■風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該由誰承擔(dān)

■資金供求渠道需要調(diào)整

■社會(huì)公平應(yīng)當(dāng)多依靠政策

■發(fā)展應(yīng)當(dāng)慎提“過熱”

一、當(dāng)前房地產(chǎn)面臨的問題不是有風(fēng)險(xiǎn)，而是風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該由誰承擔(dān)

房地產(chǎn)業(yè)是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)很高的行業(yè)。除一般認(rèn)為的資本密集，建設(shè)周期長(zhǎng)等原因之外，風(fēng)險(xiǎn)主要來自于其價(jià)格的特殊形成機(jī)制。房子價(jià)格和其他產(chǎn)品不同之處就在于，其價(jià)格并非主要由成本和效用決定，而是在很大程度上由級(jí)差地租決定。同樣房子，建在北京鬧市區(qū)和建在遠(yuǎn)郊區(qū)縣，其建筑成本和實(shí)際功能不會(huì)有多大區(qū)別。有區(qū)別的是級(jí)差地租。

級(jí)差地租的客觀依據(jù)不過是一種社會(huì)約定。今天這個(gè)房子的某種特點(diǎn)為社會(huì)承認(rèn)，它就很值錢。明天社會(huì)不承認(rèn)這種特點(diǎn)了，它就不值錢。從亞洲金融危機(jī)以來，香港的房?jī)r(jià)6年間跌去了65％。因?yàn)楫?dāng)初大家都對(duì)香港的經(jīng)濟(jì)和香港的房?jī)r(jià)充滿樂觀的預(yù)期，而現(xiàn)在人們的預(yù)期正相反。僅僅是人們的社會(huì)預(yù)期改變了，房?jī)r(jià)就大跌了。也就是說，我們根本用不著去討論房地產(chǎn)業(yè)有沒有風(fēng)險(xiǎn)的問題。只要是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)在這個(gè)產(chǎn)業(yè)中是必定客觀存在的。

風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)客觀存在的事實(shí)。我們需要討論的真正問題是這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)怎樣配置、應(yīng)當(dāng)由誰來承擔(dān)的問題。無需質(zhì)疑的一個(gè)結(jié)論是，這個(gè)產(chǎn)業(yè)、這個(gè)市場(chǎng)的所有參與者都應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)參與者可能包括資金供應(yīng)者、開發(fā)商、建筑商以及購(gòu)房者。

開發(fā)商當(dāng)然應(yīng)當(dāng)為自己的投資行為承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)有個(gè)約定，就是通過自有資金的比例來承擔(dān)。一般說，假定人們估計(jì)到售出之前，現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)房?jī)r(jià)與總投資相比最多下跌30％，那么開發(fā)商就至少應(yīng)當(dāng)提供總投資30％的自有資金。如果資金提供者估計(jì)最多跌30％，結(jié)果跌了40％，那么這10個(gè)百分點(diǎn)的誤差就得由資金提供者承擔(dān)。購(gòu)房者也有相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。房貸中銀行對(duì)購(gòu)房者提供的按揭比例就是風(fēng)險(xiǎn)的分割線。

按照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和市場(chǎng)規(guī)則，房產(chǎn)開發(fā)過程中價(jià)格下跌的第一風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者就應(yīng)當(dāng)是開發(fā)商。這沒有什么疑義。我國(guó)一些開發(fā)商的自有資金比例過小，總投資中銀行貸款、占用建筑商和購(gòu)房者的資金比重過高，這實(shí)際上就把應(yīng)當(dāng)由自己承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁到了銀行、建筑商以及購(gòu)房者頭上。實(shí)際上，建筑商和購(gòu)房者的資金很大部分也是來源于銀行。在這樣的情況下，房地產(chǎn)業(yè)的固有風(fēng)險(xiǎn)就被不適當(dāng)?shù)剡^多配置在了銀行頭上。

二、我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)資金供給的物質(zhì)基礎(chǔ)是存在的，關(guān)鍵是資金的供求渠道需要調(diào)整

建一定量的房子，就需要一定量的資金去周轉(zhuǎn)。我們得明確一個(gè)基本判斷。我國(guó)滿足房地產(chǎn)業(yè)現(xiàn)在發(fā)展規(guī)模的資金供給是充分的，這個(gè)物質(zhì)基礎(chǔ)是客觀存在的。在我們現(xiàn)在的社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，并不存在資金供給短缺的問題。

資金的供給和資金需求都同時(shí)存在，問題只在于供給和需求由誰來連接、通過什么樣的渠道和方式連接。

除了開發(fā)商提供自有資金外，通過債權(quán)方式融資是房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的規(guī)范、合理方式。房地產(chǎn)業(yè)的開發(fā)商必須借錢，而且要很大規(guī)模地借錢。這不需要質(zhì)疑。

銀行是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下連接貨幣資金供給和需求雙方的傳統(tǒng)渠道之一。但銀行資金的最大特點(diǎn)是必須首先追求流動(dòng)性和安全性。由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的常識(shí)可知，債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)小于股權(quán)，債權(quán)中通過銀行的信貸資金風(fēng)險(xiǎn)小于直接上市的債券。在資金供求連接的各種方式和渠道中，銀行資金的風(fēng)險(xiǎn)承受能力是最小的。人們把錢存到銀行而不是買股票和債券，追求的就是這種風(fēng)險(xiǎn)性較低的特點(diǎn)。這是銀行所能提供的資金的天然特點(diǎn)。如果最追求安全性的銀行資金成為了風(fēng)險(xiǎn)極大的房地產(chǎn)業(yè)投資的主要構(gòu)成，那好比是讓賣騾子的人和買馬的人做交易。雙方的要求不對(duì)接。

有供給，也有需求。問題是供給缺乏流動(dòng)到需求流域的現(xiàn)實(shí)渠道。大致說，除了開發(fā)商的自有資金外，下一個(gè)梯次是有實(shí)力、有信譽(yù)的大開發(fā)商直接或者通過銀行到公開資本市場(chǎng)上發(fā)行短、中期項(xiàng)目債券。債券投資者根據(jù)不同的收益預(yù)期承擔(dān)不同的風(fēng)險(xiǎn)。

發(fā)債不是每家開發(fā)商都能做到的。比如在中小城市建設(shè)中就很難讓那里的開發(fā)商到全國(guó)市場(chǎng)去發(fā)債券。而且并非所有投資者都愿意承擔(dān)企業(yè)債的風(fēng)險(xiǎn)。再下一個(gè)合理梯次是銀行做中介去“制造”金融品種。銀行把資金貸給開發(fā)商以后，把若干項(xiàng)目的債權(quán)“打包”在債市上賣掉。這樣一來，銀行資金的流動(dòng)性、安全性要求得到了滿足，投資者的風(fēng)險(xiǎn)也得到了分散。

再下一個(gè)梯次才應(yīng)當(dāng)是銀行提供的直接融資，或者通過預(yù)售從購(gòu)房者那里獲取的融資。

三、解決中低收入者住房問題不是銀行和房地產(chǎn)開發(fā)商的責(zé)任，社會(huì)公平應(yīng)當(dāng)更多依靠財(cái)政政策而不是貨幣政策來調(diào)整

目前有個(gè)說法是，很多中低收入者買不起房，而開發(fā)商建造的大量“豪宅”閑置賣不掉。所以應(yīng)當(dāng)調(diào)整銀行資金投向，通過利率等貨幣杠桿鼓勵(lì)房地產(chǎn)業(yè)更多開發(fā)經(jīng)濟(jì)適用房，同時(shí)為中低收入者購(gòu)房提供優(yōu)惠政策支持。

政策什么時(shí)候都不應(yīng)當(dāng)否認(rèn)或者忽略住房問題上的社會(huì)公平取向。但解決中低收入群體住房的公平性政策不應(yīng)延伸到貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)中來。銀行是企業(yè)，開發(fā)商也是企業(yè)。他們面對(duì)的是市場(chǎng)。解決中低收入者的住房問題不是銀行或者開發(fā)商等市場(chǎng)化的企業(yè)該管的事。在這個(gè)領(lǐng)域中，我們就要強(qiáng)調(diào)和完善市場(chǎng)化的游戲規(guī)則。不能把公平的政策取向也加進(jìn)來。

應(yīng)當(dāng)明確，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下，貨幣政策的主要職能是調(diào)整總供給和總需求之間的平衡關(guān)系。調(diào)整公平的主要杠桿是財(cái)政政策。解決中低收入群體的住房問題就應(yīng)當(dāng)更多采用財(cái)政政策，如貼息、貼租等。采用這樣的政策，我們才能把政策和市場(chǎng)發(fā)育分開。不應(yīng)讓調(diào)整公平的因素參與到正常的市場(chǎng)交易中來。否則就會(huì)扭曲真實(shí)的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)。

有個(gè)問題特別值得辨析清楚。與我們的城市化目標(biāo)相比，在目前所有的住房資源中，如果把存量住房資源也包括進(jìn)來，究竟是“豪宅”的比重過大了呢？還是低檔住房的比重過大了？

拿迫切需要住房的最低收入人群和最昂貴的閑置豪宅相比，永遠(yuǎn)找不到市場(chǎng)出路。因?yàn)檫@種看問題的方法犯了一個(gè)叫做“形而上”的錯(cuò)誤。就是用孤立的、靜止的、片面的眼光看問題。

在“田忌賽馬”的故事中，你用100種數(shù)學(xué)模型模擬，田忌的上、中、下三種馬也賽不過對(duì)手。但田忌確實(shí)就是三比二贏了。怎么贏的呢？用系統(tǒng)的眼光、資源優(yōu)化的眼光看問題贏的。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下，200平方米的豪宅是怎樣賣出去的呢？是住160平方米高檔公寓的人賣掉公寓買走了豪宅，住120平方米的小老板把中低檔公寓賣掉買走了160平方米的高檔公寓，住90平方米普通居民樓的住戶賣掉現(xiàn)住房買走了120平方米的中低檔公寓，住60平方米的普通單元房的居民賣掉了較小、較遠(yuǎn)的單元樓房買走了90平方米較近、較大的住房。住30平方米平房院的人賣掉平房買走了60平方米的單元樓房，最后沒有住房的外地進(jìn)城務(wù)工經(jīng)商人員買走了30平方米的平房院。200平方米的豪宅實(shí)際上是被“分割”地賣掉的。解決昂貴豪宅與中低收入缺房戶之間矛盾的方法并非就是拆掉豪宅建廉價(jià)房，或者給中低收入者補(bǔ)貼到他們買得起豪宅。

我們現(xiàn)在的問題是住房存量資源的流動(dòng)性太差，二級(jí)市場(chǎng)迄今沒有發(fā)育起來。上述合理的資源配置方案就無法真實(shí)地通過市場(chǎng)交易自發(fā)地實(shí)現(xiàn)。沒有二級(jí)市場(chǎng)以至居住權(quán)流通的三級(jí)市場(chǎng)，我們就不能建立存量資源向下流動(dòng)的梯次，住房的增量資源也就不能在市場(chǎng)上順暢消化。

我們不應(yīng)當(dāng)把城市化目標(biāo)退回到計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代建“工人新村”的水平。世界各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，包括發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家，需要依靠政府補(bǔ)貼解決住房問題的人群不會(huì)超過10％。絕大部分人群是靠市場(chǎng)解決住房問題的。

四、盲目投資應(yīng)當(dāng)抑制，但當(dāng)前房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展應(yīng)當(dāng)慎提“過熱”

目前有些地方確實(shí)存在著對(duì)房?jī)r(jià)前景的過度樂觀預(yù)期，由此出現(xiàn)了一些盲目投資的趨勢(shì)。但這是局部性問題，不是全局性問題。對(duì)當(dāng)前房地產(chǎn)發(fā)展應(yīng)當(dāng)慎提“過熱”。

說“過熱”應(yīng)當(dāng)有個(gè)理由。也就是和什么比是“過”熱。

我們先和需求比。

目前據(jù)說存在著上億平方米的閑置商品房賣不掉。有人以此為據(jù)，說供大于求，因而是過熱。那我們估計(jì)一下，不算農(nóng)村進(jìn)城經(jīng)商務(wù)工人員的住房需求，單說現(xiàn)在的城鎮(zhèn)居民，我們假定有20％的城鎮(zhèn)家庭有改善住房的要求。20％的估計(jì)肯定不“冒”。我們?cè)偌俣ㄒ蟾纳谱》康倪@些家庭只是想增加20平方米的住房。增加20平方米也不是個(gè)很高的要求。20％的城鎮(zhèn)家庭是多少戶呢？是2700萬戶。2700萬戶，每家增加20平方米的現(xiàn)實(shí)需求是多少呢？是5.4億平方米。

人們從自己身邊經(jīng)驗(yàn)中就可以判斷，這個(gè)需求是客觀存在的，是現(xiàn)在就買得起、或者在住房信貸的幫助下買得起的需求。這個(gè)問題的另一種提法是，我們現(xiàn)在有超過5.4億平方米的商品房閑置嗎？

我們?cè)俸蛯?shí)物層面的供給能力比。

“過熱”的可能表現(xiàn)形式之一是貨幣投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過某一領(lǐng)域的實(shí)物可供量。需求超過實(shí)物可供量就會(huì)導(dǎo)致物價(jià)膨脹。我國(guó)過去曾經(jīng)遭遇過的惡性通貨膨脹大都具有這樣的特點(diǎn)。問題是，我們現(xiàn)在的磚瓦灰砂石或者主要建材出現(xiàn)供給短缺了嗎？

我國(guó)目前的物價(jià)變動(dòng)水平才是0.3％左右的微弱正增長(zhǎng)。目前這個(gè)物價(jià)總水平的最大危險(xiǎn)不是膨脹，而是回到剛剛走出的負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間。

我們?cè)俸拓泿殴?yīng)量相比。

一個(gè)產(chǎn)業(yè)過度占用資源，從而使其他產(chǎn)業(yè)發(fā)展受到抑制，這也可稱為“過熱”。但迄今房地產(chǎn)業(yè)占用的資金量導(dǎo)致了其他產(chǎn)業(yè)資金短缺了嗎？沒有。導(dǎo)致實(shí)際利率或者民間利率遠(yuǎn)高于名義利率了嗎？也沒有。這是我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展與上個(gè)世紀(jì)90年代初期相比的一個(gè)最明顯區(qū)別。

實(shí)際上，銀行的巨額存差仍是我們?cè)诮鹑陬I(lǐng)域的主要擔(dān)心所在。2003年以來資本市場(chǎng)的普遍預(yù)期是什么呢？是在目前的低利率水平上進(jìn)一步降息。

我們?cè)侔雁y行資金和房地產(chǎn)實(shí)物資源的市場(chǎng)價(jià)值做個(gè)比較。

在發(fā)達(dá)國(guó)家或者地區(qū)，人們買房用按揭的歷史已經(jīng)很長(zhǎng)。因而在那里，在全社會(huì)房產(chǎn)資源的產(chǎn)權(quán)中有一個(gè)相當(dāng)大的比重實(shí)際上是銀行的債權(quán)。比如說，全社會(huì)所有住房的總市值中有40％、50％甚至更高的比重實(shí)際是通過“按揭”方式從銀行借的錢。在這種情況下，市場(chǎng)上住房?jī)r(jià)格的些許變動(dòng)就可能給銀行帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

中國(guó)有這樣的情況嗎？沒有。我們的房貸才剛剛起步。絕大部分存量房產(chǎn)的所有者并不欠銀行的錢。目前銀行擁有債權(quán)的住房不過是最近幾年銷售或者開發(fā)的一些新房。與已經(jīng)“入市”的銀行資金相比，我國(guó)房地產(chǎn)領(lǐng)域中的資產(chǎn)信用可以說是全世界最高的。

至于政策建議，最根本的其實(shí)就兩條。一條是，盡快地發(fā)展和完善二級(jí)市場(chǎng)，讓存量資源加入流通。另一條是，讓計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的思路和那些利用市場(chǎng)發(fā)育不足“尋租”牟利的理由離我們遠(yuǎn)一些。