巴曙松，李妮娜，張 兢

(1.北京大學(xué) 匯豐金融研究院，廣東 深圳 518055；2.中南財經(jīng)政法大學(xué) 金融學(xué)院，湖北 武漢 430073；3.重慶大學(xué) 經(jīng)濟與工商管理學(xué)院，重慶 400000)

一、問題的提出

隨著工業(yè)化、城鎮(zhèn)化的深入推進(jìn)，綠色低碳成為當(dāng)今時代發(fā)展與產(chǎn)業(yè)升級的首要目標(biāo)之一，實現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和是黨中央統(tǒng)籌國內(nèi)國際雙循環(huán)作出的重大戰(zhàn)略決策。同時，國際形勢錯綜復(fù)雜、科技競爭日益白熱化，解決“卡脖子”難題，增強自主創(chuàng)新能力、實現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動綠色發(fā)展是中國發(fā)展的必由之路。因此，在社會主義市場經(jīng)濟發(fā)展的過程中，如何發(fā)揮市場主體——企業(yè)的綠色創(chuàng)新積極性，是推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展和綠色發(fā)展的關(guān)鍵所在。為了促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新，學(xué)術(shù)界探尋了高管內(nèi)部特征[1]、利益相關(guān)者的施壓[2]、環(huán)境規(guī)制[3-4]、政府補貼[5]和消費者及媒體監(jiān)督[6]等動因。其中，李春濤等[7]與翟華云和劉易斯[8]認(rèn)為，資源依賴?yán)碚撝赋龅娜谫Y約束和信貸配給是企業(yè)綠色創(chuàng)新的重要影響因素。金融排斥是導(dǎo)致企業(yè)融資約束和信貸配給的重要原因，Cao和Zhang[9]、Turvey和Xiong[10]與Sarma和Pais[11]認(rèn)為，普惠金融以人們可負(fù)擔(dān)的價格提供金融服務(wù)，有助于緩解金融的供給排斥和需求排斥。粟芳和方蕾[12]強調(diào)，數(shù)字普惠金融進(jìn)一步降低了物理成本、評估難度、運營價格和營銷成本，增強了普惠金融緩解物理排斥、評估排斥、價格排斥和營銷排斥的供給能力。因此，通過緩解融資約束和信息不對稱，數(shù)字普惠金融有助于企業(yè)綠色創(chuàng)新。然而，另一部分學(xué)者則提出了相反的觀點，盧映西和陳樂毅[13]認(rèn)為，過于廉價的金融資源可能導(dǎo)致企業(yè)“脫實向虛”,變相擠出綠色創(chuàng)新投入。王姣等[14]的實證研究表明，部分金融機構(gòu)在從事數(shù)字普惠金融服務(wù)時為了規(guī)避風(fēng)險及化解監(jiān)管壓力而不得不脫離一些創(chuàng)新業(yè)務(wù)，這些“去風(fēng)險化”的行為反而擠出了企業(yè)綠色創(chuàng)新的投入和產(chǎn)出。李濤和彭東蔓[15]的研究表明，數(shù)字金融使得不同信息獲取能力的群體在金融服務(wù)中的獲益能力被分化，進(jìn)而擠占了信息獲取能力較弱群體的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出。曾剛[16]認(rèn)為，數(shù)字普惠金融除了在普惠信貸可得性方面受到限制以外，還會隱性排斥一部分具有真實融資需求的群體，進(jìn)而不利于其綠色創(chuàng)新。那么，數(shù)字普惠金融究竟是加劇了金融資源對企業(yè)綠色創(chuàng)新的排斥還是促進(jìn)了金融資源與企業(yè)綠色創(chuàng)新的融合？數(shù)字普惠金融影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的內(nèi)在機制是什么？現(xiàn)有研究并未達(dá)成共識。因此，本文基于2011—2020年數(shù)字普惠金融指數(shù)及中國A股上市企業(yè)數(shù)據(jù)，建立了雙向固定效應(yīng)模型和中介效應(yīng)模型，實證檢驗數(shù)字金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響并考察影響的機制和路徑。

本文的貢獻(xiàn)在于以下兩個方面：第一，在消費結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型[17]和提高企業(yè)風(fēng)險管控能力[18]兩個機制之外，本文基于企業(yè)與金融機構(gòu)主體主動行為的視角提出環(huán)境信息披露機制，選取基于非貨幣化環(huán)境信息構(gòu)建的指標(biāo)體系，克服了傳統(tǒng)劃分依據(jù)單一、財務(wù)數(shù)據(jù)易于操控等缺陷，能夠更為客觀、準(zhǔn)確地反映環(huán)境信息披露質(zhì)量。第二，現(xiàn)有文獻(xiàn)對于數(shù)字金融是促進(jìn)企業(yè)的實質(zhì)性創(chuàng)新還是促進(jìn)企業(yè)的策略性創(chuàng)新尚未達(dá)成共識，本文驗證了數(shù)字金融能夠推動企業(yè)實質(zhì)性綠色創(chuàng)新，這對于數(shù)字經(jīng)濟時代下踐行可持續(xù)和高質(zhì)量發(fā)展有著重要的政策參考意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

(一)數(shù)字金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新

對于數(shù)字金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新，從直接效應(yīng)來看，Buchak等[19]認(rèn)為，數(shù)字金融能夠催生新的服務(wù)場景和服務(wù)模式，拓寬服務(wù)廣度，引導(dǎo)資金配置，從而有效支撐金融服務(wù)企業(yè)綠色創(chuàng)新。周銘山和張倩倩[20]的研究表明，企業(yè)綠色創(chuàng)新活動具有外部性，銀企雙方獲取信息的不一致極易引發(fā)道德風(fēng)險，因此，需要銀行具有更高的風(fēng)險偏好和失敗容忍度。鞠曉生等[21]進(jìn)一步指出，數(shù)字金融借助技術(shù)的力量能夠?qū)崿F(xiàn)業(yè)務(wù)流程的創(chuàng)新，有效改善資金借貸市場中信息不透明、不對稱問題，有助于提高銀企之間構(gòu)建資金借貸關(guān)系的意愿，發(fā)揮金融支持科技創(chuàng)新的重要作用。從間接效應(yīng)看，楊偉明等[17]發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融能夠促進(jìn)居民消費結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型，一方面，借助消費升級改善企業(yè)盈利狀況；另一方面，消費結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來消費方式的改變。杜傳忠和張遠(yuǎn)[22]認(rèn)為，企業(yè)可以將節(jié)約下來的經(jīng)營成本更多地投入到綠色創(chuàng)新活動中。數(shù)字金融為企業(yè)提供了風(fēng)險分析的工具和方法，增強企業(yè)風(fēng)險管控能力，為企業(yè)在環(huán)保治理及綠色監(jiān)管方面提供更高效的解決方案，最大化降低企業(yè)綠色創(chuàng)新風(fēng)險。祁懷錦等[23]認(rèn)為，隨著傳統(tǒng)金融與大數(shù)據(jù)、人工智能、區(qū)塊鏈等新興技術(shù)的不斷融合，數(shù)字金融將會減少管理層非理性決策，并在企業(yè)遴選優(yōu)質(zhì)綠色項目及綠色監(jiān)管方面發(fā)揮重要作用，使企業(yè)合理規(guī)避綠色創(chuàng)新風(fēng)險。

數(shù)字金融可能加劇排斥企業(yè)綠色創(chuàng)新的表現(xiàn)在于以下兩個方面：一方面，從商業(yè)銀行主體出發(fā)，商業(yè)銀行經(jīng)營的主要目標(biāo)在于盈利，其核心風(fēng)險在于借款人能否按時還款，因此，最關(guān)鍵的工作在于評估借款人的信用風(fēng)險，數(shù)字金融加強企業(yè)的信息披露水平與質(zhì)量，并為銀行提供全面評估信用風(fēng)險的工具，使得商業(yè)銀行在發(fā)放貸款時能夠更好地識別信用風(fēng)險，以最大化降低貸款壞賬的概率，也緩解企業(yè)綠色創(chuàng)新的融資約束。但這同時也反映出商業(yè)銀行在放貸時更多關(guān)注借款企業(yè)的信用風(fēng)險，而忽視了企業(yè)的借款用途。商業(yè)銀行對于企業(yè)在獲得貸款后是否用于綠色創(chuàng)新研發(fā)活動未做實質(zhì)性的審查，因而在這個層面上，數(shù)字金融有可能并未促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。另一方面，從企業(yè)主體出發(fā)，數(shù)字金融借助大數(shù)據(jù)、云計算等各類新興信息技術(shù)，實時、有效地降低銀企雙方信息不對稱，從而解決企業(yè)促進(jìn)綠色創(chuàng)新融資難、融資貴的問題。企業(yè)在數(shù)字金融發(fā)展日益深化的大背景下融資更加便利，一部分以“創(chuàng)新融資”為目的的企業(yè)便會逐漸失去綠色創(chuàng)新的進(jìn)取心，從而趨于“創(chuàng)新躺平”，因此，數(shù)字金融有可能加劇企業(yè)對綠色創(chuàng)新的排斥?；谏鲜龇治觯P者提出如下假設(shè)：

H1a：數(shù)字金融促進(jìn)金融資源與企業(yè)綠色創(chuàng)新的融合，即數(shù)字金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新正相關(guān)。

H1b：數(shù)字金融加劇金融資源對企業(yè)綠色創(chuàng)新的排斥，即數(shù)字金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新負(fù)相關(guān)。

(二)數(shù)字金融、環(huán)境信息披露質(zhì)量與企業(yè)綠色創(chuàng)新

根據(jù)信貸配給理論，信息不對稱會限制企業(yè)融資。傳統(tǒng)金融難以解決銀企雙方信息披露方面的根本缺陷，企業(yè)綠色創(chuàng)新獲取外源融資過程中的道德風(fēng)險與逆向選擇問題依然存在，使得企業(yè)綠色創(chuàng)新受到金融排斥。隨著數(shù)字金融的深入發(fā)展，一方面，從金融機構(gòu)角度出發(fā)，數(shù)字金融打破企業(yè)與金融機構(gòu)之間的信息壁壘，能夠有效暢通信息渠道，降低金融機構(gòu)監(jiān)管、評估和核算企業(yè)環(huán)境效益的成本，增強環(huán)境信息披露的科學(xué)性和有效性。同時，數(shù)字金融充分發(fā)揮數(shù)據(jù)賦能的優(yōu)勢，通過推動銀行保險等金融機構(gòu)建立可量化的企業(yè)綠色評價系統(tǒng)，能夠增強金融機構(gòu)甄別環(huán)境信息的能力和效率，從而為提高企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量提供有效助益。在此基礎(chǔ)上，數(shù)字金融能夠提高識別企業(yè)在綠色創(chuàng)新活動中的環(huán)境風(fēng)險的能力，強化企業(yè)在制定綠色創(chuàng)新決策時的風(fēng)險意識。另外，環(huán)境信息披露機制使得逃避環(huán)保監(jiān)管的成本上升，倒逼企業(yè)綠色創(chuàng)新。另一方面，從企業(yè)主體角度出發(fā)，數(shù)字金融帶來的高質(zhì)量環(huán)境信息披露有利于降低企業(yè)與金融機構(gòu)之間的信息不對稱，伍中信和魏佳佳[24]進(jìn)一步指出，高質(zhì)量環(huán)境信息披露可避免環(huán)境信息披露義務(wù)人受利益驅(qū)動而產(chǎn)生言行不一的“洗綠”行為，而且有助于提高企業(yè)自身的風(fēng)險管理水平，推動更多資金和資源流入綠色低碳領(lǐng)域，同時環(huán)境信息披露有利于向公眾展示其積極履行社會經(jīng)濟低碳轉(zhuǎn)型的社會責(zé)任，對提高企業(yè)的聲譽和市場影響力有積極的作用。李志軍和王善平[25]的研究顯示，積極公開環(huán)境信息的企業(yè)更有可能獲取較低利率的銀行貸款，從而有助于中小企業(yè)在不確定性較高的綠色研發(fā)創(chuàng)新活動中實現(xiàn)“降本增效”?；谏鲜龇治觯P者提出如下假設(shè)：

H2：數(shù)字金融通過提高環(huán)境信息披露質(zhì)量促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

(三)數(shù)字金融、融資約束與企業(yè)綠色創(chuàng)新

根據(jù)資源依賴?yán)碚?，企業(yè)綠色創(chuàng)新需要依賴外源融資。唐松等[26]的研究指出，傳統(tǒng)金融的覆蓋范圍有限、服務(wù)深度不足，難以滿足眾多企業(yè)在綠色創(chuàng)新技術(shù)研發(fā)周期內(nèi)的融資需求與風(fēng)險防范要求。數(shù)字金融通過大數(shù)據(jù)、云計算等技術(shù)暢通銀企對接渠道，幫助銀行等金融機構(gòu)刻畫企業(yè)的綠色低碳畫像，解決信息不對稱問題，同時及時、精準(zhǔn)、有效地感知企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新周期內(nèi)的資金需求，紓解中小微企業(yè)融資難、融資貴的生存困境，通過匹配銀企雙方的投融資需求，緩解借貸現(xiàn)金流的壓力，能夠有效提高企業(yè)的綠色創(chuàng)新能力。蔣建勛等[27]與萬佳彧等[28]指出，數(shù)字金融借助算法建立涉企金融風(fēng)險預(yù)警機制，通過貸前聯(lián)合診斷、貸中實時審核、貸后評估預(yù)警，能夠優(yōu)化企業(yè)融資模式，降低企業(yè)融資摩擦力，進(jìn)而提高資源利用的“量”與資源配置的“質(zhì)”，彌補傳統(tǒng)金融的局限性，提高企業(yè)的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出。基于上述分析，筆者提出如下假設(shè)：

H3：數(shù)字金融通過緩解融資約束促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

三、研究設(shè)計

(一)數(shù)據(jù)來源及處理

本文基于2011—2020年中國A股上市企業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行實證檢驗。為使樣本數(shù)據(jù)更具代表性，本文對樣本數(shù)據(jù)按照以下原則進(jìn)行處理：(1)剔除保險、銀行、券商等金融行業(yè)上市企業(yè)的樣本；(2)剔除ST、*ST、PT及企業(yè)經(jīng)營狀況出現(xiàn)重大問題的樣本；(3)剔除上市時間小于等于12個月的企業(yè)樣本以及相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的樣本；(4)為排除異常值的影響，本文對所有連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理。經(jīng)過上述處理，最終得到28 163個樣本觀測值。本文所有原始數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫和CNRDS數(shù)據(jù)庫，數(shù)字金融指數(shù)參考郭峰等[29]的研究。

(二)變量定義

1.被解釋變量

本文被解釋變量為企業(yè)綠色創(chuàng)新(Green)，用企業(yè)綠色創(chuàng)新能力衡量。借鑒齊紹洲等[30]與周煊等[31]的研究，選用上市企業(yè)每年度綠色專利申請數(shù)量與當(dāng)年所有專利申請數(shù)量之比作為衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新能力的指標(biāo)。此外，為區(qū)分專利的難度和創(chuàng)新性，本文在異質(zhì)性分析中進(jìn)一步區(qū)分了綠色發(fā)明專利(Grninvtratio)和綠色實用新型專利(Grnutyratio)，以保證研究結(jié)論的有效性與可靠性。本文后續(xù)實證結(jié)果均擴大100倍，用百分比的形式表示。

2.解釋變量

本文解釋變量為數(shù)字金融(Index)。將北京大學(xué)與螞蟻集團聯(lián)合編制的省級層面數(shù)字普惠金融指數(shù)作為解釋變量的衡量指標(biāo)，選取數(shù)字金融覆蓋廣度(Coverage)和數(shù)字金融使用深度(Depth)作為解釋變量的分維度指標(biāo)。

3.中介變量

環(huán)境信息披露質(zhì)量(EDI)。本文參考李建軍[32]的做法，采用內(nèi)容評分法，從環(huán)境管理披露、環(huán)境監(jiān)管與認(rèn)證披露、環(huán)境信息披露載體、環(huán)境負(fù)債披露和環(huán)境業(yè)績與治理披露情況五個維度綜合量化評價上市企業(yè)的環(huán)境信息披露質(zhì)量。其中，環(huán)境管理披露(8分)，包括如下指標(biāo)：環(huán)保理念、環(huán)保目標(biāo)、環(huán)保管理制度體系、環(huán)保教育與培訓(xùn)、環(huán)保專項行動、環(huán)保事件應(yīng)急機制、環(huán)保榮譽或獎勵、“三同時”制度，披露賦值為1，否則為0。環(huán)境監(jiān)管與認(rèn)證披露(7分)，包括如下指標(biāo)：重點污染監(jiān)控單位，披露企業(yè)為重點監(jiān)控單位賦值為1，否則為0；污染物排放達(dá)標(biāo)，污染物排放達(dá)標(biāo)賦值為1，否則為0；突發(fā)環(huán)境事故、突發(fā)重大環(huán)境污染事件，如果有賦值為1，否則為0；環(huán)境違法事件、環(huán)境信訪案件，發(fā)生賦值為1，否則為0；是否通過ISO14001和ISO9001認(rèn)證，通過賦值為1，否則為0。環(huán)境信息披露載體(3分)，包括如下指標(biāo)：社會責(zé)任報告，上市企業(yè)社會責(zé)任報告披露環(huán)境相關(guān)信息，賦值為1，否則為0；環(huán)境報告，上市企業(yè)單獨披露環(huán)境報告，賦值為1，否則為0；上市企業(yè)年報，上市企業(yè)年報披露環(huán)境相關(guān)信息，賦值為1，否則為0；環(huán)境負(fù)債披露(12分)，包括指標(biāo)如下：廢水排放量、COD排放量、SO2排放量、CO2排放量、煙塵和粉塵排放量、工業(yè)固廢物產(chǎn)生量，未描述賦值為0，定性描述賦值為1，定量(貨幣/數(shù)值型)描述賦值為2。環(huán)境業(yè)績與治理披露情況(12分)，包括如下指標(biāo)：廢氣減排治理情況，廢水減排治理情況，粉塵、煙塵治理情況，固廢利用與處置情況，噪聲、光污染、輻射等治理、清潔生產(chǎn)實施情況，未描述賦值為0，定性描述賦值為1，定量(貨幣/數(shù)值型)描述賦值為2。將每家企業(yè)五個維度共計30項指標(biāo)的得分依次進(jìn)行加總，然后，將得到的每家企業(yè)的總得分進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，使其分布于[0,1]區(qū)間內(nèi)。該變量為正向指標(biāo)，數(shù)值越大，說明企業(yè)的環(huán)境信息披露質(zhì)量越高。

企業(yè)融資約束(KZ)。本文借鑒Kaplan和Zingales[33]的做法，采用KZ指數(shù)衡量企業(yè)融資約束。該變量為正向指標(biāo)，KZ指數(shù)越大，企業(yè)面臨的融資約束程度越大；反之，融資約束程度越小。

4.控制變量

為了盡可能避免遺漏變量產(chǎn)生的影響，本文選取了如下微觀層面控制變量：資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)，用負(fù)債與資產(chǎn)之比衡量；經(jīng)濟地區(qū)(Region)，東部為1、中部為2、西部為3、東北為4；企業(yè)性質(zhì)(State)，國有企業(yè)為1、否則為0；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Tat)，用營業(yè)收入與資產(chǎn)總額期末余額之比衡量；凈資產(chǎn)收益率(Roe)，用凈利潤與股東權(quán)益余額之比衡量；營業(yè)收入增長率(Irr)，用本年本期營業(yè)收入增長額與上期營業(yè)收入額(億元)之比衡量；第一大股東持股比率(Topholder)，用第一大股東持股與全體股東持股之比衡量；賬面市值比(Bm)，用資產(chǎn)總計與市值之比衡量；股權(quán)現(xiàn)金流(Cfe)，用凈利潤-股權(quán)凈投資(億元)表示；公司規(guī)模(lnsize)，用公司員工數(shù)的自然對數(shù)衡量；高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)證(Tech)，取得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)證為1，否則為0；分析師跟蹤(Anaattention)，用分析師關(guān)注度衡量；每股收益(Eps)，用凈利潤與實收資本之比衡量；換手率(Tover)，用年內(nèi)日換手率之和衡量，月?lián)Q手率用每日成交量與流通股本之比衡量；機構(gòu)持股比例(Ins)，用機構(gòu)持股數(shù)與流通股數(shù)之比衡量。此外，本文還進(jìn)一步控制如下宏觀層面變量：經(jīng)濟發(fā)展水平(Ed)，用地區(qū)GDP增速衡量；市場集中度(Hhi)，用行業(yè)赫芬達(dá)爾指數(shù)衡量；政府干預(yù)水平(Gov)，用政府公共財政支出與地區(qū)GDP之比衡量；市場壟斷程度(Ili)，用行業(yè)勒納指數(shù)衡量；市場不確定性(Msd)，用行業(yè)市值標(biāo)準(zhǔn)差衡量。同時控制行業(yè)(Ind)和年份(Year)固定效應(yīng)。

(三)描述性統(tǒng)計分析

主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表1所示。從表1可以看出，數(shù)字金融(Index)的最小值為16.2200，最大值為431.9300，中位數(shù)為258.3515，說明不同省份之間數(shù)字金融發(fā)展水平差異較大。企業(yè)綠色創(chuàng)新(Green)的最小值為0，最大值為100，中位數(shù)為6.8649，標(biāo)準(zhǔn)差為17.1971，表明不同企業(yè)間的綠色創(chuàng)新水平不均衡。

表1 主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果

(四)模型構(gòu)建

本文采用雙向固定效應(yīng)模型實證檢驗數(shù)字金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用，為減輕反向因果的影響，對解釋變量與控制變量分別做滯后一期處理；同時，控制年份和行業(yè)固定效應(yīng)?；鶞?zhǔn)模型如下：

(1)

其中，Green為企業(yè)綠色創(chuàng)新能力；Index為數(shù)字金融指數(shù)；Control為控制變量，具體說明上文已述；i為企業(yè)；t為年份； εit為隨機誤差項。

本文參考溫忠麟和葉寶娟[34]的做法，采用中介效應(yīng)模型進(jìn)行機制檢驗。在模型(1)的基礎(chǔ)上，構(gòu)建如下模型：

(2)

(3)

其中，Mit為企業(yè)的環(huán)境信息披露質(zhì)量(EDI)和KZ指數(shù)(KZ)。

四、實證分析

(一)數(shù)字金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響

數(shù)字金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的基準(zhǔn)回歸結(jié)果和加入控制變量的回歸結(jié)果如表2所示。從表2列(1)—列(3)可以看出，數(shù)字金融(L.Index)、數(shù)字金融覆蓋廣度(L.Coverage)和數(shù)字金融使用深度(L.Depth)對企業(yè)綠色創(chuàng)新(Green)的回歸系數(shù)均顯著為正，說明數(shù)字金融促進(jìn)了金融資源與企業(yè)綠色創(chuàng)新的融合，本文H1a成立，該影響主要來源于數(shù)字金融覆蓋廣度和數(shù)字金融使用深度，這支持了喬彬等[18]的研究結(jié)論。從表2列(4)—列(6)可以看出，在加入相關(guān)控制變量后，上述結(jié)論保持不變。與傳統(tǒng)金融相比，數(shù)字金融能夠發(fā)揮其技術(shù)優(yōu)勢補齊傳統(tǒng)金融對于企業(yè)綠色創(chuàng)新支持的短板，有助于企業(yè)綠色創(chuàng)新活動的開展，進(jìn)而更好匹配微觀企業(yè)在提高自身綠色創(chuàng)新能力時的金融需求。從數(shù)字金融的分維度視角看，數(shù)字金融覆蓋廣度與數(shù)字金融使用深度一定程度上都體現(xiàn)了數(shù)字金融的發(fā)展程度，但數(shù)字金融覆蓋廣度的回歸系數(shù)絕對值比數(shù)字金融使用深度大，說明目前中國數(shù)字金融覆蓋廣度的提升更能驅(qū)動企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新，這與蔣建勛等[27]的研究結(jié)果一致。

表2 回歸結(jié)果

(二)穩(wěn)健性檢驗(1)穩(wěn)健性檢驗結(jié)果未在正文中列出，留存?zhèn)渌鳌?/h3>

1.剔除樣本期內(nèi)申請專利為零的企業(yè)

考慮到樣本期內(nèi)部分企業(yè)從未申請過專利，為排除這類樣本對回歸結(jié)果的干擾，增強研究結(jié)論的可信度，本文剔除專利申請量一直為零的上市企業(yè)。剔除后，回歸結(jié)果與前文結(jié)論保持一致。

2.使用不同的回歸模型

由于企業(yè)綠色專利數(shù)量具有計數(shù)變量的特點，本文參考李春濤等[7]的做法，采用Poisson模型進(jìn)行檢驗，結(jié)果表明，數(shù)字金融能夠促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新這一結(jié)論不變，研究結(jié)果穩(wěn)健。

3.剔除重大事件沖擊的影響

國內(nèi)數(shù)字金融的發(fā)展與中國金融市場的整體形式密切相關(guān)，為了排除重大事件沖擊的影響，同時，考慮到中國股市動蕩給金融市場帶來的負(fù)面效應(yīng)具有滯后性與持續(xù)性，剔除2015年及以后年份的樣本數(shù)據(jù)，穩(wěn)健性檢驗樣本區(qū)間為2011—2014年。剔除重大事件沖擊影響后，實證結(jié)果并未發(fā)生改變，本文的研究結(jié)論具有可靠性與說服力。

(三)內(nèi)生性處理

1.工具變量法

本文借鑒傅秋子和黃益平[35]的研究，選取上市企業(yè)所在地級市到杭州市的距離(Dis)作為數(shù)字金融的工具變量。該工具變量符合相關(guān)性與外生性兩個條件：一方面，杭州市作為全球數(shù)字金融中心，其數(shù)字金融發(fā)展水平在全國乃至全世界都屬于一流水平，具有代表性，各地級市距離杭州市的距離越近，數(shù)字金融的發(fā)展程度越高；另一方面，企業(yè)所處地級市到杭州市的距離既不會直接影響地區(qū)數(shù)字金融發(fā)展，也不會通過地區(qū)數(shù)字金融發(fā)展間接影響企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，表3為工具變量檢驗結(jié)果。從表3可以看出，不存在弱工具變量和過度識別問題，這說明該工具變量的選取具有合理性。在處理內(nèi)生性問題后，數(shù)字金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的正向影響依然保持顯著，并且回歸系數(shù)均比原先基準(zhǔn)回歸的絕對值大。因此，本文的研究結(jié)論穩(wěn)健。

表3 工具變量檢驗結(jié)果

2.雙重差分法

本文借鑒余進(jìn)韜等[36]的研究，選擇2016年出臺《G20數(shù)字普惠金融高級原則》為外生政策沖擊，以地區(qū)數(shù)字金融發(fā)展水平的高低構(gòu)建處理組與對照組，利用雙重差分法(DID)實證檢驗數(shù)字金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的政策效應(yīng)，估計結(jié)果如表4所示。從表4可以看出，在政策實施前，處理組與控制組之間不存在顯著差異，即滿足平行趨勢假設(shè)，而政策實施后第一年和第二年的回歸系數(shù)顯著，說明政策在推行后的前兩年內(nèi)對企業(yè)綠色創(chuàng)新有顯著的正向效應(yīng)。

表4 平行趨勢檢驗結(jié)果

五、機制分析

(一)基于環(huán)境信息披露質(zhì)量的機制分析

從表5可以看出，列(1)中數(shù)字金融促進(jìn)了企業(yè)綠色創(chuàng)新；列(2)的結(jié)果表明，數(shù)字金融的發(fā)展程度越高，越有助于提高企業(yè)的環(huán)境信息披露質(zhì)量；列(3)驗證了環(huán)境信息披露質(zhì)量的中介效應(yīng)。數(shù)字金融發(fā)展能夠通過提高企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量間接促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新，H2得到驗證。這給企業(yè)在數(shù)字經(jīng)濟時代“科技賦能綠色經(jīng)濟”提供了一種新的思路。

表5 基于環(huán)境信息披露質(zhì)量的機制檢驗結(jié)果

本文分別從數(shù)字金融的兩個分維度進(jìn)一步探討了環(huán)境信息披露質(zhì)量作為中介渠道的可能機制，機制檢驗的結(jié)果如表6所示。從表6可以看出，無論是從數(shù)字金融覆蓋廣度視角，還是從數(shù)字金融使用深度視角，數(shù)字金融通過提高環(huán)境信息披露質(zhì)量促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新的機制依然成立。并且，數(shù)字金融覆蓋廣度與數(shù)字金融使用深度對企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用程度存在差異，具體表現(xiàn)在數(shù)字金融覆蓋廣度對環(huán)境信息披露質(zhì)量的提升作用更為顯著，因而對于企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新的激勵作用也更大。

表6 分維度的機制檢驗結(jié)果

(二)基于融資約束的機制分析

數(shù)字金融通過緩解企業(yè)的融資約束，有助于提高信貸資源使用的“量”與資源配置的“質(zhì)”，從而促進(jìn)金融資源與企業(yè)綠色創(chuàng)新的融合。本文參考唐松等[26]的做法，以KZ指數(shù)作為融資約束的衡量指標(biāo)，回歸結(jié)果如表7所示。表7中，列(1)的實證結(jié)果說明，數(shù)字金融促進(jìn)了企業(yè)綠色創(chuàng)新；列(2)表明，數(shù)字金融發(fā)展得越深入，對于企業(yè)融資約束的緩解作用越顯著；列(3)檢驗了融資約束在數(shù)字金融影響企業(yè)綠色創(chuàng)新時的中介效應(yīng)。由列(3)可知，數(shù)字金融緩解企業(yè)融資過程中的摩擦，拓展了企業(yè)在創(chuàng)新研發(fā)周期內(nèi)的融資渠道，充實了企業(yè)綠色創(chuàng)新資金的供應(yīng)，能夠有效解決傳統(tǒng)金融信貸資源配置效率低下的問題，從而有效促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。H3得到驗證。

表7 基于融資約束的機制檢驗結(jié)果

對于融資約束渠道，本文從數(shù)字金融覆蓋廣度(Coverage)和數(shù)字金融使用深度(Depth)兩個維度進(jìn)一步探討融資約束作為中介變量的科學(xué)性，回歸結(jié)果如表8所示。從表8可以看出，數(shù)字金融覆蓋廣度和使用深度都可以通過緩解企業(yè)融資約束促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新，研究結(jié)論仍與前文保持一致。

表8 分維度的機制檢驗結(jié)果

六、異質(zhì)性分析

(一)基于企業(yè)綠色專利類型的分樣本研究

黎文靖和鄭曼妮[37]的研究表明，企業(yè)的創(chuàng)新行為根據(jù)其動機可分為實質(zhì)性創(chuàng)新與策略性創(chuàng)新。實質(zhì)性創(chuàng)新反映創(chuàng)新的質(zhì)量，目的是推動產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級與企業(yè)的創(chuàng)新進(jìn)步；策略性創(chuàng)新則體現(xiàn)為創(chuàng)新的數(shù)量與研發(fā)速度，目的只是為了獲取短期收益，而非真正推動實質(zhì)性的創(chuàng)新產(chǎn)出。在本文中，按照企業(yè)綠色專利的類型劃分為綠色發(fā)明專利與綠色實用新型專利，前者看做是實質(zhì)性創(chuàng)新，后者由于其研發(fā)難度與創(chuàng)新性均不如前者，看做是策略性創(chuàng)新。按照企業(yè)綠色專利類型將樣本進(jìn)行分組回歸，如表9所示。從表9列(1)和列(2)可以看出，綠色發(fā)明專利(Grninvtratio)的系數(shù)在1%水平上顯著為正，而綠色實用新型專利(Grnutyratio)則無顯著作用，這表明，數(shù)字金融發(fā)展促進(jìn)了企業(yè)的實質(zhì)性綠色創(chuàng)新而非策略性綠色創(chuàng)新。數(shù)字金融真正在企業(yè)綠色研發(fā)碰到“卡脖子”問題上提供了解決方法，而不是企業(yè)為了迎合數(shù)字經(jīng)濟的新理念和獲得更多政策上的扶持而盲目創(chuàng)新。

(二)基于企業(yè)高管是否具有金融背景的分樣本研究

企業(yè)的高管作為決策者，決定了企業(yè)的未來發(fā)展戰(zhàn)略。一方面，具有金融背景或金融從業(yè)經(jīng)歷的高管更傾向于增加金融投資而減少實體投資，從而加劇了企業(yè)“脫實向虛”，抑制企業(yè)創(chuàng)新；另一方面，由于高管具備金融背景，其對企業(yè)執(zhí)行綠色創(chuàng)新決策的作用可能部分抵消數(shù)字金融對緩解傳統(tǒng)金融排斥的作用。表9列(3)和列(4)是高管不具備和具備金融背景樣本的回歸結(jié)果，前者正向顯著，后者并不顯著。這表明，高管具備金融背景，反而會引導(dǎo)企業(yè)“脫實向虛”，并且部分抵消數(shù)字金融改善傳統(tǒng)金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新排斥的作用，從而不利于企業(yè)綠色創(chuàng)新。

(三)基于企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的分樣本研究

不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)在融資時往往面臨著不同的融資約束。與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)往往能獲得更多的融資優(yōu)惠，以更低的融資成本取得貸款，換言之，非國有企業(yè)更容易受到信貸歧視。表9列(5)和列(6)為國有企業(yè)和非國有企業(yè)樣本的回歸結(jié)果。前者在5%水平上顯著為正，后者不顯著，這說明，國有企業(yè)的綠色創(chuàng)新活動更能受惠于數(shù)字金融的深入發(fā)展。可能的原因是，非國有企業(yè)可能受到更大的融資歧視，從而抑制了企業(yè)綠色創(chuàng)新，同時，國有企業(yè)更加積極踐行國家相關(guān)產(chǎn)業(yè)的新政策，發(fā)揮“領(lǐng)頭羊”的作用。因此，數(shù)字金融對國有企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用更顯著。

表9 基于綠色專利類型與企業(yè)特性相關(guān)的分樣本回歸結(jié)果

(四)基于企業(yè)行業(yè)相關(guān)的分樣本研究

1.按照企業(yè)是否具有高新技術(shù)認(rèn)證分組

表10的列(1)和列(2)分別為有高新技術(shù)認(rèn)證和沒有高新技術(shù)認(rèn)證的企業(yè)樣本，從回歸結(jié)果可以看出，具有高新技術(shù)認(rèn)證的企業(yè)反而不顯著，沒有高新技術(shù)認(rèn)證的企業(yè)在10%水平上顯著為正。這說明，數(shù)字金融并沒有顯著激勵具有高新技術(shù)認(rèn)證企業(yè)的綠色創(chuàng)新研發(fā)活動。高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)證政策針對的主要是新能源及節(jié)能技術(shù)、新技術(shù)服務(wù)業(yè)和高新技術(shù)改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域，對于取得這些技術(shù)的企業(yè)，大多屬于處于產(chǎn)業(yè)成熟期的傳統(tǒng)制造業(yè)，數(shù)字金融的發(fā)展只是降低其進(jìn)行技術(shù)改造的難度，但對于激勵企業(yè)進(jìn)一步進(jìn)行實質(zhì)性的創(chuàng)新投入并無裨益，企業(yè)在成熟階段可能更傾向于產(chǎn)能的擴張，而不愿意把資金投入到研發(fā)周期長、不確定性高、收益緩慢且具有外部性的綠色創(chuàng)新活動中。

2.按照企業(yè)是否是重污染企業(yè)分組

表10的列(3)和列(4)分別為重污染企業(yè)和非重污染企業(yè)樣本。從列(3)和列(4)的回歸結(jié)果可以看出，重污染企業(yè)的樣本回歸系數(shù)為負(fù)，但并不顯著，非重污染企業(yè)的樣本在5%水平上顯著為正?？赡艿脑蛟谟?，環(huán)境規(guī)制對于企業(yè)而言是一種倒逼企業(yè)創(chuàng)新的機制，而數(shù)字金融作為市場機制，是環(huán)境規(guī)制的有效補充。重污染企業(yè)在面對如環(huán)境信息披露這類的環(huán)境規(guī)制時，更傾向于主動作出環(huán)境信息披露，以傳遞自身履行良好社會責(zé)任的積極信號，從而在短期內(nèi)提升預(yù)期現(xiàn)金流量和緩解融資約束。因此，數(shù)字金融對重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新促進(jìn)作用一定程度上被減緩。

表10 基于企業(yè)行業(yè)相關(guān)的分樣本回歸結(jié)果

(五)基于地區(qū)的分樣本研究

中國地域間的經(jīng)濟發(fā)展水平存在著一定差異性。經(jīng)濟發(fā)展水平較差的地區(qū)，其基礎(chǔ)通信設(shè)施也相對不健全，面臨的融資約束較強。表11為基于地區(qū)的回歸結(jié)果，按照經(jīng)濟發(fā)達(dá)程度與地區(qū)進(jìn)行劃分，列(1)為經(jīng)濟較為發(fā)達(dá)的東部地區(qū)，列(2)為經(jīng)濟欠發(fā)達(dá)的中部、西部和東北地區(qū)。從表11可以看出，經(jīng)濟欠發(fā)達(dá)地區(qū)企業(yè)樣本在10%水平上顯著為正，這說明，數(shù)字金融有助于“后發(fā)者”綠色創(chuàng)新，具體表現(xiàn)為通過緩解“后發(fā)者”的融資約束來促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新。

表11 基于地區(qū)的分樣本回歸結(jié)果

七、結(jié)論與政策建議

(一)結(jié)論

黨的二十大報告多次強調(diào)，要深入推進(jìn)能源轉(zhuǎn)型、堅持創(chuàng)新在中國現(xiàn)代化建設(shè)全局中的核心地位、加快推進(jìn)數(shù)字中國的建設(shè)。在此宏觀背景下，針對數(shù)字金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新的內(nèi)在關(guān)聯(lián)，現(xiàn)有研究存在明顯的分歧。對于數(shù)字金融究竟是加劇了金融資源對企業(yè)綠色創(chuàng)新的排斥還是促進(jìn)了金融資源與企業(yè)綠色創(chuàng)新的融合，學(xué)術(shù)界與實務(wù)界尚未達(dá)成共識。因此，本文就數(shù)字金融賦能企業(yè)綠色創(chuàng)新問題展開研究，利用雙向固定效應(yīng)模型和中介效應(yīng)模型實證檢驗數(shù)字金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響及作用機制，研究結(jié)論如下：首先，數(shù)字金融促進(jìn)了企業(yè)綠色創(chuàng)新。在排除內(nèi)生性問題的干擾以及一系列穩(wěn)健性檢驗后，該結(jié)論依然穩(wěn)健。其次，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融通過提高環(huán)境信息披露質(zhì)量和緩解企業(yè)融資約束來促進(jìn)金融資源與企業(yè)綠色創(chuàng)新的融合，即便是在數(shù)字金融覆蓋廣度和數(shù)字金融使用深度兩個分維度上，提高環(huán)境信息披露質(zhì)量和緩解企業(yè)融資約束這兩個中介渠道依然成立。最后，數(shù)字金融發(fā)展促進(jìn)了企業(yè)實質(zhì)性的綠色創(chuàng)新，其影響在高管不具備金融背景的企業(yè)、國有企業(yè)、不具備高新技術(shù)認(rèn)證的企業(yè)、非重污染企業(yè)和經(jīng)濟欠發(fā)達(dá)地區(qū)表現(xiàn)更為顯著。

(二)政策建議

基于上述研究結(jié)論，筆者提出如下政策建議：

第一，企業(yè)層面，推動數(shù)字金融深入融合企業(yè)端，鼓勵企業(yè)主體運用數(shù)字科技手段來實現(xiàn)綠色化轉(zhuǎn)型。號召各部門借助新興科技的力量從技術(shù)和制度層面降低企業(yè)融資過程中的摩擦和綠色研發(fā)創(chuàng)新成本，進(jìn)而提高資源利用的“量”與資源配置的“質(zhì)”，從而促進(jìn)整個實體經(jīng)濟的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出，努力實現(xiàn)微觀主體資金、資源的合理利用和有效配置，不斷適應(yīng)當(dāng)下的綠色可持續(xù)發(fā)展理念，更好地發(fā)揮數(shù)字金融助力企業(yè)綠色創(chuàng)新的積極作用。

第二，行業(yè)層面，應(yīng)當(dāng)由主要部門牽頭，聯(lián)系監(jiān)管方、投資機構(gòu)者與企業(yè)共同研討制定行業(yè)環(huán)保信息披露標(biāo)準(zhǔn)。在推動制定環(huán)保信息披露標(biāo)準(zhǔn)時，一方面，應(yīng)當(dāng)注重數(shù)字金融扶持政策和環(huán)境信息披露要求的協(xié)調(diào)性，降低政策沖突的可能性；另一方面，應(yīng)當(dāng)針對企業(yè)環(huán)境信息披露動力不足、能力待提升、所需方法和數(shù)據(jù)待完善等局限，因業(yè)施策、探索建立適用于不同行業(yè)的環(huán)境信息披露制度，開發(fā)科學(xué)有效的數(shù)據(jù)統(tǒng)計與信息披露工具，進(jìn)而提高環(huán)境信息的準(zhǔn)確性和透明性，以逐步實現(xiàn)強制性、全面深入、精準(zhǔn)定量的環(huán)境信息披露目標(biāo)。

第三，政府層面，在制定數(shù)字金融政策時應(yīng)當(dāng)充分考慮企業(yè)特性方面的差異，如企業(yè)高管背景、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、是否具備高新技術(shù)認(rèn)證、污染程度及所在地區(qū)等。數(shù)字金融對于高管不具備金融背景的企業(yè)綠色創(chuàng)新具有更好的促進(jìn)作用，表明企業(yè)股東、董事在大力提倡企業(yè)綠色創(chuàng)新的同時應(yīng)當(dāng)警惕企業(yè)金融化，企業(yè)金融化程度過高會部分抵消數(shù)字金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用。同時，數(shù)字金融對于國有企業(yè)綠色創(chuàng)新促進(jìn)作用更顯著。因此，在數(shù)字金融推廣初期，可以發(fā)揮國有企業(yè)的作用，但也不能忽略民營企業(yè)，要重視其在企業(yè)融資過程中所受到的隱性信貸歧視問題，激勵民營企業(yè)將數(shù)字金融與綠色創(chuàng)新深度融合，激發(fā)民營企業(yè)的創(chuàng)新活力。對于具備高新技術(shù)認(rèn)證的企業(yè)，實行優(yōu)化補貼獎勵機制，引導(dǎo)具有創(chuàng)新能力的企業(yè)提高創(chuàng)新效率、勇于探索較強正外部性領(lǐng)域。對于重污染企業(yè)，應(yīng)當(dāng)更注重環(huán)境監(jiān)管要求，在執(zhí)行基本的環(huán)保治理活動之后再結(jié)合數(shù)字金融發(fā)展來提升企業(yè)綠色創(chuàng)新效率。另外，與經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)相比，數(shù)字金融更有利于經(jīng)濟欠發(fā)達(dá)地區(qū)綠色創(chuàng)新，因此，可通過加快建設(shè)中西部地區(qū)數(shù)字技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施，引導(dǎo)算力向電力豐富的云貴川等地區(qū)轉(zhuǎn)移。