馮 玲，黃 煜

（福州大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，福建 福州 350000）

一、引言

中國參與全球治理是一個(gè)不斷深入的過程，通過不斷探索逐步實(shí)現(xiàn)了從“局外”到“局內(nèi)”，從“旁觀”到“參與”，從“建設(shè)”到“引領(lǐng)”的轉(zhuǎn)變（黃少安和郭冉，2020）[1]。從相關(guān)政策主張來看，在黨的十八大報(bào)告中，首次提及“全球治理”概念和“人類命運(yùn)共同體”理念，指出全球合作向多層次全方位拓展并詳述了人類面臨的全球性問題，表明了中國參與多邊事務(wù)，共同應(yīng)對全球性挑戰(zhàn)的積極態(tài)度（朱旭，2021）[2]。隨后，在黨的十九大報(bào)告中，再次提及“參與全球治理體系改革”和“構(gòu)建人類命運(yùn)共同體”，更是明確指出中國秉持共商共建共享的全球治理觀，將繼續(xù)發(fā)揮負(fù)責(zé)任大國作用，積極參與全球治理體系改革和建設(shè)，不斷貢獻(xiàn)中國智慧和力量（陳鳳英，2017）[3]。在全球治理實(shí)踐中，中國倡導(dǎo)創(chuàng)立的亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行（簡稱為“亞投行”）和金磚國家新開發(fā)銀行（簡稱為“新開發(fā)銀行”），作為由發(fā)展中國家組建的新型多邊機(jī)構(gòu)，為全球治理注入新的活力。現(xiàn)階段，世界正經(jīng)歷百年未有之大變局，全球治理體系變革加速推進(jìn)，我國在深入分析全球治理演變規(guī)律的基礎(chǔ)上，積極推動(dòng)全球治理理念創(chuàng)新發(fā)展，建立新型制度，開展全面、系統(tǒng)的治理行動(dòng)，積極提供全球公共產(chǎn)品，推動(dòng)全球治理的“增量”改革，為破解全球治理赤字貢獻(xiàn)了中國智慧。展望未來，中國在參與全球治理體系改革進(jìn)程中將更加成熟與自信，全球治理的中國方案將不斷由理論落實(shí)到實(shí)踐，以真正實(shí)現(xiàn)人類命運(yùn)共同體的美好愿景（趙洋，2021）[4]。

國際多邊機(jī)構(gòu)是推動(dòng)全球治理持續(xù)演進(jìn)的核心機(jī)制（張春，2021）[5]。聯(lián)合國《2030年可持續(xù)發(fā)展議程》通過以來，全球治理進(jìn)入一個(gè)新時(shí)代（趙若禎和張貴洪，2022）[6]。一方面是以世界銀行、國際貨幣基金組織（IMF）等為代表的傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的“存量”改革舉步維艱，另一方面則是以亞投行、新開發(fā)銀行等為代表的新型多邊機(jī)構(gòu)的“增量”改革蓬勃興起（胡海峰和王愛萍，2017）[7]。究其原因，主要是新型多邊機(jī)構(gòu)與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)在創(chuàng)設(shè)主體方面存在根本性差異。傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)大多是由發(fā)達(dá)國家所創(chuàng)設(shè)，而新型多邊機(jī)構(gòu)則是由發(fā)展中國家所創(chuàng)設(shè)。2008年全球金融危機(jī)的爆發(fā)充分暴露了傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的制度的不足。而發(fā)展中國家所倡導(dǎo)的多邊主義、合作共贏等全球治理理念使得新型多邊機(jī)構(gòu)的制度設(shè)計(jì)具有較大的靈活性與前瞻性。在推進(jìn)全球治理持續(xù)演進(jìn)的過程中，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的“存量”困境與新型多邊機(jī)構(gòu)的“增量”補(bǔ)充，主要體現(xiàn)在民主治理和公共產(chǎn)品供應(yīng)兩方面（張春，2021）[5]。在民主治理方面，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的出資結(jié)構(gòu)與投票權(quán)安排上的不平等，使得各成員國難以實(shí)現(xiàn)共同發(fā)展與成果共享。而新型多邊機(jī)構(gòu)高度重視治理的平等性，重點(diǎn)在份額與投票權(quán)安排方面嘗試做出創(chuàng)新，更加注重所有成員國的共同發(fā)展。在公共產(chǎn)品供應(yīng)方面，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)往往以公共產(chǎn)品供應(yīng)的成本問題為由，要求發(fā)展中國家及新興經(jīng)濟(jì)體分擔(dān)成本。而新型多邊機(jī)構(gòu)通過聚焦基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)推動(dòng)聯(lián)合發(fā)展、可持續(xù)發(fā)展，致力于形成公共產(chǎn)品供應(yīng)的比較優(yōu)勢結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步提升公共產(chǎn)品供應(yīng)的可持續(xù)性，推動(dòng)對公共產(chǎn)品搭便車?yán)碚摰姆此迹鸩礁淖児伯a(chǎn)品供應(yīng)的核心關(guān)注。

隨著全球治理進(jìn)入可持續(xù)發(fā)展時(shí)代，新型多邊機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)有助于完善全球治理體系改革。但是，在全球治理實(shí)踐中，公共基礎(chǔ)設(shè)施等國際公共產(chǎn)品建設(shè)面臨巨大的資金缺口，而新型多邊機(jī)構(gòu)受制于自身資金能力和運(yùn)營效率，可能無法有效地從根本上解決國際公共產(chǎn)品建設(shè)中的資金供給問題（田旭和徐秀軍，2021）[8]，還需要引入更廣泛的主體和更多元的資本進(jìn)行投融資國際合作。而投融資國際合作的建立進(jìn)程，很大程度上與共商共建共享的全球治理觀的普及、人類命運(yùn)共同體的建構(gòu)等進(jìn)程是相互交織的。當(dāng)前，中國正積極推動(dòng)全球治理體系改革，倡導(dǎo)多邊主義在國際金融市場實(shí)踐領(lǐng)域的延伸（王國剛，2019）[9]，構(gòu)建多元聯(lián)動(dòng)的投融資國際合作機(jī)制（馮玲等，2021）[10]，通過創(chuàng)新發(fā)展的理論與實(shí)踐，為投融資國際合作提供中國方案。然而，為有效落實(shí)中國方案，尚須解決國際公共產(chǎn)品建設(shè)所需巨額資金等實(shí)踐難題（杜心蕾，2021）[11]。因此，本文將通過闡釋投融資國際合作的新內(nèi)涵，以亞投行和新開發(fā)銀行為例，探索與創(chuàng)新投融資國際合作的新模式，為完善國際公共產(chǎn)品建設(shè)中的資金供給，推動(dòng)多元投資者命運(yùn)共同體的形成，做出邊際貢獻(xiàn)。

二、闡釋投融資國際合作新內(nèi)涵

在全球政治經(jīng)濟(jì)秩序加速變革、大國關(guān)系發(fā)生轉(zhuǎn)折性變化、新冠肺炎疫情加劇全球變局、國際公共產(chǎn)品“供給—需求”無法得到有效匹配的大背景下（任琳和彭博，2020）[12]，國際公共產(chǎn)品在全球治理體系中的作用不斷凸顯，中國把供給國際公共產(chǎn)品作為融入全球治理體系的重要切入點(diǎn)（張彬和胡曉珊，2020；習(xí)近平，2020）[13-14]。特別是針對大多數(shù)發(fā)展中國家，旺盛的公共基礎(chǔ)設(shè)施等國際公共產(chǎn)品建設(shè)需求與自身的金融體系發(fā)展不均衡、金融服務(wù)獲取成本較高、融資難和投資不足等問題相矛盾。因此，加強(qiáng)投融資國際合作是必行之路。而以公共基礎(chǔ)設(shè)施等為代表的國際公共產(chǎn)品建設(shè)是一個(gè)集中、龐大的資本動(dòng)員進(jìn)程（田旭和徐秀軍，2021；袁東，2018）[8，15]，只有充分理解投融資國際合作的新內(nèi)涵，才能更加行之有效地探索與創(chuàng)新投融資國際合作的新模式，進(jìn)而幫助解決國際公共產(chǎn)品建設(shè)中的資金供給難題，帶領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)走出“金德爾伯格陷阱”（田旭和徐秀軍，2021）[8]。

（一）投融資國際合作的新概念

基礎(chǔ)設(shè)施、礦產(chǎn)資源、綠色發(fā)展等領(lǐng)域的建設(shè)不僅符合發(fā)展中國家的實(shí)際訴求，更是全球可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。無論基于何種視角和方法的預(yù)測，全球發(fā)展融資市場都存在巨大的融資缺口，尤其是新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國家的公共產(chǎn)品建設(shè)急需龐大的資金支持。這意味著國際公共產(chǎn)品的建設(shè)是一個(gè)集中、龐大的資本動(dòng)員進(jìn)程。在這一進(jìn)程中，需要加強(qiáng)各種相關(guān)機(jī)制的建設(shè)及機(jī)制間的相互配套協(xié)作，才會(huì)產(chǎn)生預(yù)期效力。以基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)為例，不論是當(dāng)年美國東西部的大連通，還是二戰(zhàn)后以“馬歇爾計(jì)劃”為主要名義的歐洲重建，抑或中國幾十年持續(xù)進(jìn)行的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，無不是規(guī)模巨大而高效的資本動(dòng)員導(dǎo)入進(jìn)程。為此，各種資本動(dòng)員機(jī)制應(yīng)運(yùn)而生。這包括由國家主權(quán)信用支持的開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)，以及通過債券與股票發(fā)行進(jìn)行融資的中長期資本市場體系。現(xiàn)階段，各類商業(yè)性金融與非金融資本，也直接或間接地被動(dòng)員和引導(dǎo)進(jìn)入國際公共產(chǎn)品建設(shè)領(lǐng)域，通過投融資國際合作，尋求適合各自的投資機(jī)會(huì)。只有這樣，才可能實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，確保區(qū)域乃至全球的投融資便利化，真正起到推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)金融一體化的作用?？梢?，國際公共產(chǎn)品建設(shè)是一個(gè)大規(guī)模資本動(dòng)員過程，而這一大規(guī)模資本動(dòng)員過程就是投融資國際合作。

（二）投融資國際合作的中國經(jīng)驗(yàn)

中國改革開放40多年來，正是憑借著大規(guī)模持續(xù)投資與建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通網(wǎng)絡(luò)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)承載能力不斷提升，工業(yè)化與城市化才得以快速推進(jìn)，從而取得了全球矚目的經(jīng)濟(jì)增長與社會(huì)發(fā)展成就。與此同時(shí)，在項(xiàng)目建設(shè)的相應(yīng)資本動(dòng)員引導(dǎo)過程中，開發(fā)性金融連同商業(yè)性金融以及中長期資本市場的培育發(fā)展，共同形成了多層次、立體式資本支持機(jī)制。中國憑借著快速發(fā)展的豐富經(jīng)驗(yàn)，與其他新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)展中國家所共享，為投融資國際合作提供中國方案。

為此，中國倡導(dǎo)創(chuàng)立的亞投行和新開發(fā)銀行等新型多邊機(jī)構(gòu)，希望與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)以及各國單邊開發(fā)機(jī)構(gòu)一道，作為融合政府與市場作用的機(jī)制，試圖通過對國際公共產(chǎn)品投融資風(fēng)險(xiǎn)的先期緩釋，為各類多元化資本的引入發(fā)揮“先期性”與“引領(lǐng)性”作用。這是在投融資國際合作領(lǐng)域，中國經(jīng)驗(yàn)走出國門，開展區(qū)域化和國際化的有益嘗試。

（三）投融資國際合作的新趨勢

2016年，聯(lián)合國可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（SDGs）正式生效，與之前的聯(lián)合國千年發(fā)展目標(biāo)（MDG）相比，其內(nèi)容更深、范圍更廣。在內(nèi)容上，更加關(guān)注經(jīng)濟(jì)的包容性增長、社會(huì)的不平等問題、基礎(chǔ)設(shè)施的可持續(xù)性、氣候的復(fù)雜變化等可持續(xù)發(fā)展的根本驅(qū)動(dòng)因素。在范圍上，不僅關(guān)注發(fā)展中國家的實(shí)際訴求，而且還考慮到了中等收入國家所面臨的挑戰(zhàn)。新目標(biāo)的出現(xiàn)，催生著亞投行、新開發(fā)銀行等新型多邊機(jī)構(gòu)的涌現(xiàn)，以應(yīng)對全球發(fā)展新的需求。在過去的千年發(fā)展目標(biāo)階段，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)扮演著重要的角色，憑借其重點(diǎn)關(guān)注中長期目標(biāo)和逆周期調(diào)節(jié)等特點(diǎn)，在尋找資金、應(yīng)對危機(jī)等方面做出了眾多貢獻(xiàn)。然而，其局限性也不容忽視。尤其是傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的總體資本規(guī)模及其可能的貸款投資極其有限。如果多邊機(jī)構(gòu)的貸款投資不能起到廣泛動(dòng)員各類多元化資本的作用，其意義將大打折扣。因此，新型多邊機(jī)構(gòu)不能僅僅滿足于對為數(shù)有限的具體項(xiàng)目予以貸款或股權(quán)投資，而是必須為各類多元化資本大規(guī)模持續(xù)進(jìn)入國際公共產(chǎn)品建設(shè)領(lǐng)域，起到“搭橋鋪路”的作用。實(shí)際上，這可能不僅是新型多邊機(jī)構(gòu)成敗的關(guān)鍵，也是其生存與發(fā)展的根基所在，更是投融資國際合作的新趨勢。

（四）投融資國際合作的新力量

新型多邊機(jī)構(gòu)是現(xiàn)有全球治理體系中的新生力量，憑借其多邊治理優(yōu)勢，努力解決區(qū)域乃至全球公共產(chǎn)品的供需矛盾。這是新型多邊機(jī)構(gòu)的份內(nèi)職責(zé)，也是各成員國的共同期待，更是其在投融資國際合作中的歷史性擔(dān)當(dāng)。在融資端，新型多邊機(jī)構(gòu)充分發(fā)揮其成員國主權(quán)信用優(yōu)勢，建立債券發(fā)行機(jī)制，根據(jù)項(xiàng)目建設(shè)需要和市場形勢變化，在全球、區(qū)域和國別資本市場上發(fā)行債券，持續(xù)籌集到低成本、中長期的資金，以此豐富其負(fù)債資金來源，優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)，有效管理負(fù)債成本。

同時(shí)，新型多邊機(jī)構(gòu)正努力聯(lián)合各成員國相關(guān)力量，通過自身機(jī)制建設(shè)以及更廣泛的努力探索，協(xié)助建立區(qū)域性債券市場，使新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)展中國家有更多機(jī)會(huì)進(jìn)入中長期資本市場，獲取應(yīng)有融資能力，匯集更加廣泛的資金以支持區(qū)域及全球公共產(chǎn)品建設(shè)。在投資端，新型多邊機(jī)構(gòu)充分發(fā)揮其“批發(fā)性銀行”優(yōu)勢，積極采取平行融資、聯(lián)合投資及其他合作方式，與那些投融資經(jīng)驗(yàn)更豐富、規(guī)模更大、發(fā)展速度更快、機(jī)制更加靈活的傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)、各國單邊開發(fā)機(jī)構(gòu)、各類商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)以及那些積累了巨額商業(yè)資本的保險(xiǎn)公司和擁有社會(huì)保障性資本的養(yǎng)老保險(xiǎn)資金管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行投融資合作，特別注重對國際公共產(chǎn)品中具有較強(qiáng)外部性的主權(quán)類項(xiàng)目的優(yōu)先建設(shè)與運(yùn)營，借此吸引各類多元化資本進(jìn)入具有相應(yīng)預(yù)期回報(bào)的配套性項(xiàng)目。

（五）投融資國際合作的新嘗試

國際公共產(chǎn)品建設(shè)是一個(gè)大規(guī)模資本動(dòng)員過程，需要全球各類資本的共同投入。現(xiàn)實(shí)中，不同來源資本的特性和周轉(zhuǎn)規(guī)律各異，這就需要在明確各類資本特性的基礎(chǔ)上，建立相應(yīng)機(jī)制并充分發(fā)揮其不同作用。在確保符合各類資本運(yùn)行規(guī)律的同時(shí)，又能將資本融合到相互支撐、相互協(xié)作、相互配合的投融資國際合作框架內(nèi)，才可做到源源不斷地將各類多元化資本引導(dǎo)到國際公共產(chǎn)品建設(shè)領(lǐng)域，投入到不同項(xiàng)目、不同階段、不同環(huán)節(jié)中。理論與邏輯固然如此，但在實(shí)踐中，能否起到大規(guī)模、廣泛而持續(xù)動(dòng)員資本的作用，仍須對新型多邊機(jī)構(gòu)的投融資模式進(jìn)行更深一步的探索與創(chuàng)新，為投融資國際合作實(shí)踐做出新嘗試。

三、探索投融資國際合作新模式

在充分理解投融資國際合作新內(nèi)涵的基礎(chǔ)上，本文將采用定量分析法（Wilfried B和Christian，1999；張曉濤等，2020）[16-17]，以亞投行官方公開項(xiàng)目庫中所記錄的147個(gè)投融資項(xiàng)目和新開發(fā)銀行官方公開項(xiàng)目庫中所記錄的79個(gè)投融資項(xiàng)目為線索（信息數(shù)據(jù)截至2020年12月31日），并以官方項(xiàng)目資料為文本資料來源，探索投融資國際合作模式（數(shù)據(jù)庫樣例見表1），提出三點(diǎn)戰(zhàn)略定位。

表1 新型多邊機(jī)構(gòu)的投融資項(xiàng)目數(shù)據(jù)庫樣例

（一）滿足發(fā)展中國家需求

成立至今，新型多邊機(jī)構(gòu)所參與投融資項(xiàng)目的數(shù)量與出資額呈現(xiàn)出明顯的逐年遞增趨勢（見圖1和圖2），使其快速積累起參與國際公共產(chǎn)品建設(shè)的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，為其長期穩(wěn)定發(fā)展打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。新型多邊機(jī)構(gòu)充分尊重發(fā)展中國家建設(shè)的實(shí)際訴求，通過精簡戰(zhàn)略使命，將投融資業(yè)務(wù)重點(diǎn)聚焦在基礎(chǔ)設(shè)施、能源、可持續(xù)發(fā)展、危機(jī)援助以及金融等五大領(lǐng)域（見圖3），從而實(shí)現(xiàn)高效配置資源，提升運(yùn)營效率。同時(shí)，新型多邊機(jī)構(gòu)也充分尊重發(fā)展中國家所選擇的發(fā)展道路，投融資決策以項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)可行性和全球發(fā)展導(dǎo)向?yàn)橹饕剂繕?biāo)準(zhǔn)，在投融資設(shè)置中摒棄與項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)活動(dòng)無關(guān)的附加條款，增強(qiáng)合作國與新型多邊機(jī)構(gòu)之間的互信，不僅符合發(fā)展中國家的核心訴求，又能為新型多邊機(jī)構(gòu)贏得更多的合作伙伴。此外，新冠肺炎疫情暴發(fā)后，新型多邊機(jī)構(gòu)在第一時(shí)間調(diào)整了資金計(jì)劃，采取了相應(yīng)的危機(jī)援助機(jī)制，撥付大量資金用以支持和補(bǔ)充受援國的有限資源，共同抗擊新冠肺炎疫情。其中，亞投行向18個(gè)成員國26個(gè)項(xiàng)目撥付出了68.2億美元，占其2020年全年參與投融資項(xiàng)目總額的68.6%；新開發(fā)銀行則向5個(gè)成員國6個(gè)項(xiàng)目撥付了60.85億美元，占其2020年全年參與投融資項(xiàng)目總額的65.6%?？梢?，在危難時(shí)期，新型多邊機(jī)構(gòu)義不容辭，勇于承擔(dān)起“人類命運(yùn)共同體”的使命與責(zé)任，為區(qū)域及全球抗擊新冠肺炎疫情做出了卓越的貢獻(xiàn)。

圖1 新型多邊機(jī)構(gòu)參與投融資項(xiàng)目的數(shù)量（單位：個(gè)）

圖2 新型多邊機(jī)構(gòu)參與投融資項(xiàng)目的出資額（單位：億美元）

圖3 新型多邊機(jī)構(gòu)參與

（二）強(qiáng)調(diào)財(cái)務(wù)可持續(xù)性

作為以服務(wù)發(fā)展中國家為己任的新型多邊機(jī)構(gòu)，需要保證其自身的財(cái)務(wù)可持續(xù)性，方能為全球治理做出長效貢獻(xiàn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，新型多邊機(jī)構(gòu)的工作重心仍在主權(quán)類項(xiàng)目（見圖4）。這主要是因?yàn)椋鳈?quán)類項(xiàng)目大多屬于東道國所迫切需要資金支持的相關(guān)發(fā)展領(lǐng)域，且具有較強(qiáng)的外部性，通常伴隨著東道國的政府背書。

圖4 新型多邊機(jī)構(gòu)參與

一方面，由于具有東道國政府對資金安全的承諾，新型多邊機(jī)構(gòu)支持此類項(xiàng)目，可以有效地管控風(fēng)險(xiǎn)，確保收益，使其平穩(wěn)起步，迅速在現(xiàn)有多邊治理體系中占有一席之地。另一方面，通過此類項(xiàng)目的優(yōu)先建設(shè)與運(yùn)營，可以吸引更多的多元化資本進(jìn)入具有相應(yīng)預(yù)期回報(bào)的配套性項(xiàng)目。但是，長期且大量依賴主權(quán)類項(xiàng)目，將會(huì)導(dǎo)致新型多邊機(jī)構(gòu)自身收益較低、資產(chǎn)規(guī)模難以放大、風(fēng)險(xiǎn)相對集中、無法與各類多元化資本進(jìn)行良性互動(dòng)等一系列問題，進(jìn)而無法發(fā)揮出開發(fā)性金融先行先導(dǎo)的作用。從新型多邊機(jī)構(gòu)的可持續(xù)性發(fā)展來看，需要將目光轉(zhuǎn)移至更多的非主權(quán)類項(xiàng)目，通過產(chǎn)品、工具、模式的創(chuàng)新，尋求風(fēng)險(xiǎn)與收益的再平衡。

（三）開展國際多元主體合作

作為全球治理體系中的新成員和補(bǔ)充力量，新型多邊機(jī)構(gòu)應(yīng)該充分發(fā)揮其多邊治理優(yōu)勢，進(jìn)一步拓展成員國數(shù)量，擴(kuò)充資本金，吸收更多合作資源，并將工作重心更多地放在與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)、各國單邊開發(fā)機(jī)構(gòu)、各類商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)、養(yǎng)老基金等各類機(jī)構(gòu)的合作中，通過打造投融資國際合作的新模式，將自身具有的開發(fā)性金融特點(diǎn)同商業(yè)性金融、社會(huì)保障性資本等各類性質(zhì)資金的特點(diǎn)相結(jié)合，共同合作出資，支持更多的投融資項(xiàng)目。從現(xiàn)階段合作項(xiàng)目的結(jié)構(gòu)中可以看出（見圖5），新型多邊機(jī)構(gòu)與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)合作最為緊密。究其原因，主要是新型多邊機(jī)構(gòu)與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的主營業(yè)務(wù)和資金性質(zhì)具有相似性特征。在發(fā)展的起步階段，新型多邊機(jī)構(gòu)與傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)展開各方面的合作，不僅可以有效幫助新型多邊機(jī)構(gòu)擴(kuò)大資金規(guī)模、擴(kuò)充項(xiàng)目標(biāo)的池，而且可以從傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)成熟的業(yè)務(wù)模式、內(nèi)部管理、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面學(xué)習(xí)到豐富經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)，傳統(tǒng)多邊機(jī)構(gòu)的合作意愿也將被新型多邊機(jī)構(gòu)所帶來的新增資金供給以及其所具有的高效運(yùn)轉(zhuǎn)模式進(jìn)一步激發(fā)。在此基礎(chǔ)上，新型多邊機(jī)構(gòu)應(yīng)該充分發(fā)揮其治理模式上的優(yōu)勢，積極與各類機(jī)構(gòu)展開不同形式的合作，聯(lián)合全球的公共與私人資本，整合資源，成為國際市場上的優(yōu)秀合作者，通過相互協(xié)作來促進(jìn)全球治理的深入發(fā)展。

圖5 新型多邊機(jī)構(gòu)參與

四、創(chuàng)新投融資國際合作新模式

目前，新型多邊機(jī)構(gòu)的合作項(xiàng)目中，極少有跨國公司、基金會(huì)、非政府組織和私人投資者等私營部門的參與。而私營部門參與國際公共產(chǎn)品建設(shè)可以在增加投融資能力、降低融資成本與提高資本回報(bào)率等方面發(fā)揮巨大優(yōu)勢（楊天宇，2020）[18]。對此，新型多邊機(jī)構(gòu)亟須創(chuàng)新涵蓋私營部門在內(nèi)的多元化投融資模式，鼓勵(lì)包括私人投資者和社會(huì)資本等多元化資金發(fā)揮更大作用，為面向新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國家的國際公共產(chǎn)品建設(shè)提供更多的合作選擇。鑒于此，下文將以亞投行的資產(chǎn)證券化模式為例，通過總結(jié)資產(chǎn)證券化在投融資國際合作中的預(yù)期優(yōu)勢，進(jìn)一步對基于資產(chǎn)證券化的投融資國際合作新模式展開討論。

（一）資產(chǎn)證券化在新型多邊機(jī)構(gòu)中的有益嘗試

亞投行正在進(jìn)行一項(xiàng)新的平臺(tái)業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)將從金融機(jī)構(gòu)購買基礎(chǔ)設(shè)施貸款，并通過證券化向投資者進(jìn)行分銷。該新型模式是將基礎(chǔ)設(shè)施貸款作為一種資產(chǎn)類別，通過創(chuàng)建以基礎(chǔ)設(shè)施貸款為資產(chǎn)標(biāo)的的債務(wù)證券，出售給更多投資者，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌集更多資金，以起到充分動(dòng)員更多資本參與國際公共產(chǎn)品建設(shè)的作用。按計(jì)劃，該平臺(tái)業(yè)務(wù)的建設(shè)規(guī)模約1.8億美元，其中，亞投行將投資5400萬美元作為股本，其他投資者及合作伙伴將投資1.26億美元。預(yù)計(jì)5年內(nèi)，該項(xiàng)目可籌集到總額不低于18億美元的債務(wù)融資，而所得款項(xiàng)將主要用于貸款和投資，以及支持平臺(tái)的運(yùn)營。

該模式的優(yōu)點(diǎn)：由于基礎(chǔ)設(shè)施貸款本質(zhì)上是定制的、缺乏流動(dòng)性的非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，而且在很大程度上，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目一般都集中在次級投資級別的司法管轄區(qū)。因此，投資者通常不會(huì)直接投資于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。而該模式可以讓投資者購買到以基礎(chǔ)設(shè)施貸款為資產(chǎn)標(biāo)的的債務(wù)證券獲取收益。另外，通過售賣以基礎(chǔ)設(shè)施貸款為資產(chǎn)標(biāo)的的債務(wù)證券，可以使金融機(jī)構(gòu)迅速回收資金，進(jìn)而發(fā)放更多的基礎(chǔ)設(shè)施貸款。

總體而言，該模式能夠以機(jī)構(gòu)資本的形式調(diào)動(dòng)私營部門的資金支持，有助于解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的融資缺口，起到推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和金融部門發(fā)展的作用，從而推動(dòng)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長。正是基于以上原因，亞投行在新加坡資本市場進(jìn)行了資產(chǎn)證券化模式的首次嘗試，進(jìn)而為國際公共產(chǎn)品建設(shè)拓展了資本市場的融資渠道。

（二）資產(chǎn)證券化在投融資國際合作中的預(yù)期優(yōu)勢

1.緩解信貸配給問題

對新型多邊機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化可以作為一種新的籌資來源方式，有效緩解其信貸配給問題。通過將國際公共產(chǎn)品貸款進(jìn)行證券化，新型多邊機(jī)構(gòu)可以迅速回收資金并發(fā)放更多的國際公共產(chǎn)品貸款。尤其是在經(jīng)濟(jì)下行期間，商業(yè)性金融普遍將減少對國際公共產(chǎn)品建設(shè)的資金支持。這將使得原有支持國際公共產(chǎn)品建設(shè)的部分資金來源受阻，新型多邊機(jī)構(gòu)的資金供應(yīng)壓力加大。如果新型多邊機(jī)構(gòu)對國際公共產(chǎn)品貸款進(jìn)行證券化，那么這種信貸配給的問題將會(huì)大大得到緩解。

2.吸引多元投資者

對投資者而言，資產(chǎn)證券化使得原本非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)變成了易于交易與流通的標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，便于吸引多元投資者參與。通過將國際公共產(chǎn)品貸款進(jìn)行證券化，不僅實(shí)現(xiàn)了單一項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的分散化，也使得證券化資產(chǎn)的交易成本低于異質(zhì)性的單筆貸款。尤其是投資者可以根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好來選擇具有結(jié)構(gòu)化特征的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，比如養(yǎng)老基金可能會(huì)選擇預(yù)期收益相對較低但安全性較強(qiáng)的優(yōu)先級證券化產(chǎn)品，而對沖基金則會(huì)選擇預(yù)期收益較高但風(fēng)險(xiǎn)較大的權(quán)益級證券化產(chǎn)品。

3.平抑信用周期波動(dòng)

對整體投融資國際合作市場而言，國際公共產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目在融資方面高度依賴信貸市場，而資產(chǎn)證券化則為國際公共產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目提供了一種依靠資本市場融資的方式，以平抑信用周期波動(dòng)，使整體投融資國際合作市場變得更加穩(wěn)定。其主要原因在于，資本市場中的多元投資者與信貸市場中的新型多邊機(jī)構(gòu)具有不同的信用周期。

例如，以國際公共產(chǎn)品貸款為標(biāo)的的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對資本市場上的保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金、對沖基金等具有不同特點(diǎn)的投資者是具有吸引力的，這些投資者可以通過購買證券化產(chǎn)品，來為國際公共產(chǎn)品建設(shè)提供增量資金。尤其是在信用周期下行階段，信貸市場對國際公共產(chǎn)品建設(shè)的資金支持減少，而資本市場上的多元投資者往往將起到補(bǔ)充增量資金及市場穩(wěn)定器的作用。

（三）基于資產(chǎn)證券化的投融資國際合作的模式創(chuàng)新

基于資產(chǎn)證券化的投融資國際合作新模式，主要是將資產(chǎn)證券化模式嵌入到不同載體或平臺(tái)中，然后作用于新型多邊機(jī)構(gòu)的單個(gè)項(xiàng)目、批量項(xiàng)目和任何項(xiàng)目的投融資業(yè)務(wù)中，以期發(fā)揮資產(chǎn)證券化緩解信貸配給問題、吸引多元投資者、平抑信用周期波動(dòng)等作用。

1.以重大項(xiàng)目為抓手的投融資國際合作新模式

該模式是將新型多邊機(jī)構(gòu)參與的單個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行資產(chǎn)證券化，適用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等重大項(xiàng)目的投融資業(yè)務(wù)。其主要借助資產(chǎn)證券化中CDO的運(yùn)作模式，引入期權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者，通過“投貸合作”，連接信貸市場和資本市場，以有效權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)和收益，疏通投融資渠道，改變現(xiàn)階段重大項(xiàng)目偏重單一債權(quán)融資，導(dǎo)致其短期收益與長期收益失衡，以及由銀行或者擔(dān)保機(jī)構(gòu)等單方面承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)等狀況（見圖6）。

圖6 以重大項(xiàng)目為抓手的投融資國際合作新模式

具體而言，新型多邊機(jī)構(gòu)可根據(jù)不同業(yè)務(wù)模塊、經(jīng)營區(qū)域等特點(diǎn)，將重大項(xiàng)目劃分為若干個(gè)子項(xiàng)目。同時(shí)，引入擔(dān)保或保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對各子項(xiàng)目進(jìn)行信用支持，同時(shí)引入風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與各子項(xiàng)目簽訂相關(guān)期權(quán)合約。在此基礎(chǔ)上，將這一系列子項(xiàng)目的運(yùn)營權(quán)、礦產(chǎn)資源等可變現(xiàn)的有形或無形資產(chǎn)向新型多邊機(jī)構(gòu)進(jìn)行抵押貸款。然后，新型多邊機(jī)構(gòu)將這一系列貸款打包轉(zhuǎn)移給SPV進(jìn)行證券化，經(jīng)過評級機(jī)構(gòu)分級后，通過債券市場進(jìn)行發(fā)售。根據(jù)所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小，優(yōu)先級以擔(dān)保/保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)先認(rèn)購，次優(yōu)先級以銀行等金融機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行優(yōu)先認(rèn)購，權(quán)益級以風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)先認(rèn)購。當(dāng)某個(gè)子項(xiàng)目出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，則將該項(xiàng)目暫時(shí)剔除出資產(chǎn)池，并由風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)根據(jù)期權(quán)所簽訂的認(rèn)購價(jià)格，購買該項(xiàng)目的股權(quán)，注入資金，經(jīng)過并購或重組等運(yùn)作，待其恢復(fù)正常運(yùn)營時(shí)再納入SPV資產(chǎn)池。

2.以境外合作園區(qū)為平臺(tái)的投融資國際合作新模式

該模式是以境外合作園區(qū)為平臺(tái)，適用于園區(qū)內(nèi)大中小批量項(xiàng)目的投融資業(yè)務(wù)。其主要借鑒資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)性概念中“優(yōu)先、夾層、劣后”的分層設(shè)計(jì)，通過讓利與相適應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，凝聚各類不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的國際多元資本，集結(jié)于合作園區(qū)，以滿足特定區(qū)域內(nèi)各類型項(xiàng)目的投融資需求，同時(shí)充分發(fā)揮股權(quán)投資的引導(dǎo)性，以起到杠桿撬動(dòng)作用（見圖7）。

圖7 以境外合作園區(qū)為平臺(tái)的投融資國際合作新模式

具體來說，新型多邊機(jī)構(gòu)可以設(shè)立境外合作園區(qū)運(yùn)營投資管理公司，再借鑒信托產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化概念，根據(jù)境外合作園區(qū)擁有相對穩(wěn)定的管理運(yùn)營收益與浮動(dòng)水平較高的投資收益的特點(diǎn)，設(shè)計(jì)“固定”收益形式、“固定+浮動(dòng)”收益形式及“浮動(dòng)”收益形式等三類具有不同收益分配方式的股權(quán)，并通過讓利，設(shè)計(jì)相對應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)次序，劃分出優(yōu)先、夾層、劣后的三層股權(quán)合作結(jié)構(gòu)。

這樣有利于吸引積累了巨額商業(yè)資本的保險(xiǎn)公司和擁有社會(huì)保障性資本的養(yǎng)老保險(xiǎn)資金管理機(jī)構(gòu)，投融資經(jīng)驗(yàn)更豐富、規(guī)模更大、發(fā)展速度更快、機(jī)制更加靈活的傳統(tǒng)多邊金融機(jī)構(gòu)、單邊開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)、各類商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)，風(fēng)險(xiǎn)承受能力更高的風(fēng)險(xiǎn)投資基金和東道國政府資金等各類不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的機(jī)構(gòu)或資本進(jìn)入合作園區(qū)，促進(jìn)各方面國際資本在特定區(qū)域內(nèi)開展穩(wěn)定的合作。

3.以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)為依托的投融資國際合作新模式

該模式是以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)為依托，適用于任何項(xiàng)目的投融資業(yè)務(wù)。

其主要通過構(gòu)建互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)，使得資產(chǎn)證券化后的項(xiàng)目可以統(tǒng)一置于開放的平臺(tái)上，供多元投資者進(jìn)行交易，同時(shí)借鑒ISDA的成功經(jīng)驗(yàn)，通過設(shè)計(jì)投融資合作的主協(xié)議和相關(guān)文件，降低投資者在互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)上交易的信用和法律風(fēng)險(xiǎn)，從而為國際多元投資者提供一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化交易平臺(tái)（見圖8）。

圖8 以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)為依托的投融資國際合作新模式

具體來說，根據(jù)國際公共產(chǎn)品項(xiàng)目的資金缺口，新型多邊機(jī)構(gòu)可設(shè)計(jì)相對應(yīng)的股權(quán)類、債權(quán)類、資產(chǎn)證券化類等項(xiàng)目包，經(jīng)過擔(dān)保、保險(xiǎn)、評級公司等機(jī)構(gòu)的增信服務(wù)，投放到互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)上。然后，通過券商、商業(yè)銀行等相關(guān)機(jī)構(gòu)的銷售服務(wù)，使各國的機(jī)構(gòu)投資者或者個(gè)人投資者可以通過互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)進(jìn)行認(rèn)購。在投融資合作機(jī)制上，設(shè)計(jì)一份投融資參與各方都認(rèn)可并能貫徹執(zhí)行的主協(xié)議。然后，考慮不同業(yè)務(wù)、不同機(jī)構(gòu)等差異化問題，制定各類附件模板。同時(shí)，以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)為基礎(chǔ)，設(shè)立一個(gè)類似ISDA的國際互聯(lián)網(wǎng)投融資組織，用來規(guī)范該平臺(tái)上的所有投融資活動(dòng)。

五、結(jié)論與啟示

全球治理體系改革是一個(gè)曲折前進(jìn)的過程，而國際公共產(chǎn)品建設(shè)則是一個(gè)集中、龐大的資本動(dòng)員進(jìn)程，中國仍須在投融資國際合作領(lǐng)域持續(xù)求索，推動(dòng)多元投資者命運(yùn)共同體的形成，為世界貢獻(xiàn)合作共贏的中國方案。在國際經(jīng)濟(jì)關(guān)系發(fā)生重大變化的背景之下，中國勇于承擔(dān)起負(fù)責(zé)任的大國國際義務(wù)，倡導(dǎo)創(chuàng)立的新型多邊機(jī)構(gòu)，強(qiáng)調(diào)在尊重和維護(hù)各方權(quán)益的基礎(chǔ)上，以真正的多邊主義為理念，以合作共贏為基本點(diǎn)，以發(fā)展中國家的現(xiàn)實(shí)訴求為契機(jī)，以解決基礎(chǔ)設(shè)施等國際公共產(chǎn)品建設(shè)為先導(dǎo)內(nèi)容，有著深厚的底蘊(yùn)和豐富的內(nèi)涵。

然而，發(fā)展中國家和新興市場地區(qū)亟須解決基礎(chǔ)設(shè)施等國際公共產(chǎn)品建設(shè)需要巨額資金支持等實(shí)踐難題。以基礎(chǔ)設(shè)施為代表的大部分國際公共產(chǎn)品建設(shè)項(xiàng)目，普遍具有較強(qiáng)的外部性、長期性等特點(diǎn)，巨額債務(wù)性資金的到期還本付息，對于很多發(fā)展中國家而言是一個(gè)沉重的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)。同時(shí)，發(fā)展中國家通過自己的儲(chǔ)蓄積累和籌資努力所能提供的資本性資金又十分有限。而新型多邊機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)，為發(fā)展中國家的公共產(chǎn)品建設(shè)提供了增量資金支持，但在規(guī)模上仍然有限，還須通過投融資國際合作來撬動(dòng)更多資金支持。

通過上文分析可知，新型多邊機(jī)構(gòu)的投融資合作模式，更加偏重于與債務(wù)性資金相關(guān)的融資模式，較少涉及與資本性資金相連接的投資模式。而為了確保投融資國際合作可以起到大規(guī)模廣泛而持續(xù)地動(dòng)員資本的作用，需要充分發(fā)揮資本性資金與債務(wù)性資金的特性，建立相應(yīng)機(jī)制，對新型多邊機(jī)構(gòu)的投融資模式進(jìn)行更深一步的探索與創(chuàng)新。不僅如此，從構(gòu)建利益共同體的角度來看，資本的結(jié)構(gòu)機(jī)制有著凝聚各方投資者利益、發(fā)揮他們?nèi)后w性化解風(fēng)險(xiǎn)的功能。因此，為了有效落實(shí)中國方案，在金融實(shí)踐層面上解決好巨額資金來源的難題，可以充分參考亞投行的資產(chǎn)證券化模式，進(jìn)一步創(chuàng)新投融資國際合作新模式——以重大項(xiàng)目為抓手的投融資國際合作新模式，以境外合作園區(qū)為平臺(tái)的投融資國際合作新模式，以及以互聯(lián)網(wǎng)投融資平臺(tái)為依托的投融資國際合作新模式。

而要?jiǎng)?chuàng)新投融資國際合作新模式，仍需要有效解決好三個(gè)問題。

第一，形成合作共識(shí)理念。只有本著合作共贏的理念，將投資眼界擴(kuò)展到長期效益和資產(chǎn)的長期價(jià)值增長，投資者才可能將投資資金聚焦于具體項(xiàng)目（或運(yùn)作機(jī)構(gòu)），推進(jìn)多元化資本結(jié)構(gòu)的形成。

第二，踐行平等合作機(jī)制。在投融資國際合作中，平等合作具體地通過股權(quán)平等表現(xiàn)出來，它既強(qiáng)調(diào)多元投資者的一股一權(quán)或同股同權(quán)，也強(qiáng)調(diào)多元投資者的收益與風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)和匹配。保障投資者權(quán)益，是吸引多元投資者參與國際公共產(chǎn)品建設(shè)的重要機(jī)制。

第三，完善資本權(quán)益交易機(jī)制。在投融資國際合作中，投資者對資本退出機(jī)制的關(guān)注程度明顯高于對投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注程度。完善資本權(quán)益交易機(jī)制，不僅有利于盤活沉淀資本，而且有利于引入新增資金。