方斐

2023年一季度，上市險(xiǎn)企業(yè)績(jī)超預(yù)期，主要得益于負(fù)債端和資產(chǎn)端的共振，在負(fù)債端，儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品需求旺盛、壽險(xiǎn)轉(zhuǎn)型成效漸顯帶動(dòng)NBV轉(zhuǎn)正；在資產(chǎn)端，權(quán)益市場(chǎng)回暖疊加新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施推動(dòng)投資收益表現(xiàn)亮眼。

在資產(chǎn)端與負(fù)債端雙雙改善的背景下，一季度上市險(xiǎn)企歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著提速，中國(guó)人保、新華保險(xiǎn)、中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)太保同比分別增長(zhǎng)229.98%、114.81%、78%、48.89%、27.38%；從加權(quán)凈資產(chǎn)收益率（ROE）來(lái)看，各上市險(xiǎn)企一季度ROE同比均有所提升，新華保險(xiǎn)、中國(guó)人保、中國(guó)太保、中國(guó)平安、中國(guó)人壽分別為5.86%、5%、4.9%、4.3%、 3.99%。

在業(yè)績(jī)超預(yù)期、“中特估”的催化下，保險(xiǎn)板塊表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)。4月初到5月中旬，受一季度業(yè)績(jī)超預(yù)期的影響與“中特估”概念的催化，保險(xiǎn)板塊大幅跑贏滬深30指數(shù)， 其中，4月28日，中國(guó)平安2015年8月以來(lái)首次漲停。5月中旬至今，“中特估”熱度有所回落，疊加長(zhǎng)端利率持續(xù)下探，保險(xiǎn)板塊持續(xù)震蕩回調(diào)。截至7月14日，保險(xiǎn)指數(shù)（申萬(wàn)二級(jí)指數(shù)）較年初上漲4.99%，跑贏滬深300指數(shù)4.28個(gè)百分點(diǎn)。

7月25日，保險(xiǎn)板塊再次大漲，保險(xiǎn)指數(shù)上漲6.86%，排名位列各細(xì)分行業(yè)第一，其中，中國(guó)太保上漲10%，新華保險(xiǎn)上漲9.9%，中國(guó)平安上漲6.3%，短期主要受益于7月24日召開的中央政治局會(huì)議，會(huì)議整體對(duì)后續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)政策的定調(diào)積極，保險(xiǎn)板塊充分受益于會(huì)議內(nèi)容有望帶來(lái)的資產(chǎn)端預(yù)期改善，使得股價(jià)表現(xiàn)領(lǐng)先市場(chǎng)。

年初以來(lái)，A股走勢(shì)震蕩，截至7月25日，滬深300指數(shù)小幅上漲0.7%，保險(xiǎn)指數(shù)上漲10.5%，跑贏滬深300指數(shù)。年初至今，保險(xiǎn)股股價(jià)呈現(xiàn)“M”型走勢(shì)，當(dāng)前有望開啟新一輪反彈。

一季度壽險(xiǎn)NBV增速全面扭負(fù)為正

從壽險(xiǎn)來(lái)看，需求端回暖尤其是儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品的吸引力提升，推動(dòng)一季度NBV增速扭負(fù)為正。2023年，社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活秩序加速恢復(fù)，由于儲(chǔ)蓄險(xiǎn)需求旺盛、壽險(xiǎn)深度改革逐步顯效，業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，各險(xiǎn)企一季度NBV增速全面扭負(fù)為正。

數(shù)據(jù)顯示，一季度，太保、平安、國(guó)壽NBV同比增速分別為16.6%、8.84%、7.7%，與2022年增速相比回暖明顯；其中，太保 NBV增速領(lǐng)先的原因主要為業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，長(zhǎng)期保障性保單占比提升，進(jìn)而推動(dòng)新業(yè)務(wù)價(jià)值率同比改善；平安與國(guó)壽NBV扭負(fù)為正主要得益于新保業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，一季度新單保費(fèi)同比增速分別為27.95%和16.6%。

資管新規(guī)打破了保本和剛性兌付，穩(wěn)賺不賠的銀行理財(cái)產(chǎn)品已成為過去式，2022年，受債市波動(dòng)等因素的影響，銀行理財(cái)產(chǎn)品大面積多輪破凈引發(fā)的“贖回潮”體現(xiàn)居民對(duì)銀行理財(cái)安全性的信心有所受損。在儲(chǔ)蓄意愿維持高位、住戶人民幣存款余額快速增長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)偏好較低疊加銀行存款利率下調(diào)的背景下，保本保息的儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品的吸引力繼續(xù)提升。

4月，監(jiān)管部門陸續(xù)召集相關(guān)保險(xiǎn)公司開會(huì)，要求新開發(fā)產(chǎn)品的定價(jià)利率從3.5%降至3%，6月，中國(guó)人壽、平安壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)、太保壽險(xiǎn)、新華保險(xiǎn)、人保壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)保費(fèi)收入同比分別增長(zhǎng)18.35%、21.00%、 39.02%、24.21%、77.18%，環(huán)比增速分別為2.66pcts、11.87pcts、34.08pcts、6.83pcts、41.06pcts，對(duì)預(yù)定利率3.5%的保險(xiǎn)舊產(chǎn)品停售預(yù)期在短期內(nèi)加速保險(xiǎn)銷售的升溫，以增額終身壽險(xiǎn)為代表的儲(chǔ)蓄險(xiǎn)有望迎來(lái)銷售高潮，支撐新單保費(fèi)快速增長(zhǎng)。

目前預(yù)定利率3.5%的增額終身壽險(xiǎn)尚未全面停售，但產(chǎn)品切換后，在存款利率下調(diào)常態(tài)化的“低利率時(shí)代”，儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品仍具備競(jìng)爭(zhēng)力，以增額終身壽險(xiǎn)為代表的儲(chǔ)蓄類產(chǎn)品有望繼續(xù)承接部分低風(fēng)險(xiǎn)偏好資金，成為驅(qū)動(dòng)壽險(xiǎn)NBV增長(zhǎng)的重要力量。

即使沒有預(yù)定利率下調(diào)在短期內(nèi)刺激產(chǎn)品銷售升溫，保障類產(chǎn)品的需求仍有望逐步回暖。長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)家持續(xù)深入推進(jìn)“健康中國(guó)”戰(zhàn)略，人民群眾健康和養(yǎng)老意識(shí)進(jìn)一步提升，長(zhǎng)期利好保險(xiǎn)行業(yè)。隨著醫(yī)療體制改革的逐步深化、民生福利保障領(lǐng)域新政策不斷落實(shí)、以及民眾保險(xiǎn)意識(shí)持續(xù)提升，壽險(xiǎn)行業(yè)市場(chǎng)空間廣闊，若經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力增強(qiáng)，居民消費(fèi)能力企穩(wěn)回升，壽險(xiǎn)保障類產(chǎn)品的需求有望逐步回暖。

從供給端來(lái)看，代理人隊(duì)伍量穩(wěn)質(zhì)升，銀保渠道大放異彩。近年來(lái)，行業(yè)監(jiān)管圍繞市場(chǎng)、隊(duì)伍等出臺(tái)系列新規(guī)，保險(xiǎn)業(yè)在堅(jiān)守中促轉(zhuǎn)型，在轉(zhuǎn)型中加快回歸保險(xiǎn)本源。隨著壽險(xiǎn)的改革不斷深化，隊(duì)伍建設(shè)從“野蠻生長(zhǎng)”向“精細(xì)化高質(zhì)量管理”轉(zhuǎn)變，各險(xiǎn)企正加速代理人員清虛，出清低效率產(chǎn)能，堅(jiān)持隊(duì)伍分層精細(xì)化經(jīng)營(yíng)，嚴(yán)控增員質(zhì)量，強(qiáng)化隊(duì)伍培育，著力提升代理人隊(duì)伍質(zhì)效。

從2019年年底到2022年，保險(xiǎn)公司進(jìn)行了執(zhí)業(yè)登記的銷售人員銳減了超400萬(wàn)人。具體來(lái)看，自銀保監(jiān)會(huì)2019年發(fā)布清理整頓文件后，國(guó)壽、平安、太保三家險(xiǎn)企的代理人規(guī)模顯著下降，從2020年至2022年，新華與人保代理人規(guī)模持續(xù)萎縮。同比來(lái)看，國(guó)壽與 平安等代理人規(guī)模降幅收窄趨勢(shì)明顯，預(yù)計(jì)人力清虛活動(dòng)接近尾聲，代理人隊(duì)伍規(guī)模將逐步企穩(wěn)。

伴隨著虛假人力與低產(chǎn)能人員的脫落，各險(xiǎn)企正在加快建設(shè)高效能隊(duì)伍。長(zhǎng)期以來(lái)，保險(xiǎn)代理人的角色是產(chǎn)品售賣者，依賴熟人業(yè)務(wù)，缺乏專業(yè)性和長(zhǎng)期性。粗放式的供給模式顯然已難以滿足當(dāng)下需求側(cè)的變化，“職業(yè)化、專業(yè)化、數(shù)字化”的供給側(cè)升級(jí)，無(wú)疑是壽險(xiǎn)行業(yè)二次增長(zhǎng)的關(guān)鍵，代理人隊(duì)伍發(fā)展模式正發(fā)生深刻轉(zhuǎn)變。

自轉(zhuǎn)型推進(jìn)以來(lái)，代理人隊(duì)伍建設(shè)呈現(xiàn)向好趨勢(shì)，核心人力、產(chǎn)能穩(wěn)步提升，退保率穩(wěn)中有降。2022年，平安代理人渠道人均新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長(zhǎng)22.1%，新華保險(xiǎn)月均人均綜合產(chǎn)能同比提高18.8%，中國(guó)太保保險(xiǎn)營(yíng)銷員月人均首年保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入同比提升47.6%，高質(zhì)量代理人隊(duì)伍越來(lái)越成為險(xiǎn)企業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力。

展望未來(lái)，疫情的沖擊已逐漸消退，代理人培訓(xùn)、展業(yè)、招募等線下活動(dòng)已恢復(fù)常態(tài)，隨著代理人隊(duì)伍的高質(zhì)量轉(zhuǎn)型，核心人力產(chǎn)能提升，量穩(wěn)質(zhì)升的個(gè)險(xiǎn)渠道將推動(dòng)業(yè)務(wù)均衡發(fā)展和價(jià)值穩(wěn)定增長(zhǎng)。

在渠道轉(zhuǎn)型方面，銀保渠道新單貢獻(xiàn)全面提升。銀行具備儲(chǔ)蓄類客戶優(yōu)勢(shì)，2022年各險(xiǎn)企銀保渠道轉(zhuǎn)型提速，打造銀保優(yōu)才隊(duì)伍，如平安壽險(xiǎn)打造與平安銀行的獨(dú)家代理模式， 重點(diǎn)完善銀?；爱a(chǎn)品+”體系；中國(guó)人壽突出“銀保姓銀”的發(fā)展特色，蓄積銀保渠道發(fā) 展新動(dòng)能；中國(guó)太保實(shí)施“長(zhǎng)航行動(dòng)”，秉持價(jià)值銀保定位，價(jià)值貢獻(xiàn)持續(xù)提升。

2022年，人保、太保、國(guó)壽、新華和平安銀保渠道保費(fèi)收入同比分別增長(zhǎng)23.37%、308.72%、28.56%、7.84%、17.64%，同時(shí)銀保渠道新單收入占比全面提升，同比分別提升3.21pcts、29.77pcts、6.27pcts、10.74pcts、1.72pcts，其中，中國(guó)人保和新華保險(xiǎn)銀保渠道新單保費(fèi)占比均超過60%。2023年一季度，中國(guó)太保銀保渠道中新保期繳規(guī)模同比大幅增長(zhǎng)399.1%，新華保險(xiǎn)銀保渠道總保費(fèi)同比增長(zhǎng)5.9%，中國(guó)平安銀保渠道同比大幅增長(zhǎng)。銀保渠道正保持高速發(fā)展勢(shì)頭，預(yù)計(jì)未來(lái)銀保渠道對(duì)壽險(xiǎn)新單保費(fèi)與新業(yè)務(wù)價(jià)值貢獻(xiàn)度將持續(xù)提升。

非車險(xiǎn)或成新增長(zhǎng)極

財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)穩(wěn)中有進(jìn)。2023年一季度，平安財(cái)險(xiǎn)、太保財(cái)險(xiǎn)、人保財(cái)險(xiǎn)分別實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入769.58億元、575.43億元和1676.41億元，同比增速分別為5.4%、16.76%和10.19%， 人保財(cái)險(xiǎn)和太保財(cái)險(xiǎn)分別在保費(fèi)總量和同比增速方面領(lǐng)先同業(yè)，財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)的增速差異主要來(lái) 源于非車險(xiǎn)增速的分化。

從成本來(lái)看，受出行需求降低的影響，車險(xiǎn)出險(xiǎn)頻率有一定程度的下滑，上市險(xiǎn)企財(cái)險(xiǎn)綜合成本率整體穩(wěn)中更優(yōu)。人保財(cái)險(xiǎn)和太保財(cái)險(xiǎn)綜合成本率分別為95.7%和98.4%，同比分別下降0.9pct和1.2pct，平安財(cái)險(xiǎn)綜合成本率為98.7%，同比上升2pcts，主要是保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)受市場(chǎng)環(huán)境變化的影響，賠款支出上升，造成整體承保綜合成本率波動(dòng)。

2023年一季度，各上市險(xiǎn)企緊抓新能源車發(fā)展機(jī)遇，不斷強(qiáng)化精細(xì)化管理，深化客戶經(jīng)營(yíng)， 提高客戶留存率，推動(dòng)車險(xiǎn)保費(fèi)穩(wěn)步增長(zhǎng)，人保、平安、太保同比增速分別為6.51%、 6.25%、5.97%。車險(xiǎn)保費(fèi)收入為機(jī)動(dòng)車保有量、投保率與車均保費(fèi)的乘積，我們可以通過討論三個(gè)指標(biāo)的變化來(lái)預(yù)測(cè)車險(xiǎn)保費(fèi)穩(wěn)步增長(zhǎng)的情況。

截至6月底，全國(guó)機(jī)動(dòng)車保有量為4.26億輛，同比增速為4.93%，其中汽車3.28億輛，新能源汽車1620萬(wàn)輛，上半年新注冊(cè)登記新能源汽車為312.8萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)41.6%，創(chuàng)歷史新高。在中央和地方促消費(fèi)擴(kuò)內(nèi)需、放開限購(gòu)、提供購(gòu)車補(bǔ)助等政策的刺激下，汽車消費(fèi)不斷向更下沉市場(chǎng)滲透與普惠，汽車行業(yè)二季度產(chǎn)銷量延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，上半年累計(jì)實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)。根據(jù)近幾年車險(xiǎn)保費(fèi)收入與汽車銷量的數(shù)據(jù)對(duì)比，兩者具有較密切的關(guān)聯(lián)性，汽車銷量高增將直接助力機(jī)動(dòng)車保有量的提升，進(jìn)而推動(dòng)車險(xiǎn)保費(fèi)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

從投保率來(lái)看，車險(xiǎn)具有相對(duì)剛性的特質(zhì)，所有上路行駛的機(jī)動(dòng)車都需要購(gòu)買，預(yù)計(jì)投保率變動(dòng)不大，車均保費(fèi)有望向上。

2020年9月，在全國(guó)落地實(shí)施《關(guān)于實(shí)施車險(xiǎn)綜合改革的指導(dǎo)意見》以來(lái)，“降價(jià)、增保、提質(zhì)”的階段性目標(biāo)已基本實(shí)現(xiàn)，截至2022年6月底，消費(fèi)者車均保費(fèi)為2784元，較改革前大幅下降21%，險(xiǎn)企的盈利空間收窄。根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)的通知，從2023年6月 1日開始，商業(yè)車險(xiǎn)自主定價(jià)系數(shù)浮動(dòng)范圍由原來(lái)的[0.65到1.35]擴(kuò)大到[0.5到1.5]，進(jìn)一步擴(kuò)大財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司定價(jià)自主權(quán)，對(duì)于頭部險(xiǎn)企來(lái)說(shuō)，更大范圍的差異化定價(jià)將更好發(fā)揮自身的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，車險(xiǎn)保費(fèi)有進(jìn)一步上漲的空間，行業(yè)將延續(xù)強(qiáng)者恒強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)格局。

另一方面，相比傳統(tǒng)的燃油車，新能源汽車出險(xiǎn)頻率與賠付金額更高，故車均保費(fèi)水平更高。國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議要求延續(xù)和優(yōu)化新能源汽車車輛購(gòu)置稅減免政策，決定將新能源汽車車輛購(gòu)置稅減免政策延長(zhǎng)至2027年年底，政策驅(qū)動(dòng)下新能源汽車滲透率提升將有望拉動(dòng)整體車均保費(fèi)向上。

從綜合成本率來(lái)看，2022年，由于疫情的影響，居民出行頻率顯著降低，賠付支出下 降，綜合成本率降至較低水平。隨著疫情沖擊的消退，2023年出行率顯著升高，預(yù)計(jì)車險(xiǎn) 出險(xiǎn)率有所抬升，同時(shí)綜合成本率高于傳統(tǒng)燃油車的新能源汽車占比提升，結(jié)構(gòu)上的變化也將拉升總體綜合成本率的水平?？紤]到2022年各險(xiǎn)企增提準(zhǔn)備金有助于平滑賠付率，預(yù)計(jì)2023年綜合成本率將小幅上行。

分拆產(chǎn)險(xiǎn)來(lái)看，2023年一季度，平安財(cái)險(xiǎn)中車險(xiǎn)占比超60%，太保和人保財(cái)險(xiǎn)的非車險(xiǎn)占比均同比提升。非車險(xiǎn)方面，各險(xiǎn)企圍繞國(guó)家戰(zhàn)略和政策導(dǎo)向，加快業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新步伐，不斷增強(qiáng)新興市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)能，持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)品質(zhì)結(jié)構(gòu)，太保、人保、平安一季度實(shí)現(xiàn)非車險(xiǎn)保費(fèi)同比增速分別為 27.38%、12.85%、3.85%，主要為健康險(xiǎn)、農(nóng)業(yè)險(xiǎn)等業(yè)務(wù)推動(dòng)所致。

車險(xiǎn)綜合改革后，各險(xiǎn)企更加重視非車險(xiǎn)的發(fā)展機(jī)遇與潛能，隨著產(chǎn)品創(chuàng)新加快推進(jìn)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，2022年行業(yè)非車險(xiǎn)保費(fèi)占比已提升至44.77%，創(chuàng)歷史新高，其 中，責(zé)任險(xiǎn)、農(nóng)業(yè)險(xiǎn)與健康險(xiǎn)原保費(fèi)收入每年均以超10%的增速穩(wěn)健增長(zhǎng)，規(guī)模均超千億元，市場(chǎng)份額較大。此外，各級(jí)政府正在加快推進(jìn)責(zé)任險(xiǎn)、農(nóng)險(xiǎn)等險(xiǎn)種的立法與鼓勵(lì)政策，非車險(xiǎn)或?qū)⒊蔀樨?cái)險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展的新動(dòng)能。

新準(zhǔn)則下總投資收益率顯著提升

截至2023年一季度末，上市險(xiǎn)企的投資規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，國(guó)壽、平安、太保、新華的投資資產(chǎn)規(guī)模分別為5.24 萬(wàn)億元、4.49萬(wàn)億元、2.08萬(wàn)億元、1.23萬(wàn)億元，同比增速分別為11.2%、9.5%、11.4%、12.6%。

2023年一季度，受長(zhǎng)端利率下行的影響，上市險(xiǎn)企的凈投資收益承壓，其中，國(guó)壽、太保、平安一季度年化凈投資收益率分別為 3.62%、3.2%、3.1%，同比分別變動(dòng)0.38pct、-0.5pct和-0.2pct。新準(zhǔn)則下更多股權(quán)投資資產(chǎn)按照FVTPL計(jì)量，受一季度權(quán)益市場(chǎng)上漲的影響，總投資收益顯著提升。一季度滬深300指數(shù)上漲4.63%（2022年同期下跌14.53%），上證指數(shù)上漲5.94% （2022年同期下跌10.65%）。具體來(lái)看，太保、新華、國(guó)壽、平安總投資收益率分別為5.6%、5.2%、4.21%、3.3%），分別增長(zhǎng)1.90pcts、1.2pcts、0.33pct和1pct。

2023年上半年，長(zhǎng)端利率先上后下，整體經(jīng)歷了一輪牛市行情。一季度，社融、PMI 等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)“開門紅”，利率呈現(xiàn)不斷走高的趨勢(shì)。進(jìn)入二季度，各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱，復(fù)蘇強(qiáng)度低于預(yù)期，資金流動(dòng)性較為充裕，利率進(jìn)入下行通道。6月OMO、MLF和LPR 接連降息，穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期增強(qiáng)，利率小幅回升。

截至6月末，10年國(guó)債到期收益率為2.82%。展望下半年，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能仍保持緩慢修復(fù)的態(tài)勢(shì)，貨幣政策或再度寬松，6月16日召開的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議特別強(qiáng)調(diào)“具備條件的政策措施要及時(shí)出臺(tái)、抓緊實(shí)施，同時(shí)加強(qiáng)政策措施的儲(chǔ)備，最大限度發(fā)揮政策綜合效應(yīng)”，預(yù)計(jì)三季度將有寬信用政策密集出臺(tái)，弱預(yù)期有望被扭轉(zhuǎn)，長(zhǎng)端利率或存在上行的可能。

在權(quán)益市場(chǎng)方面，隨著企業(yè)生產(chǎn)和居民生活逐漸回歸常態(tài)，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策部署發(fā)力，中 國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)，供給和需求兩端均有所改善，市場(chǎng)信心和預(yù)期有望回升，權(quán)益市場(chǎng)有望回暖。另一方面，在新準(zhǔn)則下，權(quán)益類金融資產(chǎn)將全部用公允價(jià)值計(jì)量，若選擇 FVTPL， 則公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益，公司利潤(rùn)波動(dòng)性有所增大；若選擇FVOCL，則公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益，僅允許股息計(jì)入利潤(rùn)表；綜合兩種計(jì)量類別，險(xiǎn)企在進(jìn)行權(quán)益類金融資產(chǎn)配置時(shí)會(huì)選擇波動(dòng)小、股息率高的藍(lán)籌股。隨著央國(guó)企價(jià)值重估的持續(xù)深入推進(jìn)，預(yù)計(jì)“中特估”行情將直接增厚險(xiǎn)企的投資收益。

從估值來(lái)看，截至7月14日，各上市險(xiǎn)企PEV處于較低水平，其中，國(guó)壽、平安、太保、新華分別為0.64、0.62、0.48、0.4。展望未來(lái)，資負(fù)共振將有力拉動(dòng)估值修復(fù)。

從資產(chǎn)端看，若三季度將有寬信用政策密集出臺(tái)，弱預(yù)期有望被扭轉(zhuǎn)，長(zhǎng)端利率或存在上行的可能，市場(chǎng)信心和預(yù)期有望回升，權(quán)益市場(chǎng)有望回暖，進(jìn)而增厚險(xiǎn)企的投資收益。從負(fù)債端看，在壽險(xiǎn)方面，在儲(chǔ)蓄意愿維持高位、住戶人民幣存款余額快速增長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)偏好較低疊加銀行存款利率下調(diào)的背景下，保本保息的儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品的吸引力繼續(xù)提升，同時(shí)代理人隊(duì)伍量穩(wěn)質(zhì)升、銀保渠道高速發(fā)展，新單保費(fèi)快速增長(zhǎng)有支撐，全年NBV增速轉(zhuǎn)正可期。

在財(cái)險(xiǎn)方面，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇企穩(wěn)，預(yù)計(jì)財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)收入保持較快增長(zhǎng)。汽車行業(yè)產(chǎn)銷量延續(xù)增長(zhǎng)、商業(yè)車險(xiǎn)自主定價(jià)系數(shù)浮動(dòng)范圍擴(kuò)大、新能源汽車滲透率提升將有望拉動(dòng)車險(xiǎn)保費(fèi)向上。非車險(xiǎn)方面，車險(xiǎn)綜合改革后，各險(xiǎn)企更加重視非車險(xiǎn)的發(fā)展機(jī)遇與潛能，隨著產(chǎn)品創(chuàng)新加快推進(jìn)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不 斷優(yōu)化，非車險(xiǎn)或?qū)⒊蔀樨?cái)險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展的新動(dòng)能。

保險(xiǎn)板塊同時(shí)也受益于“中特估”概念。一方面，國(guó)壽、新華、人保等都是央企或國(guó)企，保險(xiǎn)板塊本身就帶有低估值、高股息、高分紅的特質(zhì)，是“中特估” 的受益板塊之一，截至7月14日，保險(xiǎn)板塊近12個(gè)月股息率均值為3.56%，高于同期上證指數(shù)的3.01%；5家上市險(xiǎn)企2022年分紅比例均超30%，其中，國(guó)壽高達(dá)43.17%，投資價(jià)值凸顯。另一方面，險(xiǎn)企的權(quán)益資產(chǎn)配置風(fēng)格為高股息的藍(lán)籌股，持倉(cāng)中“中特估”相關(guān)標(biāo)的占比高，“中特估”行情的演繹將直接增厚險(xiǎn)企的投資收益。

監(jiān)管釋放積極信號(hào)超預(yù)期

通過對(duì)年初以來(lái)的保險(xiǎn)股股價(jià)復(fù)盤，國(guó)聯(lián)證券發(fā)現(xiàn)“資負(fù)兩端共同對(duì)板塊股價(jià)構(gòu)成催化，且資產(chǎn)端為主導(dǎo)”，2022年年底至2023年1月，受益于資產(chǎn)端的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期較強(qiáng)，順周期的保險(xiǎn)板塊beta屬性凸顯，股價(jià)也取得較好的超額收益；隨后在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期減弱的背景下板塊股價(jià)有所回調(diào)；4月初至5月初，在負(fù)債端改善、疊加政策催化的作用下，負(fù)債端的銷售數(shù)據(jù)高增且持續(xù)超預(yù)期的表現(xiàn)對(duì)股價(jià)構(gòu)成了有力支撐；5月中旬以來(lái)，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期轉(zhuǎn)弱的影響下，市場(chǎng)對(duì)保險(xiǎn)板塊資產(chǎn)端預(yù)期顯著回落，板塊股價(jià)也因此有所調(diào)整，經(jīng)過近兩個(gè)月的調(diào)整，估值重回歷史低位，7月25日，在政治局會(huì)議利好政策的催化下，順周期、高beta的保險(xiǎn)板塊股價(jià)領(lǐng)漲大盤。

7月24日召開的政治局會(huì)議內(nèi)容整體定調(diào)積極，釋放積極信號(hào)，超出市場(chǎng)預(yù)期，有望顯著利好保險(xiǎn)板塊的資產(chǎn)端預(yù)期改善。根據(jù)國(guó)聯(lián)證券的分析，此次政治局會(huì)議對(duì)保險(xiǎn)板塊而言有以下四個(gè)點(diǎn)利好信號(hào)：

第一，會(huì)議強(qiáng)調(diào)要做好下半年經(jīng)濟(jì)工作，穩(wěn)增長(zhǎng)政策有望加碼，預(yù)計(jì)后續(xù)經(jīng)濟(jì)有望逐步復(fù)蘇，進(jìn)而推動(dòng)長(zhǎng)端利率企穩(wěn)回升，對(duì)保險(xiǎn)板塊的估值回升形成有力支撐。

第二，會(huì)議指出要適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策，因城施策用好政策工具箱，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，預(yù)計(jì)后續(xù)支持房地產(chǎn)發(fā)展的相關(guān)政策有望繼續(xù)出臺(tái)，房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)也有望逐步化解，進(jìn)而有望緩解投資者對(duì)保險(xiǎn)板塊資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂。

第三，會(huì)議指出要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案，有望緩解資產(chǎn)組合中持有較多地方政府相關(guān)資產(chǎn)的保險(xiǎn)公司資產(chǎn)質(zhì)量擔(dān)憂。

第四，會(huì)議指出要活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心，預(yù)計(jì)后續(xù)在一系列的政策推動(dòng)下權(quán)益市場(chǎng)有望回暖，保險(xiǎn)公司業(yè)績(jī)的beta屬性凸顯。

整體來(lái)看，政治局會(huì)議釋放出明顯的利好信號(hào)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期提升，后續(xù)隨著相關(guān)支持政策的加速出臺(tái)，順周期、高beta、低估值的保險(xiǎn)板塊有望充分受益。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們繼續(xù)看好保險(xiǎn)板塊的后續(xù)投資機(jī)會(huì)，主要從中報(bào)超預(yù)期、三季度銷售好于預(yù)期、資產(chǎn)端持續(xù)催化三個(gè)角度考量：

在中報(bào)方面，預(yù)計(jì)各上市險(xiǎn)企上半年將實(shí)現(xiàn)NBV和凈利潤(rùn)的同步增長(zhǎng)，從而催化板塊股價(jià)，利潤(rùn)方面預(yù)計(jì)各上市險(xiǎn)企上半年歸母凈利潤(rùn)增速環(huán)比有所走低。在三季度銷售方面，產(chǎn)品切換時(shí)間已定，由于7月各險(xiǎn)企仍在積極銷售預(yù)定利率3.5%的產(chǎn)品導(dǎo)致7月銷售數(shù)據(jù)仍較好，進(jìn)而有望對(duì)三季度和全年的業(yè)績(jī)構(gòu)成有力支撐，好于市場(chǎng)此前的悲觀預(yù)期，8-9月在需求端拉動(dòng)下預(yù)計(jì)降幅有限。至于資產(chǎn)端，隨著政治局會(huì)議的召開預(yù)計(jì)后續(xù)相關(guān)支持政策有望加速出臺(tái)，不論是利率、權(quán)益市場(chǎng)、資產(chǎn)質(zhì)量都或?qū)⒂瓉?lái)好轉(zhuǎn)，從而顯著利于保險(xiǎn)股估值修復(fù)。

總體來(lái)看，此次政治局會(huì)議對(duì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展、化解地方政府債務(wù)、活躍資本市場(chǎng)及提振投資者信心等方面均有積極定調(diào)，在此背景下，保險(xiǎn)板塊的資產(chǎn)端環(huán)境也將充分受益從而迎來(lái)顯著改善，考慮到保險(xiǎn)板塊的低估值、低持倉(cāng)（二季度公募持倉(cāng)依舊顯著低配）、高beta等因素，當(dāng)前位置可以積極配置保險(xiǎn)板塊。