陳宜飚

8月中旬香港資本市場最為火爆的事件莫過于人民幣產(chǎn)品的洶涌上市。這—熱潮以海通香港公司宣布發(fā)布規(guī)模高達(dá)50億元人民幣的首只境外純?nèi)嗣駧沤灰谆馂楦叱薄０▍R豐銀行、中銀香港、渣打銀行在內(nèi)的三大發(fā)鈔行均力爭成為海通的人民幣基金承銷商——用業(yè)界人士的話來說，這是極為重大的事件。

之所以說上述事件意義重大，一是由于中資機構(gòu)在香港銷售基金產(chǎn)品的獲批與銷售難度圾高；二是境外人民幣產(chǎn)品市場的現(xiàn)狀急需有大批成熟的人民幣機構(gòu)投資者出現(xiàn)，而海通的產(chǎn)品發(fā)售同時在上述兩個方面取得了進(jìn)展。

中資機構(gòu)產(chǎn)品銷售“突圍”

在2008年發(fā)生金融海嘯之后，香港發(fā)生了“雷曼迷你債券”的投資者群體性事件。事情源起大批銀行機構(gòu)前線職員向—些不明產(chǎn)品性質(zhì)的散戶銷售了大量的雷曼相關(guān)金融衍生品，一直到雷曼兄弟破產(chǎn)，這些散戶才發(fā)現(xiàn)，這些所謂的迷你“債券”根本不是保本債券，而是風(fēng)臉較高的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品，而銀行職員甚至本身也不知道這些產(chǎn)品的性質(zhì)，便通過種種手段積極向投資者銷售。

該事件令這些散戶對于金管局與香港證監(jiān)會的監(jiān)管工作大為不滿，隨后，在兩大機關(guān)的介入之下，大部分銀行開始對上述迷你債券進(jìn)行回購與清償。

“雷曼迷你債券”事件導(dǎo)致的兩個重要結(jié)果是，首先，香港證監(jiān)會對于基金等金融產(chǎn)品的銷售與審核變得極為苛刻，有業(yè)界人士介紹說，在2009年幾乎沒有什么基金產(chǎn)品獲得香港證監(jiān)會的審核通過。在這種隋況下，海通的人民幣基金在2009年底最終獲得證監(jiān)會審批通過，被視為中資機構(gòu)的重大突破性進(jìn)展。

“雷曼迷你債券”事件導(dǎo)致的第二個重要結(jié)果是，金管局與證監(jiān)會要求銀行將金融產(chǎn)品銷售部分與零售銀行業(yè)務(wù)部門實施物理分隔，并要求銀行方面對銷售程序進(jìn)行嚴(yán)格把關(guān)，甚至對某些產(chǎn)品要求全程錄音——這使得銀行方面在選擇基金等產(chǎn)品方面也變得非常嚴(yán)格，如果不是特別的產(chǎn)品，很難獲得香港的本地銀行青睞。

一位中資基金公司的老總私下透露，在香港開展基金產(chǎn)品銷售最難的便是渠道。盡管目前內(nèi)地不少基金公司已經(jīng)獲準(zhǔn)進(jìn)入香港，但是真正發(fā)出公募產(chǎn)品的非常少，其中最主要的—個原因便是大量的銷售渠道掌握在像匯豐銀行、恒生銀行、東亞銀行或是中銀香港這些香港當(dāng)?shù)氐你y行手中，而對他們來說，中資基金產(chǎn)品并不為香港投資者所熟悉，需要進(jìn)行的推介工作難度也更大，即使傭金提升一些也未必會有銀行愿意積極推廣。

從這個角度來看，海通發(fā)售人民幣基金同時獲得三大發(fā)鈔行的積極推廣，其意義確實重大，這顯示出中資機構(gòu)至少在某些方面，已經(jīng)突破了香港金融產(chǎn)品銷售的“瓶頸”。

人民幣境外市場升溫

而海通推出人民幣基金更為重大的意義是，它釋放出—個強烈的信號，即中國政府正有意識地積極培養(yǎng)香港人民幣市場的機構(gòu)參與者，從而為擴大人民幣境外市場做積極準(zhǔn)備，而這些機構(gòu)參與者，便是以海通香港這樣的中資在港券商或是機構(gòu)投資者為主—一這也與當(dāng)下盛傳的“小QFII”傳聞不謀而合。

所謂“小QFII”，即是指允許境外的人民幣以“外匯”形式流回境內(nèi)，并投資于中國A股市場或是內(nèi)地的債券市場，業(yè)界盛傳，由于“小QFTI”的敏感性，其主要操作者將鎖定中資券商或是中資在港的金融機構(gòu)。

回頭來看，如果如業(yè)界所預(yù)測的，小QFII實施主要由中資機構(gòu)掌舵，那么中國政府就有必要在香港培養(yǎng)出大批有人民幣資產(chǎn)實力的機構(gòu)投資者——海通這次發(fā)行高達(dá)50億元人民幣的收益基金，難道不是—個強烈信號?

在人民幣走向完全自由兌換的過程中，中國政府需要培養(yǎng)出一個龐大的境外人民幣市場，這個市場不僅僅是居民存款或是企業(yè)人民幣存款這么簡單嗎(這是現(xiàn)階段境外人民幣存在的主要方式)，它是需要由人民幣債券市場和以人民幣計價的股票市場等多元化產(chǎn)品組成的一個完全意義上的資本市場——在這個市場上，通過眾多國際機構(gòu)參與者的市場活動，才有助于形成一套由市場力量定價的利率與匯率機制。

說到這里，相信大家可以看得更明白，不論是稱之為人民幣國際化，還是境外人民幣市場的發(fā)展，都需要有一個龐大的人民幣市場存量和眾多的機構(gòu)參與者。

從市場存量現(xiàn)狀來看，目前香港市場上的人民幣存款總量只有約900億元，規(guī)模并不大，不過這并不難。早在推出人民幣基金之前，海通便獲得內(nèi)地有關(guān)部門批準(zhǔn)，以人民幣方式向香港公司注資8.7億元人民幣，筆者估計，未來的香港中資機構(gòu)會通過類似的方式不斷向香港市場注入人民幣資金。

期待人民幣機構(gòu)投資者

對于中國來說，要增加香港的人民幣存量并不難，但現(xiàn)在難的是如何培養(yǎng)出大量的人民幣產(chǎn)品的機構(gòu)投資者。這些機構(gòu)投資者不僅需要有強大的人民幣資金實力，而且最好是中資券商或是中資金融機構(gòu)，以便有能力在境外市場上掌握主導(dǎo)權(quán)。

有一位資深的中資金融機構(gòu)主管在不久前的茶會上與筆者交流時感慨地說，金融海嘯后中國持有的外匯儲備大量貶值，令官方一些部門感受到人民幣國際化的巨大壓力，但同時，中國如果完全開放人民幣，又將面臨巨大的金融安全，這均由于中國缺乏比較強有力的金融機構(gòu)。

從這個角度來看，筆者認(rèn)為中國政府應(yīng)該進(jìn)一步培養(yǎng)更多像海通這樣的人民幣產(chǎn)品的機構(gòu)投資者，并逐步壯大這些中資機構(gòu)的市場實力。其實金融界對此也頗有期待，各大海外中資機構(gòu)均在躍躍欲試。

就在海通宣布發(fā)布人民幣基金的后一天，交銀國際也宣布推出新一項人民幣業(yè)務(wù)，即用人民幣買港股，客戶在交銀國際開立人民幣保證金賬戶后，存人人民幣作為抵押資產(chǎn)，獲得等值港幣用于投資港股。這樣一可免去兌換成本，二可共享人民幣及港股的升值潛力，同時可盤活人民幣買賣港股，即使客戶不投資股票，也能按月收取人民幣活期存款利息。而早在交銀國際高調(diào)推出人民幣港股買賣業(yè)務(wù)前，剛在港上市的國泰君安國際也于7月23日推出類似服務(wù)。國泰君安國際執(zhí)行董事李光杰向媒體透露說，上述安排“增加了證券業(yè)務(wù)交易量”。

香港政府方面也在積極配合，港交所行政總裁李小加已經(jīng)宣布，將會力推人民幣定價的金融衍生品，甚至有可能在香港推出人民幣定價的股票。

筆者相信，海通等中資在港機構(gòu)的努力將會促進(jìn)整個海外人民幣存量的增加，并壯大中資機構(gòu)的實力。隨著境外人民幣產(chǎn)品的發(fā)展，香港的人民幣離岸中心將會加速建立發(fā)展，屆時市場上所有的產(chǎn)品利率就會形成一個完整的市場體系，這對于中國的人民幣國際化將具有決定性的發(fā)展意義。