陳芳 杭州西溪投資發(fā)展有限公司

資產(chǎn)證券化作為一種結構性融資方式，以非流動資產(chǎn)出售形式為主，企業(yè)將其轉(zhuǎn)化成證券，從證券市場獲取資金，達成融資目標，保證企業(yè)內(nèi)部資金流健康。在國家資產(chǎn)改革的整體環(huán)境之下，國有企業(yè)的改革與國有資產(chǎn)改革之中，國有企業(yè)經(jīng)濟布局之中，可以采用國有企業(yè)戰(zhàn)略布局調(diào)整，國有企業(yè)資本監(jiān)管展開，提高國有企業(yè)經(jīng)濟效益。

一、我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的重要性與現(xiàn)狀

（一）國有企業(yè)發(fā)展中，資產(chǎn)證券化的價值

為有效控制企業(yè)資產(chǎn)中存在的風險，資產(chǎn)證券化是國有企業(yè)發(fā)展中的一種有效形式[1]。資產(chǎn)證券化自產(chǎn)生至現(xiàn)在僅有幾十年的時間，且其運作模式、使用范圍等仍舊處于不斷的發(fā)展狀態(tài)之下。因此，人們對于資產(chǎn)證券化的認識仍舊處于發(fā)展之中，資產(chǎn)證券化的事務工作與理論內(nèi)容存在一定的差異，其定義上各不相同。資產(chǎn)證券化的發(fā)展之中，企業(yè)可以采用相關策略進行資產(chǎn)轉(zhuǎn)移工作的推進，并使其從財務報表中移除，促進企業(yè)獲取大量的資金，降低負債。同時，針對優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)來說，可以選擇使用資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式落實其中的各項工作，證券化由股民共擔風險，無須錄入資產(chǎn)負債表，不屬于經(jīng)營中的業(yè)務，最終進入所有者權益科目，對于優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)來說，在破產(chǎn)時予以隔離，加強對外部環(huán)境的監(jiān)督，規(guī)避其中產(chǎn)生的各種影響。

當前，我國資產(chǎn)證券化過程中，企業(yè)的資產(chǎn)流動形式發(fā)生轉(zhuǎn)變，企業(yè)內(nèi)部部分資產(chǎn)達成保值效果。對于國有企業(yè)經(jīng)營發(fā)展產(chǎn)生影響的主要困境就是企業(yè)資產(chǎn)在流動性缺失方面的內(nèi)容，具體內(nèi)容為：

①企業(yè)應收賬款、不動產(chǎn)數(shù)量較多，短期內(nèi)不能作為流動資產(chǎn)使用；

②企業(yè)銀行融資資金數(shù)額巨大，且在融資機構中的資產(chǎn)負債值也較高。

在此基礎上，國有企業(yè)資產(chǎn)證券化，企業(yè)存量資產(chǎn)在固定的情況下，可以轉(zhuǎn)化成為流動資產(chǎn)，提前變現(xiàn)，增加企業(yè)流動資金的同時，控制企業(yè)融資的負債數(shù)額，實現(xiàn)債券持有者與企業(yè)共同承擔經(jīng)營風險的目的[2]。實踐中，資產(chǎn)證券化展開之中，在公允價值下標的資產(chǎn)可以有效完成市場化定價工作，在市場定價完成之后，基于相應的反饋工作，為標的資產(chǎn)的高質(zhì)量定價提供支持。在此之中，企業(yè)資產(chǎn)證券化也可有效提升國有資產(chǎn)配置效率，保證國有資產(chǎn)數(shù)值不受影響。

在我國的國有資產(chǎn)配置實踐工作中，資產(chǎn)證券化可以從多個方面展開，即保證國家安全、維護市場經(jīng)濟、推進民生建設等[3]。當前社會環(huán)境下，國有資本的允準與轉(zhuǎn)移存在一定的難度，主要原因為部分行業(yè)并未實現(xiàn)領域內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)的證券化，能否推出與其有著緊密聯(lián)系。作為國有企業(yè)，自身的發(fā)展需要在既往的資產(chǎn)形態(tài)之下，完成對應證券的流轉(zhuǎn)，進而提升國有企業(yè)流動資產(chǎn)的流動性。

（二）我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀

目前，國資國企改革不斷推動之中，資產(chǎn)證券化業(yè)務逐漸普及，業(yè)務數(shù)量也呈現(xiàn)上升的趨勢。我國國企資產(chǎn)證券化的發(fā)展中，可以從基礎資產(chǎn)中著手，了解債券、收益權以及不動產(chǎn)等[4]。其中包含了大量的應收賬款、基礎設施、企業(yè)債券、委托貸款、不動產(chǎn)等，共計35 種。

二、案例分析形勢下看國有企業(yè)目前的資產(chǎn)證券化

（一）市場中的國有企業(yè)資產(chǎn)證券化

1.模型及指標選擇

資本資產(chǎn)定價模型的制定可以有效控制不同類型的風險因素，在此基礎上，衍生出不同類型的衡量指標[5]。本文研究主要是在Jensen 指數(shù)模型的基礎上展開，該模型的主要特點為：

①與單一證券匹配度高，并未對充分風險分散有過高要求。

②該模型可產(chǎn)出絕對衡量指標差異收益率，在相關人員分析與研究方面的難度有所控制。

③回歸分析的方式明確模型整體狀況，了解在實踐序列之下模型的收益率。

④國際應用普遍，通用度較高，使用相對科學。

2.數(shù)據(jù)準備

當前環(huán)境下，國有企業(yè)的持有期收益率計算周期主要是以周為主。

最終資產(chǎn)的選擇中，基本資產(chǎn)包含15 類。其中，相對突出的五類信托受益權、租賃租金、應收賬款、基礎設施費用和公司債券，企業(yè)展開資產(chǎn)證券化工作之中，數(shù)據(jù)能夠科學地反映出企業(yè)資產(chǎn)情況，證券化實施現(xiàn)狀在此之中也存在一定的問題。

（二）資產(chǎn)證券化對國有企業(yè)經(jīng)營績效的提升效果

我國部分企業(yè)在展開融資中，需要承受長時間的融資成本，以保證自身的資產(chǎn)回款率，保證企業(yè)經(jīng)營中的資產(chǎn)與負債的平衡度，市場杠桿調(diào)節(jié)至關重要，這為劣性市場提供了一絲生機，CMBS 作為ABS 的重要組成部分，在融資效率，發(fā)行價格，風險控制、隔離以及完善等方面，有著巨大潛力，可以有效保證企業(yè)子山的控制權與未來的發(fā)展優(yōu)勢，國有企業(yè)在證券化融資中可選擇該種方式。

1.模型選擇

因子分析法，該種方法可以完成財務狀況的確定工作，保證發(fā)行資產(chǎn)證券質(zhì)量，明確資產(chǎn)支持證券在央企的發(fā)行年份[6]。在獲取國有企業(yè)財務資產(chǎn)的基礎上，選擇合適的公司作為研究對象，并以因子分析的形式展開年度財務指標分析。因子分析的基本目的為，得到新的不可觀測的因子，反映企業(yè)需求中的各項信息，并獲取因子得分。主要形式為，將多個原始變量因子計入其中，采用觀察分析的形式推動，了解企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務對于目標企業(yè)的財務指標是否有著相應的影響。

2.數(shù)據(jù)分析

數(shù)據(jù)分析的形式主要是以證券的發(fā)行時間為標準，從財務績效，主成分分析結果處展開，分初始特征值、提取平方和載入、旋轉(zhuǎn)平方和載入三個方面。具體如表1 中的內(nèi)容所示。

由表1 中數(shù)據(jù)初始特征值、提取平方和載入、旋轉(zhuǎn)平方和載入2.735 可以看出，表中數(shù)據(jù)的前四個成分值＞1，且解釋的方差數(shù)值占比數(shù)量高達71.6?？芍?，前四個引子數(shù)值相對較高。

表1 發(fā)行ABS-CMBS年份財務績效-主成分分析結果（解釋的總方差）

確定主成分因子的過程中，可以根據(jù)實際需求選擇此數(shù)值。累積方差比例通過計算后獲得，并在此數(shù)值之上完成成分矩陣的計算與設計。通過計算分析后可以獲取相應的數(shù)據(jù)，了解其中包含的經(jīng)濟價值，不同主成分所代表的含義也各不相同：

①主成分數(shù)據(jù)與資產(chǎn)的運動情況數(shù)據(jù)相比較，可以得到企業(yè)的償債能力。

②主成分數(shù)據(jù)與資產(chǎn)的相關系數(shù)比較，得出數(shù)據(jù)（總資產(chǎn)凈利率、凈資產(chǎn)收益率）。③主成分與所有者權益相關內(nèi)容相比較得出數(shù)據(jù)（總資產(chǎn)對數(shù)、股東權益乘數(shù)的相關系），獲取絕對值，反映企業(yè)運轉(zhuǎn)能力。

④主成分與流動值相比較，得出相關系數(shù)的絕對值。

如表2 所示。

表2 發(fā)行A B S-CMBS 財務績效-成分矩陣

三、相關政策內(nèi)容

（一）落實行業(yè)監(jiān)管層面相關內(nèi)容

1.法律體系健全中，監(jiān)督管理不斷獲得協(xié)調(diào)，企業(yè)資金得到協(xié)調(diào)與發(fā)展

資產(chǎn)證券化與財務工作中各項內(nèi)容有著緊密的聯(lián)系，包含財務工作中的會計、擔保、資產(chǎn)評估以及籌劃等相關內(nèi)容。在展開國有資產(chǎn)證券化的過程中，相關企業(yè)可以加強對于國家各項法律的應用，在法律的不斷完善中推動與發(fā)展。因此，相關法律的應用，可以從財務會計工作中各項工作內(nèi)容處落實，結合《公司法》《證券法》《證券投資基金法》《稅法》等多項法律展開。在此基礎上，國有企業(yè)在面對市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展之中，與國家金融穩(wěn)定委員會下設部分加強溝通，展開在證券化領域的合作，促進信息的共享與協(xié)同，保證監(jiān)管力度，達成各個監(jiān)督環(huán)節(jié)的風險控制目標。

2.國有企業(yè)推動基礎管理工作，保證自身證券發(fā)行更加規(guī)范

若想在真正意義上達成資產(chǎn)證券化的強化目標，可以在關鍵環(huán)節(jié)完成基礎資產(chǎn)的構建，并通過資信評級、交易結構等展開規(guī)范化管理工作，對于不良資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化管理工作，達成規(guī)范化目標。建議采取綜合措施，鼓勵將國有企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化發(fā)展，用資產(chǎn)證券化的供給結構。同時，企業(yè)需要進一步加強企業(yè)資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)以證券化發(fā)展，達成改善供給結構的目標。

3.優(yōu)化稅務設計，完成企業(yè)稅務籌劃

企業(yè)在稅務工作展開之中，證券化的稅收政策中，包含產(chǎn)品投資與交易的稅收政策、原始權益人認購刺激產(chǎn)品提供相應的稅收政策，并展開基礎資產(chǎn)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)過程中的稅收政策。

例：在進行不動產(chǎn)為基礎資產(chǎn)稅務政策之中，可以在多項稅收政策中完成稅務政策優(yōu)化工作，減少納稅環(huán)節(jié)，實行相應的減免與貼息。土地增值稅作為其中最重要的一項稅務政策，政策的制定與調(diào)整之中，可以選擇使用緩期三年的形式完成稅務的征收。

（二）國資改革層面

1.明確國資功能，展開改革發(fā)展

從具體的研究工作之中可以發(fā)現(xiàn)，國有企業(yè)在此之中可以發(fā)揮出降低杠桿提升企業(yè)資金的流動性，調(diào)節(jié)企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)狀，滿足供給側(cè)改革標準。本文案例中，資產(chǎn)證券化對于提升企業(yè)經(jīng)營能力有著重要推動作用。同時，資產(chǎn)證券化工作中，國有企業(yè)可以利用其自身特點，實現(xiàn)自身在市場經(jīng)濟中的特殊價值，發(fā)揮出自身的市場調(diào)節(jié)功能。在此之中，資產(chǎn)證券化可以有效推動國有企業(yè)形態(tài)轉(zhuǎn)化，并為市場中投資云應用提供經(jīng)濟業(yè)務支持，保證其活力。

2.完善法律法規(guī)，規(guī)范操作流程并提供指引。

具體的展開工作可以從幾個方面推動，可以在資產(chǎn)負債表中的內(nèi)容展開分析，明確其中的應收賬款、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等。并加強企業(yè)資產(chǎn)的收集與整理根據(jù)實際需求確認此類資產(chǎn)是否有向外轉(zhuǎn)讓的必要。就我國以往的制度規(guī)定來說，資產(chǎn)證券化內(nèi)容包含一定金額以上的生產(chǎn)設備、房產(chǎn)、在建工程以及土地使用權、債權、知識產(chǎn)權等，但是受其他因素影響，具體的工作展開還需要在其他工作之上完成法律的分析。

（三）國企經(jīng)營與資產(chǎn)證券化之間的關系

1.科學完成功能分類，選擇資產(chǎn)證券化發(fā)展方向

國有企業(yè)資產(chǎn)證券化需要在自身的經(jīng)營內(nèi)容上展開分析，且國有資產(chǎn)證券化也不能只針對上市公司，需要具備兼收并蓄的能力，保證資產(chǎn)證券化路徑的豐富性。本文研究發(fā)現(xiàn)，對于國家重要的領域來說、其承擔的重大專項項目之中，需要考慮多方效益達成有機統(tǒng)一的目標。例：在鐵路、竣工、石油開采、通訊工程、電力工程等國有企業(yè)，其資產(chǎn)證券化的目的更多是在于實現(xiàn)自身的社會價值，在保證經(jīng)濟價值的基礎上滿足民生需求，同時維護國家與人們的安全。

2.找出問題關鍵，創(chuàng)新個性化解決方案

資產(chǎn)證券化工作展開之中，業(yè)務流程相對復雜，實際的政策化操作中會存在大量的問題及難點，要有針對性地加強業(yè)務。由于流程復雜，實際操作中會產(chǎn)生各種問題與難點，與實際情況相連接，完成各項方法的創(chuàng)新，并選擇合適的時機展開。

3.企業(yè)落實組織協(xié)調(diào)方案，控制其中各項風險

本文研究中，在國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的過程分析展開中，需要對于各項內(nèi)容進行風險控制。具體包含基礎資產(chǎn)有關的風險、操作過程有關風險、國企特異性風險。針對此類風險內(nèi)容，需要通過精心的組織與協(xié)調(diào)，完成預案的設置。

四、結束語

綜上所述，我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化工作展開之中，需要從多個方面展開企業(yè)資產(chǎn)管理工作，具體從行業(yè)監(jiān)管層面相關內(nèi)容處落實、國資改革層面、國企經(jīng)營層面等方面展開，為之后國有企業(yè)經(jīng)營能力提升做準備。