張學(xué)安

（西北政法大學(xué)，陜西 西安 710063）

對(duì)沖基金監(jiān)管問(wèn)題研究

張學(xué)安

（西北政法大學(xué)，陜西 西安 710063）

大型對(duì)沖基金具有系統(tǒng)性影響，國(guó)際社會(huì)對(duì)此已經(jīng)形成共識(shí)。當(dāng)前對(duì)于對(duì)沖基金的監(jiān)管立法，不少國(guó)家仍然是空白，已有的立法存在很多漏洞。在全球化背景下，基于對(duì)沖基金的業(yè)務(wù)特點(diǎn)，對(duì)其有效監(jiān)管仍然存在不少難點(diǎn)。監(jiān)管法規(guī)完善的重點(diǎn)應(yīng)該放在促使對(duì)沖基金去杠桿化，完善信息披露制度，跟蹤監(jiān)測(cè)對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)，控制交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對(duì)對(duì)沖基金經(jīng)理人的監(jiān)管，恰當(dāng)運(yùn)用直接監(jiān)管和間接監(jiān)管手段，并加強(qiáng)國(guó)際監(jiān)管的協(xié)調(diào)與合作等方面。

對(duì)沖基金；去杠桿化；信息披露；間接監(jiān)管

對(duì)沖基金憑借其獨(dú)特的投資策略、運(yùn)作機(jī)制和業(yè)績(jī)，近年極大地吸引全球投資者①。然而，對(duì)沖基金頻繁的大宗交易，以及與大型金融機(jī)構(gòu)日益緊密的伙伴關(guān)系和不受監(jiān)管的自由投資活動(dòng)所引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)一國(guó)金融體系乃至國(guó)際金融市場(chǎng)的穩(wěn)定形成威脅。東南亞金融危機(jī)、LTCM倒閉事件、Amaranth能源對(duì)沖基金巨額虧損事件等，不斷提醒人們關(guān)注對(duì)沖基金的監(jiān)管問(wèn)題。大型對(duì)沖基金運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，能在短期內(nèi)迅速籌集巨額資金，在經(jīng)理人不透明的操作下，很容易給金融市場(chǎng)留下隱患。如果對(duì)沖基金盯住宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定或者金融制度存在重大缺陷的國(guó)家和地區(qū)（如20世紀(jì)末的泰國(guó)），進(jìn)行復(fù)雜的金融衍生交易，還會(huì)導(dǎo)致被盯住國(guó)家與地區(qū)的經(jīng)濟(jì)崩潰。2009年4月倫敦金融峰會(huì)明確將其納入全球監(jiān)管范圍。本輪金融危機(jī)爆發(fā)之后，各國(guó)以及國(guó)際組織也相繼出臺(tái)一些立法，著手對(duì)對(duì)沖基金進(jìn)行監(jiān)管。但總體而言，目前仍局限于框架性的規(guī)定，實(shí)質(zhì)性的監(jiān)管操作尚未全面展開(kāi)。本文擬結(jié)合對(duì)沖基金的風(fēng)險(xiǎn)特征，根據(jù)現(xiàn)存的國(guó)際和國(guó)內(nèi)法，探討對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的具體問(wèn)題。

一、與對(duì)沖基金聯(lián)系緊密的金融風(fēng)險(xiǎn)

一方面對(duì)沖基金可以通過(guò)提供流動(dòng)性和分散風(fēng)險(xiǎn)使市場(chǎng)受益，但另一方面，對(duì)沖基金進(jìn)行復(fù)雜投資和跨境操作，且很大程度上不受法規(guī)限制，監(jiān)管者不易監(jiān)管，從而引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)沖基金容易引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)主要包括系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)等。

（一）高杠桿率捆綁系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)沖基金的投機(jī)主義風(fēng)格，天生具有對(duì)杠桿的依賴。然財(cái)務(wù)杠桿是一柄雙刃劍，放大贏利機(jī)會(huì)的同時(shí)，也放大了風(fēng)險(xiǎn)。首先，杠桿工具帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)和收益的不對(duì)稱性。其次，信用擔(dān)保價(jià)值實(shí)現(xiàn)的同時(shí)增加了資本充足性風(fēng)險(xiǎn)。

（二）缺乏透明度易導(dǎo)致操作性風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)沖基金的操作風(fēng)險(xiǎn)合并了法律因素和市場(chǎng)因素的難點(diǎn)。首先，由于對(duì)沖基金規(guī)避了注冊(cè)要求，或是選擇在百慕大等監(jiān)管較弱的地區(qū)注冊(cè)，多數(shù)對(duì)沖基金可以不公開(kāi)信息；其次，對(duì)沖基金頻繁涉足的衍生工具交易越來(lái)越多地在場(chǎng)外進(jìn)行，使得本就不透明的對(duì)沖基金更加模糊；再次，對(duì)沖基金主要投資對(duì)象——金融衍生工具，需要相關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)于對(duì)沖基金真實(shí)投資狀況進(jìn)行評(píng)估。不透明的操作給對(duì)沖基金投資活動(dòng)帶來(lái)很大的便利。嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，使得向?qū)_基金融資、融券的商業(yè)銀行、經(jīng)紀(jì)公司以及投資者，都無(wú)法了解其投資和財(cái)務(wù)狀況，市場(chǎng)監(jiān)督乏力加之法律規(guī)范的缺位，形成了監(jiān)管框架中較大的空當(dāng)。在透明度和監(jiān)管均缺位的情況下，“黑箱操作”引發(fā)操作性風(fēng)險(xiǎn)幾乎在所難免。

（三）與交易對(duì)手的關(guān)系緊密，累積信用風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)沖基金為了從事主動(dòng)交易和采用杠桿，有必要與其他實(shí)體建立商業(yè)關(guān)系。對(duì)沖基金常將銀行或者大型經(jīng)紀(jì)商作為交易對(duì)手。交易對(duì)手關(guān)系可帶來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)沖基金與其交易對(duì)手之間的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自交易和借貸關(guān)系，比如，通過(guò)衍生工具及回購(gòu)協(xié)議。這些風(fēng)險(xiǎn)常常是相互的，市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生變化，重置價(jià)高于初始價(jià)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)便產(chǎn)生了。因而，對(duì)沖基金或者其對(duì)手，任何一方違約將導(dǎo)致另一方的損失，因?yàn)樗鼈冎挥邪凑者`約后的普遍市場(chǎng)價(jià)格來(lái)替代交易。

二、對(duì)沖基金監(jiān)管的現(xiàn)狀及不足

（一）對(duì)沖基金的監(jiān)管現(xiàn)狀

1.國(guó)際層面的監(jiān)管方式是直接規(guī)范和間接規(guī)范相結(jié)合

面對(duì)包括對(duì)沖基金在內(nèi)的高杠桿機(jī)構(gòu)（HLIs）經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，各國(guó)以及國(guó)際監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管方式和監(jiān)管態(tài)度有所差異。2000年，考慮到證監(jiān)會(huì)國(guó)際組織（IOSCO）和巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)以及行業(yè)組織所做的工作，針對(duì)高杠桿機(jī)構(gòu)引發(fā)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)動(dòng)蕩，金融穩(wěn)定論壇（FSF）②通過(guò)了一系列高水平的建議，但建議中并沒(méi)有推薦直接規(guī)范HLIs的系統(tǒng)，因?yàn)樗嘈臜LIs的投資者一般為富有的個(gè)人或者機(jī)構(gòu)投資者，希望這類投資者有充足的財(cái)力和足夠的成熟來(lái)盡到適當(dāng)注意。另外，在FSF看來(lái)，直接規(guī)范可能帶來(lái)道德災(zāi)難，誘使投資者和交易對(duì)手降低正常的關(guān)注，放松其風(fēng)險(xiǎn)管理標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)然，F(xiàn)SF也已經(jīng)意識(shí)到制定直接規(guī)范肯定不會(huì)被拒絕。

國(guó)際上已經(jīng)出現(xiàn)了直接法律監(jiān)管的新趨勢(shì)。2009年4月倫敦峰會(huì)上，G20領(lǐng)導(dǎo)人倡議，對(duì)沖基金和經(jīng)理人必須注冊(cè)，并持續(xù)披露包括杠桿率和流動(dòng)性狀況等在內(nèi)的相關(guān)信息，以及對(duì)可能產(chǎn)生的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，同時(shí)，對(duì)沖基金必須具有一定的風(fēng)險(xiǎn)管理能力。最近發(fā)布的G-30報(bào)告建議，應(yīng)該要求大量借入資本的資產(chǎn)池的經(jīng)理人向謹(jǐn)慎的合適監(jiān)管者注冊(cè)，這類經(jīng)理人的謹(jǐn)慎監(jiān)管者應(yīng)有權(quán)要求定期提供報(bào)告，公開(kāi)披露關(guān)于規(guī)模、投資風(fēng)格、借款和管理的基金的運(yùn)營(yíng)狀況等信息。G-30還考慮到，對(duì)于具有潛在的系統(tǒng)重要性規(guī)模的基金，謹(jǐn)慎監(jiān)管者應(yīng)該有權(quán)在資本要求、流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)管理方面建立適當(dāng)?shù)臉?biāo)準(zhǔn)，并還提供了金融中介機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理程序、信用評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量以及擔(dān)保物的管理和估價(jià)等。巴塞爾委員會(huì)和IOSCO還就此制定了詳細(xì)的監(jiān)管原則③。

IOSCO技術(shù)委員會(huì)于2009年6月發(fā)布了對(duì)沖基金報(bào)告，提出規(guī)范對(duì)沖基金的六項(xiàng)高標(biāo)準(zhǔn)原則：（1）對(duì)沖基金和/或?qū)_基金管理人/顧問(wèn)必須進(jìn)行強(qiáng)制性注冊(cè)登記。（2）要求注冊(cè)登記的對(duì)沖基金管理人/顧問(wèn)還須在以下方面滿足適當(dāng)?shù)某掷m(xù)監(jiān)管要求：a.組織及運(yùn)行標(biāo)準(zhǔn)；b.利益沖突及其他業(yè)務(wù)處理規(guī)則；c.向投資者披露；d.審慎監(jiān)管。（3）向?qū)_基金提供融資的主要經(jīng)紀(jì)商（Prime Broker）和銀行必須進(jìn)行強(qiáng)制性注冊(cè)登記，接受監(jiān)督管理。這些機(jī)構(gòu)應(yīng)建立適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)管理制度和控制措施，以監(jiān)視對(duì)手方對(duì)于對(duì)沖基金的信貸風(fēng)險(xiǎn)敞口。（4）對(duì)沖基金管理人/顧問(wèn)及主要經(jīng)紀(jì)商應(yīng)向有關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（包括系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、分析和化解）有關(guān)的信息。（5）監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)在適當(dāng)時(shí)鼓勵(lì)并考慮行業(yè)良好管理規(guī)程的制定、實(shí)施和一致性。（6）監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)有權(quán)在適當(dāng)時(shí)候相互合作并共享信息，以便于對(duì)全球活躍的管理人/顧問(wèn)和/或基金進(jìn)行高效率及有效的監(jiān)督，發(fā)現(xiàn)對(duì)沖基金的活動(dòng)或敞口所引起的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)誠(chéng)信風(fēng)險(xiǎn)和其他風(fēng)險(xiǎn)，以跨境化解這些風(fēng)險(xiǎn)。

2.各國(guó)層面上的監(jiān)管多采用間接監(jiān)管

各國(guó)對(duì)于對(duì)沖基金多采取間接監(jiān)管，大多數(shù)國(guó)家并未制定專門(mén)針對(duì)對(duì)沖基金的監(jiān)管規(guī)則，也沒(méi)有強(qiáng)制性的信息披露要求。各國(guó)在是否加強(qiáng)對(duì)對(duì)沖基金的監(jiān)管方面存在的分歧，體現(xiàn)為直接監(jiān)管和間接監(jiān)管的理念沖突④。間接監(jiān)管內(nèi)容主要包括以下四個(gè)方面的內(nèi)容：其一，適當(dāng)限制國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)與對(duì)沖基金的業(yè)務(wù)往來(lái)。其二，嚴(yán)格控制金融機(jī)構(gòu)向?qū)_基金的放款，或者至少提高對(duì)沖基金的資本比例，銀行等金融機(jī)構(gòu)應(yīng)慎重考慮市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)格貸款審查，對(duì)抵押資產(chǎn)的數(shù)量和質(zhì)量從嚴(yán)要求。銀行在發(fā)放抵押貸款時(shí)，應(yīng)該審核對(duì)沖基金的資產(chǎn)負(fù)債狀況，對(duì)于杠桿比率未超標(biāo)的對(duì)沖基金發(fā)放一定比例的抵押貸款，并隨時(shí)關(guān)注市場(chǎng)波動(dòng)來(lái)調(diào)整抵押品。其三，通過(guò)設(shè)置投資者門(mén)檻和落實(shí)對(duì)銀行、券商等信貸杠桿提供者的風(fēng)險(xiǎn)管理來(lái)限制對(duì)沖基金的資金來(lái)源，并通過(guò)完善股票、外匯、期貨、衍生品等各類金融產(chǎn)品的市場(chǎng)交易規(guī)則來(lái)實(shí)時(shí)追蹤對(duì)沖基金的操作頭寸，從而最終切斷對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)演化為金融市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)途徑。其四，除了加強(qiáng)商業(yè)銀行自身能力評(píng)估之外，還需要對(duì)中介機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性和公正性進(jìn)行監(jiān)督。

（二）對(duì)沖基金監(jiān)管的不足

1.對(duì)沖基金監(jiān)管制度的不足

對(duì)對(duì)沖基金的監(jiān)管，目前總體上來(lái)看是制度供給短缺。各國(guó)立法要么空白，要么內(nèi)容疏漏過(guò)多，而國(guó)際組織的努力缺少國(guó)內(nèi)立法的相應(yīng)呼應(yīng)，造成實(shí)際約束力有限。有限的立法卻提供了過(guò)多的豁免途徑。對(duì)沖基金與其他集合投資工具一樣，均需要發(fā)起人、交易商和經(jīng)紀(jì)商充分的信息披露，需要投資公司的運(yùn)作，需要專門(mén)的投資顧問(wèn)的管理，而對(duì)沖基金卻在相關(guān)法律規(guī)定中尋找和設(shè)計(jì)，以達(dá)到規(guī)避這些監(jiān)管要求的目的。美國(guó)的立法相對(duì)完善，但它對(duì)于對(duì)沖基金的監(jiān)管漏洞也相當(dāng)?shù)湫?。美?guó)尚無(wú)對(duì)對(duì)沖基金的統(tǒng)一完整的法律法規(guī)，整體上將對(duì)沖基金視為“豁免監(jiān)管的”共同基金，雖然這一現(xiàn)狀可能即將改變⑤，但立法中的多條豁免路徑不可忽視⑦。

2.監(jiān)管流程偏重市場(chǎng)準(zhǔn)入

從監(jiān)管流程角度分析，各國(guó)對(duì)沖基金監(jiān)管措施主要集中在市場(chǎng)準(zhǔn)入環(huán)節(jié)，而缺少其他相應(yīng)環(huán)節(jié)的立法。實(shí)際上，僅準(zhǔn)入環(huán)節(jié)的監(jiān)管遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因?yàn)閷?duì)沖基金對(duì)投資者的影響和可能引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，主要來(lái)自操作環(huán)節(jié)。當(dāng)前的立法通過(guò)設(shè)定對(duì)沖基金入市“門(mén)檻”、通過(guò)基金發(fā)行登記或基金發(fā)行信息披露制度對(duì)其準(zhǔn)入實(shí)施監(jiān)管，而對(duì)沖基金持續(xù)監(jiān)管和市場(chǎng)退出環(huán)節(jié)缺少必要的監(jiān)管措施。盡管實(shí)踐中要求對(duì)沖基金對(duì)投資者披露年報(bào)，但一是披露頻率過(guò)低，無(wú)法及時(shí)反映基金投資現(xiàn)狀，相關(guān)性差，二是披露內(nèi)容不具體，范圍也不完整，難以滿足投資者判斷風(fēng)險(xiǎn)的需要。

3.國(guó)際監(jiān)管合作不足

基于在世界金融版圖中所處位置的差異，各國(guó)對(duì)于對(duì)沖基金監(jiān)管的態(tài)度亦受制于現(xiàn)實(shí)的政策和利益考慮。本輪金融危機(jī)之前，基于自由資本主義的理念，發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)市場(chǎng)的約束功能估計(jì)過(guò)高，以為提高金融市場(chǎng)透明度就足以保證金融市場(chǎng)的秩序，就等于監(jiān)管了對(duì)沖基金。而新興市場(chǎng)國(guó)家則認(rèn)為，改善全球市場(chǎng)體系的透明度固然好，但如何約束和規(guī)范對(duì)沖基金和其他國(guó)際炒家在新興市場(chǎng)的惡意炒作，更為迫切?，F(xiàn)在，盡享對(duì)沖基金之利的美、英等國(guó)更關(guān)注直接監(jiān)管對(duì)沖基金可能導(dǎo)致的效率損失，并不情愿將防范對(duì)沖基金的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)放在首要位置。正因?yàn)楦鲊?guó)之間的“利益沖突”，在國(guó)際層面上對(duì)對(duì)沖基金的監(jiān)管的合作機(jī)制未能真正成形。對(duì)沖基金的規(guī)模迅速擴(kuò)大，而對(duì)它的監(jiān)管很大程度上屬于間接監(jiān)管，不能防止其引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。而各國(guó)監(jiān)管態(tài)度的差異，使國(guó)際監(jiān)管的合作仍然處于不可預(yù)測(cè)的狀況。

三、對(duì)沖基金監(jiān)管的難點(diǎn)

對(duì)沖基金的類別如此廣泛，以至于尋求統(tǒng)一的方法對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管，有如設(shè)計(jì)一套單獨(dú)的交通規(guī)則，并用其規(guī)范從行人到飛機(jī)的所有交通行為⑥。不過(guò)，對(duì)沖基金作為金融投資的一種“另類”選擇，將會(huì)繼續(xù)生存和發(fā)展下去。它未來(lái)的發(fā)展走向，是繼續(xù)作為“另類投資”而生存演化，還是發(fā)展成為與互惠基金等傳統(tǒng)基金鼎足而立的主流投資基金，或是與互惠基金趨同，與主流基金融合，取決于未來(lái)經(jīng)濟(jì)、金融監(jiān)管環(huán)境的發(fā)展和自身投資策略的演變。鑒此，對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管無(wú)疑將遇到很多的障礙。

（一）離岸設(shè)置易逃避監(jiān)管

對(duì)沖基金全球管理資產(chǎn)仍主要集中在離岸基金方面。許多對(duì)沖基金雖然以美國(guó)為基地卻離岸注冊(cè)，以免受美國(guó)《1940年投資公司法》中有關(guān)對(duì)共同基金條款的限制，并且逃避美國(guó)聯(lián)邦政府的監(jiān)管。離岸基金設(shè)立區(qū)域?qū)Y本市場(chǎng)管制較為寬松，并允許對(duì)沖基金在操作上有更大的自由度，而且對(duì)沖基金為了逃避母國(guó)法律限制和避稅，往往選擇離岸設(shè)立方式，以一些稅收極低的國(guó)家如維爾京群島、百慕大群島等為注冊(cè)地，這些國(guó)家監(jiān)管力量通常較弱。

離岸對(duì)沖基金公司既可以吸收海外投資者的資金，也可以吸收美國(guó)投資者的資金；既可以在美國(guó)市場(chǎng)交易，也可以到美國(guó)以外的歐洲或者亞太市場(chǎng)交易。其通過(guò)鏡像結(jié)構(gòu)⑦或主仆結(jié)構(gòu)⑧兩個(gè)比較特殊的組織形式，實(shí)現(xiàn)涉及兩個(gè)基金之間的頭寸跨國(guó)轉(zhuǎn)移。同時(shí)，對(duì)沖基金資金來(lái)源比較多，除自有資金以外還可以通過(guò)資產(chǎn)抵押獲得貸款，與銀行之間的資金往來(lái)比較復(fù)雜，同樣增加了監(jiān)管者評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的難度。

（二）安全和效率之間的取舍差異影響監(jiān)管效率

金融監(jiān)管始終存在安全與效率的矛盾，金融地位不同的國(guó)家甚至不同的時(shí)期，都存在二者取舍的問(wèn)題。對(duì)沖基金固然有其風(fēng)險(xiǎn)，但它在促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、提高市場(chǎng)效率、增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性等方面均發(fā)揮著不可替代的積極作用。它在全球范圍內(nèi)活躍地進(jìn)行跨市場(chǎng)、跨行業(yè)、跨國(guó)界、跨時(shí)間的交易活動(dòng)，客觀上調(diào)節(jié)了市場(chǎng)供需之間的不平衡，增加了金融市場(chǎng)的流動(dòng)性，使分散于各國(guó)的金融市場(chǎng)緊密地聯(lián)系在一起，進(jìn)一步提高了金融市場(chǎng)的效率。承認(rèn)對(duì)沖基金對(duì)金融穩(wěn)定的獨(dú)特貢獻(xiàn)的同時(shí)，還必須承認(rèn)自身能力的局限性。英美兩國(guó)之所以不愿對(duì)對(duì)沖基金進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管，就是擔(dān)心嚴(yán)格監(jiān)管將損害其在全球金融市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力。歐盟的《另類投資管理人指令》之所以遭到反對(duì)，就是因?yàn)槿绻摴芾磙k法得以施行，將會(huì)引致管理人和投資者付出更高成本，從而使非歐洲的管理機(jī)構(gòu)在很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)被排擠出當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)，并可削弱歐洲本地管理機(jī)構(gòu)在其他市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。若對(duì)本地金融市場(chǎng)進(jìn)行管制，很多交易就會(huì)轉(zhuǎn)移到別的地方去。

（三）經(jīng)營(yíng)策略的靈活多樣性加大了監(jiān)管難度

現(xiàn)代對(duì)沖基金在投資理論、投資策略、投資手段和投資范圍等方面，已大大超越了早期的對(duì)沖基金。投資組合沒(méi)有任何限制，可以投資外匯、股票、期貨、期權(quán)等任一種或幾種地球上可以找到的交易品種，而且經(jīng)?？缡袌?chǎng)操作。隨著市場(chǎng)的發(fā)展、投資手段及投資策略的增加，對(duì)沖基金逐漸背棄了初期的投資理念，追逐高額回報(bào)。過(guò)去簡(jiǎn)單的投資策略已經(jīng)不能滿足要求，原本有利市場(chǎng)穩(wěn)定的反向策略正逐漸式微，對(duì)沖基金越來(lái)越多地使用具有高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的投資策略，而這些策略如果使用不當(dāng)，會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)沖擊。

但是，許多情況下卻很難找到責(zé)備對(duì)沖基金的確切依據(jù)。對(duì)沖基金經(jīng)理人的操作方式明顯背離了評(píng)估投資的潛在資產(chǎn)，其行為可能對(duì)已經(jīng)形成的趨勢(shì)起到推波助瀾的作用，特別是行情下跌時(shí)清倉(cāng)賣(mài)空。然而，幾乎沒(méi)有證據(jù)證明對(duì)沖基金的行為的確引發(fā)了這種趨勢(shì)，對(duì)于不斷出現(xiàn)的對(duì)沖基金黑幕，想找出過(guò)多的事實(shí)依據(jù)并不容易。由于對(duì)沖基金以私募方式募集資金，不論是整個(gè)對(duì)沖基金行業(yè)還是單個(gè)基金的信息都很難獲取。對(duì)沖基金的離岸化發(fā)展和大量金融衍生工具的出現(xiàn)，已經(jīng)大大改變了當(dāng)初私募立法的物質(zhì)基礎(chǔ)，法律應(yīng)該及時(shí)作出回應(yīng)。但是以美國(guó)為代表的監(jiān)管當(dāng)局出于各種原因，忽略了對(duì)沖基金造成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，側(cè)重于提高金融體系的效率，未及時(shí)作出立法調(diào)整⑨。

利益沖突又使得市場(chǎng)對(duì)靈活多變的對(duì)沖基金約束力非常脆弱，因此政府監(jiān)管顯得尤為必要。但是在現(xiàn)有格局下，直接對(duì)對(duì)沖基金進(jìn)行單獨(dú)、專門(mén)的監(jiān)管并非最適宜的選擇，套用共同基金的監(jiān)管思路來(lái)監(jiān)管對(duì)沖基金，無(wú)論在操作性上還是在監(jiān)管的成本上都存在很大障礙。

四、完善對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的幾點(diǎn)思路

將對(duì)沖基金置于金融監(jiān)管之下，僅靠少數(shù)國(guó)家推出個(gè)別、零星的監(jiān)管法規(guī)和措施遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，全球金融市場(chǎng)需要建立起一個(gè)跨市場(chǎng)、跨國(guó)界、多層次，包括直接和間接手段在內(nèi)的監(jiān)管體系，以有效防范對(duì)沖基金在一國(guó)、地區(qū)乃至全球范圍內(nèi)制造局部或全面系統(tǒng)性危機(jī)。

（一）完善、充實(shí)國(guó)內(nèi)和國(guó)際監(jiān)管立法內(nèi)容

1.要嚴(yán)格控制對(duì)沖基金的杠桿率和借貸規(guī)模

高杠桿性是對(duì)沖基金可能危害金融市場(chǎng)的最主要風(fēng)險(xiǎn)之一。對(duì)沖基金經(jīng)常利用的財(cái)務(wù)杠桿，在擴(kuò)大潛在的收入的同時(shí)，也會(huì)放大潛在的損失。公正地說(shuō)，對(duì)于金融交易中的杠桿，不宜簡(jiǎn)單地肯定或者否定。有些較低風(fēng)險(xiǎn)的交易策略也依靠運(yùn)用杠桿獲取少量?jī)r(jià)差，并且杠桿也不是對(duì)沖基金所獨(dú)有，實(shí)踐中對(duì)沖基金的杠桿率反倒經(jīng)常低于受管制的實(shí)體。但是如果對(duì)沖基金過(guò)度使用杠桿，或者采用與杠桿有關(guān)的策略，就難免出現(xiàn)問(wèn)題。因此，監(jiān)管要針對(duì)杠桿進(jìn)行戰(zhàn)略限制（strategy-by-strategy limits），通過(guò)“事前封頂”限制過(guò)度的杠桿比率，設(shè)置杠桿比率區(qū)間，避免引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)沖基金失去了高杠桿的支持，就喪失了在金融市場(chǎng)興風(fēng)作浪的能力，同時(shí)也保證了貸款機(jī)構(gòu)乃至社會(huì)免受對(duì)沖基金的沖擊，最大限度地消除外部效應(yīng)。銀行和大型經(jīng)紀(jì)商通過(guò)擔(dān)保方式向?qū)_基金提供杠桿，為對(duì)沖基金經(jīng)理人的投資戰(zhàn)略提供融資，為對(duì)沖基金的高風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)創(chuàng)造條件。限制信貸機(jī)構(gòu)給予對(duì)沖基金財(cái)務(wù)杠桿倍數(shù)，要求信貸機(jī)構(gòu)審慎對(duì)待其信用申請(qǐng)，公布信貸審批資料，控制對(duì)對(duì)沖基金的信貸發(fā)放，并規(guī)定對(duì)沖基金債務(wù)與權(quán)益的比例。

2.完善信息披露制度

陽(yáng)光是最好的消毒劑，信息披露同樣適用于對(duì)沖基金的監(jiān)管。信息披露應(yīng)該包括杠桿率的定期披露和大宗金融交易報(bào)告制度。由于絕大多數(shù)小規(guī)模對(duì)沖基金不會(huì)對(duì)金融穩(wěn)定構(gòu)成直接威脅，因此，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)大規(guī)模對(duì)沖基金的杠桿監(jiān)控，比如可要求所有管理資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到一定規(guī)模的對(duì)沖基金管理人統(tǒng)一定期披露杠桿率。針對(duì)對(duì)沖基金投資人規(guī)模較小的特點(diǎn)，其信息披露方式可采用非公開(kāi)方式，一般以信函等方式送達(dá)管理當(dāng)局和投資者個(gè)人。這種方式是對(duì)目前各國(guó)對(duì)沖基金普遍適用有限信息披露制度的延續(xù)。其主要目的有兩個(gè)：一是維護(hù)投資者的知情權(quán)利益，以此強(qiáng)化市場(chǎng)約束；二是作為正式將對(duì)沖基金納入監(jiān)管對(duì)象體系的一種過(guò)渡，防止風(fēng)險(xiǎn)傳染。對(duì)于零售型對(duì)沖基金提出披露要求標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)建立大宗金融交易的報(bào)告制度。

3.跟蹤監(jiān)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，并適時(shí)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示

完善和增加現(xiàn)有法規(guī)中有關(guān)跟蹤、監(jiān)察和管制對(duì)沖基金的條款。監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)密切監(jiān)督高杠桿率機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險(xiǎn)，將其交易活動(dòng)中風(fēng)險(xiǎn)集中、杠桿比率和風(fēng)險(xiǎn)管理程序等因素綜合予以考慮；同時(shí)密切注意對(duì)沖基金的操作風(fēng)險(xiǎn)。凡使用杠桿比例兩倍以上的對(duì)沖基金都應(yīng)被當(dāng)?shù)乇O(jiān)管機(jī)構(gòu)貼上“高風(fēng)險(xiǎn)”的標(biāo)簽。對(duì)離岸設(shè)置的對(duì)沖基金出入，適時(shí)予以風(fēng)險(xiǎn)提示。

4.控制交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)

一般來(lái)說(shuō)，交易對(duì)手會(huì)通過(guò)多種保障方式管理風(fēng)險(xiǎn)，包括應(yīng)有的注意、披露信息、擔(dān)保、信用限制和跟蹤等。銀行和證券公司的典型做法是要求其對(duì)沖基金客戶提供當(dāng)期財(cái)務(wù)報(bào)告，作為風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和風(fēng)險(xiǎn)管理的一部分，或者提供擔(dān)保。然而，對(duì)沖基金財(cái)務(wù)狀況和風(fēng)險(xiǎn)狀況的易變性使得傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)報(bào)表分析在評(píng)估對(duì)沖基金信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)效果不佳。由于傳統(tǒng)的對(duì)沖基金投資者是機(jī)構(gòu)投資者或者經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者，某些國(guó)家的監(jiān)管者便對(duì)其豁免監(jiān)管。對(duì)沖基金在業(yè)務(wù)方面有時(shí)存在利益沖突，許多基金經(jīng)理人既管理對(duì)沖基金，還籌集資本，在某些情況下還管理、評(píng)估和保護(hù)這些資產(chǎn)，既缺少角色隔離，又缺乏透明度，這更不利于對(duì)投資者和交易對(duì)手的保護(hù)。

控制交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)，直接規(guī)范或者間接監(jiān)管的方式均可采用，比如要求投資者必須對(duì)其交易對(duì)手進(jìn)行徹底的盡職調(diào)查，確保充分了解交易對(duì)手情況和風(fēng)險(xiǎn)承受能力等。

5.擴(kuò)大對(duì)沖基金活動(dòng)的管理范圍

對(duì)沖基金的經(jīng)理人可全權(quán)決定投資品種、期限組合、資金結(jié)構(gòu)組合等，可以充分利用市場(chǎng)上可得的一切金融工具，尤其是金融衍生產(chǎn)品來(lái)追求絕對(duì)回報(bào)。同時(shí)，法律沒(méi)有對(duì)對(duì)沖基金提出嚴(yán)格的披露要求。因此應(yīng)該針對(duì)對(duì)沖基金的活動(dòng)特點(diǎn)，分別采用直接和間接的監(jiān)管方式。監(jiān)管手段中應(yīng)該強(qiáng)調(diào)間接監(jiān)管，避免監(jiān)管活動(dòng)對(duì)對(duì)沖基金的正常經(jīng)營(yíng)行為形成約束，降低操作靈活性，尤其是通過(guò)對(duì)沖基金委員會(huì)這樣的行業(yè)自律組織，確保對(duì)沖基金的自身特點(diǎn)，保證效率價(jià)值與安全價(jià)值之間的統(tǒng)一與協(xié)調(diào)。還應(yīng)該對(duì)傳統(tǒng)的間接管理對(duì)沖基金的方法進(jìn)行補(bǔ)充，增加對(duì)沖基金或者其經(jīng)理人的直接規(guī)范，以助于減少風(fēng)險(xiǎn)。比如對(duì)關(guān)涉系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖基金提出初始和運(yùn)營(yíng)最低資本要求，同時(shí)要求在經(jīng)濟(jì)情況良好時(shí)擁有足夠的高質(zhì)量資本，在經(jīng)濟(jì)環(huán)境困難時(shí)也高于最低審慎資本要求。監(jiān)管者應(yīng)該為對(duì)沖基金管理者制定和強(qiáng)化最低風(fēng)險(xiǎn)管理法定標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)對(duì)沖基金管理者提出報(bào)告要求，以識(shí)別當(dāng)前或者潛在的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)源，使具有系統(tǒng)性重要性的對(duì)沖基金跨部門(mén)受到監(jiān)管⑩。信息披露制度的范圍應(yīng)該涵蓋對(duì)沖基金投資策略、基金合同商業(yè)性條款、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估以及自身的薪酬分配等。

（二）恰當(dāng)運(yùn)用直接監(jiān)管和間接監(jiān)管手段

為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，美國(guó)開(kāi)始采用直接監(jiān)管手段。2009年6月17日奧巴馬政府推出的全面金融監(jiān)管改革方案，就包括由SEC加強(qiáng)對(duì)對(duì)沖基金以及其他私募資金的監(jiān)管，強(qiáng)調(diào)所有對(duì)沖基金的投資顧問(wèn)如果管理資產(chǎn)超過(guò)了一定的水平，就應(yīng)當(dāng)向SEC注冊(cè)，并要披露所管理的基金的財(cái)務(wù)狀況，以方便監(jiān)管者評(píng)估該基金是否對(duì)金融穩(wěn)定造成了威脅。同年10月2日，美國(guó)眾議院資本市場(chǎng)委員會(huì)也提出針對(duì)對(duì)沖基金的立法，要求管理資產(chǎn)的規(guī)模超過(guò)3000萬(wàn)美元的對(duì)沖基金（包括其他私募資本）向SEC注冊(cè)，還要求注冊(cè)的對(duì)沖基金建立合規(guī)計(jì)劃，解決利益沖突、欺詐、會(huì)計(jì)記錄缺失等問(wèn)題，并應(yīng)披露其資產(chǎn)細(xì)節(jié)、杠桿率、表外業(yè)務(wù)、對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)、交易頭寸與做法等。從某種程度上說(shuō)，上述監(jiān)管內(nèi)容，為監(jiān)管立法提供了必要借鑒。

直接監(jiān)管還包括在金融市場(chǎng)波動(dòng)幅度較大時(shí)，應(yīng)限制對(duì)沖基金的資金出入境頻率，以利于其理性管理投資活動(dòng)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；為避免金融機(jī)構(gòu)的籌資努力因?qū)_基金的賣(mài)空策略而付之東流，可以對(duì)某些股票的賣(mài)空予以暫時(shí)禁止，同時(shí)采取永久性措施來(lái)廣泛抑制“無(wú)擔(dān)保”賣(mài)空和提高賣(mài)空的信息披露要求。

國(guó)內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)建立獨(dú)立的對(duì)沖基金資本流動(dòng)實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)，及時(shí)掌握對(duì)沖基金的資本流動(dòng)情況，并深入研究對(duì)沖基金資本流動(dòng)與匯率、利率等宏觀經(jīng)濟(jì)和金融指標(biāo)變動(dòng)之間的關(guān)系。

直接監(jiān)管方法帶有行政或法律的強(qiáng)制性，過(guò)多過(guò)嚴(yán)的直接監(jiān)管無(wú)可避免地會(huì)影響某些金融工具的交易量和流動(dòng)性，甚至?xí)盁o(wú)辜，影響金融市場(chǎng)的發(fā)展。因此，在考慮推出任何直接監(jiān)管措施之前，應(yīng)認(rèn)真研究這些措施可能帶來(lái)的負(fù)面影響，權(quán)衡利弊，力求在直接監(jiān)管和間接監(jiān)管之間取得最佳的平衡。

（三）加強(qiáng)國(guó)際監(jiān)管的協(xié)調(diào)與合作

1.加強(qiáng)各國(guó)對(duì)沖基金監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)

為了避免監(jiān)管套利，國(guó)際監(jiān)管協(xié)調(diào)和合作尤為必要。在全球化背景下，各國(guó)立法守好自己的家園是分內(nèi)之事，但各掃門(mén)前雪式的立法已經(jīng)無(wú)法控制包括對(duì)沖基金在內(nèi)的外來(lái)沖擊。面對(duì)全球化的投資機(jī)構(gòu)和投資行為，必須用全球化的監(jiān)管思路來(lái)應(yīng)對(duì)。在全球化的金融市場(chǎng)中，各經(jīng)濟(jì)體獨(dú)立觀測(cè)對(duì)沖基金及其交易對(duì)手在本區(qū)域內(nèi)的活動(dòng)狀況而缺少國(guó)際合作，猶如盲人摸象，不能全面掌握對(duì)沖基金的運(yùn)作趨向。另外，監(jiān)管寬松的國(guó)家可以吸引來(lái)自監(jiān)管?chē)?yán)格國(guó)家的投資。因此，應(yīng)該制定各國(guó)必須共同遵守的基本國(guó)際準(zhǔn)則。比如，對(duì)對(duì)沖基金的過(guò)度投機(jī)和操縱市場(chǎng)行為進(jìn)行有效的限制，要求對(duì)沖基金和經(jīng)理人注冊(cè)，披露包括杠桿率和流動(dòng)性狀況等相關(guān)信息，對(duì)可能產(chǎn)生的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估。

2.建立監(jiān)管者間的信息共享機(jī)制

信息披露可以作為風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的重要手段，但離開(kāi)信息共享，其效果將受到嚴(yán)重影響。當(dāng)前，在評(píng)估對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)方面，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的信息極為有限。各國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間應(yīng)該建立針對(duì)對(duì)沖基金的信息共享渠道，以便能夠清晰地、及時(shí)地評(píng)估金融風(fēng)險(xiǎn)的存在及其規(guī)模，監(jiān)管需要清晰地了解其中風(fēng)險(xiǎn)、杠桿、流動(dòng)性和頭寸的大小和波動(dòng)。同時(shí)，還應(yīng)建立場(chǎng)外交易市場(chǎng)的國(guó)際信貸資料庫(kù)，加強(qiáng)國(guó)際間合作，交換市場(chǎng)資料和信息，推動(dòng)跨境監(jiān)管，加強(qiáng)各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的交流和合作，以使監(jiān)管機(jī)構(gòu)能及時(shí)觀測(cè)到對(duì)沖基金在全球范圍的活動(dòng)，減少投機(jī)機(jī)構(gòu)逃避監(jiān)管的機(jī)會(huì)，共同維護(hù)國(guó)際金融秩序。

3.將對(duì)沖基金納入全球風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的視野

對(duì)沖基金活躍于世界各個(gè)金融市場(chǎng)，離岸設(shè)置使其沒(méi)有特定的運(yùn)作范圍和地點(diǎn)，因此，只有建立全球協(xié)調(diào)監(jiān)管機(jī)制，才能在全球范圍內(nèi)防范惡性投機(jī)和市場(chǎng)操控行為。

為了防止金融全球化風(fēng)險(xiǎn)的逐步累積最終導(dǎo)致金融危機(jī)的爆發(fā)，各國(guó)亟須建立金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和防范體系。與對(duì)沖基金有關(guān)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該納入其中。具體可參照國(guó)際上通常采用的標(biāo)準(zhǔn)確定各自的金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警區(qū)間，一旦指標(biāo)值進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間，就應(yīng)加強(qiáng)跟蹤監(jiān)測(cè)，必要時(shí)采取適當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)措施控制風(fēng)險(xiǎn)的累積和蔓延。

注釋：

①至2007年6月底，全球?qū)_基金管理的資產(chǎn)總額已達(dá)2.7萬(wàn)億美元。

②2009年4月倫敦金融峰會(huì)決定新建金融穩(wěn)定委員會(huì)（FSB）取代金融穩(wěn)定論壇（FSF）。

③2008年發(fā)布的對(duì)沖基金最終報(bào)告，完善了2003年發(fā)布的《零售投資者參與對(duì)沖基金所產(chǎn)生的管理和投資者保護(hù)事項(xiàng)》所規(guī)定的原則。增加了特別保護(hù)方法，包括對(duì)沖基金資金經(jīng)理人處理流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的方法；對(duì)沖基金資金經(jīng)理人在投資之前和在投資之中應(yīng)盡注意義務(wù)程序的性質(zhì)和條件，并提出20條考慮因素。參見(jiàn)Hedge Funds Oversight，Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions，June 2008。

④以德、法為代表的一些歐洲大陸國(guó)家堅(jiān)持直接監(jiān)管理念，強(qiáng)調(diào)監(jiān)管的法律強(qiáng)制性、廣泛的適用性和市場(chǎng)規(guī)則的外部性，而美、英等國(guó)則主張間接監(jiān)管理念，認(rèn)為應(yīng)更多地強(qiáng)調(diào)監(jiān)管的非強(qiáng)制性、市場(chǎng)參與個(gè)體的差異性和市場(chǎng)規(guī)則的自發(fā)性。

⑤2009年1月美國(guó)幾名議員分別向參議院和眾議院提交了兩份提案，一個(gè)是《2009年對(duì)沖基金透明法案》，另一個(gè)是《2009年對(duì)沖基金顧問(wèn)注冊(cè)法案》，這兩個(gè)法案的內(nèi)容非常相似。前者采取了與《1940年投資公司法》完全不同的監(jiān)管思路，其主要內(nèi)容是要求對(duì)沖基金經(jīng)理作為投資顧問(wèn)應(yīng)當(dāng)向監(jiān)管機(jī)構(gòu)注冊(cè)，而且基金應(yīng)當(dāng)按要求向SEC提交有關(guān)基金的詳細(xì)信息并隨時(shí)配合各種調(diào)查；同時(shí)，對(duì)沖基金必須參與反洗錢(qián)計(jì)劃。該法案主要適用于管理資產(chǎn)超過(guò)5000萬(wàn)美元的對(duì)沖基金。后者則要求管理資產(chǎn)超過(guò)3000萬(wàn)美元的基金經(jīng)理人向SEC注冊(cè)成為投資顧問(wèn)。

⑥[美]理查德·布克斯塔伯（RichardBookstaber）:《我們自己制造的魔鬼：市場(chǎng)、對(duì)沖基金以及金融創(chuàng)新的危險(xiǎn)性》，中信出版社2008年11月版，第211-221頁(yè)。從注冊(cè)地來(lái)看，全球大約有55%的對(duì)沖基金選擇開(kāi)曼群島、英屬維京群島以及百慕大等地作為注冊(cè)地，此類離岸基金管理了全球約2/3的對(duì)沖基金資產(chǎn)。

⑦鏡像結(jié)構(gòu)：比如在美國(guó)國(guó)內(nèi)設(shè)立一個(gè)普通的對(duì)沖基金，在國(guó)外再設(shè)立一個(gè)和它一樣的對(duì)沖基金，國(guó)外的對(duì)沖基金在頭寸、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等方面和國(guó)內(nèi)的對(duì)沖基金是完全相同的，唯一的差別就是可以不受監(jiān)管，而且稅收上有很多的優(yōu)惠，離岸對(duì)沖基金最大的好處就是可以隱蔽自己的活動(dòng)。轉(zhuǎn)引自（美）斯圖亞特·A.麥克奎瑞（Stuart A.McCrary）著，金德環(huán)等譯：《對(duì)沖基金》，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社2004年1月版，第92頁(yè)。

⑧主仆結(jié)構(gòu)：境內(nèi)投資者成立境內(nèi)投資者基金，這是主，這個(gè)基金不干別的，就是將全部投資投入一個(gè)離岸對(duì)沖基金，這個(gè)離岸對(duì)沖基金做具體的投資活動(dòng)，同時(shí)也可以吸引境外的投資者參加，這就是主仆結(jié)構(gòu)型的離岸對(duì)沖基金。如此就實(shí)現(xiàn)了涉及兩個(gè)基金之間的頭寸跨國(guó)間的轉(zhuǎn)移。同時(shí)，資金來(lái)源比較多，除自有資金以外還可以通過(guò)資產(chǎn)抵押獲得貸款，與銀行之間的資金往來(lái)比較復(fù)雜，同樣增加了監(jiān)管者評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的難度。同上，第95頁(yè)。

⑨李勛：《論美國(guó)的對(duì)沖基金監(jiān)管立法》，《金融理論與實(shí)踐》2008年第6期。

⑩參見(jiàn)Review of the Differentiated Nature and Scope of Financial Regulation，Key Issues and Recommendations，The Joint Forum，January 2010.Recommendation。

責(zé)任編輯韓成軍

Abstract:Hedge fund of large scale has systematical influence,which is recognized by the international society.The current legislation about the hedge fund is a blank area for many countries and the existing legislation filled with flaw.Under the background of globalization,the hedge fund is difficult to supervise because of its characters.The emphasis of perfecting the regulating laws lies in promoting the hedge fund to lever,perfecting the system of releasing the information,inspecting the risk of hedge fund,controlling the dangers of transfer partner,strengthening the supervision of managers of hedge fund,properly using the direct and indirect means of supervising and strengthening the cooperation with the international supervision.

Key words:hedge fund；de-levering；information release；indirect supervision

Research into the Supervision of Hedge Fund

Zhang Xue’an（67）

D9

A

1007－905X（2011）02－0067－05

2010-12-08

國(guó)家社科基金項(xiàng)目“金融期貨風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)際法律控制研究”（088XFX026）

張學(xué)安（1954— ），男，河南睢縣人，西北政法大學(xué)國(guó)際法學(xué)院國(guó)際金融法研究所所長(zhǎng)、教授，法學(xué)博士。