為落實2024年9月26日中共中央政治局會議部署，中央金融辦、中國證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動中長期資金入市的指導(dǎo)意見》，鼓勵銀行理財和信托資金積極參與資本市場，提升權(quán)益投資規(guī)模。養(yǎng)老理財產(chǎn)品是支持我國第三支柱養(yǎng)老金發(fā)展的重要金融產(chǎn)品，但當(dāng)前其尚處于試點階段，總體規(guī)模有限，配置于權(quán)益類資產(chǎn)的比例偏低。未來，應(yīng)在國家、行業(yè)組織、商業(yè)銀行等多層面，通過擴大試點范圍、加強長期業(yè)績信息披露、優(yōu)化產(chǎn)品布局等措施引導(dǎo)提升養(yǎng)老理財產(chǎn)品的權(quán)益投資規(guī)模。

我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品的試點情況

隨著我國人口日益老齡化，居民的養(yǎng)老財富管理需求逐步提升，市場不斷出現(xiàn)以“養(yǎng)老”為主題的理財產(chǎn)品。為了推動養(yǎng)老理財產(chǎn)品的規(guī)范發(fā)展，原中國銀保監(jiān)會辦公廳分別于2021年8月和2022年2月發(fā)布《關(guān)于開展養(yǎng)老理財產(chǎn)品試點的通知》與《關(guān)于擴大養(yǎng)老理財產(chǎn)品試點范圍的通知》。前者明確由四家銀行系理財子公司在四地開展為期一年的養(yǎng)老理財產(chǎn)品試點，并要求各理財公司持續(xù)清理名不符實的“養(yǎng)老”字樣理財產(chǎn)品；后者將養(yǎng)老理財產(chǎn)品試點范圍擴大至十地十機構(gòu)。此后，試點的養(yǎng)老理財產(chǎn)品集中新發(fā)，截至2024年9月24日，我國處于存續(xù)狀態(tài)的試點養(yǎng)老理財產(chǎn)品達51只。

2022年4月，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》，提出建立個人養(yǎng)老金賬戶制度，并規(guī)定賬戶資金可用于購買符合規(guī)定的金融產(chǎn)品。2022年11月，原中國銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于印發(fā)商業(yè)銀行和理財公司個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)管理暫行辦法的通知》。同時，人力資源和社會保障部、財政部、國家稅務(wù)總局聯(lián)合公布36個先行試點個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的城市（地區(qū)）名單。此后，理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品集中新發(fā)，截至2024年9月24日，理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品已達26只。

我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品存在的問題及原因分析

我國養(yǎng)老理財總體規(guī)模有限

比較而言，當(dāng)前我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品的發(fā)展仍然有限，具體表現(xiàn)為：一是產(chǎn)品數(shù)量有限。截至2024年9月底，我國處于存續(xù)狀態(tài)的養(yǎng)老理財產(chǎn)品僅77只。二是資產(chǎn)規(guī)模較低。根據(jù)萬得（Wind），截至2024年二季度末，我國試點的養(yǎng)老理財產(chǎn)品資產(chǎn)凈值達1030億元人民幣，理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品資產(chǎn)凈值達89億元人民幣，兩類養(yǎng)老理財產(chǎn)品的總資產(chǎn)規(guī)模在我國銀行理財產(chǎn)品規(guī)模的占比不到1%、在我國資管產(chǎn)品規(guī)模的占比不到1‰。三是發(fā)行節(jié)奏趨緩。2024年以來，沒有新發(fā)的試點養(yǎng)老理財產(chǎn)品，新發(fā)的理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品也僅有3只。

我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品的總體規(guī)模有限與其處于試點階段密切相關(guān)。一是試點階段養(yǎng)老理財產(chǎn)品的發(fā)行機構(gòu)與發(fā)行規(guī)模受限。試點階段，能發(fā)行養(yǎng)老理財產(chǎn)品和理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品的機構(gòu)只有11家，養(yǎng)老理財產(chǎn)品（不含理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品）的總規(guī)模不能超過2700億元人民幣。二是試點階段養(yǎng)老理財產(chǎn)品的銷售地域有限。當(dāng)前，試點養(yǎng)老理財產(chǎn)品只能在10個試點城市銷售，理財類個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)也只能在先行試點的36地開展。三是養(yǎng)老理財產(chǎn)品銷售存在市場分割。各大銀行普遍以代銷集團內(nèi)理財子公司開發(fā)的養(yǎng)老理財產(chǎn)品為主，養(yǎng)老理財產(chǎn)品（尤其是理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品）的銷售渠道有限。截至2024年9月26日，僅有19家商業(yè)銀行代銷理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品，其中代銷產(chǎn)品數(shù)量較多的銀行分別是招商銀行（11只）、交通銀行（9只）、工商銀行（8只）、江蘇銀行（7只）、寧波銀行（6只）、上海銀行（6只）、中國銀行（5只）、民生銀行（5只），其余11家銀行代銷的產(chǎn)品數(shù)量均少于5只。

除上述客觀因素外，理財公司與投資者供需雙方對養(yǎng)老理財產(chǎn)品的認(rèn)識不足也是導(dǎo)致養(yǎng)老理財產(chǎn)品規(guī)模有限的重要原因。從供給端看，我國大部分理財機構(gòu)成立時間較短，開辦養(yǎng)老金融業(yè)務(wù)經(jīng)驗不足。盡管2004年中國即開始出現(xiàn)銀行理財業(yè)務(wù)，但銀行理財產(chǎn)品一直以短期理財為主。最早的銀行系理財子公司至今成立才5年，而且成立之初，發(fā)行的產(chǎn)品仍是傳統(tǒng)的短期理財產(chǎn)品，當(dāng)前仍在探索開發(fā)長期養(yǎng)老理財產(chǎn)品，尚未細(xì)化出滿足不同年齡段群體養(yǎng)老理財需求的產(chǎn)品。從需求端看，我國投資者相對缺乏養(yǎng)老理財觀念，對長期養(yǎng)老理財產(chǎn)品的認(rèn)識不足。以個人養(yǎng)老金的投資實踐為例，目前開立個人養(yǎng)老金賬戶的投資者普遍投資不活躍，對于養(yǎng)老理財產(chǎn)品的投資偏好尚待形成。

我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品配置權(quán)益類資產(chǎn)的比例偏低

當(dāng)前我國的養(yǎng)老理財產(chǎn)品主要配置資管產(chǎn)品，很少或基本不直接配置權(quán)益類資產(chǎn)。試點的養(yǎng)老理財產(chǎn)品主要配置資管產(chǎn)品、固收類資產(chǎn)和非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)，直接配置于權(quán)益類資產(chǎn)的比例不到1%；理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品更是不直接配置權(quán)益類資產(chǎn)和非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)，而主要配置資管產(chǎn)品、銀行存款和固收類資產(chǎn)。養(yǎng)老理財產(chǎn)品主要配置于資管類產(chǎn)品、而不直接（或以極低的比例直接）配置于權(quán)益類資產(chǎn)有助于保證養(yǎng)老金資產(chǎn)的安全。資管產(chǎn)品既包括配置權(quán)益類資產(chǎn)的產(chǎn)品，又包括不配置權(quán)益類資產(chǎn)的產(chǎn)品，而當(dāng)前我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品配置的主要是不含權(quán)益類資產(chǎn)的資管產(chǎn)品。穿透后權(quán)益類資產(chǎn)在養(yǎng)老理財產(chǎn)品的資產(chǎn)占比平均不高于10%。另一方面，養(yǎng)老理財產(chǎn)品在市場下行時進一步減少權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例。2024年前兩個季度我國權(quán)益類資產(chǎn)整體行情較低，養(yǎng)老理財產(chǎn)品可能出于保證當(dāng)期績效的考慮，傾向于減少權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例。無論是穿透前還是穿透后，2024年二季度末試點的養(yǎng)老理財產(chǎn)品配置于權(quán)益類資產(chǎn)的比例均較2023年末有所下降，理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品穿透后配置于權(quán)益類資產(chǎn)的比例亦有所下降。

國內(nèi)外經(jīng)驗表明，配置較高比例的權(quán)益類資產(chǎn)有利于提高養(yǎng)老金資產(chǎn)長期收益水平。從國內(nèi)情況看，2007年至2023年全國企業(yè)年金基金年均收益率達到6.26%，這與其配置較高水平的權(quán)益類資產(chǎn)密切相關(guān)。截至2023年末，含權(quán)益類資產(chǎn)在全國企業(yè)年金總資產(chǎn)的占比達87.71%，含權(quán)益類資產(chǎn)自成立以來的累計投資收益率比純固定收益型資產(chǎn)高10～15個百分點；2000年至2023年全國社?；鹉昃找媛蔬_7.36%，而權(quán)益類資產(chǎn)對其獲取長期穩(wěn)健收益有重要作用，成立以來社保基金在境內(nèi)股票市場投資的平均年化收益率達到了10%以上。從國際情況看，截至2024年二季度末美國個人退休賬戶（IRA）資產(chǎn)投資于共同基金、銀行儲蓄存款和人壽保險公司的比例分別為43%、4%與4%，其中投資于共同基金的資產(chǎn)中配置于國內(nèi)外權(quán)益類基金與含權(quán)益類資產(chǎn)的混合基金的比例合計達75%；而截至2023年三季度末，澳大利亞超級年金配置于國內(nèi)外權(quán)益類資產(chǎn)的比例達53%。比較可知，盡管當(dāng)前我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品配置于權(quán)益類資產(chǎn)的比例顯著高于我國銀行理財產(chǎn)品的平均水平，但仍顯著低于國外代表性養(yǎng)老金配置于權(quán)益類資產(chǎn)的比例。

我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品較少配置權(quán)益類資產(chǎn)的原因有三個方面：一是理財公司發(fā)行的養(yǎng)老理財產(chǎn)品類型限制其配置權(quán)益類資產(chǎn)。目前，理財公司僅發(fā)行固定收益類或混合類養(yǎng)老理財產(chǎn)品，其中，固定收益類養(yǎng)老理財產(chǎn)品占比接近80%。含權(quán)類產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量過低是養(yǎng)老理財產(chǎn)品權(quán)益投資規(guī)模較低的直接原因。二是養(yǎng)老理財產(chǎn)品的期限設(shè)計限制其配置權(quán)益類資產(chǎn)。試點養(yǎng)老理財產(chǎn)品的存續(xù)期普遍為5年、最長為10年，理財類個人養(yǎng)老金產(chǎn)品的存續(xù)期相對較長，最少8年、多數(shù)長于10年。進行養(yǎng)老理財?shù)哪晗揠S投資者年齡差異而變化，實施生命周期投資策略、提高權(quán)益類資產(chǎn)在較低年齡別投資者養(yǎng)老理財資產(chǎn)中的比例有助于提高投資者到達退休時點的理財收益。但是，當(dāng)前養(yǎng)老理財產(chǎn)品期限設(shè)計使其尚不具備實施生命周期投資策略的基礎(chǔ)。三是對當(dāng)期投資績效的過分關(guān)注，限制養(yǎng)老理財產(chǎn)品在市場下行期配置權(quán)益類資產(chǎn)。由于養(yǎng)老理財產(chǎn)品需要投資者個人自愿購買，而個人投資者往往更加關(guān)注產(chǎn)品的當(dāng)期業(yè)績，理財公司出于對投資者“以腳投票”的擔(dān)心，也傾向于保證養(yǎng)老理財產(chǎn)品的短期業(yè)績水平。對于短期業(yè)績的過分關(guān)注導(dǎo)致理財公司在市場下行時減少權(quán)益類資產(chǎn)配置，而非在低值時充分補充權(quán)益類資產(chǎn)以追求其長期投資價值。

提升養(yǎng)老理財產(chǎn)品配置權(quán)益類資產(chǎn)規(guī)模的建議

隨著個人養(yǎng)老金制度在全國推廣，養(yǎng)老理財產(chǎn)品發(fā)行必將迎來新的高峰。但是，要使養(yǎng)老理財產(chǎn)品獲取較好的長期業(yè)績，應(yīng)提高權(quán)益類資產(chǎn)配置規(guī)模，而這需要國家、行業(yè)組織、商業(yè)銀行等多層面的共同努力。

在國家層面，應(yīng)加強全民的養(yǎng)老理財觀念，進一步擴大養(yǎng)老理財產(chǎn)品的試點范圍。一是隨著個人養(yǎng)老金制度在全國展開，應(yīng)加大對個人養(yǎng)老金制度的宣傳，提高全民積累第三支柱養(yǎng)老金的意識。二是在賦予企業(yè)年金參與人個人投資選擇權(quán)的過程中，應(yīng)將養(yǎng)老理財產(chǎn)品納入?yún)⑴c人可選擇的投資產(chǎn)品范疇。三是加強監(jiān)管，削弱養(yǎng)老理財產(chǎn)品銷售市場的分割狀態(tài)，形成統(tǒng)一的一籃子養(yǎng)老理財產(chǎn)品供投資者選擇。

在行業(yè)組織層面，中國銀行業(yè)協(xié)會可開發(fā)規(guī)范的養(yǎng)老理財產(chǎn)品長期業(yè)績指標(biāo)及披露標(biāo)準(zhǔn)。一是形成統(tǒng)一的養(yǎng)老理財產(chǎn)品長期業(yè)績指標(biāo)。澳大利亞審慎監(jiān)管局（APRA）每季度發(fā)布超級年金績效統(tǒng)計報告，報告中同時披露超級年金當(dāng)期（本季度）投資收益率與五年期年化收益率；我國人力資源和社會保障部每季度在披露養(yǎng)老金產(chǎn)品業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)摘要時，也同時披露某類產(chǎn)品或某只產(chǎn)品的本期投資收益率、本年以來投資收益率、成立以來累計投資收益率三項指標(biāo)。當(dāng)前，我國首批養(yǎng)老理財產(chǎn)品發(fā)行時間已近三年，隨著養(yǎng)老理財產(chǎn)品存續(xù)時間不斷加大，可借鑒上述經(jīng)驗，披露三年期年化收益率或五年期年化收益率。二是形成我國養(yǎng)老理財產(chǎn)品的信息披露規(guī)范。2018年原中國銀保監(jiān)會發(fā)布的《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》在信息披露方面主要要求商業(yè)銀行定期披露理財產(chǎn)品的資產(chǎn)凈值信息。2023年中國銀行業(yè)協(xié)會發(fā)布的《理財產(chǎn)品過往業(yè)績展示行為準(zhǔn)則》也并不強制理財公司展示過往業(yè)績。目前，理財公司較少在半年報中披露養(yǎng)老理財產(chǎn)品成立以來的投資收益情況，未充分引導(dǎo)投資者關(guān)注養(yǎng)老理財產(chǎn)品的長期業(yè)績。中國銀行業(yè)協(xié)會可進一步發(fā)布養(yǎng)老理財產(chǎn)品的信息披露標(biāo)準(zhǔn)，使各產(chǎn)品的半年報信息相對一致，便于投資者比較。三是定期發(fā)布養(yǎng)老理財產(chǎn)品的統(tǒng)計信息。目前投資者難以通過官方渠道獲得各類養(yǎng)老理財產(chǎn)品的統(tǒng)計信息，增加投資者獲取的信息量有助于加強其養(yǎng)老理財觀念，建議通過中國理財網(wǎng)等官方渠道定期發(fā)布包含當(dāng)期與長期業(yè)績情況的養(yǎng)老理財產(chǎn)品統(tǒng)計信息。

在銀行層面，商業(yè)銀行集團應(yīng)在供給端和渠道端優(yōu)化布局養(yǎng)老理財產(chǎn)品。在供給端，一是大型商業(yè)銀行集團要發(fā)揮全產(chǎn)品鏈優(yōu)勢，引導(dǎo)旗下基金、信托、保險等子公司加大供給含權(quán)益類資產(chǎn)的資管產(chǎn)品，為養(yǎng)老理財產(chǎn)品提供優(yōu)質(zhì)的原始資產(chǎn)池。二是理財公司要在挖掘優(yōu)質(zhì)可投資資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，開發(fā)長期配置于權(quán)益類資產(chǎn)的養(yǎng)老理財產(chǎn)品，并在養(yǎng)老理財投資者和市場不斷成熟的基礎(chǔ)上，開發(fā)滿足不同年齡段投資者財務(wù)生命周期需要的養(yǎng)老理財產(chǎn)品。三是理財公司應(yīng)注重以實現(xiàn)養(yǎng)老理財產(chǎn)品的長期業(yè)績?yōu)槟繕?biāo)進行資產(chǎn)配置，并注重通過半年報等資料披露養(yǎng)老理財產(chǎn)品的長期業(yè)績。在渠道端，代銷銀行應(yīng)提供更加普惠性的服務(wù)，降低養(yǎng)老理財產(chǎn)品銷售費率，并提高包容性，盡可能將更多的養(yǎng)老理財產(chǎn)品納入其代銷產(chǎn)品范圍。

（楊娟為中國銀行研究院中國金融團隊主管級高級研究員。責(zé)任編輯/王茅）