方 蘭,沈 鐳

(中國科學(xué)院地理科學(xué)與資源研究所,北京 100101)

目前由洛陽鉬業(yè) (3993.HK)與金鉬股份(601958)這 2只個股構(gòu)成的中國鉬業(yè)證券市場正處于成長階段。證券市場的行為通過證券價格得以定量反映。因此,鉬業(yè)股票價格是鉬業(yè)證券市場上最為重要的概念之一,它代表了鉬業(yè)證券市場的一切走勢和行為特征。對這 2只個股價格之間的協(xié)整關(guān)系進行進一步討論及就貨幣政策變化對這 2只個股“蝴蝶效應(yīng)”的作用機理進行深入分析與研究是掌握中國鉬業(yè)證券市場未來發(fā)展之基,具有重要的理論意義與實踐意義。

洛陽鉬業(yè)于 2007年 4月 26日在香港聯(lián)交所首次公開發(fā)行,金鉬股份于 2008年 4月 17日在上海證券交易所首次公開發(fā)行。洛陽鉬業(yè)出現(xiàn)了先揚后抑的走勢,于 2008年末探底反彈,目前處于調(diào)整階段(圖 1),而金鉬股份上市后,即與洛陽鉬業(yè)維持著大致相同的走勢(圖 2、圖 3)。

圖 1 洛陽鉬業(yè)歷史股價走勢圖(單位：港元)

此前的研究已證實無論是否考慮到匯率因素,金鉬股份與洛陽鉬業(yè)之間都的確存在著一個協(xié)整關(guān)系,且共同受到鉬業(yè)實物市場的影響。此前的研究還表明 2009年前,中國鉬業(yè)證券市場具有短記憶性特征,并不是有效市場,中國鉬業(yè)證券價格不符合隨機游走過程,這種局面在 2009年出現(xiàn)了一定的改善。

將金鉬股份收盤價、洛陽鉬業(yè)收盤價分別以PJM及 PLMHK表示,聯(lián)合研究的數(shù)據(jù)樣本區(qū)間為 2008年 4月 17日至 2009年 12月 31日,基于圖 3計算出表1數(shù)據(jù),通過赫斯特指數(shù)對鉬業(yè)證券市場的有效性及記憶性進行檢驗 。當(dāng)赫斯特指數(shù)為 0.5時,觀測序列是一個隨機序列,意味著時間序列呈現(xiàn)隨機游走態(tài)勢,即標(biāo)準(zhǔn)布朗運動,表現(xiàn)出馬爾可夫鏈特性。經(jīng)過比較(表 2),可以發(fā)現(xiàn) 2009年前,金鉬股份的赫斯特指數(shù)約為 0.24,而洛陽鉬業(yè)的赫斯特指數(shù)約為0.25,而當(dāng)前金鉬股份的赫斯特指數(shù)約為0.38,而洛陽鉬業(yè)的赫斯特指數(shù)約為 0.40；隨機游走的分形維為1.5,2009年前,金鉬股份的分形維約為 1.76,而洛陽鉬業(yè)的分形維約為 1.75,而當(dāng)前金鉬股份的分形維約為 1.62,而洛陽鉬業(yè)的分形維約為 1.60,一條直線的分形維為 1,一個平面的分形維為 2,標(biāo)志著這 2只個股的分形維更加接近一個平面。

圖 2 金鉬股份歷史股價走勢圖(單位：元)

圖 3 洛陽鉬業(yè)與金鉬股份歷史股價走勢圖(單位：港元,元)

表 1 中國鉬業(yè)證券價格序列描述性統(tǒng)計量比較 (2008～2009年)

表 2 中國鉬業(yè)證券市場有效性比較

因此,金鉬股份與洛陽鉬業(yè)雖然仍然呈現(xiàn)出短期相關(guān)(即短記憶)特征,未達到弱勢有效的標(biāo)準(zhǔn),但均較之先前有了較大改善,近似服從布朗運動,對初始波動的敏感性降低,其反持久性的均值回復(fù)傾向有所減弱,正說明鉬業(yè)證券市場的有效性明顯提高,與鞅(martingale)或公平博弈的理想局面更為接近?；谙蛄孔曰貧w模型(表 3)的脈沖響應(yīng)曲線圖(圖 4、圖 5)可以進一步證明這個結(jié)論。

雖然洛陽鉬業(yè)與金鉬股份對來自對方和自身的單位沖擊仍將產(chǎn)生正向響應(yīng),但響應(yīng)衰減速度加快,且擾動敏感度均有不同程度的降低,金鉬股份對洛陽鉬業(yè)的價格變動雖亦為當(dāng)即產(chǎn)生響應(yīng),從圖直觀估算量化值已從 1.07左右 (約為 e0.07)降為不到0.7,洛陽鉬業(yè)對金鉬股份的價格變動也由約一個月后趨于正向穩(wěn)定而變?yōu)樵?2個月左右為零,轉(zhuǎn)為負向。這說明雖然洛陽鉬業(yè)對于金鉬股份仍有一定的價格引導(dǎo)作用,但相互價格影響力降低,這 2只個股間波動主要來自自身,鉬業(yè)證券市場日趨開放、成熟。若將空間策略和時間策略進行結(jié)合,而有選擇地采用溢價率策略,可以在鉬業(yè)證券市場中獲得更高的收益。

表 3 中國鉬業(yè)證券市場價格序列向量自回歸動態(tài)方程系數(shù)估計及檢驗結(jié)果

圖 4 PJM的脈沖響應(yīng)曲線

圖 5 PLMHK的脈沖響應(yīng)曲線

但是,由于外部條件的復(fù)雜和公眾理性預(yù)期難以充分實現(xiàn),中國人民銀行正利用多種工具進行貨幣政策調(diào)控。貨幣政策是中國人民銀行為實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟調(diào)控目標(biāo)而采用各種方式調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和貨幣運行環(huán)境,并以此影響宏觀經(jīng)濟變量的方針和政策總稱,貨幣政策實質(zhì)為其通過貨幣政策工具對宏觀經(jīng)濟進行控制的別稱,它是一個國家經(jīng)濟政策的重要構(gòu)成部分,服從并服務(wù)于總的經(jīng)濟政策的要求。當(dāng)貨幣供應(yīng)量或市場利率水平波動時,流入證券市場的社會信貸資金、社會游資和儲蓄分流資金將產(chǎn)生相應(yīng)的增多或減少,引起市場規(guī)模和股票價格的相應(yīng)變化。2004年以來,中國貨幣供應(yīng)量基本保持著平穩(wěn)增長的態(tài)勢(圖 6),其中,M0代表流通中現(xiàn)金；M1為狹義貨幣,包括M0、企業(yè)活期存款、機關(guān)團體部隊存款、農(nóng)村存款及個人持有的信用卡類存款；M2又稱貨幣和準(zhǔn)貨幣,即廣義貨幣,包括M1、城鄉(xiāng)居民儲蓄存款、企業(yè)存款中具有定期性質(zhì)的存款、信托類存款與其他存款等。

圖6 中國人民銀行貨幣供應(yīng)量(單位：億元)

經(jīng)過計算,可以發(fā)現(xiàn) 3種統(tǒng)計口徑下的貨幣在研究期內(nèi)均與中國鉬業(yè)市場保持著正向的均衡關(guān)系(表4),且方程具有極高的擬合優(yōu)度,并可順利通過各項檢驗(表 5)。

表4 中國鉬業(yè)證券市場價格與貨幣供應(yīng)量模型系數(shù)估計及檢驗結(jié)果

表 5 中國鉬業(yè)證券市場價格與貨幣供應(yīng)量模型檢驗結(jié)果

擇修正決定系數(shù)最高的模型 2,即引入洛陽鉬業(yè)與金鉬股份價格及狹義貨幣供應(yīng)量構(gòu)建的均衡模型進行分析,可說明中國狹義貨幣M1的當(dāng)月供應(yīng)量變化,將引起次月鉬業(yè)證券市場的相應(yīng)同向波動,將模型代入脈沖函數(shù)后,可以計算出M1當(dāng)月供應(yīng)量的自然對數(shù)每上升 1個單位 (即M1當(dāng)月供應(yīng)量增加約 2.718 28億元),在其他條件不變的情況下,將引起次月洛陽鉬業(yè)與金鉬股份月均價格 0.006元及 0.005元的上升。

圖 7 中國人民銀行M1貨幣供應(yīng)量自然對數(shù)單位波動對鉬業(yè)證券市場的影響(單位：億元)

通過上述數(shù)理分析,可以得出結(jié)論：中國鉬業(yè)證券市場日趨成熟,市場信息正通過指引社會資金流向?qū)嶓w部門而實現(xiàn)資源配置、風(fēng)險分散、風(fēng)險轉(zhuǎn)化等功能,貨幣供應(yīng)量對鉬業(yè)證券市場起到了正向的促進作用,然而,中央經(jīng)濟工作會議重申 2010年要維持寬松的宏觀政策的姿態(tài),雖然會議提出投資政策將開始收緊,但更強調(diào)了貨幣政策要保持連續(xù)性和穩(wěn)定性,增強針對性和靈活性,這就預(yù)示著在控制信貸增速的前提下,適度寬松的貨幣政策暫時不會改變,然而貨幣政策的力度和節(jié)奏將因勢、實時、靈活地進行調(diào)整,將會對鉬業(yè)證券市場產(chǎn)生一定的快速的刺激,如何把握節(jié)奏、積極審慎地預(yù)見時機、發(fā)揮鉬業(yè)證券市場作用將成為 2010年的關(guān)注熱點。

[1] 方蘭.基于鉬業(yè)市場聯(lián)合度量的中國鉬鐵市場作用與價格波動研究[D].長沙：中南大學(xué),2009.

[2] 方蘭,李夕兵.中國鉬業(yè)證券市場特征及有效性分析[J].中國鉬業(yè),2009,33(03)：46-50.