摘要：本文基于主成分分析評(píng)價(jià)城投美元債，對(duì)2024年1—4月末發(fā)行的24只城投美元債進(jìn)行評(píng)價(jià)，發(fā)現(xiàn)城投美元債發(fā)行主體所處地區(qū)的經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力是影響評(píng)價(jià)的最重要因素，其次是發(fā)行主體的償債能力，再次是發(fā)行主體規(guī)模，最后是發(fā)行主體的盈利能力。所評(píng)價(jià)的城投美元債評(píng)價(jià)得分最高70、最低 -64，得分差距很大。分析發(fā)現(xiàn)，發(fā)行主體所處地區(qū)的經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力是影響評(píng)價(jià)的最重要因素。

關(guān)鍵詞：城投美元債；經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力；償債能力；發(fā)行主體評(píng)價(jià)

一、研究背景

針對(duì)城投美元債的研究，主要聚焦于概況、潛在風(fēng)險(xiǎn)以及政策建議等方面的定性分析。李佩（2020）探討了城投債的機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)因素，指出了城投美元債具有政策優(yōu)勢(shì)、融資靈活性和成本優(yōu)勢(shì)的特點(diǎn)，同時(shí)也提出了城投美元債可能面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)和違約風(fēng)險(xiǎn)[1]。任婷婷等（2023）總結(jié)了城投美元債的發(fā)行情況，并指出在美元加息環(huán)境下，城投美元債存在幣種錯(cuò)配、期限錯(cuò)配、償付期集中以及投資者結(jié)構(gòu)單一等風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)從監(jiān)管機(jī)構(gòu)的角度出發(fā)，提出了應(yīng)對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)的策略[2]。

二、城投美元債券的評(píng)價(jià)

（一）構(gòu)建評(píng)價(jià)指標(biāo)體系

綜合相關(guān)文獻(xiàn)（朱正偉，2003）的研究，結(jié)合城投美元債的自身特點(diǎn)，構(gòu)建城投美元債的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系[3]。從城投美元債券發(fā)行主體的規(guī)模、盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力幾個(gè)維度構(gòu)建發(fā)行主體指標(biāo)體系：X1表示總資產(chǎn)規(guī)模，X2表示凈資產(chǎn)規(guī)模，X3表示營(yíng)業(yè)收入規(guī)模；X4表示凈資產(chǎn)收益率，X5表示總資產(chǎn)收益率；X6表示總債務(wù)和息稅折舊攤銷(xiāo)前利潤(rùn)比率，X7表示資產(chǎn)負(fù)債率；X8表示總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）， X9表示應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（次）。從城投美元債券發(fā)行主體所處地區(qū)的GPD總量、人均GPD和一般公共預(yù)算收入幾個(gè)維度構(gòu)建所處地區(qū)的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系：X10表示所在地區(qū)的GPD總量，X11表示所在地區(qū)的人均GPD，表示所在地區(qū)一般公共預(yù)算收入。

（二）對(duì)評(píng)級(jí)指標(biāo)實(shí)施無(wú)量綱處理

不同的評(píng)價(jià)指標(biāo)往往具有不同的量綱和量綱單位，為了消除由此而產(chǎn)生的不可公度性，要對(duì)評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行無(wú)量綱處理（曾衛(wèi)，2002），具體如下[4]。

其中，Xij表示均值，σj表示標(biāo)準(zhǔn)差。

經(jīng)過(guò)上述變換后，評(píng)價(jià)指標(biāo)的原始數(shù)據(jù)Xij轉(zhuǎn)化為ZXij。所有的ZXij形成了一個(gè)規(guī)范化矩陣ZX=（ZXij）24×12其中第i家發(fā)行主體的指標(biāo)值為ZXi=（ZXi1，ZXi2，……，ZX12）其中i=1，2，3……24。

（三）計(jì)算因子得分

按特征根和累計(jì)貢獻(xiàn)率選出個(gè)主成分并得出主成分載荷矩陣，這個(gè)主成分載荷矩陣并不是主成分的特征向量，也就是說(shuō)并不是主成分的系數(shù)，主成分系數(shù)的求法是，各自主成分載荷向量除以各自主成分特征值的算術(shù)平方根，從而得出主成分系數(shù)矩陣W=（Wjm）12×M。因?yàn)橹鞒煞质窃甲兞康木€(xiàn)形組合，其包含了絕大部分的原始信息，因此可根據(jù)主成分系數(shù)矩陣，計(jì)算出各發(fā)行主體的主成分因子得分Fim：

其中，F(xiàn)im表示第i個(gè)發(fā)行主體第m個(gè)主成分的因子得分。

（四）評(píng)價(jià)得分

由于各主成分包含的信息量不一致，因此用所選出的主成分的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)數(shù)將各主成分得分進(jìn)行計(jì)算，得出綜合得分，然后根據(jù)綜合得分排序。令Ck為第k個(gè)主成分的方差貢獻(xiàn)率，令Vk為第k個(gè)主成分的加權(quán)方差貢獻(xiàn)率，Si，為第i個(gè)城投美元債券綜合得分，為了便于直觀顯示綜合得分，適當(dāng)進(jìn)行轉(zhuǎn)換如下。

（五）應(yīng)用主成分分析評(píng)價(jià)

本文借助于SPSS22.0可計(jì)算各主成分的特征值和方差貢獻(xiàn)率，得出主成分載荷矩陣。

根據(jù)表1，我們選取前4個(gè)為主成分，累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為81.2%。主成分1方差貢獻(xiàn)率高達(dá)35%左右，是城投美元債評(píng)價(jià)的最重要因素；主成分2方差貢獻(xiàn)率超過(guò)20%，是城投美元債評(píng)價(jià)的次重要因素；主成分3方差貢獻(xiàn)率接近15%，是城投美元債評(píng)價(jià)的再次重要因素；主成分4貢獻(xiàn)率接近12%，也是城投美元債評(píng)價(jià)的影響因素。

根據(jù)表2可得，（1）主成分1的和ZX10、ZX11、ZX12有超過(guò)0.63以上的載荷系數(shù)，這些指標(biāo)主要反映發(fā)行主體所在地區(qū)的經(jīng)濟(jì)財(cái)政能力，將該主成分命名為地區(qū)經(jīng)濟(jì)財(cái)政因子。（2）主成分2和ZX6、ZX7有超過(guò)0.54以上的載荷系數(shù)，這些指標(biāo)主要反映發(fā)行主體償債能力，將該主成分命名為償債能力因子。（3）主成分3和ZX1、ZX2有超過(guò)0.61以上的載荷系數(shù)，這些指標(biāo)主要反映發(fā)行主體規(guī)模，將該主成分命名為規(guī)模因子。（4）主成分4和ZX4、ZX5有超過(guò)0.57以上的載荷系數(shù)，這些指標(biāo)主要反映發(fā)行主體盈利能力，將該主成分命名為盈利能力因子[5]。

綜合表1和表2，主成分載荷向量除以各自主成分特征值的算術(shù)平方根，從而得出主成分系數(shù)矩陣，根據(jù)式（2）和式（3）據(jù)此可以列出以下各主成分的解析表達(dá)式。求得主成分綜合得分，最后以得分高低進(jìn)行排名（表3）。

三、結(jié)語(yǔ)

通過(guò)構(gòu)建城投美元債評(píng)價(jià)指標(biāo)，應(yīng)用主成分分析，對(duì)2024年1—4月末發(fā)生的城投美元債進(jìn)行了評(píng)價(jià)、排序，基于以上分析可見(jiàn)，發(fā)行主體所處地區(qū)的經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力是影響評(píng)價(jià)的最重要因素，位于經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)的廣州、成都、寧波、濟(jì)南、紹興這5只城投美元債排名靠前，所處地區(qū)皆為省會(huì)城市或計(jì)劃單列市或沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)。這樣的排名和城投美元債券的定位關(guān)系密切，城投美元債常用于公用事業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施等方面，作為準(zhǔn)市政債的定位，所處地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，債券的償付保障程度高，其城投美元債受市場(chǎng)青睞。與之相反的是，排名靠后的城投美元債，一般位于中西部地區(qū)。

參考文獻(xiàn)：

[1]陳極婷.美元國(guó)際債券市場(chǎng)發(fā)展及其影響因素研究[D].2019.

[2]任婷婷，陳昇.城投美元債的潛在風(fēng)險(xiǎn)與應(yīng)對(duì)之策[J].福建金融.2023（07）：56-58.

[3]朱正偉.主成分分析法在鋼鐵行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)中的應(yīng)用[J].統(tǒng)計(jì)與信息論壇，2003，18（2）：4.

[4]曾衛(wèi).上市公司業(yè)績(jī)綜合評(píng)價(jià)模型的構(gòu)建及應(yīng)用[J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2002（2）：4.

[5]余兆緯.中資美元債市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分析和展望[J].國(guó)際金融，2020（6）：5.

〔基金項(xiàng)目：《企業(yè)經(jīng)營(yíng)實(shí)戰(zhàn)演練（財(cái)務(wù)大數(shù)據(jù)應(yīng)用方向）教學(xué)內(nèi)容和課程體系改革》，教育部產(chǎn)學(xué)合作協(xié)同育人項(xiàng)目立項(xiàng)（201902067003）〕

（作者簡(jiǎn)介：李莎，太平資產(chǎn)管理有限公司中級(jí)經(jīng)濟(jì)師。）