價(jià)支付方式()、是否聘請獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問()、社會(huì)審計(jì)質(zhì)量()、第一大股東持股比例()、托賓值()、關(guān)聯(lián)交易()、經(jīng)營性現(xiàn)金流()、股利支付率()、獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問()和注冊會(huì)計(jì)師審計(jì)質(zhì)量()。

各變量的具體定義如表2所示。

表2 變量定義表

表3 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

四、實(shí)證結(jié)果及分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

從表3中可以看出，并購重組業(yè)績承諾可靠性的均值為0.8017，即業(yè)績失諾的樣本占比20%，說明中央國有企業(yè)的業(yè)績承諾不可靠現(xiàn)象是目前我國上市公司并購重組過程中亟待解決的問題；×的均值為0.4767，表明大約47%的樣本受到政府審計(jì)監(jiān)管的直接影響。

另外，我們對業(yè)績承諾可靠性指標(biāo)進(jìn)行了分組統(tǒng)計(jì)。從表4的業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)程度分布情況來看，在Panel A業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)組的448個(gè)樣本中，高達(dá)39.28%的樣本業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)在5%以內(nèi)；而在Panel B業(yè)績承諾未達(dá)標(biāo)組的112個(gè)樣本中，僅有14.28%的樣本業(yè)績承諾未達(dá)標(biāo)在5%以內(nèi)，可以看出許多企業(yè)雖然表面上的業(yè)績承諾是可靠的，但實(shí)際上可靠性并不強(qiáng)。出現(xiàn)這一現(xiàn)象的原因很大可能是我國國有上市公司管理層存在盈余管理操縱的動(dòng)機(jī)，盡可能優(yōu)化其對外披露的信息，以達(dá)到自身利益最大化的目標(biāo)。那么，政府審計(jì)能否透過現(xiàn)象看到內(nèi)在的本質(zhì)問題，關(guān)注到國有企業(yè)深層次的財(cái)報(bào)會(huì)計(jì)收益調(diào)整行為，這是本文后續(xù)實(shí)證分析中需要驗(yàn)證的問題。

表4 業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)程度分布情況統(tǒng)計(jì)

(二)單變量檢驗(yàn)

在多元回歸之前，本文先進(jìn)行業(yè)績承諾可靠性()單變量檢驗(yàn)，我們將樣本按照×的取值分為受政府審計(jì)影響和未受政府審計(jì)影響兩組。表5報(bào)告了分組后的檢驗(yàn)結(jié)果，接受過政府審計(jì)的央企樣本參與并購交易后的業(yè)績承諾可靠性均值為0.8652，高于未接受政府審計(jì)樣本的均值0.7440，且該差異在統(tǒng)計(jì)學(xué)意義上顯著，表明政府審計(jì)提升了中央國有上市公司業(yè)績承諾的可靠性，主假設(shè)初步得到支持。

表5 單變量檢驗(yàn)結(jié)果

(三)回歸分析

從表6中可以看出，在全部并購重組樣本中，當(dāng)采用政府審計(jì)實(shí)施當(dāng)年作為解釋變量時(shí)，,×的回歸系數(shù)在5水平上顯著為正；當(dāng)采用政府審計(jì)滯后一期作為解釋變量時(shí)，,×的回歸系數(shù)均在1%水平上顯著為正，這說明來自審計(jì)署的強(qiáng)監(jiān)管審計(jì)能夠提升企業(yè)業(yè)績承諾可靠性，且政府審計(jì)的治理效應(yīng)在滯后一期的回歸結(jié)果中表現(xiàn)更強(qiáng)。另外，為防止國企管理層的盈余管理行為可能帶來的干擾，我們剔除了業(yè)績達(dá)標(biāo)在5%以內(nèi)的樣本后進(jìn)行研究，以考察政府審計(jì)的穿透監(jiān)管效果。結(jié)果顯示，政府審計(jì)凈效應(yīng)(×)的回歸系數(shù)依舊顯著為正，且在政府審計(jì)監(jiān)督滯后一期的檢驗(yàn)中顯著性水平更高，這進(jìn)一步說明不同于財(cái)務(wù)顧問等其他第三方機(jī)構(gòu)，政府審計(jì)的強(qiáng)制性、專業(yè)性和追蹤性審查會(huì)給中央國有企業(yè)帶來很大的壓力，有助于規(guī)范其經(jīng)營管理行為，提升業(yè)績承諾可靠性。事實(shí)上，地方國有企業(yè)與中央國有企業(yè)具有相似的組織結(jié)構(gòu)和管理模式，因此這一研究結(jié)論理應(yīng)適用于地方國有企業(yè)。

表6 政府審計(jì)與中央國有企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)前文研究結(jié)論的穩(wěn)健性，我們做了以下工作：第一，改變變量度量方式。我們分別對解釋變量政府審計(jì)和被解釋變量業(yè)績承諾可靠性進(jìn)行了重新定義：(1)政府審計(jì)。采用當(dāng)年政府審計(jì)結(jié)果公告與否作為啞變量來衡量，上市公司所屬央企及其控股子公司被審計(jì)署公示審計(jì)結(jié)果的當(dāng)年取值為1，否則為0。(2)業(yè)績承諾可靠性。參考余玉苗和冉月的研究，考慮到我國部分上市公司在與目標(biāo)企業(yè)簽訂利潤補(bǔ)償協(xié)議時(shí)，往往在實(shí)際凈利潤低于承諾凈利潤90%或95%時(shí)才認(rèn)定標(biāo)的企業(yè)業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)，并觸發(fā)業(yè)績承諾補(bǔ)償。因此，我們進(jìn)一步將研究樣本中實(shí)際利潤低于業(yè)績承諾利潤5%以內(nèi)的樣本也賦值為1，認(rèn)定其達(dá)到了業(yè)績承諾水平，并使用Logit回歸方法對模型進(jìn)行檢驗(yàn)。從表7中的Panel A可以看出，在替換重要變量的衡量方式后，回歸結(jié)果與前述結(jié)論相一致。第二，改變回歸方法。由于本文的被解釋變量業(yè)績承諾可靠性為二值變量，我們進(jìn)一步采取Probit法進(jìn)行回歸分析，表7中Panel B顯示的結(jié)果與主假設(shè)一致。第三，分組回歸檢驗(yàn)。2015年以后，我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了一個(gè)新的轉(zhuǎn)型發(fā)展階段，政府陸續(xù)出臺(tái)了一系列去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革措施。盡管我們在前文的主模型構(gòu)建中控制了時(shí)間固定效用和個(gè)體固定效應(yīng)，但為了進(jìn)一步消除經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩可能對研究結(jié)論產(chǎn)生的干擾，本文按照研究樣本所在外部整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不同進(jìn)行分組回歸檢驗(yàn)，

以2015年作為時(shí)間節(jié)點(diǎn)，將分布在2012—2015年的樣本認(rèn)定為經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快組(=1)，2016—2020年的樣本則認(rèn)定為經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩組(=0)。從表7中Panel C的結(jié)果可以看出，在經(jīng)濟(jì)形勢不同的兩組樣本中，政府審計(jì)的回歸系數(shù)均顯著為正，并沒有隨外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化呈現(xiàn)出明顯的差異，說明政府審計(jì)確實(shí)能夠提升國企的業(yè)績承諾可靠性水平。

表7 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

(五)內(nèi)生性檢驗(yàn)

前文研究可能會(huì)存在一定的內(nèi)生性問題，因?yàn)閷徲?jì)署會(huì)有針對性地對一部分存在突出問題的央企集團(tuán)實(shí)施審計(jì)監(jiān)管，故政府審計(jì)這一變量并不完全是外生的?；蛘哒f，受到政府審計(jì)監(jiān)管影響的企業(yè)，在被審事件發(fā)生節(jié)點(diǎn)之前也可能存在系統(tǒng)性差異。為此，本文采用平行趨勢檢驗(yàn)、安慰劑檢驗(yàn)和傾向得分匹配三種方法進(jìn)行內(nèi)生性測試。

1.平行趨勢檢驗(yàn)。由于政府審計(jì)每年開展審計(jì)和發(fā)布公告所涉及的央企并不相同，因此也就沒有一個(gè)固定的政策實(shí)施年份，在此本文通過設(shè)置時(shí)間趨勢變量的方法設(shè)置了相應(yīng)的虛擬變量，在主假設(shè)模型中分別加入這些虛擬變量，從而觀察平均處理效應(yīng)的時(shí)間趨勢。具體以政府對被審計(jì)企業(yè)第一次發(fā)布審計(jì)公告的時(shí)間為基準(zhǔn)，其中_1到_5表示政府審計(jì)公告的前1年至前5年，若樣本企業(yè)是被政府審計(jì)過的實(shí)驗(yàn)組且為政府審計(jì)公告實(shí)施前的第期則取值為1，否則取值為0。

表8 平行趨勢檢驗(yàn)

從表8中可以看出，政府審計(jì)實(shí)施之前企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性的回歸系數(shù)均不顯著，表明在政府審計(jì)實(shí)施監(jiān)管以前，被審計(jì)的實(shí)驗(yàn)組和控制組的業(yè)績承諾可靠性表現(xiàn)不存在顯著差異，符合平行趨勢檢驗(yàn)的假定。

2.安慰劑檢驗(yàn)。本文從兩個(gè)方面進(jìn)行安慰劑檢驗(yàn)：首先，通過構(gòu)造虛擬審計(jì)樣本的方法，在所有樣本中隨機(jī)挑選虛擬實(shí)驗(yàn)組，并進(jìn)行多期DID回歸。其次，通過虛擬政府審計(jì)年份的方法，將審計(jì)署對各央企的審計(jì)實(shí)施年份分別提前兩年和提前三年進(jìn)行回歸。如果此時(shí)政府審計(jì)變量依然顯著為正，則說明企業(yè)業(yè)績承諾可靠性的提升可能來自其他隨機(jī)性因素，而不是政府審計(jì)；若政府審計(jì)的系數(shù)不再顯著，則說明的確是政府審計(jì)促進(jìn)了企業(yè)并購業(yè)績的提升，達(dá)到了業(yè)績承諾標(biāo)準(zhǔn)。從表9中可以看出，無論是Panel A中虛擬接受政府審計(jì)的樣本，還是Panel B中虛擬政府審計(jì)實(shí)施年份的樣本，政府審計(jì)的回歸系數(shù)均不顯著，證偽檢驗(yàn)基本上可以排除其他因素對估計(jì)結(jié)果的影響，符合安慰劑檢驗(yàn)的預(yù)期。

表9 安慰劑檢驗(yàn)

3.傾向得分匹配(PSM)。盡管本文利用傾向得分匹配法(PSM)對接受過政府審計(jì)監(jiān)管的中央國有企業(yè)樣本進(jìn)行了1∶1最近鄰匹配，但前文的匹配是以公司層面的基本特征為協(xié)變量進(jìn)行的，可能忽略了并購重組交易特征變量的影響。在此，本文采用改變匹配方法和變換匹配特征變量的方式重新構(gòu)造新的樣本進(jìn)行檢驗(yàn)。首先，以前文控制變量中的交易對價(jià)支付方式()、是否聘請獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問()、并購是否為關(guān)聯(lián)交易()作為識(shí)別特征，將被審計(jì)署審計(jì)過的中央國有企業(yè)樣本作為實(shí)驗(yàn)組，未被審計(jì)過的樣本作為控制組，對實(shí)驗(yàn)組和控制組數(shù)據(jù)進(jìn)行核匹配，從未被審計(jì)的央企中構(gòu)造一個(gè)不同的控制組樣本。前文最近鄰匹配是從樣本中選擇與實(shí)驗(yàn)組傾向得分差異最小的個(gè)體進(jìn)行匹配，得到的匹配結(jié)果為最近的部分個(gè)體構(gòu)成控制組樣本；而核匹配是采用整體匹配法，將實(shí)驗(yàn)組樣本與由未接受過政府審計(jì)的所有樣本計(jì)算得出的一個(gè)估計(jì)效果進(jìn)行配對，其中估計(jì)效果由實(shí)驗(yàn)組個(gè)體得分值與控制組所有樣本得分值加權(quán)平均獲得，權(quán)數(shù)利用核函數(shù)計(jì)算得出。其次，對匹配后的樣本進(jìn)行平衡性檢驗(yàn)，表10中的Panel A為傾向得分匹配后的樣本檢驗(yàn)結(jié)果，可以看出匹配后實(shí)驗(yàn)組與控制組之間的系統(tǒng)性差異均不顯著，符合PSM的平衡性假設(shè)。最后，采用匹配之后的新樣本進(jìn)行回歸，由表10中Panel B的回歸結(jié)果可知，政府審計(jì)監(jiān)督的回歸系數(shù)依舊顯著為正，前文研究結(jié)論具有可信性。

表10 傾向得分匹配(PSM)檢驗(yàn)結(jié)果

五、進(jìn)一步研究

(一)政府審計(jì)對業(yè)績承諾可靠性的影響機(jī)制分析

前文已經(jīng)驗(yàn)證了政府審計(jì)能夠促進(jìn)央企并購重組業(yè)績承諾可靠性的提升，那么這一影響鏈條中的內(nèi)在作用機(jī)制又是怎樣的呢？首先，政府審計(jì)在審計(jì)過程中具有強(qiáng)有力的“監(jiān)”和“督”的作用，采用諸如管理層經(jīng)濟(jì)責(zé)任審計(jì)、并購項(xiàng)目跟蹤審計(jì)以及業(yè)績承諾專項(xiàng)審計(jì)等方法，通過對企業(yè)集團(tuán)全方位的系統(tǒng)審查來揭示其存在的問題，進(jìn)而有針對性地懲罰或指導(dǎo)企業(yè)整改落實(shí)，通過政府審計(jì)的“監(jiān)督”效應(yīng)來提升并購績效和業(yè)績承諾可靠性。其次，來自獨(dú)立第三方的政府審計(jì)機(jī)關(guān)能否通過審查監(jiān)管次數(shù)的增多，對被審計(jì)單位產(chǎn)生顯著的“增量”效應(yīng)，更加有效地提升其并購業(yè)績表現(xiàn)，使得業(yè)績承諾可靠性更強(qiáng)呢？最后，在政府審計(jì)監(jiān)管發(fā)生以前，實(shí)際上其他未被審計(jì)的企業(yè)同樣存在被審計(jì)署審計(jì)的可能性，而審計(jì)事件發(fā)生后，其他未被審計(jì)的同行業(yè)企業(yè)也能夠通過被審計(jì)公司的審計(jì)結(jié)果公告觀察并意識(shí)到自身可能存在的類似并購問題。此時(shí)，政府審計(jì)能否發(fā)揮“溢出”效應(yīng)，對未被審計(jì)央企的業(yè)績承諾可靠性產(chǎn)生影響呢？

本文設(shè)置以下變量對政府審計(jì)促進(jìn)企業(yè)并購重組業(yè)績承諾的作用機(jī)制進(jìn)行研究。(1)政府審計(jì)的“監(jiān)督”效應(yīng)()，其中“監(jiān)”體現(xiàn)為政府審計(jì)機(jī)關(guān)查出國企違法違規(guī)問題的條數(shù)()，“督”體現(xiàn)為是否向紀(jì)檢監(jiān)察部門移送涉嫌犯罪案件線索()，如果移送取值為1，否則為0。(2)政府審計(jì)的“增量”效應(yīng)()，采用審計(jì)署在樣本期內(nèi)對上市公司審計(jì)介入的次數(shù)來衡量。本文對以上兩個(gè)效應(yīng)的影響機(jī)制研究分別將、×和××以及、×和××作為解釋變量，業(yè)績承諾可靠性作為被解釋變量，代入模型中進(jìn)行檢驗(yàn)。(3)政府審計(jì)的“溢出”效應(yīng)()，參考褚劍等的做法，本文重新設(shè)定兩個(gè)變量：一是未被審計(jì)企業(yè)啞變量，國有上市公司未被審計(jì)署審計(jì)過取值為1，被審計(jì)署審計(jì)過取值為0；二是同行業(yè)企業(yè)被審計(jì)前后啞變量，在樣本企業(yè)當(dāng)年接受政府審計(jì)以后，與該企業(yè)處于同一行業(yè)的樣本均取值為1，否則為0。同樣，此處我們將、和×作為解釋變量，業(yè)績承諾可靠性作為被解釋變量，代入原模型中檢驗(yàn)政府審計(jì)監(jiān)督的“溢出”效應(yīng)。

表11 政府審計(jì)對業(yè)績承諾可靠性的影響機(jī)制檢驗(yàn)

在表11的回歸結(jié)果中，第(1)列中交互項(xiàng)××的回歸系數(shù)分別在5和10水平上顯著為正，說明審計(jì)署監(jiān)控查處的違法違規(guī)問題較多、將線索移送至紀(jì)檢等部門督查都促進(jìn)了政府審計(jì)對國有企業(yè)業(yè)績承諾可靠性的提升，政府審計(jì)能夠通過“監(jiān)督”效應(yīng)提升中央國有企業(yè)業(yè)績承諾可靠性。第(2)列中交互項(xiàng)××的回歸系數(shù)在10水平上顯著為正，說明審計(jì)署的審計(jì)介入次數(shù)越多，企業(yè)的并購重組業(yè)績承諾可靠性越強(qiáng)，政府審計(jì)越能通過“增量”效應(yīng)提升企業(yè)業(yè)績承諾可靠性。第(3)列中交互項(xiàng)×的系數(shù)并不顯著，說明政府審計(jì)雖然對被審計(jì)企業(yè)業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)起到了積極的促進(jìn)作用，但并沒能將這種良好的作用效果間接傳遞至同行業(yè)的其他企業(yè)，沒有產(chǎn)生政府審計(jì)所期待的“溢出”效應(yīng)。

(二)政府審計(jì)對業(yè)績承諾可靠性的經(jīng)濟(jì)后果分析

1.政府審計(jì)監(jiān)督、業(yè)績承諾可靠性與企業(yè)長期績效表現(xiàn)

我國國有企業(yè)進(jìn)行并購重組的初衷是通過整合市場資源、提高產(chǎn)能利用率來尋求更高質(zhì)量的發(fā)展，那么在達(dá)到并購標(biāo)的業(yè)績承諾目標(biāo)以后，政府審計(jì)的監(jiān)管和引導(dǎo)對于企業(yè)集團(tuán)的長期績效表現(xiàn)是否也能夠起到積極的促進(jìn)作用？這種良好的業(yè)績狀態(tài)能否得以不斷延續(xù)？還是管理層僅僅通過一些類似盈余管理的暫時(shí)性手段應(yīng)付了政府審計(jì)的督查，并沒有從實(shí)質(zhì)上提升企業(yè)集團(tuán)的真正業(yè)績表現(xiàn)？顯然，這些是值得我們進(jìn)一步研究的問題，研究結(jié)果對于政府審計(jì)的實(shí)質(zhì)性監(jiān)管效果以及企業(yè)未來可持續(xù)健康發(fā)展具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

借鑒宋賀和段軍山的研究，本文分別以并購重組后企業(yè)集團(tuán)業(yè)績承諾期結(jié)束后三年的凈資產(chǎn)收益率增長率(Δ%)和總資產(chǎn)收益率增長率(Δ%)的平均值來表示凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)收益率的相對變化，以此來衡量企業(yè)長期并購績效表現(xiàn)。鑒于數(shù)據(jù)的可得性，本文剔除了并購業(yè)績承諾期在2018年及以后的樣本，對業(yè)績承諾期在2012—2017年的中央國有企業(yè)樣本進(jìn)行研究。我們將全部樣本按照業(yè)績承諾是否達(dá)標(biāo)進(jìn)行分組研究，更加直觀且有針對性地觀察不同樣本后續(xù)的長期績效表現(xiàn)。從表12中可以看出，在業(yè)績承諾可靠(=1)的樣本組中，政府審計(jì)的回歸系數(shù)均顯著為正，而在業(yè)績承諾不可靠(=0)的樣本組中，政府審計(jì)的回歸系數(shù)沒能通過顯著性測試。另外，業(yè)績承諾可靠與否的樣本組間系數(shù)差異檢驗(yàn)也在10%或5%顯著性水平上拒絕了零假設(shè)，說明政府審計(jì)對企業(yè)長期績效表現(xiàn)的確存在異質(zhì)性影響。政府審計(jì)在并購重組業(yè)績承諾可靠的樣本中顯著提升了其長期績效表現(xiàn)，即使在業(yè)績承諾期以后也仍然保持了良好的績效增長態(tài)勢，但在業(yè)績承諾不可靠的樣本中對其長期績效的促進(jìn)效果并不明顯。因此，政府審計(jì)監(jiān)管實(shí)際上在有針對性地促進(jìn)并購重組企業(yè)業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)的基礎(chǔ)上，對其長期績效增長起到了積極的推動(dòng)作用。

表12 政府審計(jì)監(jiān)督、業(yè)績承諾可靠性與企業(yè)長期績效表現(xiàn)

2.政府審計(jì)、業(yè)績承諾可靠性與企業(yè)商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)

在企業(yè)并購重組交易過程中，常常伴隨著賬面商譽(yù)的增加，但一旦商譽(yù)突發(fā)減值，就有可能對公司的利潤產(chǎn)生極大的影響。事實(shí)上，并購重組事件中商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)的累積無處不在且很難消除。一方面，并購雙方存在信息不對稱，特別是并購方無法對標(biāo)的企業(yè)未來超額收益的潛在價(jià)值進(jìn)行準(zhǔn)確的預(yù)估，從一開始對商譽(yù)的計(jì)量就存在一定的偏差；另一方面，商譽(yù)減值的計(jì)提具有很強(qiáng)的主觀性，管理層出于機(jī)會(huì)主義的自利動(dòng)機(jī)，通常會(huì)對商譽(yù)減值的時(shí)機(jī)進(jìn)行操控，直至風(fēng)險(xiǎn)積聚到無法隱瞞的極限時(shí)，才以“洗大澡”的方式一次性計(jì)提所有的減值，而實(shí)際上在計(jì)提減值之前企業(yè)的經(jīng)營狀態(tài)早已蘊(yùn)藏危機(jī)。那么，政府審計(jì)監(jiān)管能否在提升并購標(biāo)的企業(yè)業(yè)績承諾可靠性的基礎(chǔ)上，追蹤審查至承諾期以后的商譽(yù)減值計(jì)提層面，通過在業(yè)績承諾期內(nèi)穩(wěn)步推進(jìn)盈利能力的提升，進(jìn)一步抑制其后續(xù)商譽(yù)“暴雷”風(fēng)險(xiǎn)？還是與之相反，承諾期一經(jīng)結(jié)束，標(biāo)的企業(yè)不再對公司的業(yè)績負(fù)有責(zé)任，便立馬出現(xiàn)業(yè)績下滑的現(xiàn)象，導(dǎo)致上市公司一次性提取更多的減值準(zhǔn)備？

參考原紅旗等的研究，本文分別采用被審單位在業(yè)績承諾期后一年計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備占上年年末總資產(chǎn)的比重(_1)和業(yè)績承諾期后一年計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備占上年年末商譽(yù)余額的比重(_2)來衡量商譽(yù)減值計(jì)提帶來的風(fēng)險(xiǎn)。鑒于數(shù)據(jù)的可得性，本文剔除了并購業(yè)績承諾期在2020年的樣本，對并購重組業(yè)績承諾期在2012—2019年的中央國有企業(yè)進(jìn)行研究。表13中的結(jié)果顯示，當(dāng)以并購業(yè)績承諾期以后的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)作為被解釋變量時(shí)，政府審計(jì)的回歸系數(shù)在業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)(=1)的樣本組中顯著為負(fù)，而在業(yè)績承諾未達(dá)標(biāo)(=0)的樣本組中并不顯著。同樣，業(yè)績承諾可靠與否的兩組樣本組間系數(shù)差異檢驗(yàn)也證實(shí)了政府審計(jì)監(jiān)管對不同央企樣本的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)存在異質(zhì)性影響。因此，政府審計(jì)能夠在提升企業(yè)業(yè)績承諾可靠性的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步降低其承諾期后續(xù)可能存在的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。但是，對于未能達(dá)到業(yè)績承諾指標(biāo)的樣本，由于自身經(jīng)營管理存在一些問題，政府審計(jì)對其商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)的降低作用并不明顯。

表13 政府審計(jì)監(jiān)督、業(yè)績承諾可靠性與企業(yè)商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)

六、研究結(jié)論與政策啟示

本文以我國滬深A(yù)股非金融類中央國有上市公司2012—2020年的數(shù)據(jù)為樣本，將審計(jì)署實(shí)施的審計(jì)監(jiān)管作為一個(gè)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，利用多時(shí)點(diǎn)雙重差分模型實(shí)證檢驗(yàn)了政府審計(jì)對國有企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性的影響和作用機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)，政府審計(jì)的實(shí)施能夠顯著提升中央國有企業(yè)并購重組業(yè)績承諾可靠性水平。進(jìn)一步的機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果表明，政府審計(jì)能夠通過“監(jiān)督”效應(yīng)和“增量”效應(yīng)促進(jìn)國有企業(yè)并購業(yè)績承諾可靠性的提升，但并沒有對未接受審計(jì)的同行業(yè)企業(yè)產(chǎn)生很好的“溢出”效應(yīng)。在經(jīng)濟(jì)后果上，政府審計(jì)顯著提升了業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)企業(yè)的長期績效表現(xiàn)，同時(shí)降低了其商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。

本文可能的政策啟示在于：政府審計(jì)有效提升了國有企業(yè)并購重組過程中業(yè)績承諾踐行的可靠性，并幫助被審計(jì)企業(yè)提升了其長期盈利水平和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，這一經(jīng)驗(yàn)證據(jù)有助于審計(jì)署更加堅(jiān)定地開展政府審計(jì)對企業(yè)的監(jiān)管和治理工作。當(dāng)然，政府審計(jì)對企業(yè)并購業(yè)績承諾的作用效果也是有限的，只對接受過審計(jì)監(jiān)管的企業(yè)起到了良好的促進(jìn)作用，并沒能將這種效應(yīng)“溢出”至同行業(yè)其他企業(yè)。因此，政府審計(jì)應(yīng)加大監(jiān)管實(shí)施的力度和連續(xù)審計(jì)的頻次，積極推進(jìn)對國有資產(chǎn)審計(jì)監(jiān)督的全覆蓋，盡可能地建立國有資本審計(jì)常態(tài)化制度，并充分發(fā)揮社會(huì)媒體力量以及相關(guān)紀(jì)檢監(jiān)察部門的協(xié)助作用，提升對國有企業(yè)并購重組交易行為的高效監(jiān)管。此外，業(yè)績承諾可靠性能夠助推政府審計(jì)對并購重組企業(yè)后續(xù)長期經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的提升作用，因此應(yīng)該強(qiáng)化金融服務(wù)機(jī)構(gòu)以及有關(guān)部門對企業(yè)業(yè)績承諾達(dá)成的管控，在實(shí)現(xiàn)并購企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的同時(shí)保障廣大投資者的權(quán)益，鏟除資產(chǎn)泡沫和資本套利的土壤，發(fā)揮并購交易的資源配置功能。