12月12日，人力資源社會保障部、財政部、稅務總局、金融監(jiān)管總局、證監(jiān)會等聯(lián)合發(fā)布《關于全面實施個人養(yǎng)老金制度的通知》，個人養(yǎng)老金制度將于12月15日推廣至全國，同時重點在產品供給、領取條件方面進行了優(yōu)化。

此前，個人養(yǎng)老金制度已在36個先行城市（地區(qū)）實施兩年，這一制度的進一步推廣至全國有助于加快發(fā)展多層次多支柱養(yǎng)老保險體系。且本次個人養(yǎng)老金產品供給側也得到優(yōu)化，不僅將國債納入個人養(yǎng)老金產品范圍，還將特定養(yǎng)老儲蓄、指數(shù)基金納入個人養(yǎng)老金產品目錄，可投產品范圍的擴大有助于推動個人養(yǎng)老金進一步發(fā)展，為權益市場帶來中長期增量資金。

中信證券認為，預計隨著制度設計不斷優(yōu)化、產品供給不斷豐富、服務水平不斷提升，個人養(yǎng)老金規(guī)模有望實現(xiàn)穩(wěn)步增長，也有助于更好發(fā)揮資本市場財富管理功能，構建完善“長錢長投”的政策體系。交銀國際也認為，從國際經驗來 看，養(yǎng)老金作為長期資金，是股票市場長期穩(wěn)健發(fā)展的基礎。

兩年試點

最新統(tǒng)計顯示，個人養(yǎng)老金參與人數(shù)已超7000萬人，占2023年末總人口、基本養(yǎng)老保險參與人數(shù)的5.0%、6.6%，較2022年末水平增長3.6個百分點、4.7個百分點。

盡管開戶數(shù)量一直在增加，但東吳證券的統(tǒng)計表明，繳存規(guī)模仍然較小，至 2023年末約為280億元。截至 2024年三季度末，北上廣深四城個人養(yǎng)老金開戶分別為532萬戶、500萬戶、488萬戶和434萬戶。北京、上海繳存規(guī)模分別超過114 億元和110億元，北京戶均繳存2147元，占每年1.2萬元額度上限的比重僅為 17.9%。

根據(jù)國家社會保險公共服務平臺數(shù)據(jù)，目前個人養(yǎng)老金基金、理財產品規(guī)模分別達73.44億元、103.12億元。東吳證券預計隨著國債等被納入個人養(yǎng)老金投資范圍，對于促進參保人提升繳納比例有一定積極作用。

圖1 個人養(yǎng)老金賬戶參與人數(shù)及占比持續(xù)提升

圖2 個人養(yǎng)老金賬戶資產總額及戶均資產

圖3 頭部保險上市公司產品數(shù)量占比有優(yōu)勢

發(fā)展空間

方正證券認為，2018年個稅改革后中國個稅繳納人數(shù)約6512萬人，根據(jù)《麥肯錫中國養(yǎng)老金調研報告》，個人養(yǎng)老金從“了解”到“開戶”的轉化率為45%，從“開戶”到最后購買的轉化率僅為23%，估算可得增量空間大約為809億元，隨社會收入提升以及居民認知的提高，未來個人養(yǎng)老金空間或在千億規(guī)模。

國金證券稱，考慮到個人養(yǎng)老金在領取時需補交3%個稅，因此預計10%及以上稅率人群方為個人養(yǎng)老金客群。國家稅務總局稅收數(shù)據(jù)顯示，2023年納稅人群中60%以上僅適用3%的最低檔稅率，因此預計參與個人養(yǎng)老金僅對2605萬納稅人有較大吸引力，以人均6000元繳存金額測算，預計個人養(yǎng)老金規(guī)模有望達到1563億元/年。

東吳證券則認為，隨著國內老齡化程度加深和養(yǎng)老負擔加重，個人養(yǎng)老金對居民養(yǎng)老重要性提升，看好第三支柱的長期空間。但短期來看，個人養(yǎng)老金機制的主要抓手在于稅收優(yōu)惠，預計全國實際個稅繳納人群不足1億人，目前開戶人數(shù)滲透率已經相對較高。并且，預計大部分繳稅人群集中于此前36個先行地區(qū)，擴容至全國帶來的短期增量可能相對有限。

方正證券表示，中國第一支柱覆蓋較為全面，第三支柱發(fā)展空間較大，截至2022年末，第一支柱和第二支柱占比分別為51%和47%，而第三支柱占比僅為2%，較海外第三支柱占比還有較大發(fā)展空間。而個人儲蓄養(yǎng)老保險包括商業(yè)養(yǎng)老保險及其他個人賬戶制產品等均為第三支柱重點發(fā)展的方向。

申萬宏源認為，個人養(yǎng)老金戰(zhàn)略定位明確，看好長期規(guī)模增長趨勢。我國養(yǎng)老第一支柱基本養(yǎng)老保險采取現(xiàn)收現(xiàn)付制，在人口老齡化程度持續(xù)加深、預期壽命持續(xù)提升的態(tài)勢下面臨多重挑戰(zhàn)。根據(jù)《中國養(yǎng)老金精算報告2019-2050》的測算，在企業(yè)繳費率為16%的基準情景下，全國城鎮(zhèn)企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險基金將于2035年耗盡全部累計結余。同時，第二支柱企業(yè)年金、職業(yè)年金覆蓋人群較小，預計個人養(yǎng)老金將在彌補基本養(yǎng)老保險缺口、提升替代率等核心指標方面扮演重要角色。

興業(yè)證券估算，2023年個人養(yǎng)老金累計資金規(guī)模在300億元左右，中性假設下至2028年有望提升至1413億元，5年CAGR可達38%，為保險在內的各類金融產品提供發(fā)展機遇，為資本市場注入更多長期資金。

受益方向

平安證券認為，指數(shù)基金的投資熱情會短暫升高。從2024年的實際業(yè)績來看，截至12月12日，199只個人養(yǎng)老金基金基本實現(xiàn)正收益。指數(shù)基金的納入，顯著拓寬了個人養(yǎng)老金投資選擇，令指數(shù)基金的投資熱情實現(xiàn)上揚。在證監(jiān)會最新披露的12月12日版?zhèn)€人養(yǎng)老金基金名錄中，已新增85個指數(shù)基金產品。其中，跟蹤各類寬基指數(shù)的產品78只，跟蹤紅利指數(shù)的產品7只，包括滬深300指數(shù)、中證A500指數(shù)等。此類產品將會受益于“全國版”個人養(yǎng)老金制度的落地。

盡管產品目錄將持續(xù)擴容，國金證券預計繳存仍以儲蓄為主。目前，個人養(yǎng)老金產品目錄共包括857款產品，儲蓄、基金、保險、理財產品分別466款、200款、165款、26款，數(shù)量占比分別為54.4%、23.3%、19.3%、3.0%。

國聯(lián)證券認為，保險公司在養(yǎng)老產品及養(yǎng)老服務供給上均具備優(yōu)勢，后續(xù)有望充分受益于政策催化。方正證券則進一步統(tǒng)計頭部保險公司個人養(yǎng)老金產品數(shù)量，其中上市公司產品數(shù)量合計占比56.4%，頭部集中趨勢明顯，當前在售產品合計61款，上市公司占比57.4%，因此，受益于品牌與規(guī)模效應，隨政策放開頭部公司份額或將進一步提升。截至12月11日收盤，A股四家險企平均靜態(tài)、動態(tài)PEV（股價對內涵價值）分別為0.69倍、0.61倍，均處于歷史較低分位，下行風險小。

東吳證券表示，當前公募基金對保險股持倉仍處于低位，估值對負面因素反應較為充分。