艾倫．格林斯潘

今年3月初至6月中旬全球股市上漲，可以說是經濟環(huán)境意外好轉的主因。新創(chuàng)造出的12萬億美元公司股權價值，顯著增強了金融及非金融機構的資本緩沖，支撐著它們發(fā)行的債務。其結果是，公司債務得到升級，而收益率有所下降。最近幾個月之前資金短缺的公司能夠大規(guī)模舉債和進行股本融資。市場對銀行資不抵債的擔憂，尤其得到了舒緩。

這是經濟步入長期復蘇的開端，還是只是空歡喜一場?兩種說法都拿得出可信的論據，一年多以前，我為英國《金融時報》撰文時推測，本次危機會在美國房價企穩(wěn)時結束。這個觀點現(xiàn)在看上去依然正確。房價在很大程度上決定著房屋凈值，即美國11萬億美元房貸債務的最終抵押品，這些債務有相當一部分是以資產支持證券形式，在美國以外持有的。目前，房價因待售空房大量過剩而受到抑制。由于近來住房完工量大幅下降，這種過剩正得到快速消化，這表明，在未來幾個月內，房價可能開始企穩(wěn)，不過，房價下跌可能會—直持續(xù)到2010年。

此外，美國各銀行巨額未確認虧損仍需要融資?；蛘呤欠績r企穩(wěn)，或者是美國金融中介機構可獲得的新增股權階值進一步上升，都會掃除這—復蘇道路上的障礙。

全球股市今年反彈得如此迅猛，很難想象它們能以近期的勢頭持續(xù)下去。但倘若經過一輪回調后。它們勢不可擋地一路上升，那將會怎樣?那將創(chuàng)造出大量股權價值，支撐全球的資產負債表，同時為銀行提供新資本，使它們能夠加大放貸。股價上漲還會使家庭財富及支出增加，而現(xiàn)有公司資產市值相對于重置成本不斷增加(以股價體現(xiàn))。將刺激新的資本投資。杠桿比率將實質性降低。因此，全球股市持續(xù)反彈，將有助于消除仍籠罩在全球經濟頭上的通縮力量。

我承認，與傳統(tǒng)智慧相比，我賦予股價的經濟使命要大得多。在我看來，股價不僅僅是全球商業(yè)活動的一個重要先行指標，還是這些活動的一大推動力(主要通過資產負債表起作用)。我的假設將在未來一年得到檢驗。如果股價跌回今年早春時分的低點，甚或更糟，我敢說，最近出現(xiàn)的“萌芽”將會枯萎。

誠然，股價是受日常經濟波動影響的。但正如我在今年3月所提到的，驅動股價的一個重要因素，是人類在興奮與恐懼之間搖擺的天性，這種搖擺固然深深受到經濟事件的影響，但也自有其本身的生命力。根據我的經驗，這種搖擺到極端的階段，對未來商業(yè)活動來說往往不僅僅是預報，而且是重大推動因素。

若想實現(xiàn)上述美妙前景，必須正視并致力消除短期的通縮威脅和更遠期的通脹威脅。產能過剩暫時抑制著全球價格。但依我看，通脹是更大的未來挑戰(zhàn)。統(tǒng)計分析顯示，如果政治壓力致使央行不能及時控制其膨脹的資產負債表，那么到2012年通脹就會卷土重來；如果市場預期，貨幣供應量會在相當長時期內保持高企，通脹的出現(xiàn)還會再提前一些。美國年通脹率與單位產能貨幣供應量年度變化之間，有著明顯的關聯(lián)(年通脹率有三年半的滯后)。

鑒于政府將在全球金融市場上大量發(fā)債，通脹是未來10年一個值得特別關注的問題。未來數(shù)年為巨額財政赤字提供融贅的需要，可能使央行處于政治壓力之下，不得不印鈔以購買大量新發(fā)行的債務。

當美聯(lián)儲(Fed)察覺到失業(yè)率即將下降時，想必將開始允許其短期資產自然終止，同時要么出售其新購得的中長期國債和資產支持證券，要么一一如果那種做法證明對市場的破壞性太強——(經國會批準后)發(fā)行美聯(lián)儲債務，以沖銷(即抵消)貨幣基數(shù)大規(guī)模擴張的剩余部分。因此，上調利率將遠遠先于恢復充分就業(yè)——在過去，這種政策并不受國會的歡迎。此外，除非美國政府的支出承諾能推遲實施到位或進行削減，否則出于為不斷擴大的赤字提供融資的需求，實際利率的漲幅可能會更大。

美國政府未來10年的支出承諾大得驚人。除此之外，由于在估計聯(lián)邦醫(yī)療保險計劃(Medieare)成本方面存在不確定性，誤差范圍尤其大。傳統(tǒng)上，為了限制出現(xiàn)破壞性通脹的可能性，美國依賴聯(lián)邦債務水平與粗略估算的總借款能力之間的巨大緩沖。目前的發(fā)債預測如果成為現(xiàn)實，肯定會把美國危險地推近名義借債上限。對于通脹率最終會大幅上升的擔憂，可能很快就會開始影響美國較長期國債的收益率，即利率。如果歷史可當作指南的話，—旦實際長期利率持續(xù)高企，股價將持續(xù)受到壓制。

美國面臨一個選擇：是一旦當前的通縮風險消失，就立刻削減預算赤字和貨幣基數(shù)，還是迎接可能的通脹飆升。即使沒有通脹風險，當前美國的財政政策還存在另一個固有的潛在威脅：通過公共部門債務為美國經濟提供的融資大增。這樣的財政政策路線，是對資本進行政治分配、影響“創(chuàng)造性破壞”過程的一種配方?！皠?chuàng)造性破壞”是私營部門市場競爭的過程，對提升生活水準十分必要。近來發(fā)生的事件嚴重敗壞了這一范式的聲譽。改善金融監(jiān)管和監(jiān)督——尤其是資本充足率方面——很有必要。不過，要實現(xiàn)全球經濟增長的最佳幾率，我們必須繼續(xù)依賴私營市場力量來分配資本和其它資源。人們已經嘗試了對資源進行政治分配的另一種方法；而它失敗了。

(本文系美聯(lián)儲前主席艾倫·格林斯潘為英國《金融時報》撰稿，張奕譯)