【摘 要】 按照黨的二十大精神和“雙碳”目標(biāo)相關(guān)決策部署，碳交易市場的不斷建設(shè)和完善對于我國能源和環(huán)境戰(zhàn)略具有重要意義，電力企業(yè)是碳市場的重要主體。文章選取2010—2021年電力行業(yè)上市公司作為研究樣本，采用雙重差分法，實證檢驗了碳交易的實施對我國電力企業(yè)的財務(wù)影響。研究表明，實施碳交易能夠顯著提高電力企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值。進(jìn)一步研究表明，碳交易的實施主要通過提升企業(yè)社會責(zé)任感、降低營業(yè)總成本來提高企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值；企業(yè)年齡在碳交易與企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值的關(guān)系中起到負(fù)向調(diào)節(jié)作用。文章結(jié)論為豐富碳交易經(jīng)濟后果研究、完善碳市場建設(shè)提供經(jīng)驗借鑒。

【關(guān)鍵詞】 碳交易； 財務(wù)績效； 企業(yè)價值； 企業(yè)社會責(zé)任

【中圖分類號】 F426.61；F832.5 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2024）16-0094-09

一、引言

21世紀(jì)以來，全球氣候變暖現(xiàn)象愈發(fā)嚴(yán)重，國際社會逐步開展減排行動，發(fā)展低碳經(jīng)濟，碳交易作為碳減排的核心政策工具之一日漸興起。作為負(fù)責(zé)任的大國，我國始終高度重視氣候變化問題，積極參與國際社會碳減排，將綠色低碳發(fā)展作為生態(tài)文明建設(shè)的重要內(nèi)容。黨的二十大報告提出“健全碳排放權(quán)市場交易制度”，明確了建設(shè)全國碳市場和利用市場機制控制溫室氣體排放是貫徹黨中央國務(wù)院決策部署、推動綠色低碳發(fā)展的重大制度創(chuàng)新實踐。研究證明，碳交易的實施能夠在有效促進(jìn)試點地區(qū)碳排放強度下降的同時，促進(jìn)試點地區(qū)的整體綠色發(fā)展[1]。

目前我國電力行業(yè)多采用火力發(fā)電的形式，發(fā)電量占比超過70%，電力行業(yè)的二氧化碳排放量約占全國碳排放總量的40%，電力行業(yè)成為碳減排的重要領(lǐng)域。2021年7月16日，全國碳市場上線交易，要求第一階段納入電力行業(yè)，首批納入2 225家發(fā)電企業(yè)，年覆蓋溫室氣體排放量約45億噸二氧化碳。根據(jù)2024年7月發(fā)布的《全國碳市場發(fā)展報告（2024）》，2022年1月1日至2023年12月31日，碳排放配額成交量2.63億噸，成交額172.58億元。未來，在發(fā)電行業(yè)配額現(xiàn)貨市場運行良好的基礎(chǔ)上，全國碳市場覆蓋范圍將逐步擴大到更多高排放行業(yè)，豐富交易品種和交易方式，有效發(fā)揮市場機制對控制溫室氣體排放、促進(jìn)綠色低碳技術(shù)創(chuàng)新的重要作用。

基于上述分析，本文借助碳排放權(quán)交易市場這一準(zhǔn)自然實驗場景，選取2010—2021年電力行業(yè)上市公司作為研究樣本，通過雙重差分法研究碳排放權(quán)交易對電力企業(yè)財務(wù)績效與企業(yè)價值的影響。研究結(jié)果表明，實施碳交易對電力企業(yè)的財務(wù)績效與企業(yè)價值具有顯著的促進(jìn)作用，且主要是通過提升企業(yè)的社會責(zé)任感以及降低營業(yè)成本兩個方面發(fā)揮作用；企業(yè)年齡抑制了碳交易對企業(yè)財務(wù)影響的促進(jìn)作用；相對于非國有企業(yè)，實施碳交易對電力企業(yè)的財務(wù)影響在國有企業(yè)中更加顯著。

本文的研究貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在：第一，以往對于碳交易的研究主要集中在減排效果方面，本文實證分析了實施碳排放權(quán)交易對電力企業(yè)的財務(wù)影響，豐富了有關(guān)碳排放權(quán)交易經(jīng)濟后果的研究；第二，本文以首批納入全國碳市場的電力企業(yè)為研究對象，為尚未參與碳交易的企業(yè)提供了經(jīng)驗證據(jù)。

二、文獻(xiàn)綜述

（一） 碳交易的減排效果及其經(jīng)濟后果研究

為了應(yīng)對全球氣候變化問題、減少溫室氣體的排放，2011年我國引進(jìn)碳排放權(quán)交易機制，并于2013年6月先后在深圳、上海、北京等七個省市開展試點，碳排放交易試點的實施有效提高了試點省份二氧化碳排放效率[2]，降低了區(qū)域及人均二氧化碳排放量[3]，顯著促進(jìn)了試點地區(qū)的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出[4]。全國碳市場通過配額分配和市場交易，促進(jìn)資金向減排成本較低的企業(yè)流動，引導(dǎo)控排企業(yè)逐步淘汰減排成本高、技術(shù)落后的發(fā)電機組，促進(jìn)全行業(yè)控制二氧化碳排放。作為一項基于市場機制控制碳排放及推動綠色低碳發(fā)展的核心政策工具，碳交易能夠通過調(diào)整能源結(jié)構(gòu)、推動綠色技術(shù)創(chuàng)新等方式提高能源效率[5]，有效提升企業(yè)碳減排環(huán)境績效，并且碳交易制度對企業(yè)環(huán)境績效的影響效果會隨著時間的推進(jìn)而愈加明顯[6]。

碳交易制度在對生態(tài)環(huán)境產(chǎn)生促進(jìn)作用的同時也會對企業(yè)的財務(wù)績效產(chǎn)生影響。目前，碳交易對于企業(yè)財務(wù)績效的影響主要有三種不同的看法：傳統(tǒng)觀點認(rèn)為，環(huán)境規(guī)制會增加企業(yè)的環(huán)境治理成本，不利于企業(yè)的發(fā)展。碳交易的實施使得環(huán)境成本內(nèi)部化，會增加減排投入，使企業(yè)面臨碳信息核查披露等合規(guī)成本[7]，導(dǎo)致企業(yè)利潤水平下降，降低企業(yè)價值[8]，不利于企業(yè)的生產(chǎn)和發(fā)展。還有學(xué)者認(rèn)為，碳交易的實施能夠提高企業(yè)價值，會對企業(yè)的財務(wù)績效產(chǎn)生正向影響。全國碳市場目前的配額發(fā)放采取全部免費的方式進(jìn)行，并通過市場交易和抵銷機制，為減排難度較大的重點排放單位降低減排成本。企業(yè)可以在碳排放交易市場機制下免費獲得市場配額，再通過市場交易為企業(yè)帶來現(xiàn)金流入[9]，參與碳交易的企業(yè)還可以獲得政府的低碳補助扶持，實現(xiàn)經(jīng)濟紅利[10]，從而提高企業(yè)的財務(wù)績效，提升企業(yè)價值。碳交易的實施能夠通過增加企業(yè)營業(yè)總收入、促進(jìn)企業(yè)加大研發(fā)投入與社會責(zé)任的履行、提高企業(yè)創(chuàng)新水平[11]、緩解融資約束水平[12]等路徑顯著提升企業(yè)價值，提高企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率和托賓Q值[13]。另有學(xué)者認(rèn)為，碳排放權(quán)交易的強度、實施的時間、企業(yè)所屬行業(yè)屬性等因素都會對企業(yè)的財務(wù)績效產(chǎn)生不同的影響，兩者之間并非完全正相關(guān)關(guān)系，碳交易的實施對企業(yè)財務(wù)的影響具有不確定性。

（二）企業(yè)財務(wù)績效及企業(yè)價值的影響因素研究

現(xiàn)有學(xué)者對企業(yè)績效及企業(yè)價值的影響因素進(jìn)行了大量的研究，認(rèn)為企業(yè)社會責(zé)任、環(huán)境信息披露水平、公司治理水平等因素都會對企業(yè)績效產(chǎn)生影響。積極承擔(dān)社會責(zé)任的企業(yè)能夠獲得一定的社會資本，保持競爭優(yōu)勢，給企業(yè)帶來正向的經(jīng)濟效益，增加企業(yè)價值[14]。企業(yè)社會責(zé)任的承擔(dān)還能夠產(chǎn)生聲譽效應(yīng)，降低企業(yè)的經(jīng)營成本，推動企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展[15]。公司治理與企業(yè)績效之間的關(guān)系也是學(xué)者研究討論的重點話題，公司治理的合規(guī)性能夠提高公司績效[16]。擁有較高管理能力的管理層可以有效利用企業(yè)社會責(zé)任的優(yōu)勢，降低違約風(fēng)險[17]，促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)性發(fā)展，提高企業(yè)投資效率和創(chuàng)新水平進(jìn)而提升企業(yè)績效；另外，有效的內(nèi)部控制制度可以降低代理成本，提高創(chuàng)新強度，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，提升企業(yè)價值[18]。

綜上所述，企業(yè)績效會受到企業(yè)社會責(zé)任的承擔(dān)水平、環(huán)境信息披露水平以及公司治理水平等因素的影響。碳交易作為我國實現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)的主要抓手，能夠促使企業(yè)積極承擔(dān)環(huán)境保護(hù)的社會責(zé)任，同時參與碳市場的企業(yè)要對其碳信息進(jìn)行披露，能夠緩解信息不對稱水平?，F(xiàn)有研究大多數(shù)支持碳交易在產(chǎn)生減排效果的同時提高了企業(yè)績效，但也有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)碳交易會增加企業(yè)的經(jīng)營成本，不利于企業(yè)的發(fā)展?；谝延械难芯?，碳交易政策的實施對企業(yè)財務(wù)績效的影響尚不能形成一致的結(jié)論，這為本文的研究提供了一定的空間。

三、研究假設(shè)

根據(jù)波特假說，適當(dāng)?shù)沫h(huán)境規(guī)制可以提高企業(yè)的創(chuàng)新水平與生產(chǎn)效率，進(jìn)而提升企業(yè)的競爭力和財務(wù)績效。一方面，碳交易作為以市場為導(dǎo)向的環(huán)境規(guī)制手段，與命令型環(huán)境規(guī)制相比，企業(yè)可以根據(jù)自身減排情況合理制定履約機制，促進(jìn)企業(yè)碳減排的同時降低企業(yè)的環(huán)境風(fēng)險和違約風(fēng)險，避免環(huán)境處罰等經(jīng)濟利益的流出[19]。Tan et al.[20]通過分析碳交易對能源密集型行業(yè)的影響，證明了碳交易在減少二氧化碳排放量的同時，提高了企業(yè)的生產(chǎn)效率，能夠?qū)崿F(xiàn)環(huán)境保護(hù)和經(jīng)濟發(fā)展的雙贏。另一方面，我國碳市場目前還處于建設(shè)和完善階段，對于碳配額的分配還較為寬松，且多采用免費發(fā)放的形式，成功減排的企業(yè)可以在公開市場上出售多余的碳排放權(quán)配額，創(chuàng)造額外的經(jīng)濟效益[21]，提高企業(yè)的財務(wù)績效，促進(jìn)企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。電力行業(yè)作為我國碳排放量最多的行業(yè)之一，被首先納入全國碳市場，也是首批受到碳交易影響的行業(yè)，研究碳交易對電力企業(yè)的財務(wù)影響能為還未參與碳市場的企業(yè)提供經(jīng)驗證據(jù)?；谏鲜龇治?，本文提出假設(shè)1。

H1：碳交易能夠提升電力企業(yè)的財務(wù)績效。

現(xiàn)有研究表明，碳排放權(quán)交易能夠抑制過度投資，提高企業(yè)投資效率[22]，給上市公司帶來顯著為正的超額收益，顯著提升企業(yè)短期價值。但由于目前碳排放權(quán)交易機制分配較為寬松，加上宏觀去產(chǎn)能政策的影響，碳配額價格過低，因而現(xiàn)階段碳排放權(quán)交易未能影響企業(yè)的長期價值[21]。碳排放權(quán)交易市場的交易數(shù)量和交易額顯示，目前我國碳市場整體在穩(wěn)步上升，全國統(tǒng)一碳交易市場正處于建設(shè)和完善階段。未來碳市場對于碳配額的分配將更加嚴(yán)格，企業(yè)迫于環(huán)境規(guī)制政策的壓力，有動機進(jìn)行綠色技術(shù)創(chuàng)新[23]。同時，實施低碳行為的企業(yè)還會獲得政府的福利補貼，緩解企業(yè)的減排壓力，促進(jìn)企業(yè)價值的提升[24]。此外，參與碳交易的企業(yè)在進(jìn)行碳信息披露時能夠向外界傳遞其積極承擔(dān)社會責(zé)任的信號，會引起投資者的關(guān)注，進(jìn)而提升企業(yè)價值?；谏鲜龇治觯疚奶岢黾僭O(shè)2。

H2：碳交易能夠提升電力企業(yè)的企業(yè)價值。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

在低碳發(fā)展的背景下，火電作為高耗能高碳排放行業(yè)，已率先納入全國碳排放權(quán)交易市場。本文以碳排放權(quán)交易政策的實施為準(zhǔn)自然實驗，為探究碳交易對電力企業(yè)的財務(wù)影響，比較碳排放權(quán)交易實施前后，電力企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值的變化，選取2010—2021年電力上市公司和電力設(shè)備上市公司作為研究樣本，并對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下篩選：（1）剔除研究期間內(nèi)被評為ST和*ST的公司樣本；（2）剔除主要變量缺失的樣本。本文數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、Wind數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義

1.被解釋變量：財務(wù)績效（ROE）和企業(yè)價值（EV）

碳交易對企業(yè)財務(wù)的影響主要包括對企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值兩個方面的影響。

企業(yè)財務(wù)績效的衡量指標(biāo)主要有主營業(yè)務(wù)利潤率、凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)收益率。本文采用學(xué)術(shù)界較為常用的相對指標(biāo)凈資產(chǎn)利潤率（ROE）來衡量，計算方法為企業(yè)當(dāng)年凈利潤與股東權(quán)益余額的比值；企業(yè)價值，本文采用企業(yè)價值（EV）進(jìn)行衡量，計算方法為總市值+負(fù)債合計-貨幣資金。

2.解釋變量：碳排放權(quán)交易政策的實施

本文的關(guān)鍵解釋變量是企業(yè)所在地區(qū)是否被納入碳交易體系（Trade）與企業(yè)所在地區(qū)實施碳交易年度（Time）的交乘項（Trade×Time）。企業(yè)所在地區(qū)被納入碳交易體系Trade取1，否則為0；企業(yè)所在地區(qū)實施碳交易當(dāng)年或以后年度取1，否則為0。

3.控制變量

碳排放權(quán)交易對于企業(yè)的財務(wù)影響還會受到其他因素的影響，模型中加入了前人研究中經(jīng)常使用的控制變量，包括資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（Tat）、股權(quán)集中度（Top）、企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)所在地區(qū)生產(chǎn)總值（GDP）以及第一、二產(chǎn)業(yè)占GDP的比重（GDP1、GDP2）。

各變量具體定義見表1。

（三）模型設(shè)計

ROEi，t=a0+a1Time×Trade+a2Controlsi，t+εi，t （1）

EVi，t=b0+b1Time×Trade+b2Controlsi，t+εi，t （2）

其中，ROEi，t代表企業(yè)當(dāng)期財務(wù)績效，以凈資產(chǎn)利潤率度量；EVi，t代表企業(yè)當(dāng)期價值，以總市值與負(fù)債合計剔除貨幣資金后的余額衡量；a0為截距，ai為系數(shù)，Trade代表該企業(yè)所在地區(qū)是否被納入碳交易體系，Time表示企業(yè)所在地區(qū)當(dāng)年是否實施碳交易，Trade×Time為其交乘項，Controlsi，t代表各控制變量，εi，t為殘值。

五、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

首批納入全國碳市場的電力企業(yè)共有2 225家，圖1列示了各地區(qū)參與全國碳市場的企業(yè)數(shù)量。其中，山東省有338家電力企業(yè)參與到全國碳市場之中，是參與全國碳市場企業(yè)數(shù)量最多的省份，也是全國唯一超過300家的省份，在全國碳市場的占比超過15%。這是由于山東省發(fā)電行業(yè)企業(yè)數(shù)量多、基數(shù)大，中小型熱電企業(yè)和企業(yè)自備電廠多。海南省僅有7家電力企業(yè)參與到全國碳市場，是參與全國碳市場企業(yè)數(shù)量最少的省份。目前，全國碳市場僅將年度溫室氣體排放量達(dá)到2.6萬噸二氧化碳當(dāng)量的電力企業(yè)納入重點排放單位，隨著全國碳市場的完善，未來將會有更多的企業(yè)參與到全國碳市場進(jìn)行碳交易。

表2列式了本文主要變量的描述性統(tǒng)計信息。其中，財務(wù)績效凈資產(chǎn)利潤率（ROE）從最小值-208.800到最大值72.270，體現(xiàn)出不同電力企業(yè)的盈利能力存在較大的差距；企業(yè)價值的均值為22.990，且最大值與最小值的差異明顯，表明不同企業(yè)間的價值差異較大?？梢钥闯觯煌髽I(yè)之間的營運能力（Tat）、償債能力（Lev）和企業(yè)規(guī)模（Size）都存在較大差異。此外，不同省份的經(jīng)濟發(fā)展水平（GDP）和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（GDP1、GDP2）差異也較大。

（二）回歸分析

表3是碳排放權(quán)交易與電力企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值的回歸關(guān)系?？梢钥闯?，無論是否添加控制變量，碳交易與企業(yè)的財務(wù)績效均在5%水平上顯著正相關(guān)，表明實施碳交易能夠顯著提高電力企業(yè)的財務(wù)績效，H1成立。同樣，關(guān)鍵解釋變量（Trade×Time）與企業(yè)價值（EV）的回歸系數(shù)在有無控制變量時均在1%水平上顯著為正，表明實施碳交易后，相對于非控排企業(yè)而言，控排企業(yè)的價值顯著提高，H2得到證明?？刂谱兞恐?，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）與企業(yè)財務(wù)績效（ROE）、企業(yè)價值（EV）均在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（Tat）、企業(yè)規(guī)模（Size）與財務(wù)績效（ROE）和企業(yè)價值（EV）在1%水平上顯著正相關(guān)，符合主流研究觀點。

（三）進(jìn)一步分析

1.作用機制檢驗

碳排放權(quán)交易作為實現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)的環(huán)境規(guī)制手段，能夠引導(dǎo)企業(yè)履行社會責(zé)任，減少信息不對稱性，緩解代理問題，使企業(yè)獲得投資者的信任以及品牌效益，降低企業(yè)風(fēng)險進(jìn)而提升企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值。同時，碳交易的實施能夠促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)變能源結(jié)構(gòu)，淘汰低效率、高能耗的生產(chǎn)設(shè)備，提高生產(chǎn)技術(shù)，提高企業(yè)生產(chǎn)效率，降低企業(yè)的營業(yè)成本，進(jìn)而提升企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值。因此，為了探究碳交易對電力企業(yè)財務(wù)績效及企業(yè)價值的影響機制，本文進(jìn)一步從企業(yè)社會責(zé)任和營業(yè)總成本兩個角度進(jìn)行分析。本文選取和訊網(wǎng)的評分作為企業(yè)社會責(zé)任的衡量指標(biāo)，企業(yè)營業(yè)總成本數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，其他變量與前文保持一致。

表4列（1）結(jié)果顯示，關(guān)鍵解釋變量（Trade×Time）與企業(yè)社會責(zé)任（CSR）的回歸系數(shù)為1.562，在1%水平上顯著正相關(guān)，說明碳交易的實施能夠顯著提高電力企業(yè)的社會責(zé)任水平。加入中介變量CSR后，CSR對電力企業(yè)財務(wù)績效（ROE）和企業(yè)價值（EV）的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正。但Trade×Time對企業(yè)財務(wù)績效的回歸系數(shù)不再顯著，說明企業(yè)社會責(zé)任可以完全替代碳交易對財務(wù)績效的影響。加入中介變量CSR后，Trade×Time對企業(yè)價值的回歸系數(shù)由0.085下降到0.082，依舊在1%水平上顯著相關(guān)，說明CSR只能部分替代碳交易對企業(yè)價值的影響。Sobel檢驗中的CSR對財務(wù)績效（ROE）和企業(yè)價值（EV）的顯著性系數(shù)分別為2.288和1.952，證明企業(yè)社會責(zé)任的中介效應(yīng)顯著。列（4）結(jié)果顯示，Trade×Time與企業(yè)營業(yè)總成本（TC）在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，說明碳交易的實施顯著降低了企業(yè)的營業(yè)成本。加入中介變量TC后，TC與企業(yè)財務(wù)績效（ROE）和企業(yè)價值（EV）均在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，Sobel檢驗中的TC對財務(wù)績效（ROE）和企業(yè)價值（EV）的顯著性系數(shù)分別為4.450和2.694，說明營業(yè)總成本的中介效應(yīng)均顯著。因此，企業(yè)社會責(zé)任和營業(yè)總成本在碳交易與電力企業(yè)財務(wù)績效的關(guān)系中起到完全中介作用，在碳交易和企業(yè)價值的關(guān)系中為部分中介效應(yīng)，說明參與碳交易能夠通過提高企業(yè)的社會責(zé)任，降低營業(yè)成本，進(jìn)而提高企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值。

2.企業(yè)年齡的調(diào)節(jié)作用

根據(jù)企業(yè)生命周期理論，處于不同年齡階段的企業(yè)，有著不同的組織特點、資源及發(fā)展戰(zhàn)略。一方面，企業(yè)隨著年齡的增長能夠積累更多的資源和經(jīng)驗，企業(yè)年齡越長，越有能力應(yīng)對參與碳交易帶來的不確定性。另一方面，企業(yè)年齡越大，面臨的技術(shù)路徑依賴越明顯，越可能抑制碳交易對企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值的提升作用?；诖?，本文進(jìn)一步探究企業(yè)年齡在碳交易與電力企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用。表5列（2）、列（4）回歸結(jié)果顯示，企業(yè)年齡和碳交易的交乘項（DA）與企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值的回歸系數(shù)分別為-0.255和-0.010，分別在5%和1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，表明企業(yè)年齡顯著削弱了碳交易對企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值的關(guān)系。

3.異質(zhì)性分析

國家控股使得企業(yè)與國家在戰(zhàn)略目標(biāo)上保持一致，國有企業(yè)承擔(dān)著更多的社會責(zé)任和政策功能。碳交易作為國家節(jié)能減排，推進(jìn)低碳發(fā)展，實現(xiàn)“碳達(dá)峰、碳中和”目標(biāo)的環(huán)境規(guī)制手段，國有企業(yè)更有責(zé)任和義務(wù)參與到碳交易市場中。相對于非國有企業(yè)，碳交易的實施更能推動國有企業(yè)提高碳信息披露水平及碳績效透明度[25]。因此，本文將研究樣本分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)兩組分別進(jìn)行回歸，基于所有權(quán)性質(zhì)分組的檢驗結(jié)果見表6。在國有企業(yè)中，解釋變量Trade×Time對財務(wù)績效（ROE）的回歸系數(shù)在5%水平上顯著為正；在非國有企業(yè)中，解釋變量Trade×Time對財務(wù)績效（ROE）的回歸系數(shù)雖然為正，但不顯著。解釋變量Trade×Time對企業(yè)價值（EV）的回歸系數(shù)在國有企業(yè)和非國有企業(yè)中均在1%水平上顯著為正，但在國有企業(yè)中的回歸系數(shù)0.103大于非國有企業(yè)的回歸系數(shù)0.093。說明與非國有企業(yè)相比，實施碳交易更能顯著提升國有電力企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值?？紤]到國有企業(yè)的性質(zhì)，其參與碳交易的意愿更強，能夠以更加符合政策要求的方式參與碳交易。因此，國有企業(yè)參與碳交易能夠更大程度上提升企業(yè)的財務(wù)績效與企業(yè)價值。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.內(nèi)生性檢驗

本文采用工具變量法進(jìn)行內(nèi)生性檢驗。借鑒李創(chuàng)等[26]的做法，選擇企業(yè)所在省份年平均氣溫作為工具變量，并采用兩階段最小二乘法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。首先，氣溫取決于地理位置和氣候特征，具備外生性的特征；其次，從相關(guān)性來看，碳交易政策是為了緩解全球變暖問題，首批納入全國碳交易市場的電力控排企業(yè)是根據(jù)企業(yè)年二氧化碳排放當(dāng)量進(jìn)行選擇的，企業(yè)所在地的年平均氣溫越高，企業(yè)越有可能被納入碳交易市場。因此企業(yè)所在地年平均氣溫是一個合理的工具變量。加入工具變量后的回歸結(jié)果如表7所示。結(jié)果顯示，無論第二階段的被解釋變量是企業(yè)財務(wù)績效（ROE）還是企業(yè)價值（EV），工具變量Tem_IV的估計系數(shù)都在1%水平上顯著為正。第一階段回歸的F統(tǒng)計量為364.68，拒絕弱工具變量假設(shè)，表明工具變量不存在弱識別問題。第二階段回歸中關(guān)鍵解釋變量Trade×Time對企業(yè)財務(wù)績效（ROE）和企業(yè)價值（EV）的估計系數(shù)均顯著為正，表明控制內(nèi)生性問題后，參與碳交易依然對電力企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值具有顯著的促進(jìn)作用，支持本文的研究結(jié)論。

2.對數(shù)據(jù)進(jìn)行縮尾處理

為了避免極端值對實證結(jié)果的影響，本文對連續(xù)變量進(jìn)行1%和99%分位的Winsorize處理，重新對樣本進(jìn)行檢驗，解釋變量Trade×Time對企業(yè)財務(wù)績效（ROE）與企業(yè)價值（EV）的回歸系數(shù)仍然分別在5%和1%水平上顯著為正，與前文結(jié)論一致。限于篇幅，結(jié)果未在文中進(jìn)行列示。

3.刪除小樣本省份

為了避免小樣本省份的數(shù)據(jù)對研究結(jié)果造成干擾，將研究樣本中碳排放權(quán)交易項目數(shù)量較少的內(nèi)蒙古、海南、寧夏、青海的樣本數(shù)據(jù)刪除之后，用新樣本進(jìn)行回歸分析。Trade×Time對企業(yè)財務(wù)績效（ROE）與企業(yè)價值（EV）的回歸系數(shù)仍然在5%和1%水平上顯著為正，碳交易對電力企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值的提升效應(yīng)依舊顯著。限于篇幅，結(jié)果未在文中進(jìn)行列示。

六、結(jié)論與啟示

黨的二十大報告指出，推動經(jīng)濟社會發(fā)展綠色化、低碳化是實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。隨著碳市場各項機制的日益完善，碳交易對企業(yè)節(jié)能減排的約束激勵作用進(jìn)一步顯現(xiàn)，進(jìn)而會對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營決策產(chǎn)生更加深遠(yuǎn)的影響。本文選取2020—2021年電力行業(yè)上市公司作為樣本進(jìn)行研究，采用雙重差分法，實證檢驗了碳交易對我國電力企業(yè)的財務(wù)影響。研究結(jié)果表明：實施碳交易能夠顯著提高電力企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值；進(jìn)一步研究表明，碳交易通過提升企業(yè)社會責(zé)任感、降低營業(yè)成本的路徑提高電力企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值；并且，企業(yè)年齡在碳交易對電力企業(yè)的財務(wù)影響中起負(fù)向調(diào)節(jié)作用；相對于非國有企業(yè)，碳交易對于國有電力企業(yè)的財務(wù)績效和企業(yè)價值具有更加顯著的提升效果。基于本文的研究結(jié)論，提出以下政策建議：

第一，完善碳市場建設(shè)，擴大碳市場覆蓋范圍。目前，全國碳交易市場還處于建設(shè)和完善階段，只有年度溫室氣體排放量達(dá)到2.6萬噸二氧化碳當(dāng)量的電力企業(yè)才被納入到全國碳市場，碳市場覆蓋企業(yè)還較少。考慮到碳交易節(jié)能減排的效果，以及其對企業(yè)財務(wù)的正向影響，全國碳交易市場應(yīng)該納入更多高排放行業(yè)，從整體上擴大碳交易市場的覆蓋面，完善碳市場的建設(shè)。

第二，合理制定碳配額分配方案，增加碳配額有償購買的比例。目前，我國碳市場的配額仍以免費分配為主，且各地區(qū)為鼓勵、引導(dǎo)企業(yè)參與碳排放控制，在碳交易實施初期提供了較富裕的配額分配，價格發(fā)現(xiàn)機制沒有得到充分顯現(xiàn)。為了進(jìn)一步激發(fā)碳交易對企業(yè)節(jié)能減排的促進(jìn)作用，以及對企業(yè)財務(wù)績效與企業(yè)價值的提升效果，政府應(yīng)充分發(fā)揮資源配置作用，制定合理的碳配額分配方案。

第三，加強碳信息強制披露制度，制定統(tǒng)一的碳信息披露標(biāo)準(zhǔn)。目前，企業(yè)碳信息披露還是以自愿為主，且沒有統(tǒng)一的披露標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致企業(yè)間碳信息披露不一致，可比性較差。為了進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)信息的透明度，降低信息不對稱程度，應(yīng)建立碳信息強制披露制度，同時制定統(tǒng)一的碳信息披露標(biāo)準(zhǔn)。

本文的不足之處在于：電力行業(yè)是全國碳交易市場的試點行業(yè)，還需要進(jìn)一步驗證本文的研究結(jié)論是否對其他行業(yè)同樣適用。此外，目前我國碳交易的經(jīng)濟后果研究中微觀企業(yè)的經(jīng)驗證據(jù)還較少，值得深入研究。

【參考文獻(xiàn)】

［1］ 任亞運，傅京燕.碳交易的減排及綠色發(fā)展效應(yīng)研究［J］.中國人口·資源與環(huán)境，2019，29（5）：11-20.

［2］ WU R，TAN Z，LIN B.Does carbon emission trading scheme really improve the CO2 emission efficiency？ Evidence from China's iron and steel industry［J］.Energy，2023，277.

［3］ SHI B，LI N，GAO Q，et al.Market incentives，carbon quota allocation and carbon emission reduction：evidence from China's carbon trading pilot policy［J］.Journal of Environmental Management，2022，319.

［4］ LIU M，SHAN Y，LI Y.Study on the effect of carbon trading regulation on green innovation and heterogeneity analysis from China［J］.Energy Policy，2022，171.

［5］ SONG M，ZHENG H，SHEN Z.

Whether the carbon emissions trading system improves energy efficiency Empirical testing based on China's provincial panel data［J］.Energy，2023，275.

［6］ CHEN S，SHI A，WANG X.Carbon emission curbing effects and influencing mechanisms of China’s Emission Trading Scheme：the mediating roles of technique effect，composition effect and allocation effect［J］.Journal of Cleaner Production，2020，264.

［7］ CLARKSON P M，LI Y，PINNUCK M，et al.The valuation relevance of greenhouse gas emissions under the European Union Carbon Emissions Trading Scheme［J］.European Accounting Review，2015，24（3）.

［8］ HE Y，WEI Y，F(xiàn)ANG Y，et al.Booming or sinking：how does an emission trading scheme affect enterprise value？［J］.Chinese Journal of Population，Resources and Environment，2022，20（3）：227-236.

［9］ OESTREICH A M，TSIAKAS I.Carbon emissions and stock returns：evidence from the EU Emissions Trading Scheme［J］.Journal of Banking and Finance，2015，58.

［10］ 任曉松，馬茜，劉宇佳，等.碳交易政策對高污染工業(yè)企業(yè)經(jīng)濟績效的影響——基于多重中介效應(yīng)模型的實證分析［J］.資源科學(xué)，2020，42（9）：1750-1763.

［11］ 王守杰，周暢，金藝冉.碳交易與企業(yè)品牌價值提升效應(yīng)——基于項目制與市場制碳交易的檢驗［J］.財務(wù)研究，2021（5）：29-41.

［12］ 田建強，韓曉玉.碳排放權(quán)交易與企業(yè)融資約束——來自我國碳交易試點的證據(jù)［J］.會計之友，2023（6）：104-111.

［13］ 賀勝兵，周華蓉，田銀華.碳交易對企業(yè)績效的影響——以清潔發(fā)展機制為例［J］.中南財經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報，2015，210（3）：3-10，158.

［14］ AL-SHAER H，UYAR A，KUZEY C，et al.Do shareholders punish or reward excessive CSR engagement？ Moderating effect of cash flow and firm growth［J］.International Review of Financial Analysis，2023，88.

［15］ 蔡月祥，卞繼紅，孫振華.企業(yè)社會責(zé)任、公司聲譽與企業(yè)績效研究［J］.華東經(jīng)濟管理，2015，29（10）：175-180.

［16］ SHAKRI I H，YONG J，XIANG E.Does compliance with corporate governance increase profitability？ Evidence from an emerging economy：Pakistan［J］.Global Finance Journal，2022，53.

［17］ CHEN H，HO K-C，ZHANG M，et al.Effect of managerial ability toward corporate social responsibility on enterprise default risk［J］.Finance Research Letters，2023，54.

［18］ 李志斌，尤雯.內(nèi)部控制的基本效應(yīng)與溢出效應(yīng)：內(nèi)涵挖掘視角的研究［J］.現(xiàn)代管理科學(xué)，2013，242（5）：48-50.

［19］ 周暢，蔡海靜，劉梅娟.碳排放權(quán)交易的微觀企業(yè)財務(wù)效果——基于“波特假說”的PSM-DID檢驗［J］.財經(jīng)論叢，2020（3）：68-77.

［20］ TAN R，LIN B.The long term effects of carbon trading markets in China：evidence from energy intensive industries［J］.Science of The Total Environment，2022，806.

［21］ 沈洪濤，黃楠.碳排放權(quán)交易機制能提高企業(yè)價值嗎［J］.財貿(mào)經(jīng)濟，2019，40（1）：144-161.

［22］ CHEN W，ZHANG L，SHI L，et al.Carbon emissions trading system and investment efficiency：Evidence from China［J］.Journal of Cleaner Production，2022，358.

［23］ LIU Z，SUN H.Assessing the impact of emissions trading scheme on low-carbon technological innovation：Evidence from China［J］.Environmental Impact Assessment Review，2021，89.

［24］ 唐清泉，羅黨論.政府補貼動機及其效果的實證研究——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)［J］.金融研究，2007（6）：149-163.

［25］ 沈洪濤，戴云，張潔靜.碳排放權(quán)交易機制與企業(yè)碳透明度［J］.財會月刊，2019（1）：151-161.

［26］ 李創(chuàng)，王智佳，王麗萍.碳排放權(quán)交易政策對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響——基于工具變量和三重差分的檢驗［J］.科學(xué)學(xué)與科學(xué)技術(shù)管理，2023（5）：1-19.