趙中平

床墊行業(yè)需求持續(xù)高景氣，睡眠領(lǐng)域千億級(jí)新藍(lán)海有待拓展，龍頭企業(yè)有望憑借核心壁壘維穩(wěn)領(lǐng)軍地位。投資者可重點(diǎn)關(guān)注其中具有本土化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的龍頭個(gè)股。

兩個(gè)角度的投資邏輯

床墊行業(yè)的投資邏輯主要看兩個(gè)方面：高端市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)替代加速，大眾價(jià)格帶空間打開(kāi)。

消費(fèi)升級(jí)+滲透率提升+更換頻次提高，高端市場(chǎng)有望持續(xù)擴(kuò)容。2021年國(guó)內(nèi)高端床墊市場(chǎng)規(guī)模約300億，其中絲漣占比4.10%，舒達(dá)6.00%，金可兒3.16%，席夢(mèng)思1.42%，慕思6.50%，進(jìn)口品牌所占份額不及慕思，國(guó)產(chǎn)品牌替代加速推進(jìn)。

消費(fèi)升級(jí)+實(shí)用主義回歸，家居高中低端融合加速，價(jià)格帶收斂，更多外資高端品牌，與國(guó)內(nèi)大眾市場(chǎng)發(fā)展起來(lái)的品牌，有更多的正面對(duì)抗，中端大眾市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，空間進(jìn)一步打開(kāi)，龍頭企業(yè)有望依靠自身能力實(shí)現(xiàn)份額提升，行業(yè)集中加快。

市場(chǎng)背景在變化

床墊消費(fèi)的市場(chǎng)背景在不斷發(fā)生著快速變化，其根本原因是收入增長(zhǎng)、消費(fèi)升級(jí)助推家裝消費(fèi)支出預(yù)算提高：隨經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，我國(guó)人均可支配收入保持高速增長(zhǎng)，過(guò)去5年復(fù)合增長(zhǎng)率為6.25%。

在消費(fèi)升級(jí)和可支配收入提高的推動(dòng)下，2021年我國(guó)消費(fèi)者家裝預(yù)算進(jìn)一步提高，預(yù)算在10-20萬(wàn)區(qū)間的消費(fèi)者比例達(dá)40.3%，有72.8%的消費(fèi)者愿意在家裝上支出10萬(wàn)元以上。

隨著人均可支配收入的提升，可以認(rèn)為在購(gòu)買力增強(qiáng)的背景下，消費(fèi)者愿意為高品質(zhì)的軟體家具支付“溢價(jià)”，軟體家具行業(yè)未來(lái)具有較高的變現(xiàn)價(jià)值。

資料來(lái)源：iFind、中裝協(xié)住宅產(chǎn)業(yè)分會(huì)、PChouse《2021 年床墊消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)調(diào)查》、招商證券

此外，年輕消費(fèi)群體崛起，健康睡眠理念深入人心，個(gè)性化消費(fèi)驅(qū)動(dòng)行業(yè)高端發(fā)展：據(jù)PChouse《2021年床墊消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)調(diào)查》，80后及90后消費(fèi)人群總占比達(dá)84.98%，成為床墊消費(fèi)中堅(jiān)力量，年輕化趨勢(shì)明顯。

此外，在我國(guó)居民尤其是年輕人睡眠健康問(wèn)題愈發(fā)突出的背景下，消費(fèi)者越來(lái)越愿意為高品質(zhì)及品牌買單，在床墊選擇上產(chǎn)品舒適感超越價(jià)格成為第一考慮因素，同時(shí)產(chǎn)品質(zhì)量、性能以及品牌知名度等要素也逐步納入考慮范圍。消費(fèi)群體年輕化+健康睡眠理念滲透推動(dòng)消費(fèi)偏好轉(zhuǎn)向承托性更佳、更加順應(yīng)人體生理結(jié)構(gòu)的個(gè)性化產(chǎn)品，驅(qū)動(dòng)行業(yè)高端化發(fā)展。

國(guó)產(chǎn)品牌VS進(jìn)口品牌

國(guó)產(chǎn)品牌多項(xiàng)優(yōu)勢(shì)明顯，有望持續(xù)搶占份額，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)集中在以下幾點(diǎn)：

①國(guó)產(chǎn)品牌產(chǎn)能分布更廣，成本優(yōu)勢(shì)明顯。目前慕思共有華南、華東兩大生產(chǎn)基地，喜臨門全國(guó)布局八大生產(chǎn)基地。憑借產(chǎn)能高覆蓋率，國(guó)產(chǎn)品牌可有效降低運(yùn)輸成本，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯。

②國(guó)產(chǎn)品牌品牌力提升明顯，品牌力迎頭趕上。慕思、喜臨門、顧家軟床等品牌具有較強(qiáng)資源沉淀，通過(guò)精準(zhǔn)營(yíng)銷實(shí)現(xiàn)品牌力飛躍。

③國(guó)產(chǎn)受眾范圍更廣，消費(fèi)者可選產(chǎn)品更豐富靈活。進(jìn)口品牌定位高端，價(jià)格帶相對(duì)較窄，國(guó)產(chǎn)品牌受眾更為廣泛，產(chǎn)品品類更為豐富。

④國(guó)產(chǎn)線下門店優(yōu)勢(shì)明顯，電商收入增速遙遙領(lǐng)先。截至2021年，慕思、喜臨門國(guó)內(nèi)門店分別為4845家、3433家，門店數(shù)量遠(yuǎn)高于進(jìn)口品牌。同時(shí)，2021年喜臨門電商收入達(dá)10.98億元，同比+63.26%；慕思收入8.78億元，同比+44.96%，龍頭地位持續(xù)穩(wěn)固。

行業(yè)集中度待提高

具體看整個(gè)行業(yè)的數(shù)據(jù)，床墊銷售額CR4從2018年的12.02%提升至2021年的23.04%。受益于消費(fèi)升級(jí)及健康睡眠理念不斷深入，品牌效應(yīng)凸顯，床墊行業(yè)龍頭集中度提升明顯。

分品牌看：

床墊銷售額前四名份額均有比較明顯的提升。深耕中高端睡眠床墊的慕思股份市場(chǎng)份額從2018年的4.07%提升至2021年的6.04%；喜臨門憑借渠道下沉拉動(dòng)增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額從2015年的2.43%提升至2021年的6.43%；依靠主業(yè)沙發(fā)驅(qū)動(dòng)床墊銷售，芝華仕（敏華）市場(chǎng)份額從2015年的0.48%提升至2021年的5.75%，顧家從2015年的1.39%提升至2021年的4.82%。

美國(guó)床墊市場(chǎng)份額集中于頭部品牌，2020年絲漣市占率達(dá)14.7%，泰普爾12.3%，席夢(mèng)思9.7%，舒達(dá)8.7%，

CR4達(dá)45.4%，遠(yuǎn)高于同期我國(guó)床墊市場(chǎng)CR4。滲透率方面，我國(guó)床墊行業(yè)雖呈穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但由于行業(yè)起步較晚，滲透率相比于發(fā)達(dá)國(guó)家仍有一定的差距。據(jù)CSIL統(tǒng)計(jì)，發(fā)達(dá)國(guó)家床墊滲透率達(dá)85%，而中國(guó)床墊滲透率僅60%。

綜合來(lái)看，美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家床墊市場(chǎng)發(fā)展較為成熟，隨消費(fèi)升級(jí)持續(xù)推進(jìn)，未來(lái)我國(guó)行業(yè)集中度及滲透率有較大提升空間。

綜合起來(lái)看，國(guó)內(nèi)廠商的產(chǎn)能充足且覆蓋率非常高。以慕思、喜臨門為例，目前慕思共有華南、華東兩大數(shù)字化生產(chǎn)基地，產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張。2021年床墊產(chǎn)能已達(dá)155萬(wàn)張，產(chǎn)能利用率達(dá)99.30%，隨華南、華東生產(chǎn)基地落地達(dá)產(chǎn)，預(yù)計(jì)可新增床墊產(chǎn)能95萬(wàn)張；喜臨門全國(guó)共布局八大生產(chǎn)基地，分別為紹興越城區(qū)、紹興袍江區(qū)、浙江嘉興、河北香河、四川成都、廣東佛山、河南蘭考、江西萍鄉(xiāng)生產(chǎn)基地，實(shí)現(xiàn)東南西北全方位覆蓋，產(chǎn)能規(guī)模位居前列。憑借產(chǎn)能高覆蓋率，國(guó)產(chǎn)品牌可有效降低運(yùn)輸成本，實(shí)現(xiàn)高性價(jià)比，搶占市場(chǎng)份額。

個(gè)股方面，可以關(guān)注慕思股份（001323），公司屬于高端定位，中高端定價(jià)，打造精品，并且深度賦能經(jīng)銷商，聚焦坪效、單店、客單值提升，短期變化明顯，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)可期。品牌方面，公司高舉高打品牌戰(zhàn)略，定位高端，通過(guò)3D材質(zhì)、太空樹(shù)脂球等核心材料及技術(shù)打造差異化，憑借套系化銷售助力單店坪效提升。單值方面，順應(yīng)整裝趨勢(shì)，公司持續(xù)深化V6大家居戰(zhàn)略，賦能卡利亞沙發(fā)及慕思寢具，驅(qū)動(dòng)客單值增加。渠道方面，深化經(jīng)銷商渠道改革，末位淘汰+深度賦能完善渠道建設(shè)，激發(fā)渠道活力。