曹文婷，楊永華

(云南師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，云南 昆明 650500)

0 引言

當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)已步入新發(fā)展階段，經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重心逐步從重視經(jīng)濟(jì)規(guī)模的“高增速”轉(zhuǎn)到提高效率和質(zhì)量上來(lái)。中小企業(yè)成長(zhǎng)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)與當(dāng)前階段高質(zhì)量發(fā)展目標(biāo)密切相關(guān)。如何推動(dòng)中小企業(yè)成長(zhǎng)、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，是新時(shí)代背景下亟需研究的課題。風(fēng)險(xiǎn)投資是推動(dòng)中小企業(yè)成長(zhǎng)的一種有效融資制度選擇，被稱作“企業(yè)孵化器”，其將資本、技術(shù)、人才、管理等創(chuàng)新要素引入受資企業(yè)，在提升受資企業(yè)發(fā)展質(zhì)量和創(chuàng)新動(dòng)力等方面發(fā)揮積極作用。我國(guó)中小企業(yè)群體數(shù)量龐大，是我國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性與就業(yè)韌性的重要支撐。中小企業(yè)整體發(fā)展水平提升意味著市場(chǎng)活力增強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化和產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)代化的基礎(chǔ)得以鞏固夯實(shí)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力被有效激發(fā)。基于以上關(guān)系梳理，本文認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間存在緊密聯(lián)系，但這種關(guān)系尚不明晰，未形成理論體系，也未得到實(shí)證支持。本文將風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化納入同一分析框架，探討兩兩關(guān)系以及三者之間的關(guān)系，厘清作用機(jī)制。當(dāng)前，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)與中小企業(yè)進(jìn)入新發(fā)展階段，風(fēng)險(xiǎn)投資究竟如何影響中小企業(yè)發(fā)展？二者又怎樣影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化？對(duì)上述問(wèn)題還需要深入考察和分析，以使研究結(jié)果更契合當(dāng)前實(shí)際情況。

本文可能的貢獻(xiàn)在于：第一，前期成果更多聚焦風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)微觀企業(yè)的影響，本文則關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響。盡管有部分研究從實(shí)證角度回應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資與產(chǎn)業(yè)相關(guān)問(wèn)題，但較少考慮企業(yè)因素。本文認(rèn)為直接研究風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響難免落于空洞，從受資企業(yè)角度切入能凸顯獨(dú)特視角。第二，在研究風(fēng)險(xiǎn)投資問(wèn)題時(shí)，前期成果多采用上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，鑒于中小企業(yè)在我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要作用，本文聚焦風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)影響中小企業(yè)發(fā)展溢出的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化效應(yīng)。第三，嘗試從理論方面厘清風(fēng)險(xiǎn)投資影響中小企業(yè)發(fā)展進(jìn)而影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的作用機(jī)制，即資源配置機(jī)制、協(xié)作鏈接機(jī)制和競(jìng)爭(zhēng)創(chuàng)新機(jī)制，進(jìn)一步豐富和完善已有研究成果。

本文研究意義在于，從受資中小企業(yè)角度出發(fā)，探析風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響及作用機(jī)制，從微觀層面促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與中小企業(yè)融合發(fā)展，培育和發(fā)展“專精特新”中小企業(yè)，從宏觀層面促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資釋放產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化溢出效應(yīng)，加快形成現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系，為相關(guān)政策制定和實(shí)施提供有益借鑒，對(duì)推動(dòng)我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)和驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展具有重要現(xiàn)實(shí)意義。

1 文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

1.1 風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)中小企業(yè)發(fā)展的影響

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資影響受資企業(yè)發(fā)展的研究，學(xué)者已積累較多研究成果。如Jain & Kini[1]發(fā)現(xiàn)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資支持的公司在IPO后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)更好；Alemany & Marti[2]發(fā)現(xiàn)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資支持的西班牙中小企業(yè)表現(xiàn)出更高的就業(yè)率和毛利率，并且資產(chǎn)規(guī)模、銷售規(guī)模和公司稅收也表現(xiàn)出更好的成長(zhǎng)性；Rosa等[3]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資可以幫助印尼初創(chuàng)公司擴(kuò)大初創(chuàng)產(chǎn)品的市場(chǎng)準(zhǔn)入，提供網(wǎng)絡(luò)支持關(guān)系，促進(jìn)其成長(zhǎng)；Kato & Tsoka[4]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資在提高烏干達(dá)中小企業(yè)收入、盈利能力和資產(chǎn)回報(bào)方面存在促進(jìn)作用。國(guó)內(nèi)學(xué)者也大多認(rèn)同風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)受資企業(yè)成長(zhǎng)具有積極作用。如蔣偉與顧汶杰[5]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資從“量”和“質(zhì)”兩方面促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)；馮慧群[6]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資介入有助于民營(yíng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)IPO，同時(shí)降低IPO抑價(jià)水平；曹文婷[7]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)提高新三板企業(yè)治理水平、股票流動(dòng)性、外部融資能力實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值增值；徐研和劉迪[8]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資的網(wǎng)絡(luò)中心度越高，受資企業(yè)的創(chuàng)新能力越強(qiáng)。當(dāng)然，也有學(xué)者持相反觀點(diǎn)，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資并非總是給受資企業(yè)帶來(lái)正面影響，以逆向選擇理論[9-10]和逐名理論[11]為代表。如蔡寧[12]、吳育輝等[13]、伍文中和高琪[14]認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資在尋找初創(chuàng)企業(yè)時(shí)存在逆向選擇，在進(jìn)入初創(chuàng)企業(yè)后存在急功近利傾向，不利于受資企業(yè)成長(zhǎng)。

上述成果為本研究提供了有借鑒意義的觀點(diǎn)。首先，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)歷2008年金融危機(jī)后獲得較多國(guó)家政策支持，政府不斷出臺(tái)新政策，規(guī)范行業(yè)發(fā)展、優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境和提升市場(chǎng)活力。隨后，“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”戰(zhàn)略的實(shí)施為風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)帶來(lái)大批優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目和可投標(biāo)的，也使得風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，風(fēng)投機(jī)構(gòu)投資更趨于理性。風(fēng)險(xiǎn)投資在進(jìn)入中小企業(yè)后將改善其治理狀況，風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)可以降低受資中小企業(yè)由于信息不對(duì)稱面臨的價(jià)值貶損程度，風(fēng)險(xiǎn)投資為受資中小企業(yè)帶來(lái)各類資源和網(wǎng)絡(luò)關(guān)系，幫助中小企業(yè)獲得資本市場(chǎng)認(rèn)可[15]。風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入中小企業(yè)更多表現(xiàn)為監(jiān)督治理和支持效應(yīng)，而不是逆向選擇或逐名效應(yīng)。因此，本文提出如下假設(shè)：

H1：風(fēng)險(xiǎn)投資可以促進(jìn)受資中小企業(yè)發(fā)展。

1.2 風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的研究，前期成果較少，主要?dú)w納為以下幾方面：第一，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的影響。杜傳忠等[16]、李萌和包瑞[17]、錢燕[18]分別以節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和新三板生物醫(yī)藥企業(yè)為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)(企業(yè))發(fā)展具有促進(jìn)作用，這種作用表現(xiàn)在資金支持、集聚孵化、技術(shù)創(chuàng)新、增值服務(wù)和資源整合等方面。第二，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的影響。Aldatmaz[19]認(rèn)為創(chuàng)業(yè)企業(yè)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資后的效率提升和技術(shù)進(jìn)步會(huì)蔓延到同行業(yè)其它公司，進(jìn)而促進(jìn)行業(yè)整體業(yè)績(jī)提高；劉娥平等[20]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新、人才培養(yǎng)、技術(shù)擴(kuò)散和科技競(jìng)爭(zhēng)等路徑表現(xiàn)出顯著垂直溢出效應(yīng)；龐明川等[21]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資促使新興產(chǎn)業(yè)形成產(chǎn)業(yè)擴(kuò)散進(jìn)而推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)；余婕和董靜[22]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)其外在特性(集聚性)與內(nèi)在特性(增值性、專長(zhǎng)性和階段性)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。第三，風(fēng)險(xiǎn)投資與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的關(guān)系。楊青和彭金鑫[23]指出風(fēng)險(xiǎn)投資與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)存在密切的互惠共生關(guān)系；Popkova等[24]發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資能促進(jìn)工業(yè)4.0數(shù)字創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展。第四，考慮到取樣時(shí)期風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)發(fā)展不成熟、退出渠道不暢、政府主導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)投資等因素，部分學(xué)者發(fā)現(xiàn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資不能推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，或者作用效果甚微[25-26]，對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的促進(jìn)作用不顯著，甚至存在負(fù)面影響[27-28]。

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)步入調(diào)整期，經(jīng)濟(jì)發(fā)展從“量”的積累向“質(zhì)”的提升轉(zhuǎn)變，為風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入理性發(fā)展階段。這一時(shí)期，風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道有所拓展，營(yíng)商環(huán)境得到改善，監(jiān)管政策更加明晰，機(jī)構(gòu)投資者實(shí)力增強(qiáng)。風(fēng)險(xiǎn)投資作為長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資、產(chǎn)業(yè)布局的“智能資金”，在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面發(fā)揮更理性、更專業(yè)和更高效的作用?，F(xiàn)階段，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的作用效果更多表現(xiàn)為促進(jìn)作用而非阻礙作用，即風(fēng)險(xiǎn)投資可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整體素質(zhì)和協(xié)調(diào)能力提升。風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資的垂直溢出效應(yīng)帶動(dòng)上下游企業(yè)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與技術(shù)結(jié)構(gòu)、供需結(jié)構(gòu)的有效磨合；另一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，意味著新興產(chǎn)業(yè)在整個(gè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中的占比提高，對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生滲透改造作用?；诖耍疚奶岢鋈缦录僭O(shè)：

H2a：風(fēng)險(xiǎn)投資可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化發(fā)展；

H2b：風(fēng)險(xiǎn)投資可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化發(fā)展。

1.3 風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響

以上論述表明風(fēng)險(xiǎn)投資能夠促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展，同時(shí)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化具有積極作用。那么，風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間的具體影響機(jī)制如何？根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資理論、企業(yè)成長(zhǎng)理論和企業(yè)創(chuàng)新理論，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)資源配置機(jī)制、協(xié)作鏈接機(jī)制和競(jìng)爭(zhēng)創(chuàng)新機(jī)制作用于中小企業(yè)成長(zhǎng)進(jìn)而影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。為此，本文提出如下假設(shè)：

H3：風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化兩方面內(nèi)容。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化是指產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從不合理逐漸向合理化方向過(guò)渡的過(guò)程，是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與需求結(jié)構(gòu)、供給結(jié)構(gòu)、技術(shù)結(jié)構(gòu)不斷適應(yīng)調(diào)整的過(guò)程。在此過(guò)程中，產(chǎn)業(yè)間協(xié)調(diào)能力、關(guān)聯(lián)水平、聚合質(zhì)量得以提高。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化是指產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從低度水準(zhǔn)向高度水準(zhǔn)發(fā)展的動(dòng)態(tài)過(guò)程。在此過(guò)程中，產(chǎn)業(yè)技術(shù)層次不斷提高，新興產(chǎn)業(yè)不斷成長(zhǎng)為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出高知識(shí)化、高附加值化、高技術(shù)化的演變趨勢(shì)。風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響機(jī)制如圖1所示。

首先，資源配置機(jī)制包括企業(yè)內(nèi)、外部?jī)蓚€(gè)方面。一是企業(yè)外部的資源配置機(jī)制。信息認(rèn)證理論指出，風(fēng)險(xiǎn)投資可為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供有效的價(jià)值論證。作為專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，風(fēng)險(xiǎn)投資人以企業(yè)成長(zhǎng)潛力與經(jīng)營(yíng)效率為評(píng)價(jià)基礎(chǔ)，致力于選擇市場(chǎng)前景廣闊、產(chǎn)品具有新穎性或者科技含量高的企業(yè)進(jìn)行投資。風(fēng)險(xiǎn)投資人通過(guò)專業(yè)化評(píng)審決策將稀缺生產(chǎn)資源配置到行業(yè)中最具潛力、最有效率的企業(yè)，這種資源配置導(dǎo)向使得具備創(chuàng)新性、成長(zhǎng)性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)或優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目獲得發(fā)展，促使高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)逐漸成長(zhǎng)為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，同時(shí)誘發(fā)高新技術(shù)對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的滲透和改造，從而使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從低層次向高層次演進(jìn)。二是企業(yè)內(nèi)部的資源配置機(jī)制。監(jiān)督治理理論和增值服務(wù)理論認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)投資將改善受資企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，給受資企業(yè)帶來(lái)遠(yuǎn)高于投資貨幣價(jià)值的增值。風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)合理配置自身資源，有效組織受資企業(yè)內(nèi)部各類生產(chǎn)要素，提高受資企業(yè)效率和競(jìng)爭(zhēng)力。受資企業(yè)會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)競(jìng)爭(zhēng)壓力，同時(shí)自身也存在擴(kuò)張動(dòng)力，這種導(dǎo)向有利于中小企業(yè)群體的成長(zhǎng)和進(jìn)化，進(jìn)一步夯實(shí)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的基礎(chǔ)。

其次，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)協(xié)作鏈接機(jī)制促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化發(fā)展。根據(jù)科斯企業(yè)成長(zhǎng)理論，企業(yè)通過(guò)橫向邊界擴(kuò)張形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)和縱向邊界擴(kuò)張形成產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)[29]。風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種權(quán)益投資，其直接經(jīng)濟(jì)利益體現(xiàn)在受資企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r上。風(fēng)險(xiǎn)投資人希望其資本獲得理想增值后轉(zhuǎn)讓產(chǎn)權(quán)退出企業(yè)，在整個(gè)過(guò)程中，受資企業(yè)實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)發(fā)展與價(jià)值增值是關(guān)鍵。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資有足夠動(dòng)力幫助受資企業(yè)擴(kuò)張重組或流程再造，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)成長(zhǎng)和資本增值。例如，風(fēng)險(xiǎn)投資在持股期內(nèi)會(huì)積極促成受資企業(yè)與其它企業(yè)并購(gòu)重組，形成規(guī)模效應(yīng)，或促成受資企業(yè)與上下游企業(yè)之間的產(chǎn)業(yè)鏈合作,使得產(chǎn)業(yè)間協(xié)調(diào)能力提升。綜上，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)協(xié)作鏈接機(jī)制促進(jìn)產(chǎn)業(yè)間關(guān)聯(lián)程度提高。因此，本文提出如下假設(shè)：

H3a：風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展提高產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化水平。

最后，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)創(chuàng)新機(jī)制促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化發(fā)展。根據(jù)熊彼特的企業(yè)創(chuàng)新理論，創(chuàng)新是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的根本動(dòng)力，是企業(yè)家將生產(chǎn)要素或生產(chǎn)條件的“新組合”引入生產(chǎn)體系的過(guò)程[30]。在我國(guó)，中小企業(yè)是創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的主體，風(fēng)險(xiǎn)投資支持的中小企業(yè)越多，創(chuàng)新數(shù)量也就越多，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)中小企業(yè)的支持力度越大，創(chuàng)新的邊際效果越顯著。創(chuàng)新促使新產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生，并重塑原有產(chǎn)業(yè)格局。此外，風(fēng)險(xiǎn)投資能在很大程度上鞏固和提升受資中小企業(yè)的生存基礎(chǔ)與競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在這個(gè)過(guò)程中，受資中小企業(yè)外溢的“鰱魚效應(yīng)”觸發(fā)同行業(yè)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)、學(xué)習(xí)、吸收和創(chuàng)新，企業(yè)如果無(wú)法跟上創(chuàng)新步伐就會(huì)被擠出市場(chǎng)。綜上，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)創(chuàng)新機(jī)制促進(jìn)中小企業(yè)種群成長(zhǎng)。因此，本文提出如下假設(shè)：

H3b：風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化水平。

圖1 風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響機(jī)制Fig.1 Influence mechanism of VC and SMEs development on industrial structure optimization

2 變量選擇與實(shí)證模型

2.1 指標(biāo)選取與樣本篩選

在我國(guó)，中小企業(yè)不僅是創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的主體和市場(chǎng)活力的源泉，還是中國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性和就業(yè)韌性的重要支撐。本文從受資中小企業(yè)角度切入，研究風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響，選取新三板企業(yè)數(shù)據(jù)衡量中小企業(yè)發(fā)展水平。主要原因在于：首先，新三板設(shè)立的初衷是孵化和培育中小微企業(yè)，緩解中小微企業(yè)的融資約束問(wèn)題。同時(shí)，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量較多，雖然無(wú)法達(dá)到科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、主板上市要求，但仍然希望獲得融資與發(fā)展。其次，新三板企業(yè)作為非上市公眾公司，經(jīng)歷過(guò)股改、主辦券商推薦和持續(xù)督導(dǎo)，相比非公眾公司，新三板企業(yè)治理結(jié)構(gòu)更規(guī)范，很多新三板企業(yè)被風(fēng)險(xiǎn)投資人鎖定為投資目標(biāo)。因此，可以獲得風(fēng)險(xiǎn)投資與受資新三板企業(yè)的完整連續(xù)數(shù)據(jù)，為實(shí)證研究提供可行基礎(chǔ)。鑒于以上因素，本文選擇2010—2020年我國(guó)內(nèi)地31個(gè)省份數(shù)據(jù)，通過(guò)量化風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化各項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行研究。由于部分變量在部分年度存在缺漏值，以每個(gè)省份該變量的樣本均值替代缺漏值，數(shù)據(jù)處理及實(shí)證檢驗(yàn)過(guò)程均通過(guò)Stata16.1實(shí)現(xiàn)。

2.2 變量定義與度量

(2)解釋變量：風(fēng)險(xiǎn)投資(VCsup)。風(fēng)險(xiǎn)投資表示各地新三板掛牌企業(yè)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資支持的水平。借鑒已有做法[6,34-35]，將VC和PE均視作風(fēng)險(xiǎn)投資。隨著新三板市場(chǎng)的發(fā)展，越來(lái)越多天使投資個(gè)人和機(jī)構(gòu)將資金注入作為早期投資市場(chǎng)的新三板，因此新三板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)投資還包括天使投資。

(3)中介變量：中小企業(yè)發(fā)展水平(NEEQmv)。采用新三板市場(chǎng)發(fā)展水平(新三板總市值規(guī)模)表征中小企業(yè)發(fā)展水平。

(4)控制變量。參考王偉龍和紀(jì)建悅[36]、曹玉平和操一萍[25]、陳小輝等[37]的研究，并考慮產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的影響因素，選取人力資源狀況(Manpower)、政府支出水平(Govern)、對(duì)外開放水平(Topen)、科研投入強(qiáng)度(RDforce)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平(RperGDP)、教育發(fā)展水平(Edulevel)、金融發(fā)展水平(Finance)、城鎮(zhèn)化水平(Urbrate)、基礎(chǔ)設(shè)施水平(Facility)以及省份和年度虛擬變量作為控制變量。表1列示了主要變量的含義、計(jì)算方法和數(shù)據(jù)來(lái)源。

表1 變量設(shè)置與數(shù)據(jù)來(lái)源Tab.1 Variable setting and data sources

2.3 模型設(shè)定

借鑒Baron & Kenny[38]、溫忠麟[39]的檢驗(yàn)程序，構(gòu)造遞歸模型，通過(guò)中介效應(yīng)檢驗(yàn)探討風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間的關(guān)系。其中，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化(Deviate)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化(Advance)兩個(gè)考察維度。

Deviateit=α0+α1×VCsupit+∑Controlit+∑Province+∑Year+εit

(1)

NEEQmvit=β0+β1×VCsupit+∑Controlit+∑Province+∑Year+εit

(2)

Deviateit=γ0+γ1×VCsupit+γ2×NEEQmvit+∑Controlit+∑Province+∑Year+εit

(3)

上述模型中，中小企業(yè)發(fā)展水平(NEEQmv)為中介變量。第一步，在不存在中介變量的情況下，對(duì)模型(1)進(jìn)行估計(jì)，如果風(fēng)險(xiǎn)投資(VCsup)的系數(shù)α1顯著，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化(Deviate)產(chǎn)生顯著影響(驗(yàn)證H2a)，可進(jìn)行后續(xù)分析過(guò)程，否則檢驗(yàn)終止。第二步，對(duì)模型(2)進(jìn)行估計(jì)，考察風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)中小企業(yè)發(fā)展水平的影響(驗(yàn)證H1)。第三步，對(duì)模型(3)進(jìn)行估計(jì)，模型(3)是在模型(1)基礎(chǔ)上加入中介變量獲得。若式(2)中β1顯著、式(3)中γ2顯著，說(shuō)明中小企業(yè)發(fā)展在風(fēng)險(xiǎn)投資影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化過(guò)程中的中介效應(yīng)存在。如果式(3)中γ1也顯著，說(shuō)明中小企業(yè)發(fā)展發(fā)揮部分中介效應(yīng)；如果γ1不顯著，說(shuō)明中小企業(yè)發(fā)展發(fā)揮完全中介效應(yīng)。如果β1和γ2有一個(gè)不顯著，則進(jìn)行Sobel檢驗(yàn)。以上過(guò)程可檢驗(yàn)H3a。

同理，為檢驗(yàn)H2b、H3b，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化(Advance)也按相同程序進(jìn)行檢驗(yàn)，對(duì)應(yīng)的回歸方程為：

Advanceit=α0+α1×VCsupit+∑Controlit+∑Province+∑Year+εit

(4)

NEEQmvit=β0+β1×VCsupit+∑Controlit+∑Province+∑Year+εit

(5)

Advanceit=γ0+γ1×VCsupit+γ2×NEEQmvit+∑Controlit+∑Province+∑Year+εit

(6)

3 實(shí)證分析與結(jié)果

3.1 描述性分析

表2列示了各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表2可知，2010—2020年我國(guó)各省份產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)水平存在差異。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化(Deviate)的最大值為4.544，最小值為0.537，說(shuō)明當(dāng)前階段我國(guó)各省份產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不均衡。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化(Advance)的最大值為5.297，最小值為0.5，說(shuō)明當(dāng)前階段我國(guó)各省份產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化水平差異較大。風(fēng)險(xiǎn)投資(VCsup)的最大值為10.434，最小值為0，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)各省新三板企業(yè)支持的差異較大。中小企業(yè)發(fā)展水平(NEEQmv)的最大值為8.613，最小值為0，說(shuō)明各省中小企業(yè)發(fā)展水平(新三板企業(yè)市值規(guī)模)差異較大。此外，各控制變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明我國(guó)各省各方面發(fā)展?fàn)顩r存在較大差異，這與我國(guó)發(fā)展不平衡不充分的現(xiàn)實(shí)國(guó)情相符。

表2 各變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果Tab.2 Descriptive statistics of each variables

進(jìn)一步，主要變量之間的散點(diǎn)圖表明變量之間可能存在相關(guān)關(guān)系。圖2-a為風(fēng)險(xiǎn)投資與中小企業(yè)發(fā)展水平的散點(diǎn)圖，散點(diǎn)相對(duì)密集，擬合線呈正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明VCsup↑→NEEQmv↑。圖2-b為中小企業(yè)發(fā)展水平與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的散點(diǎn)圖，擬合線為負(fù)相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明NEEQmv↑→Deviate↓(結(jié)構(gòu)偏離度降低意味著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化水平提高)。圖2-c為中小企業(yè)發(fā)展水平與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化的散點(diǎn)圖，擬合線為正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明NEEQmv↑→Advance↑。圖2-a～2-c說(shuō)明可能存在以下關(guān)系：VCsup↑→NEEQmv↑→產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化↑(包括Deviate↓和Advance↑)。圖2-d為風(fēng)險(xiǎn)投資與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的散點(diǎn)圖，擬合線為負(fù)相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明VCsup↑→Deviate↓。圖2-e為風(fēng)險(xiǎn)投資與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化的散點(diǎn)圖，擬合線為正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明VCsup↑→Advance↑。圖2-d、2-e說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)投資與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間存在正向關(guān)聯(lián)。當(dāng)然，風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間的具體關(guān)系還需要進(jìn)一步驗(yàn)證。

3.2 回歸結(jié)果分析

表3中列(1)～(3)為風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化之間關(guān)系的回歸結(jié)果。列(1)匯報(bào)了風(fēng)險(xiǎn)投資(VCsup)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化(Deviate)的影響，系數(shù)α1=-0.031 4，在1%的水平上顯著。結(jié)構(gòu)偏離度(Deviate)值越小，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)越合理，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)投資可以提高產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理度，H2a得到驗(yàn)證。列(2)結(jié)果顯示，風(fēng)險(xiǎn)投資(VCsup)對(duì)中介變量中小企業(yè)發(fā)展水平(NEEQmv)的回歸系數(shù)β1=0.087 9，在1%的水平上顯著，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)中小企業(yè)發(fā)展有顯著促進(jìn)作用，H1得到驗(yàn)證。列(3)結(jié)果顯示，NEEQmv與Deviate的回歸系數(shù)γ2=-0.055 3，VCsup與Deviate的回歸系數(shù)γ1=-0.025 2，均在5%的水平上顯著，說(shuō)明中小企業(yè)發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)投資都可以降低產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)偏離度，即二者對(duì)提高產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化水平具有積極作用。γ2、γ1都顯著，說(shuō)明在風(fēng)險(xiǎn)投資推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的過(guò)程中，中小企業(yè)發(fā)展表現(xiàn)出部分中介作用，即風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展提高地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化水平，H3a得到驗(yàn)證。

圖2 主要變量之間關(guān)系Fig.2 Relationships between major variables

表3 風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的回歸結(jié)果Tab.3 Regression results of VC affecting SMEs development and industrial structure optimization

表3中列(4)～(6)為風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化之間關(guān)系的回歸結(jié)果。列(4)匯報(bào)了風(fēng)險(xiǎn)投資(VCsup)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化(Advance)的影響，系數(shù)α1=0.055 0，在1%的水平上顯著，說(shuō)明在控制其它因素的情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化發(fā)展有積極影響，驗(yàn)證了H2b。列(5)結(jié)果顯示，風(fēng)險(xiǎn)投資(VCsup)對(duì)中介變量中小企業(yè)發(fā)展水平(NEEQmv)的回歸系數(shù)β1=0.087 9，且在1%的水平上顯著，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)投資可以顯著提升中小企業(yè)發(fā)展水平，再次驗(yàn)證H1。列(6)結(jié)果顯示，NEEQmv與Advance的回歸系數(shù)γ2=0.265 4，且在1%的水平上顯著；VCsup與Advance的回歸系數(shù)γ1=0.000 2，不顯著。說(shuō)明中小企業(yè)發(fā)展在風(fēng)險(xiǎn)投資影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化過(guò)程中具有完全中介效應(yīng)，即風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展提升地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化水平，H3b得到驗(yàn)證。完全中介效應(yīng)意味著中小企業(yè)發(fā)展在風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化過(guò)程中發(fā)揮重要功能。我國(guó)中小企業(yè)數(shù)量龐大，但普遍存在規(guī)模小、資金力量單薄、社會(huì)融資困難、抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱等問(wèn)題。風(fēng)險(xiǎn)資本投入中小企業(yè)無(wú)異于“雪中送炭”，會(huì)給中小企業(yè)帶來(lái)更大的邊際成長(zhǎng)效應(yīng)。同時(shí)，受資中小企業(yè)外溢的“鯰魚效應(yīng)”會(huì)促進(jìn)中小企業(yè)群體之間技術(shù)、知識(shí)、信息、產(chǎn)品的流動(dòng)更新，創(chuàng)新(技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)模式創(chuàng)新、經(jīng)營(yíng)手段創(chuàng)新、流程創(chuàng)新、管理創(chuàng)新等方面)擴(kuò)散最終促進(jìn)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)更迭。

3.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

表4 更換被解釋變量的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果Tab.4 Results of robustness tests results after for replacing the explained variables

(2)更換中介變量。市場(chǎng)流動(dòng)性是新三板最受關(guān)注的問(wèn)題，自2013年全面擴(kuò)容以來(lái)，新三板歷經(jīng)市場(chǎng)分層、交易制度改革、轉(zhuǎn)板設(shè)計(jì)、成立北交所等多項(xiàng)重要變革，目的在于提高新三板市場(chǎng)流動(dòng)性，激發(fā)市場(chǎng)活力，提升資源配置效率，促進(jìn)中小微企業(yè)成長(zhǎng)。因此，采用新三板流通市值規(guī)模(NEEQcv)作為中小企業(yè)發(fā)展水平的替代指標(biāo)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)果如表5所示。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果仍然驗(yàn)證前文假設(shè)，進(jìn)一步說(shuō)明回歸結(jié)果具有穩(wěn)健性。

(3)更換解釋變量。借鑒已有成果，除采用風(fēng)險(xiǎn)投資金額代表風(fēng)險(xiǎn)投資水平外，受資企業(yè)數(shù)量或風(fēng)險(xiǎn)投資案例數(shù)也可以用于衡量風(fēng)險(xiǎn)投資水平。選擇各省獲得風(fēng)險(xiǎn)投資支持的新三板企業(yè)數(shù)量(VCfirm)作為風(fēng)險(xiǎn)投資水平的替代指標(biāo)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，VCfirm=ln(各省獲得VC支持的新三板企業(yè)數(shù)) 。如表6所示，穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果依舊驗(yàn)證前文假設(shè)，說(shuō)明回歸結(jié)果穩(wěn)健。

表5 更換中介變量的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果Tab.5 Results of robustness tests results after replacing the mediating variables

表6 更換解釋變量的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果Tab.6 Results of robustness tests results afer replacing the explanatory variables

3.4 內(nèi)生性分析

由前文分析可知，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化水平。事實(shí)上，可能是位于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)頂部的中小企業(yè)本身基礎(chǔ)良好吸引了風(fēng)險(xiǎn)投資，風(fēng)險(xiǎn)投資可能是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的內(nèi)生變量，即風(fēng)險(xiǎn)投資與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間可能存在雙向因果關(guān)系。采用工具變量法克服問(wèn)題本身隱含的內(nèi)生性偏差，以受資企業(yè)數(shù)量(VCfirm)作為風(fēng)險(xiǎn)投資的工具變量(IV_VC)，對(duì)模型(3)進(jìn)行重新估計(jì)。采用Cragg-Donald F檢驗(yàn)弱工具變量問(wèn)題，F(xiàn)值為97.973 3，大于對(duì)應(yīng)的臨界值，說(shuō)明VCfirm不是弱工具變量。IV_VC與Deviate的系數(shù)為-0.063 2，在5%水平下顯著，說(shuō)明在處理內(nèi)生性之后，風(fēng)險(xiǎn)投資確實(shí)可以提高產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理度。同時(shí)，以風(fēng)險(xiǎn)投資密度的對(duì)數(shù)(VCdens)作為風(fēng)險(xiǎn)投資的工具變量(IV_VC)，對(duì)模型(6)進(jìn)行重新估計(jì)。其中，VCdens=ln(1+風(fēng)險(xiǎn)投資密度)，風(fēng)險(xiǎn)投資密度=各省新三板企業(yè)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模/各省獲得VC支持的新三板企業(yè)數(shù)。同樣采用Cragg-Donald F檢驗(yàn)弱工具變量問(wèn)題，F(xiàn)值為1 340.27，大于對(duì)應(yīng)的臨界值，說(shuō)明VCdens不是弱工具變量。IV_VC與Advance的系數(shù)為0.019 4，在10%水平下顯著，說(shuō)明在處理內(nèi)生性之后，風(fēng)險(xiǎn)投資確實(shí)可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化發(fā)展。限于篇幅，內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果留存?zhèn)渌鳌?/p>

4 結(jié)論與啟示

4.1 研究結(jié)論

從受資中小企業(yè)角度出發(fā)，探析風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的影響。通過(guò)梳理風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化之間的邏輯關(guān)系及影響機(jī)制，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)資源配置機(jī)制、協(xié)作鏈接機(jī)制和競(jìng)爭(zhēng)創(chuàng)新機(jī)制作用于中小企業(yè)成長(zhǎng)進(jìn)而影響地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。進(jìn)一步基于2010—2020年我國(guó)內(nèi)地31個(gè)省份數(shù)據(jù)，探討風(fēng)險(xiǎn)投資、中小企業(yè)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化三者之間的關(guān)系。研究結(jié)論如下：第一，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)中小企業(yè)發(fā)展有顯著促進(jìn)作用。第二，風(fēng)險(xiǎn)投資能夠促進(jìn)地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，具體表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)投資可顯著降低產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)偏離度和顯著提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化。第三，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展提升地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化水平。一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展提高地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化水平，中小企業(yè)發(fā)展在風(fēng)險(xiǎn)投資與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化之間關(guān)系中發(fā)揮部分中介作用；另一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資通過(guò)促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展提升地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化水平，中小企業(yè)發(fā)展在風(fēng)險(xiǎn)投資與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化之間關(guān)系中發(fā)揮完全中介作用，說(shuō)明中小企業(yè)發(fā)展在風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化過(guò)程中發(fā)揮重要功能。這是因?yàn)槲覈?guó)中小企業(yè)數(shù)量龐大，其發(fā)展面臨各方面困難與先天不足，風(fēng)險(xiǎn)投資支持會(huì)給中小企業(yè)帶來(lái)更大的邊際成長(zhǎng)效應(yīng)，同時(shí)受資企業(yè)外溢的“鯰魚效應(yīng)”將更好地激發(fā)中小企業(yè)群體的內(nèi)生創(chuàng)新動(dòng)力，以創(chuàng)新為基礎(chǔ)的成長(zhǎng)型中小企業(yè)獲得發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向創(chuàng)新主導(dǎo)方向演變，因此產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向更高層次發(fā)展。此外，風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的作用效果雖然顯著，但回歸系數(shù)較小，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)中小企業(yè)的支持力度不夠，外溢的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化效應(yīng)不足。這意味著風(fēng)險(xiǎn)投資與中小企業(yè)還有很大成長(zhǎng)空間與融合空間。

4.2 啟示

(1)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)發(fā)展給予更多政策支持與保障。當(dāng)前，新冠疫情仍在全球蔓延，國(guó)內(nèi)疫情防控形勢(shì)依然嚴(yán)峻，我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨更大的下行壓力，各行各業(yè)不確定性因素增加，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)募資面臨更大困難。為應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本供給“市場(chǎng)失靈”的問(wèn)題，政府應(yīng)積極引導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)發(fā)展，針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和天使投資者制定稅收優(yōu)惠等政策。在法律允許范圍內(nèi)拓寬資金募集渠道，允許和鼓勵(lì)具備風(fēng)險(xiǎn)承受能力的市場(chǎng)主體開展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)，為風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)注入競(jìng)爭(zhēng)活力。同時(shí)，進(jìn)一步完善監(jiān)管政策和相關(guān)法律法規(guī)，規(guī)范行業(yè)行為，控制風(fēng)險(xiǎn)。

(2)加大對(duì)中小企業(yè)發(fā)展的支持力度，提升中小企業(yè)成長(zhǎng)能力。我國(guó)中小企業(yè)普遍存在資金瓶頸和發(fā)展困難，特別是受當(dāng)前新冠疫情沖擊，中小企業(yè)發(fā)展舉步維艱。政府應(yīng)加大對(duì)中小企業(yè)的支持力度，完善政策性融資擔(dān)保體系，建立融資擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，健全多層次資本市場(chǎng)融資功能，制定中小企業(yè)稅收優(yōu)惠政策；優(yōu)化市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，激發(fā)中小企業(yè)創(chuàng)新內(nèi)生動(dòng)力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)活力；鼓勵(lì)中小企業(yè)進(jìn)行數(shù)字化、網(wǎng)絡(luò)化、智能化轉(zhuǎn)型；建立“孵化培育→成長(zhǎng)扶持→推動(dòng)壯大”的中小企業(yè)培育體系。

(3)推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資與中小企業(yè)融合發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)投資是推動(dòng)“雙創(chuàng)”戰(zhàn)略實(shí)施的重要資本力量，而中小企業(yè)是承載“雙創(chuàng)”戰(zhàn)略的主體，是實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的基礎(chǔ)。風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)“雙創(chuàng)戰(zhàn)略”的支持將進(jìn)一步推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資與中小企業(yè)融合發(fā)展，使風(fēng)險(xiǎn)投資更好地促進(jìn)中小企業(yè)成長(zhǎng)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。當(dāng)前，風(fēng)險(xiǎn)資本出于避險(xiǎn)需求，更傾向于投資盈利模式清晰的中后期成熟企業(yè)，而中小企業(yè)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性和就業(yè)韌性的基礎(chǔ)。為此，應(yīng)充分挖掘政府引導(dǎo)基金的杠桿放大效應(yīng)，有效融合財(cái)政手段與市場(chǎng)化途徑的優(yōu)勢(shì)，積極引導(dǎo)社會(huì)資本流向創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域，為優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)提供資本支持。同時(shí)，中小企業(yè)應(yīng)充分利用資本市場(chǎng)平臺(tái)，通過(guò)并購(gòu)重組、戰(zhàn)略聯(lián)盟等實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)和產(chǎn)業(yè)鏈整合，從更大范圍提升企業(yè)資源配置效率。