曹　露　宋　杰

摘要：高科技企業(yè)逐漸成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的增長點，相對于其他傳統(tǒng)企業(yè)而言，高科技企業(yè)有著自身的特點。文章通過對高科技企業(yè)不同融資渠道的特點及其資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析得出如下結(jié)論：高科技企業(yè)不同發(fā)展階段應(yīng)選用不同的融資渠道。但總的來說，高科技企業(yè)應(yīng)以權(quán)益融資為主。

關(guān)鍵詞：高科技企業(yè)；融資渠道；企業(yè)資本；權(quán)益融資

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1009-2374（2009）05-0005-02

高科技企業(yè)既是加快科技成果轉(zhuǎn)化和實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新的有效載體，也是國民經(jīng)濟(jì)增長的重要源泉。與一般企業(yè)相比，高科技企業(yè)具有高智力、高投入、高效益、高風(fēng)險、高回報和收益波動性大、經(jīng)營風(fēng)險大、技術(shù)更新快、運營周期短等鮮明的特點。由于高科技企業(yè)自身所具有的特點，其資本結(jié)構(gòu)與融資渠道的選擇必然與一般企業(yè)存在不同，對其融資問題的分析有重要的現(xiàn)實意義。

一、高科技企業(yè)融資渠道

對于企業(yè)而言，可以通過自有資金積累，政府撥款，商業(yè)銀行貸款，風(fēng)險投資基金，以及股市融資等方式融資，獲得企業(yè)生存發(fā)展所需要的資金來源。

（一）創(chuàng)業(yè)者自籌資金

企業(yè)自籌資金主要是依靠企業(yè)創(chuàng)辦者的自有資金和向他人借貸，以及企業(yè)自有資金的滾動式積累。許多高科技企業(yè)的發(fā)展都是依賴于自有資金的不斷積累，企業(yè)才能夠發(fā)展壯大。這是一條企業(yè)自力更生的發(fā)展道路，但自有資金積累需要的時間較長，如果只是依靠企業(yè)自有資金的積累，企業(yè)的發(fā)展速度就會很慢，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場競爭的需要。

（二）政府提供的科研創(chuàng)新基金

政府的科研創(chuàng)新基金一般是用來滿足國有企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展需要。許多高科技企業(yè)規(guī)模很小，又是民營企業(yè)，作為民營企業(yè)想要得到政府的資助是很困難的。即使得到政府資助，金額也是有限的，而且不能作為長期的資金來源。

（三）商業(yè)銀行的科技開發(fā)貸款

商業(yè)銀行的理想貸款對象是經(jīng)營穩(wěn)健，財務(wù)風(fēng)險較低的企業(yè)，高科技企業(yè)尤其是處于創(chuàng)業(yè)階段的高科技企業(yè)承擔(dān)的風(fēng)險極大，銀行的收益只是固定的利息收益，在風(fēng)險和收益不對等的情況下除非原始股東有足夠的資產(chǎn)作為抵押，否則創(chuàng)業(yè)期的高科技企業(yè)很難獲得銀行貸款。現(xiàn)實中高科技企業(yè)的可變現(xiàn)的實物資產(chǎn)是很少的，無法為貸款提供足夠的財產(chǎn)擔(dān)保，且大多數(shù)高科技企業(yè)規(guī)模都非常小，企業(yè)的資信情況，財務(wù)狀況，發(fā)展能力等方面的情況都很難考核，商業(yè)銀行的監(jiān)督成本過高，所以商業(yè)銀行并不愿意給高科技企業(yè)提供太多的貸款。

對于高科技企業(yè)而言，企業(yè)面臨的技術(shù)風(fēng)險很大。一旦企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新失敗，企業(yè)將無法償還貸款的本金和利息，企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險過大。一般的信貸機(jī)構(gòu)如商業(yè)銀行都不愿意借款給高科技企業(yè)。即使愿意，高科技企業(yè)也會因此背上沉重的財務(wù)負(fù)擔(dān)。這對企業(yè)的發(fā)展是非常不利的。再加上商業(yè)銀行的長期貸款雖然歸還期長，但是負(fù)債對企業(yè)的約束較多，對于企業(yè)資產(chǎn)的流動性、盈利性等方面都有很高的要求，對于大多數(shù)高科技企業(yè)來說，是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能達(dá)到這樣的要求和條件的。

（四）風(fēng)險投資和創(chuàng)業(yè)投資基金

對高科技產(chǎn)業(yè)的投資稱為風(fēng)險投資、創(chuàng)業(yè)投資。它是指投資人將資金投向剛成立或快速成長的新興公司（主要是高科技公司），被投資的公司具有高度的不確定性，投資者在承擔(dān)很大的風(fēng)險的基礎(chǔ)上為新興公司提供長期股權(quán)投資和增值服務(wù)，培育企業(yè)快速成長，通過使企業(yè)實現(xiàn)高成長率，特別是通過協(xié)助公司順利實現(xiàn)上市交易、或者通過并購和其他股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式最終使投資撤出并取得高額投資回報的一種投資行為。風(fēng)險資金（創(chuàng)業(yè)投資）能解決企業(yè)成長時期對資金的大量需求。作為一項投入時間長，流動性較弱的權(quán)益資本，風(fēng)險投資的取得要相對比較容易，而且所需的硬性條件較少，只要項目具有發(fā)展?jié)摿?，能在未來獲利，那么就能夠得到風(fēng)險資本的青睞。國外的高科技企業(yè)的融資主要是依賴于創(chuàng)新資本的幫助和扶持。

（五）股市融資

股市融資對于高科技企業(yè)來說，是一條很好的長期資金來源渠道。與其他融資方式相比，股票融資有如下優(yōu)點：（1）發(fā)行股票可以使企業(yè)籌集到永久性的資本，該資本無到期日，不需要歸還，這種方式可以使企業(yè)迅速得到全部資本，解決資金需求。（2）發(fā)行股票沒有固定的股利負(fù)擔(dān)，企業(yè)在盈利時支付給股東股息或紅利；企業(yè)無盈利或負(fù)盈利時不給付股東報酬，給公司帶來的財務(wù)負(fù)擔(dān)、經(jīng)營風(fēng)險較小。（3）發(fā)行股票籌集到的資本是公司最基本的資金來源，它反映了公司的實力，可作為其他籌資方式的基礎(chǔ)，尤其可為債權(quán)人提供保障，增強(qiáng)公司

的舉債能力。（4）發(fā)行股票可以增強(qiáng)抵抗風(fēng)險的能力。企業(yè)的資本由投資者共籌，經(jīng)營風(fēng)險也由投資者或投機(jī)者共同承擔(dān)。（5）發(fā)行股票可以改善高科技企業(yè)的經(jīng)營管理，轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制，提高經(jīng)營效率。股票公開發(fā)行上市后，在證券市場及其他條件一定的情況下，企業(yè)經(jīng)營狀況的改善就會及時反映在股票市場上，企業(yè)經(jīng)營得好，其股價上升，企業(yè)的業(yè)績劣，則其股價下跌。因此可以通過股市的價格變化對企業(yè)的經(jīng)營活動進(jìn)行監(jiān)督。（6）企業(yè)發(fā)行股票，因其發(fā)行及上市的場所不同可以直接利用外資，如發(fā)行B股、H股、N股、L股等。

對于高科技企業(yè)而言，企業(yè)面臨的技術(shù)風(fēng)險和市場風(fēng)險很大。股市融資作為高科技企業(yè)的權(quán)益資本，具有不用償還本金，不會加重企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)的特點。股市融資非常符合高科技企業(yè)本身的高風(fēng)險性對于籌資的要求。國外許多高科技企業(yè)都是依靠在創(chuàng)業(yè)板上市，來籌集企業(yè)的長期發(fā)展資金。

二、高科技企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素

資本結(jié)構(gòu)是由于企業(yè)采取不同的融資方式形成的，表現(xiàn)為企業(yè)長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。在企業(yè)具體制定資本結(jié)構(gòu)政策時，沒有確切的公式可用于評價最優(yōu)負(fù)債-權(quán)益比，但我們可以考慮如下因素：（1）銷售的穩(wěn)定性。銷售越穩(wěn)定，就越能更多地通過舉債方式融資。（2）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。易作抵押品的資產(chǎn)越多，就越能利用舉債融資，而傾向于科技研究的公司正好相反。（3）運營杠桿。固定成本比重越大，也即運營杠桿越高，則銷售收入較少的變動就會引致營業(yè)利潤較大的變化。因此，在其他因素不變的情況下，運營杠桿越低，就越能夠利用舉債融資。（4）增長率。高速成長的企業(yè)必然更多地依賴外部資金的支撐，其對舉債融資的利用程度取決于股票發(fā)行費用、股東對股利的要求等因素。（5）盈利能力。高盈利企業(yè)較少利用債務(wù)融資，由于盈利能力強(qiáng)，企業(yè)可以更多地借助留存收益來擴(kuò)充業(yè)務(wù)。（6）稅收環(huán)境。因為利息費用可以在應(yīng)稅所得額中合法抵扣，既舉債可以享受稅收屏障的好處。所以，一國的所得稅率越高，則舉債融資的好處就越大，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本的比重會大些。（7）對公司的控制狀況。在控制權(quán)不受威脅的情況下，傾向于權(quán)益式融資，反之亦然。（8）市場狀況。如信貸市場緊縮時債務(wù)融資成本增加。（9）信貸機(jī)構(gòu)及信用評級機(jī)構(gòu)的態(tài)度。如果信貸機(jī)構(gòu)或信用評級機(jī)構(gòu)認(rèn)為公司風(fēng)險因過多債務(wù)而增加，則債務(wù)融資成本就會上升。

三、高科技企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定

由于融資渠道趨于多樣化，故而必須在它們之間進(jìn)行選擇取舍。只有當(dāng)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)處于最佳狀態(tài)時，企業(yè)的總體融資成本才能最小化。因此，企業(yè)必須制定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)政策。就高科技企業(yè)而言，其經(jīng)營風(fēng)險很大，而資金的流動性和安全性較差，因此，債權(quán)人將要求高科技企業(yè)提供較高的風(fēng)險溢酬。債務(wù)資本成本相對于一般企業(yè)要高出很多。同時，企業(yè)對外負(fù)債導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本的風(fēng)險加大，權(quán)益資本的成本也會上升。如果企業(yè)要借貸過多的資金，那么企業(yè)原有的權(quán)益資本成本和債務(wù)資本成本都會大副上升，其加權(quán)平均資本成本是很高的。

另外，高科技企業(yè)的技術(shù)風(fēng)險和產(chǎn)品市場風(fēng)險比較大。高科技企業(yè)為了能夠保持技術(shù)的先進(jìn)和產(chǎn)品的競爭力，必須投入大量的資金用于技術(shù)研究和產(chǎn)品的開發(fā)，這就意味著高科技企業(yè)的固定研究開發(fā)成本是很高的。高科技企業(yè)產(chǎn)品的一個最大的特點就是可以實現(xiàn)以極低的成本無限復(fù)制，這也就是說企業(yè)產(chǎn)品的可變成本是很低的。再加上高科技企業(yè)的產(chǎn)品開發(fā)周期很長，產(chǎn)品壽命期很短，極容易被淘汰，產(chǎn)品的非時間性貶值非常大。新的產(chǎn)品一問世，舊的產(chǎn)品銷售量和價值就會直線下降，高科技企業(yè)產(chǎn)品的銷售量受市場的影響很大。產(chǎn)品的固定成本高而可變成本低，也就是說利潤受銷售額的影響非常大。這也就意味著高科技企業(yè)的經(jīng)營杠桿很高，產(chǎn)品銷售量對稅前利潤的影響極大。如果企業(yè)融資以債務(wù)資本為主，這就是說企業(yè)的財務(wù)杠桿也會很高。加上企業(yè)本身就有很高的經(jīng)營杠桿，兩個杠桿作用累加起來，意味著高科技企業(yè)的總杠桿效應(yīng)會很大。如果高科技企業(yè)的盈利狀況很好的話，那么企業(yè)就會獲得很大的收益。但如果企業(yè)的經(jīng)營狀況欠佳，甚至于虧損，那么企業(yè)也會同時陷入很大的困境之中。為了能夠更加穩(wěn)健地、持續(xù)地發(fā)展，高科技企業(yè)的總杠桿系數(shù)應(yīng)該保持在一個比較穩(wěn)定的水平。其固有的高經(jīng)營杠桿加上較低的財務(wù)杠桿，能夠保證高科技企業(yè)的經(jīng)營能夠保持在一個比較平衡的狀況，這樣對于高科技企業(yè)的發(fā)展是很有好處的。

再者，從稅收庇護(hù)方面看，我國自1994年稅制改革以來，在增值稅、關(guān)稅、所得稅上對高科技企業(yè)陸續(xù)實行一系列優(yōu)惠政策，高科技企業(yè)實際交納的所得稅是很少的。有時甚至因為賬面虧損而不用交稅。因此負(fù)債高科技企業(yè)的稅額庇護(hù)效應(yīng)是很少的。

四、結(jié)論

通過對高科技企業(yè)特點，融資渠道可行性，資本成本，杠桿效應(yīng)的分析我們可以得出以下結(jié)論：高科技企業(yè)具有較高的經(jīng)營杠桿系數(shù)，較高的經(jīng)營風(fēng)險。要控制總風(fēng)險，高科技企業(yè)就要減小財務(wù)杠桿系數(shù)降低財務(wù)風(fēng)險，不能過多的負(fù)債。在各種融資渠道中，企業(yè)自籌資金和風(fēng)險投資，股市融資對于高科技企業(yè)來說是比較可行的，這些都是企業(yè)的權(quán)益資本。而商業(yè)銀行的科技開發(fā)貸款只有在高科技企進(jìn)入成熟期并有相當(dāng)規(guī)模與實力之后才有機(jī)會獲得，而對于中小高科技企業(yè)及處于開創(chuàng)及成長時期的高科技企業(yè)獲得銀行貸款是不可行的，所以從一般意義上來講，高科技企業(yè)應(yīng)以權(quán)益融資為主，具體如下：一般來說在高科技企業(yè)發(fā)展的初期，企業(yè)一般只有依賴企業(yè)的自籌資金和政府資助來發(fā)展。在發(fā)展的中期，企業(yè)發(fā)展的增值性較高，風(fēng)險投資基金能夠滿足高科技企業(yè)的資金需求。到了后期，風(fēng)險投資退出，股市融資最能夠滿足企業(yè)發(fā)展對資金的需要并分散企業(yè)的高風(fēng)險，符合高科技企業(yè)投資行為高風(fēng)險、高收益的特點。

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