吳　蓓

[摘 要]所謂人民幣理財是指銀行用集中散戶的大基數(shù)本金購買記賬式國債、政策性銀行金融債券、央行票據(jù)等工具從而獲得較高收益的金融產(chǎn)品。利率市場化是我國金融發(fā)展的必然要求。當(dāng)前，利率市場化改革已面臨最為關(guān)鍵的階段人民幣存款利率市場化。人民幣理財產(chǎn)品的出現(xiàn)不僅對現(xiàn)有的人民幣存款利率體系形成了挑戰(zhàn)，也開辟了商業(yè)銀行利率競爭的想象空間，是中國利率市場化進程中的一個重要里程碑。

[關(guān)鍵詞]人民幣理財 利率市場化 進程

一、序言

所謂人民幣理財是指銀行用集中散戶的大基數(shù)本金購買記賬式國債、政策性銀行金融債券、央行票據(jù)等工具從而獲得較高收益的金融產(chǎn)品。自從2004年11月光大銀行首次推出人民幣理財產(chǎn)品后，在不到半年的時間里，幾乎所有的國有銀行和股份制商業(yè)銀行都已獲批該項資格。由于人民幣理財產(chǎn)品收益率普遍高于同期銀行存款利率，加上不代扣稅金，對固定利率的銀行存款形成了較大的沖擊，引起了監(jiān)管機構(gòu)的不安和打壓降溫。今年3月，銀監(jiān)會特別強調(diào)人民幣理財“產(chǎn)品收益率不能盲目攀比”，并要求銀行必須“明確風(fēng)險提示”，使得人民幣理財產(chǎn)品又進入低谷。商業(yè)銀行對于利潤最大化的追求引發(fā)人民幣理財產(chǎn)品的創(chuàng)新以繞過央行的利率管制。這種管制與突破管制的不斷博弈正是我國利率市場化改革的必經(jīng)之路。

二、利率市場化的理論背景

關(guān)于利率市場化的理論一般見于金融發(fā)展與金融深化理論中。麥金農(nóng)和肖(1973)認為：現(xiàn)代經(jīng)濟社會中，金融與經(jīng)濟發(fā)展之間存在一種相互影響、相互作用的關(guān)系。當(dāng)金融和經(jīng)濟發(fā)展處于一種互相促進互相推動的良性循環(huán)狀態(tài)時，這種狀態(tài)稱作金融深化，反之，就稱作金融壓制。發(fā)展中國家普遍存在金融體系發(fā)展不平衡、政府對金融業(yè)干預(yù)過多、金融市場落后及貨幣當(dāng)局理論認識上的錯誤等現(xiàn)象，這些因素造成了金融壓制，即政府對利率實行嚴格管制，使得實際利率水平長期處于超低狀態(tài)，甚至經(jīng)常為負值。這種金融壓制反過來又加強了金融體系發(fā)展的不平衡，極大限制了金融機構(gòu)的業(yè)務(wù)活動，束縛了金融市場發(fā)展，降低了社會儲蓄，并阻礙其向社會投資的順利轉(zhuǎn)化，使得資金利用效率和投資效率低下，最終導(dǎo)致金融發(fā)展與經(jīng)濟發(fā)展之間形成了一種惡性循環(huán)。因此，發(fā)展中國家要促進經(jīng)濟增長，必須消除金融壓制，實施金融自由化，向金融深化方向邁進。

利率彈性和水平是衡量一個國家金融深化程度的重要標(biāo)志之一。只有市場利率具有彈性，才能真實反映資金供求情況和投資的機會成本，從而增強各種經(jīng)濟變量對利率的彈性。因此，麥金農(nóng)和肖認為，應(yīng)取消對存貸款利率的硬性規(guī)定，使利率能正確反映資金的供求狀況和稀缺程度。只要政府放棄利率管制，就可以消除負利率。保持實際利率為正，有利于擴大儲蓄，提高資金使用效率，促進金融市場在廣度和深度上發(fā)展，進而推動經(jīng)濟增長。

三、美國利率市場化過程借鑒

美國利率市場化的過程就是Q條例逐步廢除的過程。美國的利率市場化先從一些不受Q條例限制的大面額存單利率開始，隨后過渡到期限為90天以上的大額存單，進而是資金市場采取浮動利率，最后是1983年存款利率的市場化。隨著存款利率的市場化，貸款利率的限制在1980年的《新銀行法》中被放開，除住宅貸款、汽車貸款等少數(shù)外，對貸款利率一律不加限制。1986年Q條例的完全廢除，標(biāo)志著美國實現(xiàn)了利率市場化。需要指出的是，美國利率市場化的過程并不是一蹴而就的，而是一個漸進的過程。雖然Q條例的廢除從20世紀70年代就開始了，但是直到1980年《新銀行法》的出臺，利率自由化進程才得以以法制化的形式進入實質(zhì)展開階段。根據(jù)這一法規(guī)，利率自由化將以漸進方式深入，持續(xù)了近半個世紀的Q條例將在6年內(nèi)徹底廢除。該法案規(guī)定，首先取消兩年以上定期存款的利率上限，然后在隨后幾年里讓短期存款和儲蓄存款的利率自由化。采取這種漸進方式意欲使金融市場能平穩(wěn)過渡，然而在最初的幾年里，由于銀行的短期資金仍受Q條例的限制，短期資金仍然大量從銀行和存款機構(gòu)流出，脫媒現(xiàn)象仍沒有得到遏制。為此，在1982年，美國國會又通過了一項新的法案，稱為卡恩圣吉曼存款機構(gòu)法案，這一法案大大加速了利率市場化的進程。新法案終于承認了銀行創(chuàng)造的存款賬戶：貨幣市場存款賬戶和超級NOW賬戶等；新的法案還較詳細的制定了廢除和修正Q條例的的步驟，而且列明了一些與利率市場化相關(guān)的其它改革，以擴大銀行業(yè)資產(chǎn)負債經(jīng)營能力。到1983年10月，不但銀行定期存款利率基本上實現(xiàn)了市場化，而且，支付性存款或交易賬戶存款的利率也基本上實現(xiàn)了市場化。1986年3月，所有的存款限制，包括對活期支票存款禁止付息都已取消，實現(xiàn)了利率的完全市場化。

從美國利率市場化的例子可以看出，正是經(jīng)濟發(fā)展的需要以及商業(yè)銀行對利潤最大化的追逐，迫使商業(yè)銀行在其業(yè)務(wù)活動中進行金融創(chuàng)新繞過利率管制的束縛，成為利率市場化的第一推動力。這些創(chuàng)新活動發(fā)展到一定程度后得到政府認可，這種認可又可進一步加速利率市場化的進程。Q條例的廢除解決了金融系統(tǒng)的脫媒現(xiàn)象，為金融界開展公平競爭創(chuàng)造了有利條件，使金融系統(tǒng)的經(jīng)營效率得到提高，也最終為美國經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展注入了強心劑。

四、人民幣理財產(chǎn)品的問世及影響

當(dāng)前，一方面我國的基金業(yè)、信托業(yè)和保險業(yè)近年來都有了長足的發(fā)展；另一方面信譽程度高、資本雄厚、操作規(guī)范的商業(yè)銀行卻倍受制度所累。在分業(yè)經(jīng)營和諸多法規(guī)的限制下，商業(yè)銀行雖曾高舉發(fā)展中間業(yè)務(wù)大旗以求突破，但苦于制度限制以及手中工具有限，存貸款業(yè)務(wù)至今依然是商業(yè)銀行主要的經(jīng)營業(yè)務(wù)。而在追求規(guī)模、以貸吸存的經(jīng)營模式難以為繼的情況下，人民幣理財產(chǎn)品也就應(yīng)運而生了。

與美國相似，人民幣理財產(chǎn)品是商業(yè)銀行在與貨幣市場基金的競爭中發(fā)展起來的。所謂貨幣市場基金，是指將募集的資金主要投資于短期國債、金融債、央行票據(jù)、大額可轉(zhuǎn)讓定期存單、銀行承兌匯票、商業(yè)本票等貨幣市場工具的證券投資基金。雖然貨幣市場基金與人民幣理財從投資對象到投資收益上講是非常相象的，均屬于低風(fēng)險、低收益的投資理財產(chǎn)品，主要面對風(fēng)險厭惡型投資者。但與貨幣市場基金相比，人民幣理財產(chǎn)品仍然具有較大的優(yōu)勢：首先，在信譽方面，由于人民幣理財產(chǎn)品是銀行推行的，而銀行在中國金融機構(gòu)是信譽最高的，因此，人民幣理財產(chǎn)品有極高的信譽保障；其次，人民幣理財產(chǎn)品可以利用銀行在銀行間債券市場的絕對優(yōu)勢得到一些特殊的債券品種，從而為客戶獲得較高的投資收益；第三，銀行可利用其特有優(yōu)勢為人民幣理財產(chǎn)品推出一些獨有的優(yōu)惠條款，如人民幣理財產(chǎn)品的質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)，這是貨幣市場基金所無法做到的。即使貨幣市場基金在透明度和流動性上更有優(yōu)勢，但銀行客戶對銀行的忠誠度在相當(dāng)大程度上會抵消可能存在的流動性收益差距。因此，作為一種新興的理財工具，人民幣理財產(chǎn)品具有強大的競爭力。

從目前我國利率市場化的進程看，已基本市場化的利率包括：同業(yè)拆借市場利率、貨幣市場利率國債利率、銀行間債券利率、境內(nèi)外幣市場貸款利率等;正在市場化的利率包括：企業(yè)債券的發(fā)行利率、人民幣貸款利率（允許上浮，下浮限于10%）。目前仍被管制的利率包括：針對居民和企業(yè)的人民幣存款利率、四種外幣一年期以內(nèi)小額（300萬以下）的存款利率?？梢哉f，人民幣存款利率是我國幾十年來利率管制的最后一個堡壘。

然而我們看到，隨著擁有廣泛網(wǎng)點優(yōu)勢的四大國有銀行2005年也相繼進入人民幣理財市場，傳統(tǒng)的儲蓄和官定的存款利率已經(jīng)受到了前所未有的沖擊。從目前已經(jīng)發(fā)行的各種人民幣理財產(chǎn)品來看，盡管從形式看似乎經(jīng)歷從固定收益向代客理財?shù)难葑儯^理財?shù)膶嵸|(zhì)卻高度一致，即將資金集中后，以國債、金融債、央行票據(jù)等銀行間債券市場流動的國家信用等級債券為投資目標(biāo)，以持有期的債券利息收入實現(xiàn)客戶的理財收益。其期限固定，預(yù)期收益穩(wěn)定，流動性較低，設(shè)有一定申購量的準入標(biāo)準和發(fā)行總規(guī)?？刂频忍攸c，正是商業(yè)銀行最為熟悉的銀行間債券市場之專長。從完成我國利率市場化步驟的角度來看，人民幣理財產(chǎn)品的意義在于通過開辟商業(yè)銀行利率競爭的想象空間，對現(xiàn)有法定人民幣存款利率體系形成挑戰(zhàn)。

五、結(jié)束語

在股票市場低迷、儲蓄利率過低的背景下，人民幣理財產(chǎn)品的出現(xiàn)，為投資者提供了一個難得的投資品種。雖然人民幣理財產(chǎn)品還很不成熟，但卻成為商業(yè)銀行突破自身傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的一種可貴嘗試，填補了長期以來我國個人理財金融工具的一個空白。這種突破來自于商業(yè)銀行追求利潤最大化的內(nèi)在要求，更來自廣大個人投資者的投資需求。更為重要的是，這種民間供求雙方的推動正是利率市場化改革最急需的原始動力?？梢灶A(yù)見，面對未來外資銀行全面介入人民幣業(yè)務(wù)的壓力，國內(nèi)銀行必然會不斷推出類似人民幣理財?shù)膭?chuàng)新品種以拓寬自己的盈利渠道。人民幣理財產(chǎn)品的種類將進一步豐富，一個繁榮有序的理財市場將會展現(xiàn)在我們面前。我們相信，這種發(fā)自民間的金融創(chuàng)新力量最終將突破存款利率的管制并實現(xiàn)我國利率的完全市場化。

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