樊繼拓

降準(zhǔn)說(shuō)明經(jīng)濟(jì)和盈利恢復(fù)還不是很強(qiáng)。降準(zhǔn)本身是利多，但是和降準(zhǔn)周期同步發(fā)生的一般是盈利下降周期。2008年以來(lái)，有5次降準(zhǔn)周期，分別是2008年Q4-2009年Q1、2011年底-2012年Q2、2015年Q1-2016年Q1、2018年Q1-2020年Q1、2021年Q2至今。

歷史上，降準(zhǔn)周期中的第一次降準(zhǔn)均處在ROE下降周期的初期，降準(zhǔn)周期中的最后一次降準(zhǔn)均處在盈利下降周期的后期或末期。（見圖一）

圖一：降準(zhǔn)周期大多都是上市公司ROE下降周期（單位：%）

數(shù)據(jù)來(lái)源： 萬(wàn)得、信達(dá)證券

由此導(dǎo)致，降準(zhǔn)周期前期，股市大多是熊市，比如2011年底-2012年Q2、2015年下半年、2018年、2022年，因?yàn)榇藭r(shí)盈利剛開始拐頭下行，盈利的負(fù)面沖擊通常大于流動(dòng)性的正面改善。但當(dāng)股市估值調(diào)整完成，盈利周期開始接近末期時(shí)，降準(zhǔn)等穩(wěn)增長(zhǎng)政策的正面影響通常開始超過(guò)高頻盈利下降的負(fù)面影響，股市反而容易出現(xiàn)熊轉(zhuǎn)牛，比如2008年底-2009年Q1、2016年2-3月、2019年Q1-2020年Q1。

最近兩次牛市初期的降準(zhǔn)是2016年和2019年。2023年的整體環(huán)境比較類似2016或2019年，始于2021年Q2的降準(zhǔn)周期已經(jīng)很久了，2023年大概率是降準(zhǔn)周期后期了，盈利下降的擔(dān)心或已接近尾聲，經(jīng)濟(jì)有些企穩(wěn)的信號(hào)，但由于尚處在恢復(fù)的初期，所以各類信號(hào)或?qū)⒉粩喾磸?fù)磨底。

比如2016年1月底股市企穩(wěn)后，經(jīng)濟(jì)預(yù)期在1-6月不斷反復(fù)，直到下半年才確認(rèn)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升。2019年1月初股市企穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)預(yù)期2019年全年不斷反復(fù)，直到2020年疫情后才確認(rèn)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升。這兩次經(jīng)濟(jì)磨底期，均出現(xiàn)了降準(zhǔn)，而股市均是處在牛市的初期。

但需要警惕的是，雖然年度來(lái)看，經(jīng)濟(jì)磨底期的降準(zhǔn)通常是利多。但季度來(lái)看，并不一定。如果降準(zhǔn)出現(xiàn)在季度性下跌的低點(diǎn)，則股市隨后一個(gè)季度大多是漲的，比如2016年3月初、2019年1月初的降準(zhǔn)后，隨后股市均出現(xiàn)了不錯(cuò)的季度性上漲。但如果降準(zhǔn)出現(xiàn)在季度性上漲的高點(diǎn)，則股市隨后一個(gè)季度大多是調(diào)整的，比如2019年9月、2020年1月初的降準(zhǔn)后，隨后股市一個(gè)季度內(nèi)整體指數(shù)均是跌的。背后的原因可能是因?yàn)殡m然是牛市初期，但由于降準(zhǔn)通常標(biāo)志著盈利改善尚未全面出現(xiàn)，所以股市整體可能會(huì)是震蕩式上行，反而宜高拋低吸。

短期來(lái)看，季度內(nèi)指數(shù)依然會(huì)偏震蕩，由于私募倉(cāng)位偏高、美國(guó)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)再次出現(xiàn)、政策預(yù)期落地、季節(jié)性經(jīng)濟(jì)通常最容易恢復(fù)的階段接近尾聲，未來(lái)1-2個(gè)月內(nèi)，股市或需要通過(guò)震蕩等待真正的盈利兌現(xiàn)。