冉茂盛 陳俞君 陳亮

摘要：創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動(dòng)力，是牽動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展全局的“牛鼻子”，區(qū)域創(chuàng)新效率用創(chuàng)新的投入產(chǎn)出比衡量了一個(gè)地區(qū)的綜合創(chuàng)新績效，其影響因素存在多個(gè)方面。金融深化是衡量金融發(fā)展水平的重要指標(biāo)。為研究各國金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率之間相互影響及其內(nèi)在作用機(jī)制，作者首先借鑒多投入與多產(chǎn)出的DEA方法測算了80個(gè)國家的區(qū)域創(chuàng)新效率，然后使用Tobit模型對2011—2018年80個(gè)跨國面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。研究發(fā)現(xiàn)：金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率之間存在顯著的“U”型曲線關(guān)系，即隨著金融深化的提升，其對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響將從“抑制”效應(yīng)向“促進(jìn)”效應(yīng)轉(zhuǎn)變。這是因?yàn)榻鹑谏罨^低時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)貸款和信用貸款發(fā)展滯后、風(fēng)險(xiǎn)投資渠道不完善以及金融結(jié)構(gòu)和金融市場不健全導(dǎo)致多層次、立體化企業(yè)融資融券功能落后，從而抑制企業(yè)的創(chuàng)新效率。而金融深化較高時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資渠道逐步完善、企業(yè)融資成本低、金融市場和金融結(jié)構(gòu)完善，從而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新效率。研究還發(fā)現(xiàn)，各國經(jīng)濟(jì)水平的不同也會(huì)導(dǎo)致各國金融深化和區(qū)域創(chuàng)新效率有顯著差異。作者將國家按照經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平分為發(fā)達(dá)組和欠發(fā)達(dá)組，分組研究發(fā)現(xiàn)，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率具有選擇效應(yīng)，即金融深化對欠發(fā)達(dá)國家創(chuàng)新效率具有“U”型曲線特征，而在發(fā)達(dá)組則不存在這種效應(yīng)。原因在于：發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，金融結(jié)構(gòu)和金融市場完善，風(fēng)險(xiǎn)投資渠道暢通無阻，金融深化提升區(qū)域創(chuàng)效率的影響不再呈現(xiàn)“抑制”效應(yīng)。而在欠發(fā)達(dá)國家，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低，金融結(jié)構(gòu)和金融市場發(fā)展水平正處于發(fā)展和完善的階段。對于完善的金融市場和金融結(jié)構(gòu)的部分，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響是“促進(jìn)”效應(yīng)，而對于不完善的部分，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響是“抑制”效應(yīng)。為檢驗(yàn)研究結(jié)果的穩(wěn)健性，作者運(yùn)用了滯后項(xiàng)檢驗(yàn)、替代變量檢驗(yàn)兩種檢驗(yàn)方法，檢驗(yàn)結(jié)果具有穩(wěn)健性，即隨著金融深化的提升，其對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響將從“抑制”效應(yīng)向“促進(jìn)”效應(yīng)轉(zhuǎn)變。因此，政府部門應(yīng)該正確認(rèn)識(shí)金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的作用，完善創(chuàng)新體系，加強(qiáng)金融監(jiān)管，防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)，兼顧長期利益和短期利益，發(fā)揮金融深化對區(qū)域創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用，推動(dòng)金融體系更好適應(yīng)新時(shí)代創(chuàng)新需求，以此來促進(jìn)區(qū)域創(chuàng)新效率的提升。文章的研究結(jié)論對利用金融深化提高創(chuàng)新效率的發(fā)展中國家有啟示和借鑒意義。

關(guān)鍵詞：金融深化；區(qū)域創(chuàng)新效率；“U”型曲線；選擇效應(yīng)

中圖分類號(hào)：F061.5；F830

文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

文章編號(hào)：1008-5831（2023）04-0062-16

引言

當(dāng)今世界，隨著“貿(mào)易戰(zhàn)”“英國脫歐”等事件頻頻發(fā)生，全球經(jīng)濟(jì)正面臨各種不確定性，世界經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，全球市場萎縮，保護(hù)主義抬頭。而全球的創(chuàng)新勢頭方興未艾，不管是發(fā)達(dá)國家或地區(qū)還是欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)，都在尋求新的增長點(diǎn)。《世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》指出，中國是2020年唯一實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)正增長的主要經(jīng)濟(jì)體，這離不開國內(nèi)長期的科學(xué)技術(shù)投入。創(chuàng)新是區(qū)域經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的基本增長來源^［1-2］，也是塑造國家或地區(qū)競爭力的源泉^［3-4］。因此，相關(guān)國家或地區(qū)甚至將創(chuàng)新放在一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵位置^［5］。近年來，全球的研發(fā)支出增速快于全球GDP增速（如圖1），2016年全球研發(fā)支出更是1996年的2倍以上。然而，全球區(qū)域創(chuàng)新并不均衡，比如經(jīng)合組織國家超過50％的研發(fā)資源集中在該組織約10％的地區(qū)^［6］。一方面，企業(yè)在面對日新月異的科技發(fā)展和競爭激烈的市場時(shí)，僅靠企業(yè)本身所擁有的資源和能力很難獲得創(chuàng)新項(xiàng)目的成功，這是因?yàn)閯?chuàng)新在整個(gè)過程中不僅是不可預(yù)測的、漫長的，而且包含非常高的失敗概率^［7］。另一方面，金融市場在新知識(shí)轉(zhuǎn)化為具有實(shí)際價(jià)值的商品的創(chuàng)新過程中發(fā)揮著重要作用^［1］，而金融市場的發(fā)展水平對國家或地區(qū)整體創(chuàng)新效率有很大的影響。因此，提高創(chuàng)新效率首先需要有效地克服市場缺陷和將投資機(jī)會(huì)分配給有能力的企業(yè)，其次也需要健全的金融市場支持，有效的金融體系可以盡可能地避免交易過程中的摩擦^［8］。由于金融深化程度高的國家或地區(qū)在調(diào)動(dòng)資源、分配資金和分散風(fēng)險(xiǎn)方面做得更好，它們可以將更多資金用于風(fēng)險(xiǎn)較大的創(chuàng)新項(xiàng)目。因此，金融深化可以通過降低融資約束和減少信息不對稱性，增加企業(yè)對研發(fā)部門資源的投入以促進(jìn)創(chuàng)新^［9］。盡管熊彼特^［10］等認(rèn)為國家或地區(qū)的創(chuàng)新水平的提高與良好的、完善的金融市場的發(fā)展之間聯(lián)系密切，但將金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率聯(lián)系起來的實(shí)證研究卻十分有限。在此背景下，本文重點(diǎn)關(guān)注金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率之間的關(guān)系，具有非常重要的理論及實(shí)踐意義。

基于此，本文中通過跨國面板數(shù)據(jù)的視角，其中既包括發(fā)達(dá)國家或地區(qū)也包括欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)，利用回歸分析的方法，從總體上實(shí)證檢驗(yàn)了金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響，及其對經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同的國家或地區(qū)的異質(zhì)性。研究發(fā)現(xiàn)：金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率之間確實(shí)存在顯著的相關(guān)關(guān)系，并且存在顯著的“U”型曲線關(guān)系，即隨著金融深化的加深，其對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響將從“抑制”效應(yīng)向“促進(jìn)”效應(yīng)轉(zhuǎn)變。進(jìn)一步分組研究發(fā)現(xiàn)，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新具有顯著選擇效應(yīng)，即金融深化對欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)創(chuàng)新效率具有“U”型曲線特征，而在發(fā)達(dá)組則沒有這種特征。

與已有文獻(xiàn)研究相比，本文的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：（1）本文提供了與金融深化和創(chuàng)新效率有關(guān)文獻(xiàn)新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，拓展了現(xiàn)有金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的研究。已有文獻(xiàn)更多關(guān)注金融結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長、金融發(fā)展和資本市場、市場結(jié)構(gòu)等對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響，而對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響關(guān)注較為缺乏。（2）以往研究金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率的文獻(xiàn)更多從微觀企業(yè)視角以及中觀產(chǎn)業(yè)視角進(jìn)行理論與實(shí)證剖析^［11］，較少有文獻(xiàn)從宏觀跨國視角進(jìn)行考察分析。因此，本文以80個(gè)國家或地區(qū)面板數(shù)據(jù)為研究樣本，從經(jīng)濟(jì)體一級(jí)的宏觀視角考察金融深化與創(chuàng)新效率的內(nèi)在關(guān)系，為這一問題的研究提供了新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，進(jìn)一步擴(kuò)大了文獻(xiàn)研究視角。

一、文獻(xiàn)回顧與理論假說

（一）區(qū)域創(chuàng)新效率

創(chuàng)新在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮著越來越重要的作用。潘敏、袁歌騁通過利用經(jīng)合組織（OECD）國家數(shù)據(jù)，檢驗(yàn)金融中介創(chuàng)新與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間的關(guān)系，結(jié)果表明，二者之間存在一種倒“U”型的非線性關(guān)系^［12］。苗文龍等認(rèn)為政府技術(shù)創(chuàng)新支出對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新支出有顯著的推動(dòng)作用^［13］。Bernstein以美國首次公開發(fā)行（IPO）公司為樣本，發(fā)現(xiàn)上市公司會(huì)吸引新的人才從而獲得外部創(chuàng)新機(jī)會(huì)，而IPO降低了公司的內(nèi)部創(chuàng)新質(zhì)量，因此上市會(huì)改變公司的創(chuàng)新戰(zhàn)略^［14］。Manso認(rèn)為，最優(yōu)的創(chuàng)新激勵(lì)方案對早期失敗具有較大的容忍度，對長期成功具有較大的期待和更豐富的報(bào)酬^［15］。Ayyagari 等使用來自47個(gè)新興國家或地區(qū)的經(jīng)理人調(diào)查數(shù)據(jù)表明，私營化、高教育程度的經(jīng)理人以及獲得外部融資是創(chuàng)新性公司的特征^［16］。

然而，現(xiàn)有文獻(xiàn)聚焦于微觀層面的企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，在研究方法上，通常使用創(chuàng)新投入或者創(chuàng)新產(chǎn)出的某一個(gè)方面來代替創(chuàng)新^［8］。區(qū)域創(chuàng)新主要目的是降低不同區(qū)域之間以創(chuàng)新為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)差距，不同國家或地區(qū)的R&D能力不同，僅觀察R&D的某一個(gè)方面（如研發(fā)投入）就有所局限。因此，綜合評估研發(fā)績效的創(chuàng)新效率受到了學(xué)者的關(guān)注，區(qū)域創(chuàng)新效率是國家或地區(qū)績效的關(guān)鍵指標(biāo)，這是因?yàn)樵撝笜?biāo)在很大程度上反映了創(chuàng)新投入轉(zhuǎn)化為知識(shí)和市場價(jià)值的能力。許多研究集中在區(qū)域創(chuàng)新效率的測度方面：白俊紅等用DEA方法對中國分省級(jí)的創(chuàng)新效率進(jìn)行測度^［17］。史修松等用SFA方法對中國各省區(qū)創(chuàng)新效率進(jìn)行測算并分析了中國區(qū)域創(chuàng)新效率的空間差異^［18］。Nasierowski 和 Arcelus提出非參數(shù)方法來分析國家或地區(qū)創(chuàng)新效率的影響^［19］。Han等利用2005—2009年數(shù)據(jù)評估了韓國15個(gè)地區(qū)的創(chuàng)新效率^［20］。Fritsch和Slavtchev使用生產(chǎn)函數(shù)方法對區(qū)域創(chuàng)新效率進(jìn)行測度^［21］。Sharma和Thomas則對區(qū)域間創(chuàng)新效率的比較和空間差異進(jìn)行了分析^［22］。區(qū)域創(chuàng)新效率受到多種因素的影響，Narula和Dunning^［23］認(rèn)為FDI通過競爭效應(yīng)抑制區(qū)域創(chuàng)新效率，而李政等^［24］卻認(rèn)為FDI對區(qū)域創(chuàng)新效率產(chǎn)生提升作用，存在顯著的區(qū)域性差異。Hou等通過隨機(jī)前沿模型發(fā)現(xiàn)科研機(jī)構(gòu)合作以及政府資助會(huì)促進(jìn)創(chuàng)新效率，而產(chǎn)學(xué)合作卻不利于創(chuàng)新效率^［25］。白俊紅、蔣伏心應(yīng)用三階段DEA方法，實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)中國區(qū)域創(chuàng)新效率較低的主要原因是規(guī)模效率不高^［26］。

（二）金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率

在研發(fā)過程中，外部市場尤其是金融市場對研發(fā)主體（包括企業(yè)、政府、研發(fā)機(jī)構(gòu)等）投資創(chuàng)新項(xiàng)目起到了必不可少的作用。Nanda和Rhodes-Kropf認(rèn)為積極的金融市場比消極的金融市場更有助于促進(jìn)創(chuàng)新^［27］。Nanda和Nicholas指出，大蕭條時(shí)期的銀行危機(jī)降低了企業(yè)專利申請的數(shù)量和質(zhì)量，表明信貸市場在創(chuàng)新中發(fā)揮了積極作用^［28］。Bravo-Biosca使用了一種橫斷面固定效應(yīng)識(shí)別方法，發(fā)現(xiàn)在1985—1994年期間信貸市場和股票市場的創(chuàng)新數(shù)量都增加了，但股票市場比信貸市場更能激發(fā)創(chuàng)新^［29］。劉金全等^［30］和Hsu等^［8］利用跨國面板數(shù)據(jù)，分別從股票市場和銀行信貸的角度實(shí)證研究了金融發(fā)展對發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響，研究結(jié)果表明，不同金融結(jié)構(gòu)對不同經(jīng)濟(jì)體也有不同影響^［31］。這些研究豐富和發(fā)展了區(qū)域創(chuàng)新系統(tǒng)相關(guān)理論的研究，其關(guān)于金融市場結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新關(guān)系的論述為我們研究創(chuàng)新效率提供了理論指導(dǎo)。

McKinnon^［32］和Shaw^［33］提出“金融深化”學(xué)說，即圍繞以利率自由化為中心的金融自由化道路，才能夠讓發(fā)展中國家擺脫金融抑制，降低信息不對稱性和減少交易成本，進(jìn)而提高資源配置的效率，促進(jìn)金融和經(jīng)濟(jì)相互促進(jìn)和相互推動(dòng)的良性循環(huán)，進(jìn)而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康發(fā)展。王建國^［34］和梁煒濤^［35］等在“金融深化”學(xué)說基礎(chǔ)上對中國的金融發(fā)展進(jìn)行研究。金融深化能夠正向推動(dòng)區(qū)域創(chuàng)新效率提升。因?yàn)榻鹑诓块T提供的服務(wù)將資本和資源分配到價(jià)值最高的用途上，由此降低了逆向選擇、道德風(fēng)險(xiǎn)和交易成本帶來的風(fēng)險(xiǎn)^［10］。金融深化程度更高的國家或地區(qū)在調(diào)動(dòng)資源、分配資金和分散風(fēng)險(xiǎn)方面做得更好，它們可以將更多資金用于盈利但風(fēng)險(xiǎn)較大的創(chuàng)新項(xiàng)目。金融深化通過提升企業(yè)家的創(chuàng)新意愿并且為可能帶來生產(chǎn)力提高的生產(chǎn)活動(dòng)提供資金支持，從而促進(jìn)創(chuàng)新^［9］。因此，金融發(fā)展能夠促進(jìn)創(chuàng)新^{［16，36］}。

（三）理論假設(shè)

從現(xiàn)有文獻(xiàn)看，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率有“促進(jìn)”和“抑制”兩方面的影響。就“促進(jìn)”作用而言，金融深化通過降低信息不對稱性、降低企業(yè)融資成本、提升風(fēng)險(xiǎn)管理能力，增大企業(yè)對創(chuàng)新項(xiàng)目的投資意愿，促進(jìn)創(chuàng)新。這種效應(yīng)的發(fā)揮主要通過三種途徑：（1）金融深化通過增強(qiáng)企業(yè)融資功能，提高企業(yè)創(chuàng)新概率。由于金融市場的發(fā)展，企業(yè)可以通過外部融資等渠道融資，滿足融資需求，進(jìn)而降低企業(yè)創(chuàng)新項(xiàng)目的融資成本，促進(jìn)更依賴外部融資的部門的經(jīng)濟(jì)增長^［37］。（2）金融深化通過提升風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移能力，使金融部門愿意為高風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)新項(xiàng)目提供資金支持。（3）金融深化降低創(chuàng)新企業(yè)和金融部門的信息不對稱性，使金融部門愿意為企業(yè)的創(chuàng)新項(xiàng)目提供資金支持，并且減少金融部門對創(chuàng)新企業(yè)的監(jiān)督成本。股票市場的一個(gè)顯著特征是在價(jià)格傳遞信息的前提條件下，股票投資者都能夠從股票上下波動(dòng)的價(jià)格中提取對其有用的信息^［38］。因此，股票市場提供了一種機(jī)制，可以讓投資者放心地放棄對他們的儲(chǔ)蓄的控制^［39］。

也有部分文獻(xiàn)認(rèn)為，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率存在“抑制”作用。首先，融資功能弱化。因?yàn)槠髽I(yè)會(huì)隱藏關(guān)于創(chuàng)新項(xiàng)目的不利信息，金融部門很難準(zhǔn)確評估創(chuàng)新項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)和收益^［40］。其次，金融深化使金融部門對市場前景看好，削弱了仔細(xì)篩選和監(jiān)督創(chuàng)新項(xiàng)目的能力，降低風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督和管理的力度，對具有較強(qiáng)創(chuàng)新能力的企業(yè)組織形成“抑制”效應(yīng)。Brown等發(fā)現(xiàn)企業(yè)能夠以現(xiàn)金和外部股權(quán)融資的方式降低融資約束對研發(fā)的影響^［41］。再次，金融深化導(dǎo)致金融部門降低判斷信息的準(zhǔn)確度。由于缺乏價(jià)格信號(hào)，即使面對負(fù)回報(bào)的項(xiàng)目，銀行也可能會(huì)繼續(xù)為公司融資，從而導(dǎo)致金融深化抑制區(qū)域創(chuàng)新效率^［42］。而對于一些有潛在價(jià)值的創(chuàng)新項(xiàng)目，對資本市場聲譽(yù)的擔(dān)憂將導(dǎo)致公司在承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)更加謹(jǐn)慎，這使公司特別是致力于開發(fā)新產(chǎn)品的初創(chuàng)型公司產(chǎn)生短視的傾向。最后，金融深化可能導(dǎo)致許多國家或地區(qū)在建立法律和監(jiān)管機(jī)構(gòu)之前開放對外貿(mào)易，這可能削弱金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的積極影響^［43］。

由于金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率有“促進(jìn)”效應(yīng)和“抑制”效應(yīng)兩個(gè)完全相反的影響，因此，難以直觀判斷金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的凈影響。從金融深化的發(fā)展看，在區(qū)域創(chuàng)新的不同階段，“促進(jìn)”和“抑制”會(huì)出現(xiàn)此起彼落的趨勢，因此，其凈影響會(huì)出現(xiàn)非線性的變化。在金融深化的初期，由于金融深化程度不夠，整個(gè)區(qū)域創(chuàng)新系統(tǒng)存在信息不對稱、風(fēng)險(xiǎn)管理能力不強(qiáng)，這個(gè)階段的金融深化會(huì)使區(qū)域創(chuàng)新效率降低。而隨著金融深化程度提高，信息透明、風(fēng)險(xiǎn)管理能力增強(qiáng)，創(chuàng)新項(xiàng)目能夠用較低的融資成本獲取所需要的資金支持。因此，在這時(shí)，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率會(huì)產(chǎn)生促進(jìn)效應(yīng)。因此，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響可能并非僅呈現(xiàn)出單一的線性促進(jìn)或者抑制效應(yīng)，其凈影響可能是隨金融深化的程度加深而呈現(xiàn)出先負(fù)后正的“U”型的非線性趨勢。由此，本文提出如下研究假設(shè)。

H1：金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響是非線性的，當(dāng)金融深化程度不夠時(shí)會(huì)抑制區(qū)域創(chuàng)新效率，而當(dāng)金融深化程度進(jìn)一步提高時(shí)會(huì)促進(jìn)區(qū)域創(chuàng)新效率。

金融深化可以通過改變決策部門對資源的分配和投資以推動(dòng)創(chuàng)新。但是，不同國家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平有顯著差異，其金融深化程度也不同。創(chuàng)新投入和產(chǎn)出也集中在少數(shù)經(jīng)濟(jì)體，全球創(chuàng)新存在鴻溝。在欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)，由于多種原因，獲取研發(fā)資金容易受到限制。金融深化對不同規(guī)模的公司進(jìn)行創(chuàng)新的可能產(chǎn)生不同的效應(yīng)。除了信息不對稱和缺乏抵押品外，初創(chuàng)型、規(guī)模較小公司的R&D可能還面臨著道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題^［41］。只有較大的公司才能從金融發(fā)展中受益^［44］。因此，如果發(fā)展中國家或地區(qū)希望通過金融發(fā)展促進(jìn)創(chuàng)新來刺激增長，則首先應(yīng)創(chuàng)造適當(dāng)?shù)捏w制條件。

在發(fā)達(dá)國家或地區(qū)中，創(chuàng)新項(xiàng)目更依賴于外部金融，高科技密集度更高的行業(yè)顯示出更高的創(chuàng)新水平^［8］。Tadesse的實(shí)證結(jié)果顯示，金融發(fā)達(dá)國家或地區(qū)的行業(yè)顯著降低了實(shí)際成本，促進(jìn)了創(chuàng)新^［45］。他認(rèn)為，良好的金融發(fā)展可以通過創(chuàng)新提高一國的生產(chǎn)力。這是因?yàn)椴捎眯录夹g(shù)需要大量的有形資本，而發(fā)達(dá)的資本市場能夠通過降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)來鼓勵(lì)長期投資。另外，如果一個(gè)國家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好，小公司投資研發(fā)進(jìn)行創(chuàng)新的可能性就更高。所以在發(fā)達(dá)國家或地區(qū)，金融深化對創(chuàng)新效率不會(huì)存在“抑制”效應(yīng)。由此，本文提出如下研究假設(shè)。

H2.1：在欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)中，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響呈現(xiàn)顯著的先下降后上升的非線性特征。當(dāng)金融深化程度不夠時(shí)會(huì)抑制區(qū)域創(chuàng)新效率，而當(dāng)金融深化程度提高時(shí)會(huì)促進(jìn)區(qū)域創(chuàng)新效率提升。

H2.2：在發(fā)達(dá)國家或地區(qū)中，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響不存在先下降后上升的非線性特征。

二、模型設(shè)計(jì)、變量與數(shù)據(jù)來源

（一）模型設(shè)計(jì)

為檢驗(yàn)上述假設(shè)，本文的實(shí)證利用樣本國家或地區(qū)創(chuàng)新效率的整體數(shù)據(jù)，從經(jīng)濟(jì)體層面檢驗(yàn)金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的總體效應(yīng)。因此，本文構(gòu)建以下基準(zhǔn)模型：

其中，被解釋變量RDE_i，t 為i國t時(shí)期的創(chuàng)新效率，核心解釋變量MG_i，t-1為i國t-1時(shí)期金融深化變量。Z_i，t為控制變量，包括各國每年的人均GDP、勞動(dòng)力總數(shù)、外商直接投資、政府支出、監(jiān)管質(zhì)量、產(chǎn)權(quán)指數(shù)、高科技出口占制成品出口百分比、經(jīng)濟(jì)自由度指數(shù)、經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)。由于金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響作用可能存在時(shí)滯并且可能存在一些內(nèi)生性問題，所以，本文中進(jìn)行實(shí)證研究時(shí)，模型中采用核心解釋變量的滯后一期以期消除這些影響。為了檢驗(yàn)金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的非線性影響，在模型（1）中加入MG_i，t-1的二次項(xiàng)（MG_i，t-1）²。δ_i為地區(qū)固定效應(yīng)，η_i為時(shí)間固定效應(yīng)，ε_i，t代表殘差項(xiàng)。

（二）數(shù)據(jù)來源

樣本時(shí)間跨度為2011—2018年，依據(jù)樣本數(shù)據(jù)可得性，本文的實(shí)證分析樣本包含80個(gè)國家或地區(qū)的相關(guān)數(shù)據(jù)。被解釋變量創(chuàng)新效率（RDE）由DEA方法測算，其投入變量和產(chǎn)出變量均來自世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織（World Intellectual Property Organization，WIPO），解釋變量金融深化數(shù)據(jù)（MG）和控制變量指標(biāo)數(shù)據(jù)來源于世界銀行數(shù)據(jù)庫。

（三）變量的選取與說明

1.被解釋變量

由于區(qū)域創(chuàng)新效率能夠極大地反映區(qū)域把創(chuàng)新投資轉(zhuǎn)變?yōu)橹R(shí)和市場價(jià)值的能力，創(chuàng)新效率是衡量一個(gè)地區(qū)績效的重要指標(biāo)之一。創(chuàng)新效率的影響因素是多元的。借鑒白俊紅和蔣伏心^［26］的方法，用DEA方法測算區(qū)域創(chuàng)新效率，它是多投入與多產(chǎn)出的相對效率，能夠包含生產(chǎn)單位所有投入所得到的最小產(chǎn)出可能性，并且不需要具體的生產(chǎn)函數(shù)，因此能夠避免不合適的生產(chǎn)函數(shù)對區(qū)域創(chuàng)新效率估計(jì)的錯(cuò)誤。本文中具體采用的模型是DEA中的C2GS2模型^［46］，其投入變量為研發(fā)支出、研發(fā)人員，產(chǎn)出變量為專利數(shù)量、新產(chǎn)品銷售收入、新產(chǎn)品出口值、高技術(shù)產(chǎn)品增加額。參照Charnes等^［47］構(gòu)建CCR模型，如式（2）所示，得出綜合區(qū)域創(chuàng)新效率值。

其中，X_i為第i個(gè)國家或地區(qū)的創(chuàng)新投入變量，Y_i為第i個(gè)國家或地區(qū)的創(chuàng)新產(chǎn)出變量，γ_i為權(quán)重系數(shù)，μ為國家或地區(qū)創(chuàng)新產(chǎn)出績效值。決策單元為80個(gè)國家或地區(qū)2011—2018年的數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織（World Intellectual Property Organization， WIPO）。利用DEA方法得到區(qū)域創(chuàng)新效率測算結(jié)果由于文章篇幅所限，80個(gè)國家或地區(qū)的測算結(jié)果省略，感興趣的讀者可向作者索取。。

2.核心解釋變量。

金融深化是衡量金融發(fā)展水平的重要指標(biāo)，本文參考楊子暉、陳創(chuàng)練^［48］和McKinnon^［32］的研究，用廣義貨幣與國民收入之比M2/GDP來衡量金融深化水平。其中M2/GDP記為MG，（M2/GDP）的二次項(xiàng)記為（MG）²。通常該值越高，反映了該經(jīng)濟(jì)體的貨幣化程度越高，說明金融深化水平越高。該數(shù)據(jù)來源于世界銀行數(shù)據(jù)庫。

3.控制變量。

根據(jù)以往研究區(qū)域創(chuàng)新及其影響因素的文獻(xiàn)，影響區(qū)域創(chuàng)新效率的因素較多^{［11，49-50］}，因此必須把其他影響區(qū)域創(chuàng)新效率的因素作為控制變量納入模型進(jìn)行檢驗(yàn)。本文中選取人均GDP（pgdp）、勞動(dòng)力總數(shù)（lnlabor）、外商直接投資（lnFDI）、政府支出（Gvexpense）、監(jiān)管質(zhì)量（SupQua）、產(chǎn)權(quán)指數(shù)（PropRights）、高科技出口占制成品出口百分比（hightech）、經(jīng)濟(jì)自由度指數(shù)（Ecofree）、經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)（WUI）等作為控制變量。此外在回歸中還用了年份虛擬變量和地區(qū)虛擬變量。

（四）變量描述性統(tǒng)計(jì)

表1為金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率相關(guān)數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)。在剔除了樣本缺失值后大約收集了640個(gè)樣本，包含80個(gè)國家或地區(qū)2011—2018年的數(shù)據(jù)，且是創(chuàng)新數(shù)據(jù)糾偏后的結(jié)果。從中可以看出，區(qū)域創(chuàng)新效率均值為0.699，金融深化均值為0.762。創(chuàng)新效率的最大值與最小值之間差別明顯，說明不同地區(qū)區(qū)域創(chuàng)新效率差異較大。

三、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率影響的總體效應(yīng)

本節(jié)報(bào)告相關(guān)的實(shí)證結(jié)果。由于創(chuàng)新過程需要耗費(fèi)一定的時(shí)間，即金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響可能存在時(shí)滯^［12］，在回歸中使用解釋變量滯后于被解釋變量一期的處理辦法。雖然區(qū)域創(chuàng)新效率的觀測值是連續(xù)的，但是其值介于0到1之間，屬于受限因變量，具有典型的斷尾特征，在進(jìn)行回歸時(shí)為使結(jié)果更穩(wěn)健，本文中使用Tobit模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，同時(shí)使用5種回歸模型進(jìn)行回歸并對比各回歸結(jié)果。在進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)時(shí)，控制了年份變量和地區(qū)變量。因此，本文中采用Tobit模型對式（1）進(jìn)行回歸，檢驗(yàn)金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的綜合影響，其結(jié)果如表2所示。模型（1）給出了面板Tobit模型的回歸結(jié)果。同時(shí)，為了檢驗(yàn)回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文中同時(shí)用斷尾回歸模型（模型2）、混合回歸模型（模型3）、固定效應(yīng)模型（模型4）以及極大似然估計(jì)（模型5）進(jìn)行回歸。所有回歸結(jié)果一并報(bào)告在表2中。在5種模型回歸中，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的回歸系數(shù)均在1%的置信水平下一次項(xiàng)前的系數(shù)顯著為負(fù)，二次項(xiàng)前的系數(shù)顯著為正。其中，OLS回歸、FE回歸和MLE回歸一次項(xiàng)系數(shù)和二次項(xiàng)系數(shù)相同，都為-0.649和0.217；Tobit回歸和Truncreg回歸結(jié)果中，一次項(xiàng)系數(shù)和二次項(xiàng)系數(shù)與以上三個(gè)回歸結(jié)果相近。證明回歸結(jié)果顯著且穩(wěn)健，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率存在“U”型曲線影響。金融深化與區(qū)域創(chuàng)新效率值與一個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平有著密不可分的關(guān)系^［51］。當(dāng)金融深化未超過某一臨界值時(shí)，金融深化對創(chuàng)新效率表現(xiàn)為“抑制”效應(yīng)；而當(dāng)金融深化超過某一臨界值時(shí)，則對創(chuàng)新效率發(fā)揮“促進(jìn)”作用。出現(xiàn)這一現(xiàn)象的原因可能在于金融深化較低時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)貸款和信用貸款發(fā)展滯后、風(fēng)險(xiǎn)投資渠道不完善以及金融結(jié)構(gòu)和金融市場不健全導(dǎo)致多層次、立體化企業(yè)融資融券功能落后，從而抑制企業(yè)的創(chuàng)新效率。而金融深化較高時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資渠道逐步完善、企業(yè)融資成本低、金融市場和金融結(jié)構(gòu)完善，從而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新效率提升^［51］。

（二）發(fā)達(dá)國家或地區(qū)與欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)的異質(zhì)性檢驗(yàn)

金融深化和區(qū)域創(chuàng)新效率水平與一個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平關(guān)系密切^［51］。為了考察不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r下金融發(fā)展對國家或地區(qū)創(chuàng)新能力的影響是否存在差異，本文參照夏后學(xué)等^［52］和劉金全等^［30］分樣本研究，將樣本進(jìn)行分組處理。本文中將80個(gè)國家或地區(qū)劃分為發(fā)達(dá)國家或地區(qū)和欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)兩類其中發(fā)達(dá)國家或地區(qū)包括瑞士、瑞典、英國、新加坡、美國、芬蘭、丹麥、以色列、韓國、日本、中國香港、挪威、澳大利亞、新西蘭、冰島和捷克。欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)有中國大陸、匈牙利、馬來西亞、保加利亞、阿拉伯、波蘭、克羅地亞、烏克蘭、泰國、越南、俄羅斯、智利、摩爾多瓦、羅馬尼亞、土耳其、卡塔爾、蒙古、哥斯達(dá)黎加、塞爾維亞、墨西哥、印度、南非、格魯吉亞、科威特、沙特阿拉伯、烏拉圭、哥倫比亞、突尼斯、巴西、伊朗、文萊、亞美尼亞、阿曼、秘魯、巴林、菲律賓、哈薩克斯坦、毛里求斯、摩洛哥、波斯尼亞和黑塞哥維那、肯尼亞、約旦、阿根廷、牙買加、阿塞拜疆、阿爾巴尼亞、前南斯拉夫的馬其頓共和國、印度尼西亞、白俄羅斯、多米尼加共和國、斯里蘭卡、巴拉圭、黎巴嫩、博茨瓦納、坦桑尼亞、納米尼亞、吉爾吉斯斯坦、埃及、特立尼達(dá)和多巴哥、厄瓜多爾、柬埔寨、盧旺達(dá)、塞內(nèi)加爾、塔吉克斯坦、危地馬拉。，回歸結(jié)果如表3所示。表3匯報(bào)了發(fā)達(dá)國家或地區(qū)和欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響的回歸結(jié)果。

模型（1）、（2）、（3）檢驗(yàn)發(fā)達(dá)國家或地區(qū)金融深化程度對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響。在發(fā)達(dá)國家或地區(qū)組，金融深化二次項(xiàng)前的系數(shù)并不顯著，說明發(fā)達(dá)國家或地區(qū)的金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率并不存在明顯的非線性影響。模型（4）、（5）、（6）驗(yàn)證欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)金融深化程度對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響。與發(fā)達(dá)國家或地區(qū)不同的是，欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)組和樣本整體金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響相似。核心解釋變量二次項(xiàng)系數(shù)顯著且為正，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響呈現(xiàn)出顯著的“U”型非線性影響。

出現(xiàn)這個(gè)結(jié)果的原因可能在于發(fā)達(dá)國家或地區(qū)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，金融結(jié)構(gòu)和金融市場完善，風(fēng)險(xiǎn)投資渠道暢通無阻，金融深化對區(qū)域創(chuàng)效率的影響不再呈現(xiàn)“抑制”效應(yīng)。而在欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低，金融結(jié)構(gòu)和金融市場發(fā)展水平正處于發(fā)展和完善的階段。對于完善的金融市場和金融結(jié)構(gòu)的部分，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響是“促進(jìn)”效應(yīng)，而對于不完善的部分，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響是“抑制”效應(yīng)，因此金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率呈現(xiàn)“U”型非線性影響。

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）滯后項(xiàng)檢驗(yàn)

為緩解被解釋變量之間互為因果所帶來的問題，本文中參考Fang等^［53］將被解釋變量區(qū)域創(chuàng)新效率的滯后項(xiàng)加入模型中進(jìn)行回歸。實(shí)證研究結(jié)果表明，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率仍然呈現(xiàn)顯著的“U”型非線性的影響。表4報(bào)告了加入被解釋變量的滯后項(xiàng)的回歸結(jié)果，本文基準(zhǔn)模型的主要結(jié)論保持不變。

（二）區(qū)域創(chuàng)新效率的替代變量

上文中采用DEA測算的結(jié)果衡量創(chuàng)新效率，這里考察變量的不同定義和選取不同的指標(biāo)是否會(huì)影響上文中的實(shí)證研究結(jié)果。本文中參考Levine^［39］、顧夏銘等^［11］和夏后學(xué)等^［52］的做法，采用替代被解釋變量的方法。為驗(yàn)證上文結(jié)果的穩(wěn)健性，采用世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織（World Intellectual Property Organization，WIPO）每年發(fā)布的全球創(chuàng)新指數(shù)報(bào)告（Global Innovation Index）中所提供的全球創(chuàng)新效率作為區(qū)域創(chuàng)新效率的代理變量。表5報(bào)告了由世界產(chǎn)權(quán)組織發(fā)布的區(qū)域創(chuàng)新效率值作為替代變量的回歸結(jié)果，結(jié)果表明，解釋變量的顯著性以及基準(zhǔn)回歸結(jié)果不變，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的“U”型非線性影響依然顯著。

五、結(jié)論

在對現(xiàn)有文獻(xiàn)進(jìn)行梳理的基礎(chǔ)上，本文中以80個(gè)國家或地區(qū)2011—2018年面板數(shù)據(jù)為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響。同時(shí)，為了檢驗(yàn)金融深化的作用在不同類型的國家或地區(qū)中是否存在差異，本文中又將樣本分為欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)組和發(fā)達(dá)國家或地區(qū)組兩組進(jìn)行對比分析。在控制時(shí)間效應(yīng)和地區(qū)效應(yīng)后，實(shí)證結(jié)果表明：金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率存在“U”型非線性影響，即當(dāng)金融深化未超過某一臨界值時(shí)，金融深化會(huì)抑制區(qū)域創(chuàng)新效率，而當(dāng)金融深化超過某一臨界值時(shí)，金融深化又會(huì)促進(jìn)區(qū)域創(chuàng)新效率。此外，金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響存在選擇效應(yīng)，在發(fā)達(dá)國家或地區(qū)不存在非線性影響，而在欠發(fā)達(dá)國家或地區(qū)中，金融深化程度不夠時(shí)會(huì)抑制區(qū)域創(chuàng)新效率，金融深化過了臨界值進(jìn)一步提高時(shí)會(huì)促進(jìn)區(qū)域創(chuàng)新效率。

本文的啟示是：首先，發(fā)揮金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的促進(jìn)作用。金融深化通過增強(qiáng)企業(yè)融資功能，提升風(fēng)險(xiǎn)管理能力，降低創(chuàng)新項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)以及減少信息不對稱性進(jìn)而促進(jìn)區(qū)域創(chuàng)新效率的提升。其次，完善國家或地區(qū)創(chuàng)新體系。不同國家或地區(qū)金融深化對區(qū)域創(chuàng)新效率的影響呈現(xiàn)出不同的結(jié)果，說明不同發(fā)展背景的國家或地區(qū)有不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展道路，需要尋找最適合本地情況的發(fā)展方向，提升自主創(chuàng)新能力實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)。對于發(fā)展中國家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展來說，尤其是對于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的中國來說，選擇最適合我國的金融發(fā)展模式，構(gòu)建國內(nèi)國際雙循環(huán)新發(fā)展格局，進(jìn)一步深化金融改革，促進(jìn)創(chuàng)新成為我國發(fā)展的第一推動(dòng)力尤為重要。最后，本文的研究對利用金融深化促進(jìn)創(chuàng)新效率提升的發(fā)展中國家或地區(qū)有啟示和借鑒意義。

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Financial deepening and regional innovation efficiency：

Analysis based on cross-border panel data

RAN Maosheng， CHEN Yujun， CHEN Liang

（School of Economics and Business Administration， Chongqing University， Chongqing 400044， P. R. China）

Abstract： Innovation is the first driving force for development， and it is the “bulls nose” that affects the overall economic and social development. Regional innovation efficiency measures a regions comprehensive innovation performance with the input-output ratio of innovation， and its influencing factors exist in many aspects. Financial deepening is an important indicator to measure the level of financial development. In order to study the interaction between financial deepening and regional innovation efficiency in various countries and its internal mechanism， the authors first use DEA method of multi-input and multi-output to measure the regional innovation efficiency of 80 countries， and then use Tobit model to make an empirical analysis of 80 transnational panel data from 2011 to 2018. It is found that there is a significant U-shaped curve relationship between financial deepening and regional innovation efficiency， that is， with the promotion of financial deepening， its influence on regional innovation efficiency will change from “inhibition” effect to “promotion” effect. This is because when the financial deepening is low， the development of venture loans and credit loans lags behind， the venture capital channels are imperfect， and the financial structure and market are imperfect， which leads to the backward financing and securities lending functions of multi-level and three-dimensional enterprises， thus inhibiting the innovation efficiency of enterprises. When the financial deepening is high， the venture capital channel is gradually improved， the financing cost of enterprises is low， and the financial market and financial structure are perfect， thus promoting the innovation efficiency of enterprises. The authors also find that different economic levels of different countries will also lead to significant differences in financial deepening and regional innovation efficiency. In this paper， countries are divided into developed groups and underdeveloped groups according to their economic development levels. Grouping research shows that financial deepening has a selective effect on regional innovation efficiency， that is， financial deepening has a U-shaped curve characteristic on innovation efficiency of underdeveloped countries， but there is no such effect in developed groups. The reasons are： in developed countries， the level of economic development is high， the financial structure and market are perfect， the channels of venture capital are unimpeded， and the influence of financial deepening on regional efficiency is no longer “restrained”. In underdeveloped countries， however， the level of economic development is low， and the level of financial structure and financial market development is in the stage of development and perfection. For the perfect financial market and financial structure， the influence of financial deepening on regional innovation efficiency is “promoting” effect， while for the imperfect part， the influence of financial deepening on regional innovation efficiency is “inhibiting” effect. In order to test the robustness of the research results of this paper， the authors use two test methods： lag term test and substitution variable test. The test results are robust， that is， with the promotion of financial deepening， its influence on regional innovation efficiency will change from “inhibition” effect to “promotion” effect. Therefore， government departments should correctly understand the role of financial deepening in regional innovation efficiency， improve the innovation system， strengthen financial supervision， prevent and resolve financial risks， give consideration to both long-term and short-term interests， give full play to the role of financial deepening in promoting regional innovation and economic growth， and promote the financial system to better meet the innovation needs of the new era， so as to promote the improvement of regional innovation efficiency. The research of this paper has enlightenment and reference significance for developing countries that make use of financial deepening to improve innovation efficiency.

Key words：financial deepening; regional innovation efficiency; U-shaped curve; selective effect

（責(zé)任編輯 傅旭東）