●朱 軍 徐昊堃

一、引言

地方公債問題是國家財政管理和地方政府治理中的重點與難點。2008年，為了應(yīng)對當(dāng)時的國際金融危機，中國出臺了“4萬億”經(jīng)濟(jì)刺激計劃。其中，地方政府投資了2.82萬億元。為幫助地方政府融資，中央放松了對融資平臺的發(fā)展要求，中國地方公債由此大幅攀升（蘭小歡，2021）。而2013年開始，社會各界逐漸認(rèn)識到大規(guī)模地方政府債務(wù)可能帶來的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險，因此2013年國家審計署進(jìn)行了專項審計，發(fā)布了《2013年32號——全國政府性債務(wù)審計結(jié)果》。2014年以來，國家逐漸加強對地方公債的治理。隨著2020年1月新冠肺炎疫情（COVID-19）的持續(xù)蔓延，中國經(jīng)濟(jì)下行壓力不斷增加，包括地方政府隱性債務(wù)在內(nèi)的地方公債問題依然是中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中面臨的棘手問題。并且，中國地方公債問題也折射出中國財政與金融是緊密結(jié)合的，國債、地方公債是財政-金融的天然連接點。就財政而言，地方公債是地方政府彌補財政赤字的手段；就金融而言，通過金融機構(gòu)的間接融資——特別是銀行融資是地方政府債券的主要來源。

對于衡量金融發(fā)展這一問題，有研究使用金融市場的關(guān)鍵指標(biāo)，如利率、匯率和收益率等測度金融發(fā)展水平。此外，貨幣市場、股權(quán)市場、債券市場和外匯市場都會影響當(dāng)?shù)亟鹑诎l(fā)展水平。對此，構(gòu)建特別的金融水平指標(biāo)也是常見的方式。如Kulish和Pagan（2021）使用資本品（包括債券、股票與基金）交易規(guī)模與GDP的比值衡量區(qū)域金融發(fā)展水平。楊子榮和張梓潤（2021）使用系統(tǒng)化的金融發(fā)展指數(shù)構(gòu)建指標(biāo)。但在總體上，衡量一個地方的金融發(fā)展是一個綜合性的工程，涉及地區(qū)的金融體系結(jié)構(gòu)、規(guī)模、風(fēng)險、效率、服務(wù)等各方面。據(jù)此有學(xué)者探究了金融發(fā)展水平與地方公債之間的關(guān)系。譬如，Ismihan和Ozkan（2012）認(rèn)為：金融水平低下時，地方公債增加會進(jìn)一步對金融和經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生負(fù)向影響。劉錫良和李秋嬋（2015）發(fā)現(xiàn)：金融發(fā)展水平對債務(wù)規(guī)模存在先緩慢上升，再加速上升，然后下降的非線性效應(yīng)。熊琛和金昊（2018）使用含有違約風(fēng)險的DSGE模型發(fā)現(xiàn)：地方公債風(fēng)險與金融部門風(fēng)險呈現(xiàn)雙螺旋結(jié)構(gòu)。

也有學(xué)者探究了政府債務(wù)風(fēng)險對于金融發(fā)展的影響。夏春才（1988）較早分析了巨額財政赤字影響金融宏觀調(diào)控、導(dǎo)致財政赤字貨幣化的問題。曾康霖（2003）提出：要關(guān)注房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)對金融的影響。華偉和楊柏理（2010）探討了“房地產(chǎn)熱”對金融的影響，認(rèn)為風(fēng)險主要集中在宏觀層面。韓麗（2018）研究了區(qū)域土地財政對金融的影響，認(rèn)為一旦地價下跌，土地收入無法增長便會導(dǎo)致金融風(fēng)險。史亞榮和趙愛清（2020）認(rèn)為：地方政府舉債融資會顯著促進(jìn)地方金融發(fā)展，有利于實現(xiàn)金融資源優(yōu)化配置。但在不同金融發(fā)展水平的分位數(shù)上影響系數(shù)存在顯著差異。

回顧上述研究發(fā)現(xiàn)，債務(wù)問題與金融問題會相互傳導(dǎo)，是一個雙向的過程。直接研究地方公債對金融發(fā)展的文獻(xiàn)較少，相關(guān)研究間接地聚焦在宏觀方面，并且在傳導(dǎo)機制方面有待深化。

二、地方公債與地方金融發(fā)展的關(guān)系

地方公債與地方金融發(fā)展主要可以區(qū)分宏觀視角和微觀視角討論，下文分別進(jìn)行闡述。

在宏觀層面上，地方公債與地方金融發(fā)展存在非線性的關(guān)系。在地方公債規(guī)模擴大的初期，地區(qū)金融規(guī)模會隨著債務(wù)拉動經(jīng)濟(jì)而上升。更大的資金需求促使地方金融機構(gòu)優(yōu)化信貸的資產(chǎn)配置、提高資源的配置效率，加速資源整合。當(dāng)?shù)亟鹑谒教岣咭矔沟玫胤秸心芰M(jìn)一步擴大債務(wù)規(guī)模。債務(wù)規(guī)模達(dá)到閾值時，金融水平位于最高點，資源配置效率較高，推動債務(wù)規(guī)模的下降趨勢。但債務(wù)規(guī)模一旦超過一定的閾值，債務(wù)規(guī)模擴大便難以或不再促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。如果屆時的財政收入入不敷出，還本付息能力不足會帶來償債風(fēng)險，金融部門的脆弱性加大。這一背景下地方公債規(guī)模繼續(xù)擴大會降低金融發(fā)展水平。金融發(fā)展水平的下降也會導(dǎo)致地方治理金融風(fēng)險的能力下降，加劇債務(wù)環(huán)境的惡化。其次，兩者之間存在“雙向的”交互影響。地方金融發(fā)展之后，多層次資本市場的存在將豐富地方融資的來源，便利地方公債融資。同時，地方金融發(fā)展之后，金融機構(gòu)之間的競爭能夠降低地方公債的融資成本。再次，在金融發(fā)展水平不同的地區(qū)，地方公債與金融發(fā)展之間可能存在異質(zhì)性。當(dāng)金融發(fā)展水平低時，地方公債與金融發(fā)展水平的非線性關(guān)系更顯著。在金融水平較低的地區(qū)，受到配置資源能力的限制，最優(yōu)的債務(wù)規(guī)模會比金融水平高的地區(qū)更低。此外，金融發(fā)展相對落后地區(qū)的地方政府在舉債融資過程中處于劣勢，地方公債帶動金融資源配置的效果較弱（史亞榮和趙愛清，2020）。最后，巨額的地方公債也會給貨幣發(fā)行帶來壓力，不利于中央銀行執(zhí)行貨幣政策，影響金融宏觀調(diào)控，導(dǎo)致“財政赤字貨幣化”。對此，Hall和Sargent（2022）認(rèn)為：在新冠疫情期間，美聯(lián)儲持有的美國聯(lián)邦政府債券數(shù)量超過了任何其他持有者，央行實際上并不是完全獨立的，它和財政部相互依賴，美聯(lián)儲通過印鈔來購買美國政府債券，以減少聯(lián)邦政府債務(wù)壓力。地方公債累積和貨幣通貨膨脹在不斷積累之下將會陷入惡性循環(huán)，嚴(yán)重削弱貨幣政策的傳導(dǎo)效力。

從微觀層面來看，首先，剛性兌付的融資供給結(jié)構(gòu)抑制了金融創(chuàng)新動力。地方公債作為銀邊債務(wù)，其“剛性兌付”特征明顯，這將導(dǎo)致地區(qū)金融機構(gòu)缺乏創(chuàng)新的動力。目前中國的金融市場結(jié)構(gòu)是銀行主導(dǎo)型。政府債務(wù)的資金也主要由銀行提供。表1顯示，中國商業(yè)銀行持有地方政府債券總額的80%以上。

表1 截至2022年7月地方政府債券的持有者結(jié)構(gòu)

此外，中國金融市場的一大特點是存在“結(jié)構(gòu)分割”。即大銀行縮小中小企業(yè)的信貸需求，將信貸資源重心轉(zhuǎn)移至融資平臺（劉樂崢和吳曉斌，2022）。這種特點雖然最大程度地降低了風(fēng)險，但也降低了資源配置效率，抑制了金融機構(gòu)業(yè)務(wù)創(chuàng)新的動力。其次，地方政府行為下的債務(wù)需求對金融發(fā)展可能伸出“干預(yù)之手”，也可能伸出“扶持之手”。地方政府通過控制、影響參股的地區(qū)金融機構(gòu)，能夠干預(yù)金融市場、爭奪金融資源，要求金融機構(gòu)必須、優(yōu)先購買地方公債，從而在微觀上扭曲地區(qū)金融機構(gòu)的運作。最后，剛性兌付、政府債務(wù)項目的較高信用會影響地方金融機構(gòu)的信貸配置結(jié)構(gòu)，也會造成地區(qū)金融機構(gòu)之間富者愈富、窮者愈窮的“馬太效應(yīng)”。

三、地方公債對地方金融發(fā)展的影響路徑

（一）政府機構(gòu)

地方政府是地方公債的使用主體，能夠直接影響地方金融的發(fā)展。如前所述，地方政府行為下的融資需求對金融發(fā)展可能伸出“干預(yù)之手”，也可能伸出“扶持之手”。地方公債對地方金融的影響會呈現(xiàn)促進(jìn)的一面——體現(xiàn)為金融深化，優(yōu)化地方金融生態(tài)；也會呈現(xiàn)惡化當(dāng)?shù)亟鹑诃h(huán)境、抑制金融發(fā)展的情形。在“扶持之手”方面，地方政府債務(wù)可以利用信息優(yōu)勢促進(jìn)本地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，避免經(jīng)營中的道德風(fēng)險，也有利于地方政府的宏觀調(diào)控。此外，對于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)項目的本地化金融配置，提高本地金融機構(gòu)的收益率。在“干預(yù)之手”方面，影響路徑包括：違反規(guī)定干預(yù)金融機構(gòu)的正常經(jīng)營活動和人事任免等事項。在干預(yù)金融機構(gòu)的正常經(jīng)營活動方面，體現(xiàn)為貸款發(fā)放的“暗中干預(yù)”，出現(xiàn)政府協(xié)調(diào)貸款，干預(yù)融資平臺公司的信用評級等。

除此之外，地方公債對金融發(fā)展也會產(chǎn)生間接影響。具體而言，巨額的地方公債會給中央銀行貨幣發(fā)行造成壓力，不利于中央銀行執(zhí)行貨幣政策，影響全國和地區(qū)的金融調(diào)控。地方公債的積累增加了“財政赤字貨幣化”的壓力，弱化貨幣政策的傳導(dǎo)效力。其次，地方財政“入不敷出”導(dǎo)致政府債務(wù)增多。中央銀行購買公債的過程就是增發(fā)貨幣的過程，而貨幣增多過快又導(dǎo)致了嚴(yán)重的、快速的通貨膨脹。地方公債和貨幣通貨膨脹在穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)的壓力下容易陷入惡性循環(huán)。最后，政府債務(wù)會擠占金融市場的私人投資，提高利率；而如果政府投資效率低于私人投資效率，則會導(dǎo)致地方金融機構(gòu)的效率下降。

（二）包括融資平臺的市場主體

對于國有企業(yè)而言，包括融資平臺在內(nèi)的國有企業(yè)由于受到“父愛主義”的影響（Kornai，1982），即使運轉(zhuǎn)效率較低，也會受到地方政府更多顯性、隱性的補貼。但是在經(jīng)濟(jì)下行時，地方政府過度重視國有資本也會扭曲資源的配置效率，挫傷社會資本的投資積極性（Liu等，2018）。國有企業(yè)占有金融資源過多將影響金融發(fā)展的公平性，增加中小企業(yè)的融資成本，抑制發(fā)展。這也不利于地方金融機構(gòu)及其所承擔(dān)業(yè)務(wù)的創(chuàng)新發(fā)展。

在政府債務(wù)運轉(zhuǎn)邏輯中，有一種介于政府和金融機構(gòu)之間的特殊機構(gòu)——融資平臺公司。平臺公司彌補了地方政府不能舉債的功能，還承擔(dān)了招商引資的功能。考慮到平臺自身的經(jīng)營成本，融資平臺公司具有較大的經(jīng)營壓力。當(dāng)?shù)胤秸斣床蛔銜r，融資平臺公司也承擔(dān)了托底任務(wù)。當(dāng)房地產(chǎn)市場低迷、宏觀經(jīng)濟(jì)需要依賴投資振興時，為防止土地流拍，融資平臺公司有時需要承接土地。這樣本就有政府“隱性擔(dān)?！钡娜谫Y平臺公司拿地，實質(zhì)上是將政府債務(wù)風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給了放貸的銀行。并且，融資平臺公司相對于一般市場公司具有不合理的金融勢能優(yōu)勢。金融勢能是融資平臺公司大力舉債的微觀動力機制，也是導(dǎo)致地方政府隱性債務(wù)持續(xù)增長的市場驅(qū)動因素（徐軍偉等，2020）。融資平臺公司憑借政府信用背景，能夠獲得優(yōu)于中小企業(yè)的融資偏好，從而對整個經(jīng)濟(jì)體系的資源配置產(chǎn)生影響。這也影響金融機構(gòu)的結(jié)構(gòu)效率——形成正規(guī)金融機構(gòu)和非銀行金融機構(gòu)之間的效率差異。在債務(wù)償付的穩(wěn)健時期，正規(guī)金融機構(gòu)的融資與優(yōu)先償付擠壓了非銀行金融機構(gòu)的效益；在債務(wù)償付的高風(fēng)險時期，非銀行金融機構(gòu)的影子銀行行為增加了地方金融風(fēng)險。

對于私人經(jīng)濟(jì)主體而言，地方公債的增加會擠出私人投資、增加融資成本，地方金融機構(gòu)的影子銀行業(yè)務(wù)占比過高，會增加宏微觀的金融風(fēng)險。Huang等（2020）發(fā)現(xiàn)，“四萬億”經(jīng)濟(jì)刺激計劃后，地方公債擠出了私人企業(yè)投資。由于私企占據(jù)全國企業(yè)的大多數(shù)，私人企業(yè)普遍存在相對于國企信用資質(zhì)欠佳的問題，作為放貸機構(gòu)的銀行便傾向于收緊銀根。在受到地方公債擠出后，為尋求融資，私營企業(yè)不得不尋求民間資本借貸。由此便會引發(fā)影子銀行、高利貸等問題。

房地產(chǎn)企業(yè)是地方公債影響地方金融發(fā)展的第二個特殊載體。在2003—2018年中國房地產(chǎn)高速發(fā)展的時間內(nèi)，地方政府舉債融資投資基建，房地產(chǎn)企業(yè)通過拿地（抵押貸款）——賣房（擴張、多元化投資）——拿地的高周轉(zhuǎn)模式快速實現(xiàn)盈利。同時，在這一過程中嵌入了房地產(chǎn)企業(yè)的抵押和復(fù)雜的融資融券模式，使得一些房地產(chǎn)企業(yè)實質(zhì)上已經(jīng)成為了金融企業(yè)。通過下圖可以得出，房企的開發(fā)資金主要來源于銷售回款，而獲取土地所需資金比銷售回款更多。

圖1 2021年房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)資金來源

圖2 其他資金來源占比

當(dāng)銷量不足時，房地產(chǎn)企業(yè)需要舉債拿地，從而積累了債務(wù)、增加了杠桿。如此循環(huán)往復(fù)，地區(qū)金融市場的效益也在提升，促進(jìn)了地區(qū)金融的發(fā)展。但房地產(chǎn)企業(yè)高周轉(zhuǎn)、過度依賴現(xiàn)金流的業(yè)務(wù)模式也帶來了相當(dāng)大的流動性風(fēng)險——一部分房地產(chǎn)企業(yè)依賴“結(jié)構(gòu)化發(fā)債”運轉(zhuǎn)。一旦外部不確定性沖擊形成現(xiàn)金壓力，債務(wù)違約就會造成市場失信，引發(fā)房地產(chǎn)企業(yè)的暴雷和系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

（三）金融機構(gòu)

截至目前，中國的金融結(jié)構(gòu)是銀行主導(dǎo)型，銀行的發(fā)達(dá)程度也代表了地區(qū)的金融發(fā)展水平。地方政府舉債融資有助于提升地區(qū)金融機構(gòu)的資源配置能力和效率。但是，地方金融水平受實體產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)的約束，因此存在上限。隨著金融水平的提高，銀行也會越發(fā)重視考核績效的增長。當(dāng)銀行的績效受制于實體產(chǎn)業(yè)時，銀行的行為往往會趨于功利化，重視增長、輕視質(zhì)量的問題便會顯現(xiàn)。地方公債，特別是其中的隱性債務(wù)往往通過地區(qū)金融機構(gòu)融資——而這些機構(gòu)受到地方的干預(yù)影響，容易“重視增長、輕視質(zhì)量”。地區(qū)金融機構(gòu)往往由地方政府控制，經(jīng)營范圍局限于本市及周邊城市。當(dāng)政府債務(wù)過多地將風(fēng)險轉(zhuǎn)移至地區(qū)金融機構(gòu)時，地區(qū)金融機構(gòu)的經(jīng)營風(fēng)險必然會上升。

在2021年隱性債務(wù)清零的大環(huán)境下，為了避免形成隱性債務(wù)，目前各級地方政府創(chuàng)新融資模式，傾向于由融資平臺公司和地方國有企業(yè)選擇與地方金融機構(gòu)創(chuàng)新金融工具來滿足融資需求。這一模式還可以避開商業(yè)銀行系統(tǒng)的垂直監(jiān)管。中國特色的“地方公債新理論”是包容標(biāo)準(zhǔn)化融資和非標(biāo)準(zhǔn)化融資的模式并存發(fā)展（朱軍，2022）。目前，一系列契合中國地方融資需求的金融創(chuàng)新模式蓬勃發(fā)展。如表2中的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）、社會投資人+EPC、授權(quán)（Authorize）-建設(shè)（Build）-運營（Operate）（ABO）等模式。

表2 部分新型金融工具

新的金融業(yè)務(wù)提升了機構(gòu)的業(yè)務(wù)復(fù)雜度，加大了系統(tǒng)性風(fēng)險的治理難度（Ibragimov等，2011）。并且，中小金融機構(gòu)的管理不規(guī)范、人才不足、內(nèi)控體系不完備，表外資產(chǎn)累積了較多風(fēng)險（張明等，2021），且受地方政府的收入影響更大。因此，這類機構(gòu)的政府擔(dān)保增多會使得金融體系更加脆弱（Izumi，2020）。

（四）居民

當(dāng)?shù)胤焦珎椖窟m宜地區(qū)發(fā)展、較好地彌補私人投資時，地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施將得到進(jìn)一步優(yōu)化，吸引更多的資源和要素流入。由于協(xié)同效應(yīng)，金融水平也相應(yīng)提升，會吸引更多的人口流入。但在同時，高房價也會抑制人口的流入，產(chǎn)生反方向的影響。政府債務(wù)表現(xiàn)的“稅收效應(yīng)”“擠出效應(yīng)”和“房奴效應(yīng)”，對居民的消費能力有著直接的影響，從而間接影響了地方金融的規(guī)模和結(jié)構(gòu)。

與此同時，地方債務(wù)和房地產(chǎn)調(diào)控的預(yù)期管理也會影響居民的消費行為，從而影響金融發(fā)展。預(yù)期地方高債務(wù)的控制會抑制人口的流入，降低本地居民的消費預(yù)期，從而抑制金融規(guī)模的提升。與地方政府債務(wù)關(guān)聯(lián)的預(yù)期的房地產(chǎn)調(diào)控也有影響。2017來以來，中國出生人口的持續(xù)下降從側(cè)面反映了房價高、居民生活成本高、可支配收入持續(xù)走低的問題。中國居民的大多數(shù)資產(chǎn)都在房產(chǎn)上，如果政府債務(wù)規(guī)模過大、風(fēng)險過高，在未來擠出泡沫之后預(yù)期房產(chǎn)價值勢必會縮水。這將造成居民資產(chǎn)縮水，從而抑制地區(qū)金融的發(fā)展。

四、改革建議

基于前述的影響分析和傳導(dǎo)機制研究，從促進(jìn)地方金融發(fā)展、提升金融效率、防范金融風(fēng)險出發(fā)，本文提出以下改革建議。

（一）認(rèn)知垂直監(jiān)管和地方干預(yù)的客觀存在

國有金融機構(gòu)發(fā)揮了配置地方金融資源的主要作用，地區(qū)金融機構(gòu)受地方政府干預(yù)的影響更加明顯，實質(zhì)是受到了地方財政壓力的影響。從財政-金融結(jié)合的角度來看，這一影響也內(nèi)生于中國的財政體制。從調(diào)節(jié)市場的角度來看，財政是“看得見的手”，金融是“看不見的手”，經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展需要“兩只手”協(xié)調(diào)配合。首先需要我們在理念上認(rèn)識垂直管理和地方干預(yù)的客觀存在。始于地方財政壓力需求的地方政府干預(yù)既有積極的一面，也有消極的一面。面向未來，我們需要抑制消極的一面。建議未來在《中華人民共和國金融穩(wěn)定法》的框架內(nèi)，明細(xì)地方政府監(jiān)管與金融機構(gòu)市場化運營之間的關(guān)系，特別是突出不得違反規(guī)定干預(yù)金融機構(gòu)的正常經(jīng)營活動和人事任免等事項。

（二）以“系統(tǒng)平衡財政觀”引導(dǎo)金融發(fā)展

相關(guān)證據(jù)表明：1950年之前，在重大事件影響下財政政策對金融市場的影響更為顯著（Marfatia等，2020）。2020年1月以來延續(xù)至今的新冠疫情沖擊是二戰(zhàn)以來人類社會一次較大的“黑天鵝”事件，甚至有學(xué)者將其與兩次世界大戰(zhàn)相比（Hall和Sargent，2022）。應(yīng)對危機的財政政策“刺激需求”更加迫切，因而也引起了人們對現(xiàn)代貨幣理論的激烈爭辯。在宏觀層面上，本文建議：基于“系統(tǒng)平衡財政觀”對財政政策-貨幣政策應(yīng)做好協(xié)調(diào)配合，財稅政策和貨幣金融政策是“左右手”的關(guān)系，共同服務(wù)于“大腦”——政府機關(guān)（朱軍，2021）。要在此基礎(chǔ)上規(guī)范地方舉債行為、引導(dǎo)地方金融發(fā)展。亦即，要體現(xiàn)國家在財政-金融治理中的系統(tǒng)性、全局性考量，不應(yīng)就債務(wù)治理債務(wù)而忽視金融的深化發(fā)展，也不應(yīng)強化金融監(jiān)管而忽視地方公債的現(xiàn)實融資需求。要在對地方政府債務(wù)改“堵”為“梳”的過程中，規(guī)范金融機構(gòu)（特別是地區(qū)金融機構(gòu)）的發(fā)展，強化對金融機構(gòu)的系統(tǒng)性、全局性引導(dǎo)；對金融機構(gòu)的隱性債務(wù)改革凸顯為顯性債務(wù)，進(jìn)一步強化市場化的融資需求。基于“系統(tǒng)平衡財政觀”，對債務(wù)高杠桿和金融發(fā)展面臨的系統(tǒng)性金融風(fēng)險問題，要重新審視“財政赤字貨幣化”問題，吸收其中的有益做法——在非常規(guī)時期適當(dāng)采取特殊的財政措施。

（三）規(guī)范地方政府對金融機構(gòu)的“干預(yù)之手”

對于地方政府的債務(wù)項目，秉承“定規(guī)則、設(shè)上限、提效率、破剛性”的債務(wù)管理原則是非常必要的。這也就是規(guī)范地方政府調(diào)控金融市場的“干預(yù)之手”。其中，重點關(guān)注由各省、市、縣地方金融監(jiān)督管理局管理的非銀行金融機構(gòu)業(yè)務(wù)，重點關(guān)注地方城市商業(yè)銀行、信用社、農(nóng)商行或者農(nóng)合行、村鎮(zhèn)銀行等區(qū)域金融服務(wù)機構(gòu)。這是加強地區(qū)機構(gòu)金融風(fēng)險管理、防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的重中之重。優(yōu)化政府平臺公司與金融對接項目的內(nèi)部機制設(shè)計，避免金融貸款發(fā)放過程中的“暗中干預(yù)”，進(jìn)一步明確風(fēng)險的責(zé)任和追究機制；對于融資平臺公司的信用評級，體現(xiàn)更多的信息披露和市場監(jiān)督，科學(xué)設(shè)置信貸監(jiān)督機制以避免形成政府協(xié)調(diào)貸款。

（四）避免房地產(chǎn)企業(yè)集團(tuán)的金融化

對于管控地方政府債務(wù)、促進(jìn)地方金融發(fā)展而言，防范房地產(chǎn)企業(yè)金融化、避免“大而不倒”是重要的微觀管理措施。在這方面，要加強對跨區(qū)域房地產(chǎn)企業(yè)集團(tuán)的資金監(jiān)管，禁止房地產(chǎn)企業(yè)的結(jié)構(gòu)化發(fā)債、海外發(fā)債行為。通過市場監(jiān)督部門的集團(tuán)化監(jiān)管避免房地產(chǎn)企業(yè)資金被掏空而拖累地方金融機構(gòu)的問題。另一方面，對房地產(chǎn)企業(yè)參與“招、拍、掛”過程中的拿地行為，地方政府不應(yīng)因招商引資、再投資行為而弱化對該行業(yè)的金融監(jiān)管，禁止房地產(chǎn)企業(yè)的金融化以防范微觀的金融風(fēng)險。與此同時，禁止房地產(chǎn)企業(yè)集團(tuán)的金融化、禁止結(jié)構(gòu)化發(fā)債，體現(xiàn)貨幣資金通過金融機構(gòu)融通以進(jìn)一步規(guī)范企業(yè)的融資行為、穩(wěn)定金融市場，增加貨幣政策的宏觀傳導(dǎo)效力。

（五）平衡好金融工具創(chuàng)新和財政需求

在關(guān)注地方公債擴張影響地方金融發(fā)展的過程中，要創(chuàng)新金融工具、善用新型金融工具，同時關(guān)注其可能帶來的風(fēng)險。2018年以來，全國各地都在化解隱性債務(wù)風(fēng)險。對于滿足地方政府公債需求的新型金融工具，地方政府和金融機構(gòu)要明確交易各方的責(zé)任和金融工具的所屬類型，在不觸及隱性債務(wù)紅線的前提下進(jìn)行探索，同時提前做好風(fēng)險測試、壓力測試以防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險。對于金融工具創(chuàng)新，要包容標(biāo)準(zhǔn)化融資和非標(biāo)準(zhǔn)化融資的模式并存發(fā)展。在科學(xué)設(shè)計償債模式、科學(xué)評估經(jīng)濟(jì)發(fā)展長期收益覆蓋短期債務(wù)成本的基礎(chǔ)上，積極利用所有資源，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)發(fā)展的融資渠道?！?/p>