蔣長流, 李皖蘇

(安徽大學 經(jīng)濟學院,安徽 合肥 230601)

一、引 言

民營企業(yè)在穩(wěn)定增長、促進創(chuàng)新、保障就業(yè)、惠及民生等領(lǐng)域中起著舉足輕重的作用,是推動經(jīng)濟和社會發(fā)展的重要力量。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,2021年在我國民營企業(yè)研發(fā)投入前1 000位企業(yè)的研發(fā)經(jīng)費投入占全國的比重高達38.58%,且2021年在我國發(fā)明專利排名前十的國內(nèi)企業(yè)中民營企業(yè)數(shù)量占據(jù)七席(1)人民日報.民企創(chuàng)新活力不斷迸發(fā).(2022-06-20).https://www.gov.cn/xinwen/2022-12/28/content_5733884.htm.。近些年,國家陸續(xù)出臺了政府補助、稅收優(yōu)惠、專項貸款、教育和培訓以及信息供給等方面的優(yōu)惠政策,以調(diào)控科技創(chuàng)新資源配置。其中政府補助和稅收優(yōu)惠是實施更為廣泛的融資優(yōu)惠政策,也是學者們研究的重點。梳理現(xiàn)有文獻發(fā)現(xiàn),兩種優(yōu)惠政策對于民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響還沒形成一致的結(jié)論。

政府補助政策作為事前幫扶政策,不僅可以為企業(yè)直接提供資金支持[1],還能向外界傳達積極的投資信號[2],幫助企業(yè)吸引更多的外部投資,緩解企業(yè)在創(chuàng)新資金方面所面臨的壓力,從而促進民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。然而,企業(yè)在享受到政府補助后有可能會將這份資金用于其他風險低回報高的項目上,從而對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動產(chǎn)生擠出效應(yīng)[3]。更有甚者,有些企業(yè)為了獲取政府補助而進行尋租行為,尋租成本侵占了企業(yè)的創(chuàng)新資源從而有可能抑制民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新[4]。此外,由于企業(yè)和政府之間存在著信息不對稱問題,因此政府在決策時候很可能會受到企業(yè)的蒙蔽,導(dǎo)致政府補助資金沒有得到合理配置。還有部分學者研究表明政府補助與企業(yè)創(chuàng)新之間存在著非線性相關(guān)關(guān)系,只有當政府補助超過一定規(guī)模時才有可能真正發(fā)揮其技術(shù)創(chuàng)新促進效應(yīng)[5]。

稅收優(yōu)惠政策作為事后助推政策,一般針對已經(jīng)進行技術(shù)創(chuàng)新活動的企業(yè)減少或免除其稅收。所以稅收優(yōu)惠政策可以在一定程度上降低企業(yè)的研發(fā)成本負擔,并提高企業(yè)的利潤,從而降低企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新活動中所承擔的風險,促進企業(yè)進行技術(shù)創(chuàng)新[6]。企業(yè)利潤的提高會吸引更多的研發(fā)人員參與到技術(shù)創(chuàng)新活動中來,提升企業(yè)的人才價值[7]。但在政策實際實施過程中,可能存在某些企業(yè)利用稅收優(yōu)惠進行避稅的情況,其實際技術(shù)創(chuàng)新水平可能要低于其向政府報告的技術(shù)創(chuàng)新水平[8]。

現(xiàn)有文獻大多集中于研究兩種優(yōu)惠政策的技術(shù)創(chuàng)新促進效果,未考慮在股權(quán)融資情境下兩種優(yōu)惠政策對民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新影響。本文可能的貢獻主要體現(xiàn)在以下三個方面:一是對融資優(yōu)惠政策與股權(quán)融資影響民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的機制進行了理論剖析;二是在分析融資優(yōu)惠政策對于民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響中嵌入股權(quán)融資視角,并實證檢驗股權(quán)融資對政府補助與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)效應(yīng);三是分析融資優(yōu)惠政策對不同年齡大小的兩組企業(yè)影響的差異。

二、理論分析與研究假設(shè)

1.政府補助與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新:“指路明燈”還是“搭臺唱戲”?

政府補助是一種特殊的異質(zhì)性資源,企業(yè)有可能將該資源投入到技術(shù)創(chuàng)新活動中[9]。當前學界對于政府補助和企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間關(guān)系的認識并不完全統(tǒng)一。從企業(yè)創(chuàng)新活動的整個生命周期來看,無論是創(chuàng)新前期,還是創(chuàng)新的中后期,都面臨著挑戰(zhàn)。由于創(chuàng)新活動具有外部性特征,創(chuàng)新成果外溢會導(dǎo)致市場上其他競爭者來模仿[10]。這種外部性特征會一定程度削弱民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的積極性,導(dǎo)致很多民營企業(yè)對于技術(shù)創(chuàng)新望而卻步。政府直接補貼這項宏觀優(yōu)惠政策可以緩解民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動的外部性風險,釋放企業(yè)研發(fā)路線的“認證信號”,及時地干預(yù)市場失靈[11]。在參與行業(yè)競爭時,獲得了政府補助的企業(yè)其研發(fā)項目往往優(yōu)于同行業(yè)競爭對手。政府補助所傳達的這一認證信號則更加堅定了企業(yè)的研發(fā)路線,增強企業(yè)的研發(fā)信心。同時,除了研發(fā)路線的“認證信號”外,政府補助還為企業(yè)帶來了吸引外部投資的“認證信號”。研發(fā)離不開資金支持,要想不斷進行技術(shù)創(chuàng)新以提升長遠發(fā)展能力,政府補助的資金顯然只是杯水車薪。然而政府補助可以幫助企業(yè)釋放一種積極的投資信號,在政府補助的加持下民營企業(yè)更易于獲得投資者的青睞[12],從而發(fā)揮政府補助資金的經(jīng)濟杠桿作用,在一定程度上緩解企業(yè)的融資約束困境。此外,政府補助還能增強企業(yè)管理者的信心。政府補助一定程度上是對企業(yè)經(jīng)營決策的肯定,因此企業(yè)管理者在企業(yè)享受到政府補助后可能會更有信心去進行投入高、周期長、風險大、難度大的技術(shù)創(chuàng)新活動[13]。因此,從干預(yù)市場失靈、緩解企業(yè)融資約束以及釋放積極信號來看,政府補助對于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新具有激勵效應(yīng)。因此本文提出假說1:

H1:政府補助政策會促進民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。

2.稅收優(yōu)惠政策與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新:“先見之明”還是“事后諸葛”?

不同于政府補助政策,稅收優(yōu)惠是一種事后扶持的優(yōu)惠政策。相較于政府補助,稅收優(yōu)惠的“事后扶持”特征使得其可以規(guī)避企業(yè)將政府所補助的資金替代自有資金的風險,可以更為天然地避免資源錯配問題[14]。享受稅收優(yōu)惠的民營企業(yè)通過降低稅收成本提高企業(yè)盈利水平,而企業(yè)盈利水平的提高不僅可以在股權(quán)市場上推動股價的長期增長,還可以招攬更多的金融機構(gòu)和風險投資機構(gòu)的資金支持,從長遠來看會促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新活動。稅收優(yōu)惠不僅可以提高企業(yè)的當前盈利水平,還可以提高企業(yè)的預(yù)期收益[15]。綜上所述,本文提出假說2:

H2:稅收優(yōu)惠政策會促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。

3.股權(quán)融資與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新:“一廂情愿”還是“你情我愿”?

企業(yè)的創(chuàng)新活動和企業(yè)的融資之間存在著密切的關(guān)系[16]。根據(jù)熊彼特的創(chuàng)新理論,企業(yè)家是創(chuàng)新活動的主體,其核心職能在于實現(xiàn)生產(chǎn)要素的重新組合。而金融市場存在的關(guān)鍵之處就是為企業(yè)家創(chuàng)新提供必要的支付手段。對于長期處于轉(zhuǎn)型中的中國而言,金融市場尚不發(fā)達,以銀行信貸為主的間接融資渠道占據(jù)著主導(dǎo)地位[17]。這種通過銀行來決定資金使用者的間接融資渠道由于存在信息不對稱,很容易產(chǎn)生資金和創(chuàng)新項目之間的不適配問題。而以股權(quán)融資為主的直接融資渠道,是創(chuàng)新項目出資方和使用方的你情我愿雙向選擇的結(jié)果,也是目前重要的融資渠道之一。

股權(quán)融資往往被認為有利于民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新[18]。股權(quán)融資促進民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新主要體現(xiàn)在一定程度上打破了“信息孤島”,緩解了信息不對稱問題[19]、風險收益的匹配問題[20]、期限匹配問題[21]等。首先,股東為了保護自身利益,會在創(chuàng)新項目的開發(fā)過程中設(shè)立董事會,來監(jiān)督企業(yè)的戰(zhàn)略決策和創(chuàng)新項目的開發(fā)情況。這在一定程度上解決了信息不對稱問題,阻礙了道德風險和逆向選擇的發(fā)生。其次,盡管創(chuàng)新項目風險很高,但是一旦成功股東便可以享受到巨大的收益,這筆收益與其所承受的風險是相互匹配的。最后,股權(quán)融資無需像債權(quán)融資一樣到固定期限還本付息,能夠滿足創(chuàng)新項目的長期資金支持,緩解了期限之間不匹配的問題。因此從理論上來看,股權(quán)融資方式可以通過緩解民營企業(yè)的融資約束進而促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。也有學者對此做了實證研究。國外學者指出由于股權(quán)融資具有不同于債務(wù)融資需要還本付息、對剩余收益具有索取權(quán)的特性,這使得股權(quán)融資能夠較好地同技術(shù)創(chuàng)新項目的高風險、長周期特征相匹配,從而緩解民營企業(yè)的融資約束困境,為民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新活動提供資金支持,即股權(quán)融資可以促進企業(yè)創(chuàng)新[22]。因此相對于債權(quán)融資,股權(quán)融資對民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新促進作用效果更好。據(jù)此,本文提出假說3:

H3:股權(quán)融資可以緩解民營企業(yè)融資約束,對民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新可能會產(chǎn)生正向影響。

4.企業(yè)年齡大小與融資優(yōu)惠政策的創(chuàng)新激勵效應(yīng):“扶貧濟弱”還是“做大做強”?

在前面的分析中我們認為融資優(yōu)惠政策會促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新,但實際上不同的民營企業(yè)在資源稟賦上差別較大。從熊彼特開始,學者們逐漸開始注意到不同企業(yè)年齡和企業(yè)規(guī)?？赡軙ζ髽I(yè)的創(chuàng)新活動產(chǎn)生重要影響[23]。年齡較大的民營企業(yè)相較于年齡較小企業(yè)擁有更為豐富的外部資源,應(yīng)對風險的能力更強[24],這些企業(yè)一般是處于成熟期的規(guī)模較大的企業(yè)。年齡較大企業(yè)本身擁有的資源較多,在技術(shù)創(chuàng)新資源上更具優(yōu)勢,但是其技術(shù)創(chuàng)新路徑一般較為成熟、單一、固化,這種較為成熟的技術(shù)創(chuàng)新路徑可以為企業(yè)帶來規(guī)模經(jīng)濟,因此年齡較大企業(yè)可能技術(shù)創(chuàng)新的意愿并不強烈。而年齡較小企業(yè)由于急需擴大市場、提升技術(shù)工藝、擴大公司規(guī)模,因此他們對市場的反應(yīng)較為靈活,愿意抓住各種機會獲取技術(shù)創(chuàng)新資源,技術(shù)創(chuàng)新的意愿更為強烈。此外,年齡較大企業(yè)擁有較多市場資源,容易形成壟斷,繼而技術(shù)創(chuàng)新的意愿又會再次減弱,最終導(dǎo)致政府補助資金擠出企業(yè)自身的研發(fā)資金投入。

年齡較小企業(yè)不僅在創(chuàng)新意愿上更為強烈,而且更需要政府補助。年齡較大企業(yè)經(jīng)營模式以及組織架構(gòu)都較為成熟,擁有較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流和盈利。而年齡較小企業(yè)一般是處于成長期或者初創(chuàng)期的規(guī)模較小的企業(yè),這個階段的企業(yè)由于還沒有完全在市場上立足,企業(yè)經(jīng)營風險程度高,缺乏投資者的青睞。因此,年齡較小的企業(yè)相對年齡較大的企業(yè)缺乏外部資源,更需要享受政府的優(yōu)惠政策。據(jù)此,本文提出假說4:

4.3.4 交流平臺有待拓展。除學校創(chuàng)業(yè)指導(dǎo)中心和就業(yè)創(chuàng)業(yè)基地之外，學校尚未有更多的交流平臺，關(guān)于創(chuàng)業(yè)方面的問題和對于創(chuàng)業(yè)基地的不了解，創(chuàng)業(yè)理論的不熟悉，以及創(chuàng)業(yè)實踐能力的鍛煉方面，大部分學生都無從下手，而對于創(chuàng)業(yè)指導(dǎo)中心和就業(yè)創(chuàng)業(yè)基地又知之甚少，缺少平臺缺少交流，學生自然在創(chuàng)業(yè)意識方面薄弱。

H4:融資優(yōu)惠政策對于不同年齡的民營企業(yè)的創(chuàng)新激勵效應(yīng)差異明顯,相較于年齡較大企業(yè),優(yōu)惠政策對年齡較小企業(yè)的創(chuàng)新激勵效應(yīng)更強。

三、模型設(shè)定與變量選取

1.樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

民營企業(yè),尤其是中小型民營企業(yè),是一個對創(chuàng)新具有強烈需求的群體,也是政策受惠較大的群體。本文以創(chuàng)業(yè)板A股上市公司民營企業(yè)為研究對象,選取2010-2019年相關(guān)數(shù)據(jù),剔除金融類、ST類、*ST類上市公司,最終得到1 340個觀測值。樣本的研發(fā)投入以及各項財務(wù)數(shù)據(jù)均來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。民營企業(yè)融資優(yōu)惠政策信息來源于相關(guān)部門發(fā)布的政策文件。

2.模型構(gòu)建與變量定義

為檢驗不同的融資優(yōu)惠政策以及股權(quán)融資對民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響,本文構(gòu)建以下計量模型來進行實證分析:

inno_density=β1+β2govsubit+β3Controlit+ui+λt+εit

(1)

inno_density=β1+β2taxit+β3Controlit+ui+λt+εit

(2)

inno_density=β1+β2stakeit+β3Controlit+ui+λt+εit

(3)

其中:i表示企業(yè);t表示年份;被解釋變量inno_density表示企業(yè)的創(chuàng)新密度;主要解釋變量 govsubit、taxit、stakeit分別表示政府補助、稅收優(yōu)惠、股權(quán)融資; Controli,t表示控制變量;ui和λt分別表示個體固定效應(yīng)和時間固定效應(yīng);εit為殘差項;β1表示常數(shù)項,β2表示對主要解釋變量的回歸系數(shù)。

(1)被解釋變量 現(xiàn)有研究主要從投入和產(chǎn)出兩個方面衡量企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的水平。投入方面主要指企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新過程前期對物質(zhì)資本和人力資本的投入,大多使用企業(yè)研發(fā)費用來表示[25];產(chǎn)出方面主要指企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新后期的專利申請或授權(quán)的數(shù)量,也有些學者使用專利質(zhì)量來衡量企業(yè)創(chuàng)新水平。本文在研究民營企業(yè)融資優(yōu)惠政策對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響時,主要關(guān)注融資優(yōu)惠政策及融資工具是否能夠幫助企業(yè)解決研發(fā)過程中面臨的資金短缺問題、緩解民營企業(yè)的融資約束。因此選擇從投入方面衡量企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平,采取企業(yè)創(chuàng)新密度作為企業(yè)研發(fā)投入的指標[26]。創(chuàng)新密度等于企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新支出占其主營業(yè)收入的比值,用inno_density來表示,該值越高則表明企業(yè)對于技術(shù)創(chuàng)新的資金投入強度越大。

(2)主要解釋變量 一是政府補助。本文的政府補助變量是通過對樣本上市公司所披露的年報數(shù)據(jù)進行整理后得到。政府補助包括與企業(yè)日常經(jīng)營活動相關(guān)的以及和企業(yè)日常活動無關(guān)的兩類補助。由于本文要區(qū)分政府補助和稅收優(yōu)惠兩種不同的融資優(yōu)惠政策和民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間的關(guān)系,因此,政府補助以企業(yè)當期所享受到的扣除稅收優(yōu)惠后的其他各種政府補助金額總和來表示?？紤]到政府補助金額較大以及有的企業(yè)在當年并未享受到政府補助,我們對其加1之后取自然對數(shù)來衡量政府補助[27],用govsub來表示。二是稅收優(yōu)惠。由于稅收優(yōu)惠政策涵蓋增值稅、所得稅等不同稅種,而且稅收優(yōu)惠政策的種類也比較多,比如研發(fā)費用加計扣除、減稅降稅、固定資產(chǎn)加速折舊等。因此,本文借鑒現(xiàn)有研究,選取稅費返還與稅費返還和支付的各項稅費之和的比重來衡量稅收優(yōu)惠[28],用tax來表示。股權(quán)融資:選取實收資本與資本公積的總和與總資產(chǎn)的比重來衡量股權(quán)融資[29],用stake來表示。

(3)控制變量 參考現(xiàn)有文獻,本文選取了公司、行業(yè)和地區(qū)三個層面的特征變量作為控制變量。企業(yè)規(guī)模(size),用總資產(chǎn)的自然對數(shù)來表示;企業(yè)的償債能力(debtpay_abl),用企業(yè)的流動資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比率表示;企業(yè)人力資本(staff),用企業(yè)大專及大專以上學歷員工比例來表示;企業(yè)年齡(age),用企業(yè)成立的年限來表示;企業(yè)所對應(yīng)行業(yè)的研發(fā)強度(inten_ind),用該行業(yè)的總研發(fā)投入與該行業(yè)總營業(yè)收入的比率來表示;企業(yè)的財務(wù)費用(debtcost),用該企業(yè)當年的利息支出減支利息收入的情況來表示;另外還有地區(qū)啞變量和年度啞變量。

3.描述性統(tǒng)計分析

本文對各個變量進行了描述性統(tǒng)計分析,由于篇幅有限,僅選取部分變量進行文字說明。民營企業(yè)的創(chuàng)新密度顯示出較強的波動性,最大值為98.390,最小值為0.140?？赡苁且驗檫@些民營企業(yè)屬于不同的行業(yè),行業(yè)之間創(chuàng)新要求差異較大導(dǎo)致了創(chuàng)新密度的較強波動性。股權(quán)融資最大值為6.116,最小值為0.106,中位數(shù)為0.562,波動值較小。對于兩種優(yōu)惠政策而言,描述性統(tǒng)計結(jié)果表現(xiàn)出較大的差異性。政府補助的最大值為19.724,最小值為0,中位數(shù)為15.802,其波動值最大,表明企業(yè)之間的政府補助差別較大。而稅收優(yōu)惠的最大值為0.922,最小值為0,中位數(shù)為0.074,波動值較小。所選取的控制變量中,企業(yè)年齡顯示出的波動性最大,最高值達到32,最低值僅為1,標準差為5.197,而企業(yè)年齡中位數(shù)為12。研發(fā)強度最強的行業(yè)最大值達到了21,而研發(fā)強度低的行業(yè)最低為0.015,各個行業(yè)的研發(fā)情況不同,制造業(yè)以及信息技術(shù)行業(yè)相對其他行業(yè)一般來說可能研發(fā)需求更大,因此不同行業(yè)的研發(fā)強度波動性相對來說較大。

四、實證結(jié)果與分析

1.基準回歸分析

首先考察兩種不同的融資優(yōu)惠政策以及股權(quán)融資對民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響。表1顯示的是優(yōu)惠政策與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間的回歸結(jié)果。政府補助的回歸系數(shù)為0.080,且在10%的水平上通過了顯著性檢驗,這表明政府補助可以正向促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新,H1成立。稅收優(yōu)惠的回歸系數(shù)為3.391,且在1%的水平上通過了顯著性檢驗。因此,稅收優(yōu)惠政策也可以正向促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新, H2成立。通過對比兩種優(yōu)惠政策的回歸系數(shù)我們不難發(fā)現(xiàn)稅收優(yōu)惠的回歸系數(shù)要遠大于政府補助的回歸系數(shù),這說明對于民營企業(yè)而言,稅收優(yōu)惠政策相較于政府補助政策更容易促進其技術(shù)創(chuàng)新。表1列(3)顯示的是股權(quán)融資與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間的回歸結(jié)果,股權(quán)融資的回歸系數(shù)為1.788,且在1%的水平上通過了顯著性檢驗。因此,股權(quán)融資可以正向促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新, H3成立。

表1 優(yōu)惠政策與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新

2.異質(zhì)性分析

為了分析優(yōu)惠政策的作用機制,本文按照企業(yè)年齡高低分為兩組,重復(fù)模型(1)、(2)、(3)的分析,結(jié)果見表2和表3所列。表3的結(jié)果表明,政府補助和稅收優(yōu)惠僅在企業(yè)年齡小于中位數(shù)組全部顯著為正。而在企業(yè)年齡小于中位數(shù)組,雖然稅收優(yōu)惠的系數(shù)顯著,但是政府補助的系數(shù)不顯著。這意味著對于年齡較小的民營企業(yè)來說,其對創(chuàng)新活動所需外部資源的需求以及創(chuàng)新的意愿更為強烈,稅收優(yōu)惠和政府補助政策可以一定程度上緩解這部分企業(yè)的資金困境,從而促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。進一步觀察兩組的回歸系數(shù),可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)年齡較小組的回歸系數(shù)要大于企業(yè)年齡較大組的回歸系數(shù)。因此,優(yōu)惠政策的實施對于企業(yè)年齡較小的企業(yè)來說可能技術(shù)創(chuàng)新激勵效應(yīng)更大, H4成立。

表2 優(yōu)惠政策與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新——按企業(yè)年齡分組分析

表3 優(yōu)惠政策與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新——按企業(yè)年齡分組分析

3.內(nèi)生性檢驗

不同的融資優(yōu)惠政策和股權(quán)融資會影響民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新,而企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新也可能會進一步影響企業(yè)的融資,它們之間存在相互因果關(guān)系,有必要選取恰當?shù)墓ぞ咦兞縼硐齼?nèi)生性對本文估計結(jié)果造成的偏誤。因此,本文將政府補助、稅收優(yōu)惠和股權(quán)融資分別滯后一期作為工具變量,然后采用2SLS回歸方法來減輕內(nèi)生性問題,進一步研究融資優(yōu)惠政策、股權(quán)融資和企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間的關(guān)系。回歸結(jié)果見表4所列。主要解釋變量的方向均與基準回歸結(jié)果一致,且都通過了顯著性檢驗,主要解釋變量與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間不存在由雙向因果關(guān)系導(dǎo)致的內(nèi)生性問題,回歸結(jié)果較為穩(wěn)健。

表4 內(nèi)生性檢驗回歸結(jié)果

4.穩(wěn)健性檢驗

為了進一步檢驗研究結(jié)果的穩(wěn)定性,本文采取以下方法進行穩(wěn)健性分析:第一,改變樣本容量。由于制造業(yè)占比較大且對創(chuàng)新的需求較強,因此從前文的樣本中篩選出制造業(yè)企業(yè)作為研究對象,將修改后的研究樣本帶入模型再次進行回歸分析。第二,替換被解釋變量。對被解釋變量選取不同的衡量方法可能會對結(jié)論的穩(wěn)健性帶來一定的影響,因此用研發(fā)人員投入比重來替換本文的被解釋變量企業(yè)創(chuàng)新密度重新進行回歸。兩種穩(wěn)健性檢驗的回歸結(jié)果見表5所列。除了部分變量的系數(shù)大小有明顯變化之外,實證分析結(jié)果與基準模型回歸的結(jié)果并沒有實質(zhì)性差異,說明本文的實證結(jié)果具有穩(wěn)健性。

表5 穩(wěn)健性檢驗回歸結(jié)果

五、拓展分析

由前文分析可知,對于民營企業(yè)來說,政府補助可以顯著促進其技術(shù)創(chuàng)新,股權(quán)融資也可以顯著促進民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新,但是這樣單一的考察政府補助和股權(quán)融資對企業(yè)創(chuàng)新的直接影響太過片面。隨著股權(quán)融資量的增加,股權(quán)分散,容易出現(xiàn)股東“搭便車”現(xiàn)象,從而不利于政府補助發(fā)揮其對技術(shù)創(chuàng)新的促進效應(yīng)。股權(quán)融資是否會影響政府補助的技術(shù)創(chuàng)新促進效應(yīng)?如若影響,那么企業(yè)和政府做決策時應(yīng)該權(quán)衡考慮其間的利弊關(guān)系,從而制定最優(yōu)的決策。

表6顯示了股權(quán)融資對政府補助與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新二者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用?？梢钥吹?政府補助和股權(quán)融資的系數(shù)都顯著為正,但政府補助與股權(quán)融資的交乘項系數(shù)顯著為負,這說明股權(quán)融資會減弱政府補助對民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進作用,具有負向調(diào)節(jié)作用。

表6 股權(quán)融資對政府補助與民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗

股權(quán)融資作為一種融資渠道,它可以為企業(yè)解決目前或者未來一段時間內(nèi)的資金問題,緩解企業(yè)的融資約束困境,助推企業(yè)進行進一步的技術(shù)創(chuàng)新活動、獲得更大的經(jīng)濟效益。但是股權(quán)融資還涉及到公司內(nèi)部股東權(quán)益問題。一方面,當民營企業(yè)借助股權(quán)融資渠道獲得大量資金時,其融資約束程度降低,這個時候企業(yè)又會更傾向于通過股權(quán)融資渠道獲取資金。而股權(quán)融資規(guī)模的不斷擴大有可能會使企業(yè)代理問題突出,大股東可以憑借其控制權(quán)影響企業(yè)資源配置的方向,比如通過資金占用或者關(guān)聯(lián)交易等方式占用政府補助所獲得的資金。這主要是由于目前我國有關(guān)中小投資者的法律體系不夠完善,使得大股東侵占政府補助資金有機可乘[30],而且企業(yè)的創(chuàng)新活動往往周期較長、過程復(fù)雜,從研發(fā)投入到新產(chǎn)品產(chǎn)出涉及多個環(huán)節(jié),即使大股東侵占了部分政府補助資金也很難被發(fā)現(xiàn)。另一方面,由于創(chuàng)新活動風險大、周期長,大股東基于對風險規(guī)避的考慮可能并不會將政府補助資金投入到企業(yè)的創(chuàng)新活動中去。而且股權(quán)融資規(guī)模的擴大使得一些大股東擁有更多的股份額,限制了資產(chǎn)的流動性,企業(yè)在由技術(shù)創(chuàng)新所帶來的資金貶值上需要承擔更多的風險[31]。因此,股權(quán)融資所帶來的政府補助資金侵占問題以及股東的風險偏好可能會使政府補助的效果大打折扣,從而產(chǎn)生了負向調(diào)節(jié)效應(yīng)。

六、結(jié)論與政策建議

選取2010-2019年創(chuàng)業(yè)板民營上市公司樣本數(shù)據(jù),研究不同的優(yōu)惠政策工具以及股權(quán)融資對民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響,進一步分析股權(quán)融資對優(yōu)惠政策與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)效應(yīng),主要結(jié)論如下:首先,政府補助和稅收優(yōu)惠政策均可以促進民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新,而且各項系數(shù)表明稅收優(yōu)惠政策的技術(shù)創(chuàng)新促進效應(yīng)要大于政府補助的技術(shù)創(chuàng)新促進效應(yīng)。其次,不同年齡段的企業(yè),優(yōu)惠政策以及股權(quán)融資對其技術(shù)創(chuàng)新的影響不盡相同。對于企業(yè)年齡較小企業(yè)來說,優(yōu)惠政策和股權(quán)融資的促進效果更好。最后,股權(quán)融資雖然對民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新會產(chǎn)生正向影響,股權(quán)融資卻又對政府補助的技術(shù)創(chuàng)新正向促進作用產(chǎn)生抑制效應(yīng)。針對本文研究結(jié)果,提出以下政策建議:

一是加大稅收優(yōu)惠政策支持力度,細化稅收優(yōu)惠政策。稅收優(yōu)惠政策具有更符合市場運行機制的天然特征,對民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新促進效應(yīng)更大。因此政府可以進一步深入落實稅收優(yōu)惠政策的實施,比如擴大稅收優(yōu)惠對象、延長優(yōu)惠年限及支持科技創(chuàng)新進口等,同時要適時研究出臺部分惠企政策到期后的接續(xù)政策。此外,稅收優(yōu)惠政策的具體實施需進一步細化。首先,政策制定者應(yīng)重點挑選出一批具有創(chuàng)新前景的專精特新中小企業(yè),加大對這一批企業(yè)的政策實施力度。其次,具體實施應(yīng)避免“一通到底”,應(yīng)分階段分環(huán)節(jié)進行補貼?？梢越梃b國外經(jīng)驗適當前移稅收優(yōu)惠政策,加強稅收優(yōu)惠對企業(yè)創(chuàng)新的引導(dǎo)性功能,比如在研發(fā)環(huán)節(jié)給予中小企業(yè)更多的優(yōu)惠政策,而在事后的成果轉(zhuǎn)化環(huán)節(jié)則以政策性鼓勵為主,下一環(huán)節(jié)資助與否以及資助規(guī)模的大小應(yīng)該適當?shù)馗鶕?jù)上一階段企業(yè)的創(chuàng)新表現(xiàn)來決定。

二是加強對中小微企業(yè)的政策扶持力度。對于中小微企業(yè)的政策扶持要做到助企紓困和激發(fā)活力并舉,長短期政策相結(jié)合,形成支持中小微企業(yè)發(fā)展的組合拳。要強化地方政府創(chuàng)新政策的引導(dǎo),重點培育科技型中小微企業(yè),打造一批專精特新企業(yè)群體;要強化財稅支持,提出針對性措施,引導(dǎo)有條件的地方做好中小微企業(yè)低息貸款等服務(wù),以幫助企業(yè)渡過資金難關(guān);要關(guān)注中小微企業(yè)具有高質(zhì)量發(fā)展的創(chuàng)新項目或目標,從各個方面支持中小微企業(yè)發(fā)展、轉(zhuǎn)型升級,提高中小微企業(yè)競爭力。

三是創(chuàng)新融資優(yōu)惠政策工具,推進新型融資工具的使用。要加強對現(xiàn)有新型融資工具的推廣使用,比如提升信用貸款比例、發(fā)展供應(yīng)鏈融資、推廣政府采購訂單融資和應(yīng)收賬款融資等。要充分運用科技手段賦能金融服務(wù)?？梢怨膭钽y行業(yè)金融機構(gòu)通過以大數(shù)據(jù)、云計算、區(qū)塊鏈人工智能等為代表的數(shù)字技術(shù)為手段,簡化貸款審批流程,提升貸款審批效率,研發(fā)特色的信貸產(chǎn)品,加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型,形成線上線下全流程的高效金融服務(wù)體系。

四是加快完善股權(quán)市場融資體系。加快完善股權(quán)市場融資體系,要建立多元、包容和共享的融資生態(tài)。多元,就是要構(gòu)建功能互補的、有機聯(lián)系的多層次股權(quán)市場體系,以滿足不同規(guī)模、不同發(fā)展階段企業(yè)的融資需求。包容,就是要鼓勵符合條件的民營企業(yè)上市,降低、簡化準入門檻,發(fā)揮股權(quán)市場的培育孵化功能;共享,就是要求證監(jiān)會、交易所等決策制定者推進信息披露的基礎(chǔ)性制度建設(shè),緩解信息不對稱問題,提高信息披露的質(zhì)量,進而更好地發(fā)揮股權(quán)市場融資對企業(yè)創(chuàng)新的資金支持作用。

五是加強對政府補助的管理監(jiān)督以減少其對企業(yè)融資行為的扭曲。對于已經(jīng)獲得政府補助的企業(yè),其戰(zhàn)略決策可能會發(fā)生改變,可能會做出盲目擴大融資、改變創(chuàng)新發(fā)展策略以及改變政府補助資金用途等行為,從而導(dǎo)致政府補助的創(chuàng)新效應(yīng)被削弱。因此政府應(yīng)加強對政府補助資金使用的管理,在企業(yè)獲得政府補助之前就應(yīng)列明企業(yè)禁止行為清單,并適當?shù)乇O(jiān)督企業(yè)銀行賬戶,對于違背政府補助資金使用用途的企業(yè)進行一定的懲罰,限制下一年度的政府補助申請。