摘 要：隨著經(jīng)濟(jì)逐漸轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，資本市場對企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任和可持續(xù)發(fā)展能力日益關(guān)注，在這樣的背景下，ESG理念應(yīng)運(yùn)而生?，F(xiàn)有研究表明，ESG表現(xiàn)能夠通過降低融資成本、緩解融資約束、提高創(chuàng)新能力等方式提高企業(yè)績效。本文以AY乳業(yè)為例，結(jié)合AY乳業(yè)2019—2023年ESG表現(xiàn)和財(cái)務(wù)指標(biāo)，分析ESG對其財(cái)務(wù)績效的影響。

關(guān)鍵詞：ESG表現(xiàn)；財(cái)務(wù)績效；可持續(xù)發(fā)展

一、引言

21世紀(jì)以來，隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，其對環(huán)境的影響越來越明顯，保護(hù)環(huán)境和可持續(xù)發(fā)展越來越受到社會(huì)的廣泛關(guān)注。2020年9月22日，我國在第七十五屆聯(lián)合國大會(huì)上表示，中國力爭2030年前二氧化碳排放達(dá)到峰值，努力爭取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)。ESG作為整合了社會(huì)、環(huán)境、治理的可持續(xù)發(fā)展理念，在經(jīng)濟(jì)社會(huì)高質(zhì)量發(fā)展的背景下，日益受到國際社會(huì)的廣泛認(rèn)可，為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展提供了參考。國際農(nóng)業(yè)和貿(mào)易政策研究所（IATP）2020年發(fā)布的Milking the Planet報(bào)告指出，乳制品行業(yè)是全球溫室氣體排放量上升的主要原因之一，2017年全球十三大乳制品公司產(chǎn)生的溫室氣體，已經(jīng)超過了兩個(gè)全球最大化石燃料排放企業(yè)。相比公眾社會(huì)對化石燃料等公司日益嚴(yán)格的監(jiān)管，乳制品行業(yè)的排放和對環(huán)境的其他污染則鮮少受到關(guān)注。本文以AY乳業(yè)為例，分析ESG表現(xiàn)對其財(cái)務(wù)績效的影響。

二、文獻(xiàn)綜述

1.ESG概述

ESG是環(huán)境、社會(huì)、治理的縮寫，其理念旨在引導(dǎo)企業(yè)不只為股東服務(wù)，而要增加所有利益相關(guān)者的福祉，追求環(huán)境、社會(huì)、企業(yè)的動(dòng)態(tài)平衡?，F(xiàn)有研究主要集中于ESG對企業(yè)財(cái)務(wù)績效和企業(yè)財(cái)務(wù)行為的影響。就ESG對公司財(cái)務(wù)行為的影響效應(yīng)而言，已有研究發(fā)現(xiàn)，良好的ESG表現(xiàn)有助于緩解信息不對稱問題、委托代理問題，以及能獲得利益相關(guān)方的支持，從而提升企業(yè)投資效率，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，創(chuàng)造并購價(jià)值并降低現(xiàn)金持有水平與融資約束程度。武鵬等的研究發(fā)現(xiàn)，因受到國際MSCI關(guān)注而披露ESG報(bào)告后，企業(yè)會(huì)獲得更多政府補(bǔ)助，受到違規(guī)處罰的概率明顯降低，融資約束得到顯著緩解。

2.ESG對財(cái)務(wù)績效的影響

現(xiàn)有研究認(rèn)為，良好的ESG表現(xiàn)能夠通過提高創(chuàng)新能力（李井林等，2021），緩解融資約束，降低融資成本等方式提高企業(yè)財(cái)務(wù)績效。對污染企業(yè)和高市場化程度地區(qū)的企業(yè)來說，ESG表現(xiàn)對財(cái)務(wù)績效的促進(jìn)效應(yīng)更加明顯（孫慧、祝樹森，2023）。生艷梅等研究發(fā)現(xiàn)，醫(yī)藥制造企業(yè)履行ESG可以顯著提升財(cái)務(wù)績效。

三、AY乳業(yè)概況

AY乳業(yè)于2003年9月在湖南長沙成立，2009年10月8日在香港聯(lián)交所上市，是首家在港上市的嬰幼兒配方奶粉企業(yè)，經(jīng)過二十年的發(fā)展，現(xiàn)已成為一家在全球擁有9座工廠、產(chǎn)品行銷60余個(gè)國家和地區(qū)的高端營養(yǎng)食品企業(yè)。主要產(chǎn)品為牛奶粉和羊奶粉，目前市場占有率位列中國嬰幼兒配方奶粉排名前五。

AY乳業(yè)秉持更優(yōu)營養(yǎng)、更優(yōu)生活、更優(yōu)環(huán)境的可持續(xù)發(fā)展理念，致力于可持續(xù)地締造價(jià)值，共建一個(gè)所有人都能享有健康幸福的生活。2023年6月AY乳業(yè)MSCI ESG評級躍升至AA級，成為中國食品行業(yè)首家獲評為AA級的企業(yè)，在MSCI評價(jià)的297家食品企業(yè)中，表現(xiàn)優(yōu)于68%的同行。MSCI對AY乳業(yè)的ESG評級開始于2020年。2020—2023年，AY乳業(yè)的MSCI ESG評級分別為BB、BB、A、AA，呈逐年上升趨勢。

1.環(huán)境方面

自2019年起，AY乳業(yè)在減少碳排放、節(jié)約用水、節(jié)約能源、廢棄物回收等方面做出了一系列努力。AY乳業(yè)位于荷蘭海倫芬的新生產(chǎn)設(shè)施采用低碳技術(shù)及節(jié)能設(shè)計(jì)，以減少碳排放。該設(shè)施包括仍在建設(shè)的牛奶加工廠，承諾生產(chǎn)嬰幼兒營養(yǎng)品半成品的過程中完全零氣體排放，即100%無氮無碳，與傳統(tǒng)的干燥塔相比，最終將幫助節(jié)省約40%能源。位于海倫芬的工廠利用地?zé)嵯到y(tǒng)儲存熱能供大樓加熱及冷卻之用，可減少倚賴天然氣。在荷蘭Kampen，AY乳業(yè)改良現(xiàn)有設(shè)施，例如提高干燥塔的濃度及調(diào)整干燥過程的溫度，以及提高蒸發(fā)器的效益，2023年度的天然氣用量因而減少6%。新設(shè)施也已安裝泵、發(fā)動(dòng)機(jī)及通風(fēng)設(shè)備，有助于提高能源效益。AY乳業(yè)日后將繼續(xù)于其他制造設(shè)施轉(zhuǎn)用電熱設(shè)備，以減少倚賴天然氣。

為實(shí)現(xiàn)低碳營運(yùn)及進(jìn)一步優(yōu)化能源效益，AY乳業(yè)大力投資于制造設(shè)施現(xiàn)代化。中國各主要工廠的空調(diào)系統(tǒng)已安裝變頻器，通過以最高速度運(yùn)行發(fā)動(dòng)機(jī)并改善室內(nèi)空氣流通，盡量提高能源效益。此外，清洗機(jī)房的排氣管已升級，以改善通風(fēng)并減低對空調(diào)的需要。在荷蘭Leeuwarden及Ommen，所有照明燈具均全面采用節(jié)能LED燈膽。位于Leeuwarden的倉庫已進(jìn)行絕緣安裝，以減少供暖耗電。上述所有措施均有助減低AY乳業(yè)耗用的能源。

2.社會(huì)方面

AY乳業(yè)利用其資源及經(jīng)驗(yàn)，舉辦多類服務(wù)弱勢社群的社區(qū)計(jì)劃。該等計(jì)劃符合公司推廣公眾健康和福祉，以及讓社區(qū)內(nèi)各階層獲得營養(yǎng)豐富的乳制品和保健品的長遠(yuǎn)愿景。通過發(fā)揮在貧困、兒童發(fā)展、培育以及保健等范疇的潛力，協(xié)調(diào)不同公司及海外附屬公司的工作，從而回應(yīng)社會(huì)需要。除了建立一個(gè)健康且充滿關(guān)懷的社區(qū)外，AY乳業(yè)也致力為雇員創(chuàng)造公正、和諧及能激勵(lì)人心的工作環(huán)境，以表彰彼等對企業(yè)的貢獻(xiàn)。AY乳業(yè)高度重視多元共融，尤其是在不確定的時(shí)期，讓雇員感到備受重視及信賴，并一如既往給予支持。AY乳業(yè)提供廣泛的培訓(xùn)及教育機(jī)會(huì)，支持雇員的專業(yè)及個(gè)人發(fā)展。

在創(chuàng)新上，AY乳業(yè)堅(jiān)信母乳是嬰幼兒成長發(fā)育的主要營養(yǎng)來源，積極宣揚(yáng)母乳喂哺。AY乳業(yè)透過研究母乳營養(yǎng)，持續(xù)提高配方奶粉營養(yǎng)價(jià)值的研發(fā)工作。為在科學(xué)層面更深入認(rèn)知嬰幼兒母乳的營養(yǎng)價(jià)值，公司已制定戰(zhàn)略方針并建立多個(gè)母乳數(shù)據(jù)庫，收集母乳樣本進(jìn)行成分研究，致力于開發(fā)可滿足區(qū)內(nèi)農(nóng)村嬰幼兒特定營養(yǎng)需要的配方奶。

3.治理方面

AY乳業(yè)肯定多元共融對公司未來發(fā)展的重要性。于2023年9月12日吳少虹女士辭任執(zhí)行董事后，董事會(huì)只有單一性別成員。于2023年11月24日委任閆俊榮女士為非執(zhí)行董事后，公司已達(dá)成董事會(huì)性別多元化，董事會(huì)的組成在性別、年齡、種族、教育背景、專業(yè)知識、行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、管理職能及服務(wù)年限方面達(dá)到平衡。于2023年底，董事會(huì)由九名董事組成，包括三名執(zhí)行董事、三名非執(zhí)行董事及三名獨(dú)立非執(zhí)行董事，彼等擁有不同背景、種族、經(jīng)驗(yàn)及專長，造就公司的多元性，孕出多元文化環(huán)境。AY已實(shí)施舉報(bào)及反欺詐機(jī)制，雇員可向管理層匯報(bào)任何涉嫌違反商業(yè)道德原則的不當(dāng)行為。此外，公司的內(nèi)部審核部門核實(shí)及監(jiān)察財(cái)務(wù)及營運(yùn)數(shù)據(jù)，以識別賄賂、利益沖突或貪污的潛在風(fēng)險(xiǎn)。董事會(huì)監(jiān)察該等程序的成效，并確保采取適當(dāng)而充分的行動(dòng)處理所有接報(bào)個(gè)案。

四、ESG表現(xiàn)對AY乳業(yè)財(cái)務(wù)績效的影響

本文從盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力、發(fā)展能力四個(gè)方面分別選取兩個(gè)指標(biāo)，與包含行業(yè)另外四家在內(nèi)的共五家行業(yè)均值對比，分析ESG表現(xiàn)對AY乳業(yè)財(cái)務(wù)績效的影響。

1.盈利能力

盈利能力用以反映企業(yè)獲取利潤的能力，本文選取凈資產(chǎn)收益率和銷售凈利率衡量AY乳業(yè)和行業(yè)盈利能力。2019—2023年AY乳業(yè)和同行業(yè)五家嬰幼兒奶粉企業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率和銷售凈利率如表1所示。

（1） 凈資產(chǎn)收益率

凈資產(chǎn)收益率是凈利潤與平均股東權(quán)益的百分比。AY乳業(yè)的凈資產(chǎn)收益率逐年下降，并在2022年從19.51%驟降至4.08%。根據(jù)AY乳業(yè)管理層討論分析描述，公司業(yè)績下滑主要源于疫情影響和中國出生率下滑。

（2） 銷售凈利率

銷售凈利率是凈利潤占銷售收入的百分比。AY乳業(yè)的銷售凈利率逐年下降，下降曲線與凈資產(chǎn)收益率相似，這表明AY乳業(yè)的營業(yè)收入雖然沒有明顯，但是凈利潤在2022年下降幅度較大，側(cè)面反映嬰幼兒奶粉行業(yè)存量市場的競爭日趨激烈。

2.償債能力

償債能力用以反映企業(yè)以資產(chǎn)償還到期債務(wù)的能力，本文選取流動(dòng)比率衡量AY乳業(yè)短期償債能力，用權(quán)益乘數(shù)衡量AY乳業(yè)長期償債能力（表2）。

（1） 流動(dòng)比率

流動(dòng)比率是企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比值。流動(dòng)比率在1.5%～2%為宜，AY乳業(yè)的流動(dòng)比率在1.24%～1.7%波動(dòng)，略低于行業(yè)均值?，F(xiàn)有研究認(rèn)為，良好的ESG表現(xiàn)能夠緩解融資約束、降低融資成本，根據(jù)企業(yè)現(xiàn)金流量表，AY乳業(yè)在2021年、2022年、2023年分別借入銀行貸款10.22億元、8.471億元、24.50億元，2022年發(fā)行股份融資7.390億元。對AY乳業(yè)來說，雖然近年來行業(yè)競爭激烈，但是良好的ESG表現(xiàn)幫助企業(yè)緩解了融資約束，獲取了較充足的現(xiàn)金流。

（2） 權(quán)益乘數(shù)

權(quán)益乘數(shù)是企業(yè)資產(chǎn)總額除以股東權(quán)益的倍數(shù)。權(quán)益乘數(shù)在2%～3%合適，AY乳業(yè)的權(quán)益乘數(shù)在1.73%～2.05%波動(dòng)，低于同行業(yè)平均水平。這表明在AY乳業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中，所有者投入的資本占全部資產(chǎn)比重較大，企業(yè)負(fù)債程度較低，債權(quán)人權(quán)益受保護(hù)程度較高。

3.營運(yùn)能力

營運(yùn)能力反映企業(yè)資金回款情況和經(jīng)營運(yùn)行能力，本文選取存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率反映AY乳業(yè)的營運(yùn)能力（表3）。

（1） 存貨周轉(zhuǎn)率

年存貨周轉(zhuǎn)率是一年內(nèi)銷售成本與年初年末平均存貨余額的比率。AY乳業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率逐年穩(wěn)步上升，但是低于行業(yè)均值。這表明AY乳業(yè)雖然存貨周轉(zhuǎn)速度較慢，但是正在采取行動(dòng)加快存貨周轉(zhuǎn)。存貨周轉(zhuǎn)率的提高主要源于持續(xù)改善全球供應(yīng)鏈的生產(chǎn)規(guī)劃和縮減物流時(shí)間。為了減少碳足跡，AY乳業(yè)致力于盡量減少物資運(yùn)輸。AY乳業(yè)荷蘭與創(chuàng)新及可持續(xù)金屬包裝制造商Trivium Packaging合作，提供穩(wěn)定可靠的奶粉罐供應(yīng)。位于荷蘭海倫芬的奶粉罐生產(chǎn)設(shè)施于2021年開始營運(yùn)，為海倫芬及Leeuwarden的工廠生產(chǎn)及運(yùn)送奶粉罐。該工廠減少奶粉罐車物流所需的運(yùn)輸距離，讓運(yùn)輸路線更有效率，從而盡量減少相關(guān)溫室氣體排放。

（2） 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入與年初年末平均應(yīng)收賬款余額的比率。AY乳業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率原本與行業(yè)平均水平持平，但是在2022年下降明顯，這意味著應(yīng)收賬款回收速度降低，資金周轉(zhuǎn)較慢。根據(jù)澳優(yōu)年報(bào)給出的解釋，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率降低主要是企業(yè)海外市場銷售份額上升，而海外市場信貸期更長所致。

4.發(fā)展能力

發(fā)展能力反映企業(yè)未來擴(kuò)大規(guī)模，持續(xù)盈利的能力，本文選取收入增長率和營業(yè)利潤增長率反映AY乳業(yè)的發(fā)展能力（表4）。

（1） 收入增長率

AY乳業(yè)的收入增長率逐年下降，從高于行業(yè)平均水平，變成收入負(fù)增長且低于行業(yè)平均水平。其原因主要在于近年中國出生率降低導(dǎo)致的嬰幼兒奶粉存量市場競爭激烈，飛鶴、貝因美等嬰幼兒配方奶粉企業(yè)收入都有所下降或漲幅微小。根據(jù)尼爾森IQ《嬰幼兒配方奶粉市場洞察及趨勢報(bào)告》顯示，2022年中國母嬰相關(guān)品類消費(fèi)品銷量均有所下滑，其中嬰幼兒配方奶粉全渠道銷量下降4.6%。

（2） 營業(yè)利潤增長率

AY乳業(yè)的營業(yè)利潤增長率在2019—2022年快速下降，在2021年和2022年出現(xiàn)營業(yè)利潤負(fù)增長，但是在2023年有所回升，可能是公司針對需求減少的市場挑戰(zhàn)，及時(shí)做出了戰(zhàn)略調(diào)整，通過減少庫存、調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)等方式，阻止了營業(yè)利潤的進(jìn)一步下降。除市場因素以外，2023年企業(yè)的研發(fā)投入達(dá)到1.97億元，也是營業(yè)利潤劇烈下降的原因之一。企業(yè)為了提高ESG指標(biāo)，會(huì)增加研發(fā)投入，在短期內(nèi)可能降低財(cái)務(wù)績效，但是長期來看，有助于企業(yè)未來發(fā)展。

五、結(jié)論與啟示

根據(jù)上文分析，AY乳業(yè)ESG表現(xiàn)的提升有助于提高營運(yùn)能力和維持較好的償債能力，但是企業(yè)的盈利能力和發(fā)展能力更多受到市場和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，且根據(jù)過往研究，ESG對企業(yè)財(cái)務(wù)績效的提升作用往往存在滯后性，因此ESG表現(xiàn)的短期內(nèi)難以對企業(yè)盈利能力和發(fā)展能力帶來顯著提升。但是長期來看，企業(yè)的創(chuàng)新投入，例如為了節(jié)能減排新建的奶粉罐工廠，將有助于節(jié)約未來運(yùn)輸成本，或?qū)㈤L期提升企業(yè)盈利能力和發(fā)展能力。

AY乳業(yè)的ESG報(bào)告披露多集中于社會(huì)和環(huán)境方面的信息，而對公司治理方面披露較少，建議公司增加治理方面信息的披露。AY乳業(yè)的ESG報(bào)告中均為正面內(nèi)容，缺少對負(fù)面信息的披露，企業(yè)應(yīng)在報(bào)告中增加對負(fù)面信息的披露，以提高信息透明度，獲取更高的ESG評級。

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作者簡介：熊文婷（2000.02— ），女，遼寧沈陽人，碩士研究生，研究方向：財(cái)務(wù)管理。