雷詩(shī)敏

【摘要】 從M2與GDP的內(nèi)在聯(lián)系和構(gòu)成入手,通過(guò)因果分析來(lái)解釋 M2/GDP在我國(guó)存在較高值的原因,并提出理論解決方案。

【關(guān)鍵詞】 M2/GDP;時(shí)間序列數(shù)據(jù);準(zhǔn)貨幣;不良資產(chǎn)

一、我國(guó)的高貨幣化現(xiàn)象

隨著金融改革的不斷深入,中國(guó)的廣義貨幣供應(yīng)量M2相對(duì)于GDP的比率M2/ GDP呈逐年上升的趨勢(shì),近年來(lái)已超過(guò)一些“新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體”和美、日等發(fā)達(dá)國(guó)家,M2/ GDP的上升引起多方的關(guān)注。從1997年至今的近10年時(shí)間里,M2/ GDP的值在不斷的提高,到06年結(jié)束已接近1.7,在一段時(shí)間中,RM值將大于RG,這意味著未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)M2/GDP可能變得更大。由于M2構(gòu)成中的現(xiàn)金意味著中央銀行(中央政府)對(duì)公眾的負(fù)債,M2 中的存款是商業(yè)銀行對(duì)公眾的負(fù)債,M2/ GDP 的比例越高,整體支付風(fēng)險(xiǎn)越大。如果任由這種局面發(fā)展,央行的信用創(chuàng)造能力和商業(yè)銀行體系的支付能力都可能會(huì)逐漸減弱。

二、關(guān)于M2/ GDP的相關(guān)研究概括

麥金農(nóng)(1993)使用這一指標(biāo)分析發(fā)展中國(guó)家和發(fā)達(dá)國(guó)家在金融發(fā)達(dá)程度方面的差距。認(rèn)為發(fā)展中國(guó)家在金融深化過(guò)程中,M2/GDP 會(huì)不斷上升,并未給出一個(gè)上升的極限。易綱(1996)認(rèn)為中國(guó)貨幣供應(yīng)量對(duì)GDP 的比率升高的原因是經(jīng)濟(jì)的貨幣化。李揚(yáng)(2001)認(rèn)為,M2 對(duì)GDP 比率相對(duì)下降和資本化率相對(duì)上升可作為現(xiàn)代化金融體系的一個(gè)標(biāo)志。中國(guó)的貨幣化率和資本化率同時(shí)上升,是在特殊的發(fā)展背景下出現(xiàn)的現(xiàn)象。劉明志(2001)研究了1980～2000 年間中國(guó)M2/ GDP 的趨勢(shì)、水平和影響因素,認(rèn)為M2/ GDP 水平及變動(dòng)由貨幣需求決定。李國(guó)疆(2001)認(rèn)為,中國(guó)M2/ GDP 較高的根源在于政府主導(dǎo)型的信用融資機(jī)制。鐘偉、黃濤(2002)認(rèn)為,M2/ GDP 上升與通貨比率的下滑、貨幣流通速度的驟降以及金融資產(chǎn)的單一性有關(guān)。我國(guó)學(xué)者分析中國(guó)M2/ GDP 大體上可分為兩種基本思路:一種是從M2/ GDP 的結(jié)構(gòu)來(lái)解釋,認(rèn)為M2/ GDP 持續(xù)升高的直接原因是M2 的增長(zhǎng)速度快于GDP 的增長(zhǎng)速度,問(wèn)題的關(guān)鍵在于解釋為何M2 增長(zhǎng)速度相對(duì)較快;并可通過(guò)M2 的結(jié)構(gòu)變動(dòng)來(lái)解釋M2/ GDP 的變動(dòng)。另一種思路則是從貨幣供求的角度來(lái)解釋M2/ GDP 的變動(dòng)。事實(shí)上,這兩種分析思路可以相互補(bǔ)充。

三、從M2和GDP的構(gòu)成上分析M2/ GDP上升原因

(一)從準(zhǔn)貨幣的構(gòu)成看

首先,消費(fèi)支持不足,我國(guó)居民生活消費(fèi)的信貸市場(chǎng)并不完善,沒(méi)有一個(gè)很好的支持平臺(tái),所需大量消費(fèi)基本來(lái)源于存款,構(gòu)成了這樣一種模式,要進(jìn)行大數(shù)額的消費(fèi)首先要存款或者說(shuō)將存款作為消費(fèi)的融資渠道,加上生活必需的住房,養(yǎng)老體制的不健全,人們必須對(duì)其將來(lái)可能的消費(fèi)進(jìn)行儲(chǔ)蓄準(zhǔn)備,我國(guó)居民儲(chǔ)蓄不斷的上升。

其次,長(zhǎng)期我國(guó)金融產(chǎn)品單一,不存在較好的投資產(chǎn)品,居民除了儲(chǔ)蓄不能進(jìn)行更好的投資,這點(diǎn)非常重要,與之相佐證的是自去年證券市場(chǎng)啟動(dòng)以后,居民存款開(kāi)始出現(xiàn)增長(zhǎng)放慢甚至負(fù)增長(zhǎng)的情況,更充分說(shuō)明了金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)和金融產(chǎn)品單一也是存款高的重要原因(雖然去年全年的儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)仍為正數(shù),最后幾個(gè)月增長(zhǎng)迅速放慢來(lái)看證券市場(chǎng)對(duì)儲(chǔ)蓄起到了負(fù)增長(zhǎng)的效應(yīng),今年更是從2月的172402.56億元下降到8月的169073.63億元)。

(二)從銀行信貸過(guò)程看

由于信用貨幣制度下,銀行作為一個(gè)整體,并不需要靠吸收社會(huì)上的貴金屬貨幣來(lái)構(gòu)成資金來(lái)源。在信用貨幣的銀行體系開(kāi)始運(yùn)行之后,所有貨幣都是由中央銀行和商業(yè)銀行“創(chuàng)造”出來(lái)并被企業(yè)、個(gè)人等社會(huì)經(jīng)濟(jì)主體所持有。貨幣創(chuàng)造機(jī)制在商業(yè)銀行具體行為上的反應(yīng),就是貸款會(huì)同時(shí)創(chuàng)造同樣數(shù)量的存款,由于外部貨幣和內(nèi)部貨幣、內(nèi)部貨幣的組成部分之間存在的差異會(huì)造成內(nèi)部貨幣出現(xiàn)不實(shí)。

首先,外部貨幣與內(nèi)部貨幣是異質(zhì)的。作為法定貨幣,紙幣不存在其價(jià)值低于面值的可能性。由于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)等因素的存在,商業(yè)銀行負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值存在低于其面值的可能性。其次,內(nèi)部貨幣—商業(yè)銀行負(fù)債—本身是異質(zhì)的,不同商業(yè)銀行的負(fù)債具有不同的不可兌換風(fēng)險(xiǎn)。

(三)從GDP上升的關(guān)聯(lián)看

雖然從時(shí)間上看GDP的上升是個(gè)穩(wěn)定的過(guò)程,即依照每年的較為穩(wěn)定的增長(zhǎng)率增長(zhǎng),這是一個(gè)國(guó)家穩(wěn)定發(fā)展最好的方式,特別是從改革開(kāi)放以來(lái),我國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)更說(shuō)明了GDP是個(gè)相對(duì)穩(wěn)定變化的變量。以至于,可以給出GDP變動(dòng)的的時(shí)間趨勢(shì)。在GDP穩(wěn)定增長(zhǎng)的背后,是我國(guó)對(duì)外貿(mào)易的不斷提高,和外匯占款的迅速增加。1994 年以后,我國(guó)開(kāi)始實(shí)行新的結(jié)售匯制度,形成兩極外匯市場(chǎng)體制,即銀行間外匯市場(chǎng)與銀行結(jié)售匯市場(chǎng)。

結(jié)匯過(guò)程中,商業(yè)銀行資產(chǎn)方外匯增加,負(fù)債方人民幣存款增加。商業(yè)銀行在銀行間外匯市場(chǎng)上將外匯賣(mài)給中央銀行時(shí),體現(xiàn)為資產(chǎn)方外匯減少,準(zhǔn)備金增加,只是資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,不涉及負(fù)債方的變化。就會(huì)發(fā)現(xiàn),負(fù)債方計(jì)入M2 的存款增加的同時(shí),資產(chǎn)方卻有相當(dāng)一部分資金并未投入到實(shí)際經(jīng)濟(jì)中去,與GDP 的創(chuàng)造沒(méi)有關(guān)系。也就是說(shuō),廣義貨幣M2雖然增加了,但其中相當(dāng)部分并未與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)生關(guān)系,這自然會(huì)形成M2/GDP 的虛高。

四、M2與GDP的內(nèi)在計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型

由于M2與GDP都是復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)變量,GDP在大多數(shù)時(shí)間下隨時(shí)間的位移而持續(xù)增長(zhǎng),M2則會(huì)隨時(shí)間的位移而擴(kuò)大,其觀察值和預(yù)測(cè)值都不是平穩(wěn)過(guò)程產(chǎn)生的,在這種情況下可以考慮M2與GDP的內(nèi)在計(jì)量經(jīng)濟(jì)聯(lián)系。在eviews軟件上對(duì)M2和GDP的內(nèi)在因果關(guān)系進(jìn)行模擬,通過(guò)不斷調(diào)整相互的滯后長(zhǎng)度,可以得關(guān)于M2和GDP的內(nèi)在自身關(guān)系。通過(guò)對(duì)不同時(shí)間長(zhǎng)度的M2與GDP的滯后分析,發(fā)現(xiàn)M2與GDP之間的因果關(guān)系對(duì)滯后長(zhǎng)度較為敏感。在較短期的時(shí)間內(nèi),兩者是存在互為因果關(guān)系的,但在長(zhǎng)期中,則是GDP更側(cè)相于影響M2,M2則不為原因。

五、結(jié)論與對(duì)策

(一)外匯占款會(huì)造成的基礎(chǔ)貨幣增長(zhǎng)

基礎(chǔ)貨幣投入會(huì)創(chuàng)造出相對(duì)貸款總量的存款總量?jī)粼黾?這極可能會(huì)造成負(fù)債方計(jì)入M2 的存款的增加,即資產(chǎn)方卻有相當(dāng)一部分資金并未與GDP 的創(chuàng)造沒(méi)有關(guān)系。這就會(huì)形成M2/GDP 的徒增。央行對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣的行為只會(huì)減少商業(yè)銀行的流動(dòng)性,降低其放貸能力,并不會(huì)影響貨幣總量相對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的更快增長(zhǎng)。隨著我國(guó)外匯儲(chǔ)備的持續(xù)快速增長(zhǎng),如果持續(xù)利用央行票據(jù)進(jìn)行對(duì)沖,會(huì)促使我國(guó)M2/GDP 值進(jìn)一步上升,如何對(duì)我國(guó)匯率制度進(jìn)行改革,是個(gè)不可避免的問(wèn)題。逐步開(kāi)放國(guó)際貿(mào)易資本項(xiàng)目,穩(wěn)步進(jìn)行人民幣匯價(jià)的改革。

(二)金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)造就了儲(chǔ)蓄存款的投資性質(zhì)

隨著中國(guó)改革開(kāi)放的進(jìn)行,居民在國(guó)民收入分配中占的地位越來(lái)越重要,無(wú)論從消費(fèi)信貸市場(chǎng)還是個(gè)人投資來(lái)看,都沒(méi)有非常好的可供居民投資的渠道,于是在這種情況下,居民將銀行的存款作為其主要的投資手段,將風(fēng)險(xiǎn)集中于銀行,這不光會(huì)造成準(zhǔn)貨幣的上升,也會(huì)造成銀行不良資產(chǎn)比率的提高。由于社會(huì)保障體系的不健全,居民不得不對(duì)將來(lái)的可能性消費(fèi)進(jìn)行儲(chǔ)蓄準(zhǔn)備,個(gè)人信貸市場(chǎng)的發(fā)展落后使得內(nèi)源性融資(居民儲(chǔ)蓄)成為大宗消費(fèi)的主要途徑,這樣更進(jìn)一步惡化了儲(chǔ)蓄率的提高。在投資靠存款和消費(fèi)靠取款的雙重壓力下,我國(guó)居民不得不與各種存款進(jìn)行千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。

為解決這一問(wèn)題,應(yīng)該大力發(fā)展資本市場(chǎng)。發(fā)展多樣化的投資工具,鼓勵(lì)居民使用其他投資形式進(jìn)行金融投資,居民的金融資產(chǎn)多樣化了,自然對(duì)貨幣需求就會(huì)相對(duì)下降,M2/GDP的水平就會(huì)放慢上升、停止上升或有所下降。在發(fā)展股票市場(chǎng)的同時(shí),還要注意發(fā)展公司債券市場(chǎng)。公眾投資于公司債券市場(chǎng),直接向企業(yè)提供了儲(chǔ)蓄,不需要通過(guò)銀行作為中介,就這種形式的儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)移而言,銀行不需要對(duì)企業(yè)發(fā)放貸款,不形成新的貨幣供應(yīng)量。

(三)商業(yè)銀行金融工具單一

中國(guó)的商業(yè)銀行金融工具單一,負(fù)債品種和資產(chǎn)品種都比較單一,銀行提供等量信用,這樣平均創(chuàng)造的貨幣供應(yīng)量就相對(duì)較多。納入銀行概覽以外的金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)量較小,金融機(jī)構(gòu)的信用集中于銀行,也使M2/GDP的比率比較高。公眾的籌資渠道單一,公司債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá),商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)不發(fā)達(dá),企業(yè)融資主要靠銀行,銀行只有進(jìn)行金融創(chuàng)新,才能降低M2中的準(zhǔn)貨幣問(wèn)題。

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