方斐

2月9日，央行發(fā)布2024年1月社融金融數(shù)據(jù)。1月末，社融存量同比增長9.5%（增速環(huán)比持平）；剔除政府債后的社融同比增長8.22%，增速環(huán)比下降0.33個百分點。1月社融新增6.5萬億元，同比多增5061億元；社融口徑信貸新增4.84萬億元，同比少增913億元。1月末，M2同比增長8.7%，M1同比增長5.9%。

2024年1月社融新增6.5萬億元，較2023年同期多增約5000億元；各項貸款新增4.92萬億元，基本與2023年持平，社融信貸新增額均高于Wind一致預(yù)期；其中，居民貸款較2023年同期明顯多增，企業(yè)貸款同比略少增，但仍然處于近五年（2020-2024年）的較高水平。

社融信貸同比明顯多增，反映經(jīng)濟(jì)景氣度向好，或與春節(jié)錯位有關(guān)。社融信貸均超Wind一致預(yù)期，人民幣貸款、外幣貸款、未貼現(xiàn)銀票三項之和為5.5萬億元，較2023年多增約3000億元。2023年春節(jié)在1月，與2024年相比有春節(jié)錯位的影響。

居民貸款同比大幅多增，除春節(jié)錯位外，或與房地產(chǎn)優(yōu)惠政策頻出、按揭貸資本占用降低銀行有動力投放有關(guān)。2024年1月居民貸款新增9801億元，而2023年同期僅新增2572億元；其中，居民短期貸款新增3528億元，為近五年來（2020-2024年）的最高點；居民中長期貸款新增6272億元，同比明顯多增，略低于2020-2022年同期水平。

1月社融新增6.5萬億元，是2014年以來單月新增社融最高的一個月，較2023年同期多增5061億元，新增規(guī)模大幅高于Wind一致預(yù)期的5.8萬億元。存量社融同比增長9.5%，較2023年12月同比增速環(huán)比持平。

從社融結(jié)構(gòu)來看，信貸投放的占比進(jìn)一步上升，年初銀行資產(chǎn)配置集中在信貸投放。1 月新增的貸款/政府債占比分別為76%和4.5%（2023年12月占比為53.9%和48.1%），分別較上月變動22.1個百分點和-43.5個百分點。社融規(guī)模同比增加5061億元，主要是由于表外融資和企業(yè)債融資同比多增所致。

具體來看，在表內(nèi)融資方面，不含非銀的人民幣貸款在2023年同期的高基數(shù)下同比少增913億元；在表外融資方面，委托貸款1月同比少增943億元，信托類非標(biāo)融資1月同比多增794億元，在1月實體信貸較強(qiáng)投放之下，票據(jù)貼現(xiàn)降低，新增未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票同比高增2672億元；企業(yè)債融資同比增加31978億元，一方面是由于2023年基數(shù)較低；另一方面預(yù)計是由于近來債券利率下降，企業(yè)債融資成本降低，發(fā)債有所增加；股票融資在IPO和再融資政策持續(xù)收緊的背景下同比繼續(xù)少增542億元；政府債融資同比少增1193億元。

從細(xì)項來看，在表內(nèi)信貸方面，1月信貸投放表現(xiàn)超出預(yù)期，尤其是居民貸款端。在2023年同期的高基數(shù)下同比少增。1月新增人民幣貸款4.84萬億元，而2023年同期信貸新增規(guī)模為2014年以來最高，在這樣的高基數(shù)下1月同比僅少增913億元，信貸表現(xiàn)超出預(yù)期。

在表外信貸方面，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票融資高增。1月未貼現(xiàn)銀行承兌匯票為5635億元，較2023年同期多增2672億元，預(yù)計是由于信貸的高投放之下票據(jù)沖量規(guī)模減少而表外票據(jù)融資增多所致。1月信托融資為732億元，同比繼續(xù)多增794億元，委托貸款減少359億元，同比多減 943億元。

數(shù)據(jù)來源：同花順I(yè)Find，財信證券

數(shù)據(jù)來源：同花順I(yè)Find，財信證券

值得注意的是政府債融資增速降低，1月新增政府債融資2947億元，同比少增1193億元，預(yù)計與提前批額度下發(fā)較晚有關(guān)。1月企業(yè)債融資同比高增，股票融資同比少增。1月新增企業(yè)債融資4835億元，同比多增3197億元，預(yù)計一方面是由于2023年同期債市波動造成的影響使得發(fā)債規(guī)模不高，形成了較低的基數(shù)；另一方面是由于1月債券利率持續(xù)降低，企業(yè)發(fā)債成本下降，因此發(fā)債規(guī)模有所上升；股票融資新增422億元，同比少增542億元，預(yù)計與持續(xù)優(yōu)化IPO和再融資政策有關(guān)。

1月新增信貸規(guī)模超出市場預(yù)期，新增貸款4.92萬億元，創(chuàng)2014年以來單月新高，較2023年同期高基數(shù)下仍多增162億元，在“開門紅” 因素和利率下行的環(huán)境下銀行年初的投放動力仍然較強(qiáng)。1月新增信貸規(guī)模超出Wind一致預(yù)期的4.67萬億元。信貸余額同比增長10.4%，增速環(huán)比下降0.2個百分點。

從新增貸款投放結(jié)構(gòu)來看，票據(jù)融資大幅少增，結(jié)構(gòu)較上月改善。年初銀行有一定的項目儲備，貸款資源優(yōu)先配置給相對高收益的貸款。新增企業(yè)中長貸、企業(yè)短貸和票據(jù)占比分別為67.3%、29.7%和-19.8%（上月為73.6%、-5.4%和12.8%），新增居民短貸、中長貸占比分別為7.2%和12.7%（上月為6.5%和12.8%）。

與2023年同期相比，新增居民貸款同比大幅多增。1月新增貸款較2023年同期多增162億元，其中，居民短貸、中長貸同比分別增加3187億元和4041億元。企業(yè)短貸和企業(yè)中長貸同比分別減少500億元和1900億元。

細(xì)分來看，居民短貸和中長貸同比均高增，在價格營銷下，銀行主動捕獲了一定的信貸需求。1月居民短貸、中長貸分別增長3528億元和6272億元，同比分別變化3187億元和4041億元。2023年同期銀行的投放以對公基建類項目為主，而2024年在地方政府化債等要求之下有所收縮，因此，銀行更多將投放轉(zhuǎn)向了居民部門（如銀行年初消費貸的價格戰(zhàn)），再加上2023年基數(shù)較低，導(dǎo)致2024年居民貸款同比大幅多增。

企業(yè)中長期貸款表現(xiàn)不弱，票據(jù)融資收縮規(guī)模較大。1月企業(yè)中長期貸款、企業(yè)短貸、票據(jù)凈融資分別為33100億元、14600億元和-9733億元，增量較2023年同期減少1900億元、500億元和5606億元。在2023年高基數(shù)和化債等背景下企業(yè)中長期貸款表現(xiàn)依然不弱，預(yù)計是制造業(yè)、綠色信貸等領(lǐng)域的貸款投放多增所致。非銀信貸增加249億元，較2023年同期增加834億元。

1月的10大和30大中城市商品房日均成交面積分別為13.3萬平方米和26.2萬平方米（上月為 21.2萬平方米和41.6萬平方米），低于往年同期（2020年疫情除外）。最新2月上旬?dāng)?shù)據(jù)環(huán)比仍在繼續(xù)下降，這與居民中長期貸款的高增有些不一致，預(yù)計是由于經(jīng)營性貸款等其他中長期貸款的增量較高所致——房地產(chǎn)政策的恢復(fù)效果仍需要觀察。

1月社融同比多增，信貸是社融增長主要支持。1月社融新增6.5萬億元，同比多增5061億元。從結(jié)構(gòu)上看，人民幣貸款是社融增長的主要支撐。1月人民幣貸款新增4.84萬億元，較上年同期少增913億元；處于歷史同期較高水平（僅次于2023年1月），信貸投放實現(xiàn)“開門紅”。

在表外融資方面，合計新增6008億元，同比多增2523億元；其中，未貼現(xiàn)銀票新增5635億元，同比多增2672億元；委托貸款減少359億元，同比少增943億元；信托貸款新增732億元，同比多增794億元。政府債券凈融資2947億元，同比少增1193億元；主要是1月地方政府專項債發(fā)行節(jié)奏較去年同期略偏慢。企業(yè)債券凈融資4835億元，同比多增3197億元；主要是當(dāng)前融資成本低，企業(yè)發(fā)債需求有所升溫，同時也與2023年同期低基數(shù)有關(guān)。股票融資422億元，同比少增542億元。

信貸投放總量平穩(wěn)，結(jié)構(gòu)較優(yōu)。從金融統(tǒng)計口徑信貸增長情況來看，1月新增人民幣貸款4.92萬億元，同比多增200億元；其中，新增中長期貸款近4萬億元，占新增人民幣貸款的80%，信貸增量結(jié)構(gòu)較優(yōu)。

分部門來看，居民貸款同比多增，或與降價促銷相關(guān)。1月居民貸款新增9801億元，同比多增7229億元；其中，居民短貸新增3528億元，同比多增3187億元；居民中長貸新增6272億元，同比多增4041億元。一方面，與春節(jié)錯位因素有關(guān)（1月工作日22天，較2023年同期多3天）。另一方面，1月各家銀行展開新一輪消費貸等產(chǎn)品利率促銷活動，降價推動消費貸、經(jīng)營貸實現(xiàn)了較快投放。

在居民按揭貸款方面，從1月百強(qiáng)房企銷售數(shù)據(jù)來看，操盤銷售額僅2350.6億元，同比下降34.2%，同比降幅仍處在高位；從12城二手房成交面積來看，同比增長62.2%，預(yù)計二手房銷售對按揭貸款投放形成一定支撐。近期，租賃住房貸款支持計劃、城市房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制等政策加速落地，聚焦“盤活存量”和“保交樓”，后續(xù)仍需進(jìn)一步觀察政策合力效果。

企業(yè)貸款同比少增，主要是票據(jù)融資收縮拖累；短貸、中長貸穩(wěn)定投放。企業(yè)貸款新增3.86萬億元，同比少增8200億元；其中，企業(yè)中長貸新增3.31萬億元，同比少增1900億元；企業(yè)短貸新增1.46萬億元，同比少增500億元；票據(jù)融資減少9733億元，同比多減5606億元?？紤]到2023年同期較高基數(shù)，企業(yè)短貸、中長貸投放景氣度仍較高。票據(jù)沖量現(xiàn)象減少，企業(yè)貸款新增結(jié)構(gòu)較優(yōu)。

受春節(jié)錯位影響，M1增速回升，M2-M1剪刀差收窄。1月M2、M1分別同比增8.7%、5.9%，增速環(huán)比分別變動-1個百分點、4.6個百分點。M2-M1剪刀差錄得2.8%，環(huán)比收窄。主要受春節(jié)錯位效應(yīng)的影響，也反映資金活化程度有所提高。1月人民幣存款新增5.48萬億元，同比少增1.39萬億元。

從分項看，居民存款新增2.53萬億元，同比少增3.67萬億元；存款同比增長9.2%，較2023年12月同比增速環(huán)比下降0.8個百分點；1月新增存款5.48萬億元，在2023年同期的高基數(shù)下同比少增1.39萬億元。企業(yè)存款新增1.14萬億元，同比多增1.85萬億元；財政存款新增8604億元，同比多增1776億元；非銀金融機(jī)構(gòu)存款新增5526億元，同比少增4574億元。

1月居民存款增加2.53萬億元，在2023年理財凈值波動較大的背景下，理財往存款轉(zhuǎn)移形成了較高的基數(shù)，2023年1月的新增存款規(guī)模是2014年以來最高的，在這樣的高基數(shù)下2024年1月同比少增1.39萬億元。

1月企業(yè)存款增加1.14萬億元，較2023年同期同比多增1.86萬億元，預(yù)計主要是春節(jié)錯位造成的影響。企業(yè)往往在春節(jié)期間會以年終獎等形式向居民轉(zhuǎn)移存款，2023年春節(jié)在1月，而2024年春節(jié)在2月，因此形成了一定的錯位。

1月財政存款增加8604億元，較上年同期增加1776億元；1月非銀存款增加5526億元，較上年同期少增4574億元。

年初以來，穩(wěn)增長政策力度持續(xù)加大，房地產(chǎn)融資政策進(jìn)一步放寬，房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制加速落地，三大工程資金陸續(xù)投放。東興證券認(rèn)為，若政策效果逐步得到經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)驗證，銀行板塊估值修復(fù)空間較可期待。

1月社融和信貸高增符合開門紅規(guī)律，增長持續(xù)性仍待觀察。在近年經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇態(tài)勢下，政策提前發(fā)力以及機(jī)構(gòu)開門紅拼業(yè)績特點顯著，在社融和信貸增長上表現(xiàn)為前高后低。盡管1月社融超預(yù)期高增長，從信貸增長來看，企業(yè)和居民融資需求均有所恢復(fù)，但增長持續(xù)性仍有待觀察。

1月存量社融增速為9.5%。社融新增6.5萬億元，同比多增5044億元；其中，對實體發(fā)放的人民幣貸款新增4.84萬億元，同比少增914億元。

從新增結(jié)構(gòu)來看，與2023年8月以來政府債融資持續(xù)多增的情況不同，企業(yè)債券和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票是1月社融同比增量的主要貢獻(xiàn)。受政府發(fā)行節(jié)奏放緩的影響，政府債券由同比多增轉(zhuǎn)為同比少增1193億元。企業(yè)債券連續(xù)3個月同比多增，1月同比多增3197億元。未貼現(xiàn)銀行承兌匯票同比多增2672億元，與之對應(yīng)的，票據(jù)融資同比減少9733億元，票據(jù)“沖量”明顯減少。

在高基數(shù)效應(yīng)下，信貸表現(xiàn)仍較強(qiáng)。1月新增人民幣貸款4.84萬億元，同比小幅少增914億元，這主要是高基數(shù)下的影響，2023年1月在疫情政策優(yōu)化、銀行沖開門紅等因素共同作用下，人民幣貸款新增高達(dá)4.93萬億元，遠(yuǎn)超2018-2022年1月新增投放在2.68萬億-4.19萬億元區(qū)間。

從分項來看，居民部門在低基數(shù)下大幅多增，居民短期和中長期貸款分別同比多增3187億元、4041億元，結(jié)合30大中城市商品房成交面積同比增幅持續(xù)下滑，華福證券認(rèn)為，居民貸款多增的主要是經(jīng)營與消費貸款，這也與銀行開年降價沖量，帶動消費貸等有關(guān)。企業(yè)票據(jù)融資同比明顯減少，中長期貸款雖同比小幅少增，但主要是受高基數(shù)效應(yīng)影響，新增投放仍是2018年以來次高的水平，可以看出企業(yè)部門表現(xiàn)仍較強(qiáng)，企業(yè)信貸展現(xiàn)出一定的韌性。

銀行表內(nèi)信貸供給偏緊，導(dǎo)致企業(yè)部門融資需求部分外溢至表外融資和債券融資。企業(yè)債券同比多增3197億元，這可能也與發(fā)債利率走低、企業(yè)融資環(huán)境改善相關(guān)。由于有增發(fā)國債資金以及PSL資金的支持，2024年政府債發(fā)行節(jié)奏慢于2023年同期，預(yù)計接下來會有所加速。

受益于春節(jié)錯位帶來的低基數(shù)，1月M1增速大幅提升至5.9%，環(huán)比提升4.6個百分點。M2增速8.7%，環(huán)比下降1pct。M1-M2剪刀差大幅收窄。然而實體經(jīng)濟(jì)預(yù)期和存款定期化的現(xiàn)象是否有所改善，仍需進(jìn)一步觀察。

年初不少經(jīng)營主體有“開門紅”需求，加之政策接連發(fā)力，包括年初租賃住房貸款支持計劃出臺，央行重啟PSL投放等，對一季度社融增量形成一定支撐。后續(xù)2023年四季度發(fā)行的政府債也將逐步下?lián)苤另椖?，有望帶動配套融資需求提振。隨著財政政策“提質(zhì)增效”，廣泛參與國資項目的國有大行信貸需求有望保持高景氣，中小銀行的基本面加有望加快修復(fù)。

財信證券認(rèn)為，1月信貸結(jié)構(gòu)好轉(zhuǎn)，“開門紅”成色足。1月居民貸款多增，企業(yè)貸款仍處高位，居民貸款多增。1月信貸居民在同期低基數(shù)下實現(xiàn)多增，2023年1月居民信貸在“提前還貸”、地產(chǎn)銷售疲弱、春節(jié)錯位2023年1月少1/4的工作日等影響下明顯偏低，如果剔除基數(shù)影響，居民中長貸仍比歷史五年（2019-2023年）同期均值低440.6億元，而居民短貸表現(xiàn)則好于季節(jié)性。一方面是銀行早投放早受益影響下年初在零售端發(fā)力，帶動了消費貸的表現(xiàn)。另一方面臨近春節(jié)居民消費有所增加，但CPI等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)未見拐點，持續(xù)性待觀察。企業(yè)貸款仍處高位。企業(yè)貸款在高基數(shù)下少增，主要受票據(jù)融資拖累，企業(yè)短貸、中長貸仍處歷史高位，“票據(jù)沖量”需求下降，顯示信貸整體表現(xiàn)較好。

1月居民存款同比少增。1月居民存款同比少增，企業(yè)存款同比多增，帶動M1增速上行，M2-M1剪刀差縮小，財信證券認(rèn)為，一方面是2023年同期債市波動、理財贖回潮導(dǎo)致存款搬家，資金由表外理財回流至表內(nèi)造成居民存款的高基數(shù)，而今年債市情況則相反；另一方面是由于春節(jié)錯位的影響，多數(shù)企業(yè)春節(jié)前發(fā)放年終獎，使存款由企業(yè)部門流向居民部門，導(dǎo)致去年1月企業(yè)存款低基數(shù)。

1月金融數(shù)據(jù)總量、結(jié)構(gòu)均好于預(yù)期，“開門紅”成色足。企業(yè)部門信貸仍然在持續(xù)發(fā)力，居民中長貸受地產(chǎn)拖累低于季節(jié)性，但居民短貸表現(xiàn)亮眼，持續(xù)性待觀察。后續(xù)2月仍存在春節(jié)錯位的擾動，居民端表現(xiàn)可能承壓，需結(jié)合1-2月整體表現(xiàn)去判斷經(jīng)濟(jì)改善情況。年初至今，銀行板塊超額收益明顯，演繹高股息避險邏輯，當(dāng)前銀行板塊估值處于低位，經(jīng)過房地城投風(fēng)險暴露、存量房貸利率調(diào)整后，板塊潛在利空明顯減少，后續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，銀行板塊估值仍有望延續(xù)修復(fù)。

綜合來看1月社融數(shù)據(jù)，主要表現(xiàn)為政府債發(fā)行放緩，以企業(yè)債和金融債為代表 的直接融資放量，以及表內(nèi)票據(jù)規(guī)模的收縮，并未出現(xiàn)市場預(yù)期的增速回落。另外，抵押補(bǔ)充貸款（PSL）效果在1月有所體現(xiàn)，萬聯(lián)證券認(rèn)為，2023年一季度較高的同比基數(shù)，或?qū)?024年的同比增速形成一定的擾動。

1月金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)較強(qiáng)，企業(yè)端融資和M1增速的明顯改善。不過，持續(xù)性有待觀察，未來仍需重點關(guān)注穩(wěn)增長政策的落地情況。展望全年，在內(nèi)需回升以及財政政策的推動下，預(yù)計企業(yè)端和居民端的投資和消費將逐步活躍，宏觀經(jīng)濟(jì)總體呈現(xiàn)復(fù)蘇格局，疊加各類債務(wù)問題的逐步緩解，銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量或整體保持穩(wěn)健。盈利方面，行業(yè)整體處于業(yè)績觸底階段，隨著重定價因素的逐步消退，需求端的回升或帶動貸款端收益率逐步企穩(wěn)，疊加存款端成本率的穩(wěn)中下行，凈息差有望筑底。

此外，中國經(jīng)濟(jì)已由高速增長階段轉(zhuǎn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，信貸增速本身需要適配經(jīng)濟(jì)增長逐步提 質(zhì)換檔。當(dāng)前資金存量遠(yuǎn)大于每年的增量，并且存量貸款形成的企業(yè)資產(chǎn)、派生的貨幣資金，仍持續(xù)在經(jīng)濟(jì)循環(huán)中發(fā)揮作用。盤活低效占用的金融資源，提高資金的使用 效率，也將成為未來重點關(guān)注的方向。