倪文濤

美聯(lián)儲11月議息會議如期加息75個基點，聯(lián)邦基金利率上升至3.75%～4.00%區(qū)間。鮑威爾暗示加息節(jié)奏或放緩，但利率高點將更高，且利率在高位停留的時間將更長。

眾所周知，美聯(lián)儲貨幣政策取決于通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)。因此，預(yù)測美聯(lián)儲加息拐點需要先預(yù)測美國通脹和就業(yè)的情況。目前來看，既不能低估美國高通脹的持續(xù)時間，也不能對美國經(jīng)濟過度樂觀——美聯(lián)儲加息正處在“不可能的三角”中。

通脹方面，不能低估美國高通脹的持續(xù)時間。

從期限上看，本輪海外高通脹有短期的地緣沖突、疫情帶來超寬松貨幣政策、能源危機等因素，也有長期的碳中和約束、ESG和去全球化等因素。

從結(jié)構(gòu)上看，本輪海外高通脹有需求側(cè)和供給側(cè)的因素共同推動核心商品通脹上行。

供給側(cè)因素有地緣沖突導(dǎo)致全球供應(yīng)鏈的錯位帶動大宗商品價格上漲。

需求側(cè)因素有以美國為首的主要經(jīng)濟體面對疫情時超寬松貨幣政策的滯后效應(yīng)。

雖然美國消費價格指數(shù)（CPI）當(dāng)月同比在2022年6月創(chuàng)出9.1%新高后回落至9月8.2%，但是美國核心消費價格指數(shù)（核心CPI）當(dāng)月同比依然維持在6.0%以上的高位。再疊加美國中期選舉在即，美聯(lián)儲為了拉攏民意做出相對鷹派的言論也合乎常理，卻對風(fēng)險資產(chǎn)又是一次打擊。

美股三大指數(shù)集體收跌，納斯達(dá)克指數(shù)跌3.36%，標(biāo)普500指數(shù)跌2.51%，道瓊斯指數(shù)跌1.55%，金屬材料、軟件應(yīng)用板塊跌幅居前，大型科技股普跌。美債收益率繼續(xù)上行，其中美國2年期國債收益率大幅上行50個基點升破5.1%。

就業(yè)方面，經(jīng)歷疫情之后美國非農(nóng)就業(yè)在2022年5月恢復(fù)到疫情前的水平，相對強勁的就業(yè)數(shù)據(jù)也為美聯(lián)儲超預(yù)期加息帶來支撐。

不過美國強勁的就業(yè)數(shù)據(jù)能否在2023年繼續(xù)維持恐怕存在疑問：第一，就業(yè)數(shù)據(jù)相對經(jīng)濟而言是一個滯后的指標(biāo)。第二，美國強勁的就業(yè)數(shù)據(jù)背后存在一定的工資價格螺旋效應(yīng)。工資價格螺旋效應(yīng)是指勞動力市場短缺導(dǎo)致工資和物價輪番上漲的現(xiàn)象。

在高通脹的情況下，增加工資帶來的不是收益而是副作用，并且會進(jìn)一步推高通脹。

20世紀(jì)70年代美國大滯脹時候主要是工資價格螺旋效應(yīng)推動的。

不過目前的情況與20世紀(jì)70年代還有所不同。

首先，高利率提高融資成本抑制企業(yè)投資活動和居民的購買力。其次，高通脹導(dǎo)致企業(yè)和居民實際的可支配收入呈現(xiàn)負(fù)增長，現(xiàn)金流承壓。

目前美國30年期抵押貸款固定利率已經(jīng)突破7%，美國新建住房銷售持續(xù)走低。隨著需求的下滑，美國職位空缺率會下滑至正常水平。2022年10月末美國3個月期和10年期美債收益率出現(xiàn)倒掛也預(yù)示美國經(jīng)濟未來會進(jìn)入衰退。

總體來看，不能低估美國高通脹的持續(xù)時間，也不能對美國經(jīng)濟過度樂觀。美聯(lián)儲處在“不可能三角”的狀態(tài)中，既要抗通脹、又要穩(wěn)增長、還要防衰退。

在明年美國的高通脹大方向回落和經(jīng)濟預(yù)期進(jìn)入衰退的背景下，美聯(lián)儲加息拐點的到來還是要取決于通脹下行的速度和經(jīng)濟衰退的程度。

（作者系大樸資產(chǎn)固定收益研究員，文章僅代表作者個人觀點，不代表《紅周刊》立場。）