□文/張之君 張 雨 鄭興東

（安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 安徽·蕪湖）

［提要］ 本文以企業(yè)中常見的商業(yè)信用這種非正式融資方式為視角，以A 股上市公司為研究樣本，對(duì)商業(yè)信用和企業(yè)創(chuàng)新投入間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，研究結(jié)果表明：企業(yè)通過(guò)供應(yīng)鏈上下游的協(xié)同關(guān)系獲取的商業(yè)信用可以在一定程度上支持創(chuàng)新資金的投入，緩解創(chuàng)新融資困境，但是對(duì)于過(guò)度依賴核心供應(yīng)商的企業(yè)而言，可能會(huì)帶來(lái)反向效果。

創(chuàng)新是企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也是幫助企業(yè)獲取核心利潤(rùn)的有力手段。但是，創(chuàng)新研發(fā)周期長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)大，結(jié)果不可預(yù)測(cè)，依靠外部常規(guī)融資方式很容易受到制約，而有限的內(nèi)部資金也難以維持創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)的持續(xù)投入。這時(shí)，作為企業(yè)中普遍存在的商業(yè)信用，開始發(fā)揮其特有的融資功能，得到廣泛應(yīng)用。

一、理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

（一）商業(yè)信用與創(chuàng)新投入。現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)于商業(yè)信用的解釋，一部分學(xué)者認(rèn)為商業(yè)信用的產(chǎn)生是由供應(yīng)鏈上下游的購(gòu)銷行為而形成的一種短期債務(wù)，但逐漸成為供應(yīng)商采取的一種營(yíng)銷策略，用以在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)中穩(wěn)定客戶關(guān)系。當(dāng)供應(yīng)鏈上下游這種客戶關(guān)系持續(xù)穩(wěn)定狀態(tài)時(shí)，商業(yè)信用雖是短期債務(wù)，但本質(zhì)上已然成為企業(yè)中廣泛存在的融資方式。而對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)中所投入的資金，如果全部依賴于內(nèi)部資金源，那么本就在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中處于財(cái)務(wù)受限的企業(yè)，就更難維持研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)的繼續(xù)，企業(yè)便會(huì)尋求外部資金源來(lái)進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)。

國(guó)內(nèi)學(xué)者認(rèn)為我國(guó)目前正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，金融市場(chǎng)發(fā)育還不完善，股權(quán)和債券融資受到的監(jiān)管力度大，審批周期長(zhǎng)，對(duì)于大部分企業(yè)來(lái)說(shuō)，很難作為常規(guī)融資方式，因此銀行等金融機(jī)構(gòu)的信貸融資和商業(yè)信用成為企業(yè)主要的融資來(lái)源。但是，即便不考慮銀行等金融機(jī)構(gòu)的融資成本和抵押風(fēng)險(xiǎn)，單就其目前存在的普遍的“信貸配給歧視”，對(duì)于研發(fā)創(chuàng)新這種高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期的資金需求，會(huì)表現(xiàn)得更為謹(jǐn)慎。而與銀行等金融機(jī)構(gòu)相比，供應(yīng)商處于供應(yīng)鏈上游，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況更為了解，隨著雙方交易往來(lái)次數(shù)的增多，對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新價(jià)值和償債能力有更全面的判斷，對(duì)于壞賬風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)資源的控制也有了提升，更大可能地避免了信息不對(duì)稱，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境日益復(fù)雜的形勢(shì)下，供應(yīng)鏈上下游企業(yè)通過(guò)協(xié)同關(guān)系來(lái)穩(wěn)定共同的利益訴求，利用交易成本優(yōu)勢(shì)來(lái)進(jìn)行資源配置，達(dá)成戰(zhàn)略伙伴關(guān)系已是趨勢(shì)。因此，供應(yīng)商通過(guò)商業(yè)信用和優(yōu)化供貨周期和效率來(lái)協(xié)助企業(yè)進(jìn)行技術(shù)研發(fā)，有效規(guī)避可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，而且供應(yīng)商的這種“信任”可以成為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的質(zhì)量擔(dān)保，為企業(yè)接下來(lái)的外部融資傳遞有力信號(hào)，這對(duì)于兩者而言是共贏。對(duì)于有創(chuàng)新投入需求，但是內(nèi)部資金鏈?zhǔn)茏璐嬖谌谫Y困境，正在尋求替代性融資方式的企業(yè)，成本更低且效率更高的商業(yè)信用則是優(yōu)先選擇。綜上所述，本文提出假設(shè)1：

假設(shè)1：商業(yè)信用能夠促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新投入

（二）供應(yīng)商集中度、商業(yè)信用與創(chuàng)新投入。根據(jù)前面的假設(shè)，供應(yīng)商提供的商業(yè)信用是可以在一定程度上促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的，但是這也必然存在一定的約束，供應(yīng)商不可能無(wú)條件無(wú)上限地滿足企業(yè)商業(yè)信用的融資需求，因此商業(yè)信用規(guī)模的大小和周期的長(zhǎng)短就由供應(yīng)商與企業(yè)間的博弈來(lái)決定了。隨著供應(yīng)商集中度的提高，當(dāng)企業(yè)越來(lái)越依賴核心供應(yīng)商，企業(yè)則在這場(chǎng)博弈中成為弱勢(shì)方，供應(yīng)商提供給下游企業(yè)的商業(yè)信用規(guī)模會(huì)逐漸降低，這就導(dǎo)致企業(yè)可能會(huì)因?yàn)榭紤]到各種風(fēng)險(xiǎn)而削弱研發(fā)方面的投入。也有學(xué)者認(rèn)為，供應(yīng)商集中度越高，越容易壟斷上游原料資源，那么核心供應(yīng)商的議價(jià)能力也會(huì)越強(qiáng)，考慮到自身利益，可能會(huì)通過(guò)調(diào)增原料價(jià)格來(lái)榨取利潤(rùn)，甚至在行業(yè)形勢(shì)下行期會(huì)中斷供貨，影響企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的周轉(zhuǎn)，這也會(huì)讓企業(yè)面臨不小的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)新投入必將會(huì)減少。綜上所述，本文提出假設(shè)2：

假設(shè)2：供應(yīng)商集中度越高，商業(yè)信用對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的促進(jìn)作用越弱

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源。本文選取2010～2021年我國(guó)滬深A(yù) 股上市公司為研究樣本，并對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)做以下處理：（1）剔除ST 或*ST 公司；（2）剔除金融類行業(yè)上市公司；（3）剔除相關(guān)研究變量缺失的觀測(cè)數(shù)據(jù)；（4）對(duì)主要連續(xù)變量進(jìn)行了1%的縮尾處理以消除極端異常值。基本數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）變量說(shuō)明

1、因變量。企業(yè)創(chuàng)新投入在國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)中，通常采用研發(fā)投入與營(yíng)業(yè)收入或總資產(chǎn)等比率關(guān)系進(jìn)行衡量。本文選取魏群等對(duì)創(chuàng)新投入的衡量指標(biāo)，即創(chuàng)新投入（RD）=企業(yè)研發(fā)投入/總資產(chǎn)，這也與本文中其余部分變量的衡量方式保持一致。

2、自變量。本文參考陸正飛等對(duì)商業(yè)信用的衡量方式，即商業(yè)信用（Credit）=（應(yīng)付賬款+應(yīng)付票據(jù)+預(yù)收賬款）/總資產(chǎn)。

3、調(diào)節(jié)變量。根據(jù)前文的假設(shè)2，為了具體分析供應(yīng)鏈關(guān)系所產(chǎn)生的商業(yè)信用對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的影響機(jī)制，考慮到商業(yè)信用變量的衡量方式是從“供應(yīng)商-企業(yè)”角度定義的，因此設(shè)置了供應(yīng)鏈上游的供應(yīng)商與企業(yè)的關(guān)系作為調(diào)節(jié)變量，即供應(yīng)商集中度，采用前五大供應(yīng)商采購(gòu)額占比的方式進(jìn)行衡量。

4、控制變量。本文參考已有相關(guān)主題文獻(xiàn)的研究，控制了應(yīng)收賬款、資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)收益率、現(xiàn)金凈流量、現(xiàn)金持有、銀行借款、銷售收入增長(zhǎng)率變量。

上述各主要變量具體定義見表1。（表1）

表1 主要變量說(shuō)明一覽表

（三）模型構(gòu)建。為研究企業(yè)商業(yè)信用與創(chuàng)新投入間的關(guān)系，本文構(gòu)建模型（1）如下：

RD 表示企業(yè)創(chuàng)新，Credit 表示商業(yè)信用，α0表示常數(shù)項(xiàng)，Controls 作為控制變量組，下標(biāo)i、t 分別表示觀測(cè)值所屬公司和年度，γi和λt分別控制行業(yè)和年度的影響，εi，t是隨機(jī)誤差項(xiàng)。如果假設(shè)1 成立，模型（1）中商業(yè)信用融資變量Credit 的回歸系數(shù)α1顯著為正。

為分析供應(yīng)商集中度對(duì)于商業(yè)信用和企業(yè)創(chuàng)新投入間關(guān)系的作用，在模型（1）的基礎(chǔ)上加入供應(yīng)商集中度與商業(yè)信用的交乘項(xiàng)Credit×Supp，構(gòu)建模型（2）如下：

如果本文的假設(shè)2 成立，預(yù)期模型（2）中交乘項(xiàng)Credit×Supp 的回歸系數(shù)α2顯著為負(fù)。

三、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)。表2 為主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。其中，創(chuàng)新投入（RD）的平均值為2.0%，最大值為9.6%，最小值為0，標(biāo)準(zhǔn)差為1.8%，中位數(shù)為1.7%，我國(guó)上市公司中有一半的公司的研發(fā)投入在總資產(chǎn)中的比重不足1.7%，表明我國(guó)大部分上市公司創(chuàng)新意識(shí)不強(qiáng)，不同公司間的研發(fā)投入差距較大。商業(yè)信用（Credit）的平均值為16.4%，最大值為52.4%，最小值為1%，標(biāo)準(zhǔn)差為11.5%，中位數(shù)為13.6%，說(shuō)明我國(guó)上市公司在一定程度上均使用了商業(yè)信用，不過(guò)規(guī)模上有一定差距。供應(yīng)商集中度方面，企業(yè)前五大供應(yīng)商采購(gòu)額合計(jì)的平均值為29.8%，最大值達(dá)到88.5%，中位數(shù)為26.6%，表明在我國(guó)上市公司中，供應(yīng)商集中情況是較為普遍的，且部分公司存在核心供應(yīng)商，較為依賴特定供應(yīng)商。（表2）

（二）回歸結(jié)果。表3 中列（1）報(bào)告的是假設(shè)1 的檢驗(yàn)結(jié)果，用于檢驗(yàn)商業(yè)信用是否能夠激勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新的投入。實(shí)證結(jié)果顯示，Credit 的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說(shuō)明商業(yè)信用顯著地促進(jìn)了企業(yè)的創(chuàng)新投入，可以緩解融資困境，在一定程度上促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)，該結(jié)果支持了假設(shè)1。（表3）

表3 商業(yè)信用、創(chuàng)新投入與供應(yīng)商集中度回歸結(jié)果一覽表

為了檢驗(yàn)供應(yīng)商集中度在其中的調(diào)節(jié)作用，表3 列（2）報(bào)告的是假設(shè)2 檢驗(yàn)結(jié)果。Credit×Supp 的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明隨著供應(yīng)商集中度的提高，商業(yè)信用對(duì)創(chuàng)新投入的促進(jìn)作用越弱，側(cè)面反映出企業(yè)對(duì)于核心供應(yīng)商的依賴程度越高，達(dá)到一定程度則會(huì)擠出創(chuàng)新投入，假設(shè)2 得到驗(yàn)證。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)。為確?；貧w結(jié)果的穩(wěn)健性，本文又進(jìn)行了進(jìn)一步檢驗(yàn)。

1、替換變量。對(duì)于主要變量商業(yè)信用，考慮到在供應(yīng)商提供的商業(yè)信用中占據(jù)較大的比重主要是應(yīng)付賬款，因此將商業(yè)信用替換變量進(jìn)行檢驗(yàn)時(shí)，在模型（1）中采用Credit0=應(yīng)付賬款/總資產(chǎn)進(jìn)行衡量，并且將模型（2）中的交乘項(xiàng)也進(jìn)行替換檢驗(yàn)，即Credit0×Supp，分別對(duì)模型進(jìn)行重新回歸檢驗(yàn)，表3 的列（3）和列（4）分別驗(yàn)證了假設(shè)，商業(yè)信用對(duì)創(chuàng)新投入產(chǎn)生正向顯著影響，但是供應(yīng)商集中度在這中間起到抑制作用。

2、滯后效應(yīng)。考慮到創(chuàng)新研發(fā)投入時(shí)間的周期等原因，可能存在前期商業(yè)信用對(duì)以后期間的創(chuàng)新投入的影響，因此進(jìn)行了滯后檢驗(yàn)來(lái)解決內(nèi)生性問(wèn)題，將Credit 分別滯后一期、兩期進(jìn)行處理，表3 的列（5）和列（6）分別報(bào)告了滯后一期和兩期的結(jié)果，表明商業(yè)信用依然對(duì)創(chuàng)新投入存在正向顯著影響。

四、結(jié)論及建議

本文以2010～2021年A 股上市公司為研究樣本，對(duì)商業(yè)信用和企業(yè)創(chuàng)新投入間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn)，商業(yè)信用對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入具有正向促進(jìn)作用，但隨著供應(yīng)商集中度提高，商業(yè)信用對(duì)創(chuàng)新投入的促進(jìn)作用變?nèi)酰鸬截?fù)向調(diào)節(jié)作用。研究結(jié)果表明，企業(yè)通過(guò)供應(yīng)鏈上下游協(xié)同關(guān)系獲取的商業(yè)信用，可在一定程度上支持創(chuàng)新資金的投入，緩解創(chuàng)新融資困境，但對(duì)過(guò)度依賴核心供應(yīng)商的企業(yè)可能會(huì)帶來(lái)反向效果。

本文建議，在企業(yè)與供應(yīng)商博弈過(guò)程中，企業(yè)在維系和管理好現(xiàn)有供應(yīng)商關(guān)系基礎(chǔ)上，應(yīng)積極豐富供應(yīng)鏈上下游的交易資源，拓寬融資渠道，擺脫對(duì)核心供應(yīng)商的依賴，確保自己在博弈中的地位，以獲取創(chuàng)新投入的資金支持。同時(shí)，企業(yè)應(yīng)提升創(chuàng)新資金周轉(zhuǎn)效率，持續(xù)地輸出產(chǎn)品創(chuàng)新力，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新高效產(chǎn)出，更好地確保源源不斷的創(chuàng)新資金投入。