郭新華，陳曦靜

(湘潭大學商學院，湖南 湘潭 411105)

美國家庭債務(wù)變動及其對金融穩(wěn)定性的影響分析*

郭新華，陳曦靜

(湘潭大學商學院，湖南 湘潭 411105)

采用美國1979－2009年統(tǒng)計數(shù)據(jù)，從家庭債務(wù)規(guī)模、債務(wù)結(jié)構(gòu)和償債水平等方面考察了美國家庭債務(wù)的變動情況，并借助協(xié)整檢驗、脈沖響應函數(shù)和方差分解方法，考察了家庭債務(wù)對金融穩(wěn)定的影響.結(jié)果表明，美國家庭債務(wù)的上升對金融穩(wěn)定具有比較顯著的影響.

家庭債務(wù);金融穩(wěn)定;VAR

20世紀80年代以來，隨著金融管制的放松、金融工具的創(chuàng)新和政策的推動，美國家庭債務(wù)規(guī)模不斷擴大.截至2009年，美國家庭債務(wù)已高達136021億元(數(shù)據(jù)來源∶美國基金流賬戶，參見 http∶//www.federalreserve.gov).從世界各國或地區(qū)家庭債務(wù)變動情況來看，美國家庭債務(wù)余額處于世界前列，這給美國經(jīng)濟增長與社會穩(wěn)定留下了隱患.隨著家庭債務(wù)的大規(guī)模增長，各類債務(wù)的拖欠率逐漸上升，違約、死帳等現(xiàn)象也隨之發(fā)生，這對金融穩(wěn)定將造成很大的影響.2008年肇始于美國的次貸危機便是有力的證明.受次貸危機影響，2009年美國銀行貸款的拖欠率達6.55%(數(shù)據(jù)來源∶聯(lián)邦金融機構(gòu)檢查委員會，參見 http∶//www.ffiec.gov)，銀行的破產(chǎn)數(shù)猛增至 140家(數(shù)據(jù)來源∶參見 http∶//www.chinavalue.net).金融不穩(wěn)定不僅嚴重影響了美國經(jīng)濟的發(fā)展，也對世界各國的經(jīng)濟造成了不同程度的沖擊.2008－2009年間，美國GDP的增長率下降了2.6%(數(shù)據(jù)來源∶美國經(jīng)濟分析局，參見 http∶//www.bea.gov).世界各國的經(jīng)濟增長也放緩，全球經(jīng)濟受到了重創(chuàng).

目前，國內(nèi)外學者關(guān)于家庭債務(wù)與金融穩(wěn)定問題的研究涌現(xiàn)出了較多的成果.Kask(2003)［1］認為家庭債務(wù)的相關(guān)指標可以作為銀行資產(chǎn)質(zhì)量的早期預警指標，過高的家庭債務(wù)會對金融穩(wěn)定造成影響.Debelle(2004)［2］研究發(fā)現(xiàn)，過高的家庭債務(wù)水平將提高家庭債務(wù)對利率變動、收入和資產(chǎn)價值等宏觀經(jīng)濟條件變化的敏感性.Kang等(2009)［3］認為如果家庭債務(wù)增長過度，就會導致應償還的債務(wù)本金和利息升高.一旦出現(xiàn)利率上升和房價下降的情況，家庭無力還貸，就會導致金融機構(gòu)的破產(chǎn)，嚴重時將造成金融市場的混亂.Lee(2009)［4］認為放貸者為了追求利潤而忽視檢查借貸者的償還能力，且通過住房抵押債券和債務(wù)抵押債券使得信用風險蔓延到整個金融系統(tǒng).一旦經(jīng)濟情況不景氣，就會加劇不良貸款的問題，嚴重影響金融穩(wěn)定.Nakagawa等(2009)［5］在比較美國和日本的家庭債務(wù)后發(fā)現(xiàn)，美國借貸的家庭主要為低收入家庭，只有少量的資產(chǎn)對債務(wù)進行緩沖，對經(jīng)濟環(huán)境敏感，更易受市場的沖擊.Persson(2009)［6］研究瑞典的家庭債務(wù)情況后發(fā)現(xiàn)，擁有高額家庭債務(wù)的家庭，尤其是第一次買房的家庭，由于沒有資產(chǎn)緩沖一些未知的開支，而更容易受到?jīng)_擊.Georgarakos等(2010)［7］認為家庭債務(wù)中住房抵押貸款與家庭收入的比例越高，越容易導致金融不穩(wěn)定現(xiàn)象.詹小洪(2003)［8］研究韓國的家庭債務(wù)后發(fā)現(xiàn)，巨額的家庭負債引起越來越多的家庭破產(chǎn)，進而造成銀行的壞賬和虧損，引發(fā)金融危機.陳斌(2008)［9］認為美國次級抵押貸款危機能引發(fā)全球金融市場動蕩，根源在于高風險次級抵押貸款的過度發(fā)放和以次級抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品和信用衍生品在全球金融市場泛濫，通過杠桿效應放大了實體經(jīng)濟中次級抵押貸款的風險.雷良海等(2009)［10］認為美國次貸危機根源于房地產(chǎn)市場繁榮背景下激進的住房抵押貸款行為，本質(zhì)是由房價下跌和利率提升導致的信用危機引發(fā)的信貸緊縮和金融市場流動性缺失，并利用金融危機傳導模型分析了美國次貸危機的傳導機制.

從上述研究來看，國內(nèi)外學者大多采用季度數(shù)據(jù)研究家庭債務(wù)對金融穩(wěn)定的影響，即使使用年度數(shù)據(jù)，樣本期也較短.因此，本文采用1979－2009年美國家庭債務(wù)和金融穩(wěn)定變化的相關(guān)數(shù)據(jù)，嘗試建立VAR模型，研究美國家庭債務(wù)變動及其對金融穩(wěn)定性的影響.本文余下的內(nèi)容結(jié)構(gòu)安排為∶第一部分考察美國家庭債務(wù)的變化情況;第二部分嘗試建立家庭債務(wù)對金融穩(wěn)定的傳導機制;第三部分運用VAR模型對金融穩(wěn)定的相關(guān)情況進行實證分析;最后為結(jié)語.

1 美國家庭債務(wù)的變動情況

1.1 美國家庭債務(wù)規(guī)模的變化

從總體上看，近三十年來，隨著國內(nèi)生產(chǎn)總值的不斷增長，美國家庭債務(wù)的規(guī)模也迅速擴大.美國家庭債務(wù)從1979年的12761億元增長到2009年的136021億元，凈增123260億元.同年，美國國內(nèi)生產(chǎn)總值為142563億元，家庭債務(wù)的規(guī)模弱低于國內(nèi)生產(chǎn)總值的規(guī)模.其中，住房抵押貸款占據(jù)了家庭債務(wù)的主要部分，從8267億元猛增至103344億元，增加了11.5倍.可以說，美國家庭債務(wù)的急劇增長，很大程度上是與住房抵押貸款的增加相關(guān)的.

通過圖1可以看出，在1979－2009年間，美國家庭債務(wù)的變化可以大致分為兩個階段.1979－1998年為第一個階段，在這期間，美國家庭債務(wù)增長相對平緩，無論是在債務(wù)總量還是住房抵押貸款和消費者信用貸款兩方面，增長曲線都比較平滑.第二個階段為1999—2009年，在這個階段，消費者信用貸款仍舊保持平緩增長的趨勢;住房抵押貸款則由于消費需求的改變和銀行管制放松等因素的影響，出現(xiàn)了陡峭上升，從1999年的44163億元增加到2009年的103344億元.由于住房抵押貸款的急劇增長，家庭債務(wù)總量曲線也隨著住房抵押貸款曲線的增長而保持趨同.

圖1 1979－2009年美國家庭債務(wù)增長

1.2 美國家庭債務(wù)的結(jié)構(gòu)變化

1.2.1 年齡結(jié)構(gòu)

從圖2和圖3中可以看出，美國不同年齡層次擁有的債務(wù)不同.在戶主年齡不同的家庭中，以戶主年齡為35歲以下的家庭負債比率最高，至2007年負債達40%以上的家庭有15.1%，高于平均水平0.4%.同時，這類家庭的總償債比率也相應的最高，至2007年已達19.7%，高于平均水平5.2%.

戶主年齡為35歲以下的家庭，相對于其它戶主年齡階段的家庭而言，具有工作和收入不穩(wěn)定的特點.同時相對于其他戶主年齡階段家庭，他們的住房難以有保證，人口具有更大的流動性.因此，戶主年齡35歲以下的家庭債務(wù)相對而言更容易形成死帳、壞賬.

隨著家庭戶主年齡的增長，家庭負債比率也逐漸下降.通過表中數(shù)據(jù)可知，家庭戶主年齡越大，家庭債務(wù)所占家庭收入的比例就越小，至75歲以上年齡階段，家庭負債比為13.9%，比平均利率低0.8%;償債比率為4.4%，低于平均水平10.1%.

圖2 美國家庭收入的償債比

1.2.2 用途構(gòu)成

從表1中可以看到，美國家庭借貸的主要目的是用于購買住宅，其次是用于其它住宅物業(yè).用于住宅方面的家庭債務(wù)比例逐年上升，在1998年時為77.8%，至2007年時達82.6%，可以說家庭借貸基本用于住宅方面.其次，家庭借貸用于車輛、商品和教育方面，這個比例平均為13%.另外，家庭借貸也用于投資和其它方面，但比例不大.

圖3 美國家庭的負債比

表1 美國家庭債務(wù)借貸用途的變動(單位:%)

1.2.3 資金來源結(jié)構(gòu)

由表2的數(shù)據(jù)可知，美國家庭債務(wù)的主要借貸機構(gòu)為房地產(chǎn)貸款，其次為商業(yè)銀行，且兩者所占比例逐年上升.1998年為68.4%，至2007 年增至 78.9%，增長了 10.5%，平均為73.475%.可以說，將近四分之三的家庭債務(wù)來源于這兩個機構(gòu).

表2 美國家庭債務(wù)借貸機構(gòu)的變動(單位:%)

1.3 美國家庭債務(wù)的償債情況

家庭債務(wù)的償債比率也是衡量家庭債務(wù)的一個重要指標，可以直觀地了解債務(wù)的變動情況.

由表3可知，在2000－2009年間，美國家庭債務(wù)的償債率由12.86%上升至13.07%，增加了0.21%，平均償債率為13.65%.其中以2006年的償債率最高，達14.29%.所以，美國家庭債務(wù)的償債率一直維持在比較穩(wěn)定的狀態(tài)下，呈現(xiàn)略微上升的趨勢.這期間雖有波動，但幅度不是很大.

表3 美國家庭債務(wù)償債率的變動(單位:%)

2 家庭債務(wù)變動對金融穩(wěn)定性影響的理論分析

從傳統(tǒng)意義上來說，大銀行等金融機構(gòu)，由于其在金融體系中承擔和管理的風險最大，是金融穩(wěn)定性評估的重點.然而，隨著近幾十年來金融機構(gòu)風險管理技術(shù)的發(fā)展和金融產(chǎn)品創(chuàng)新開發(fā)的日益復雜，一些金融風險已經(jīng)轉(zhuǎn)移到家庭.因此，應注重對家庭部門的金融穩(wěn)定性評估.金融風險通過許多渠道流向家庭部門，使得家庭部門成為系統(tǒng)中金融風險的最終承擔者.由于家庭從金融機構(gòu)借款，所以家庭債務(wù)的拖欠將增加金融風險.從圖4可見家庭債務(wù)和金融穩(wěn)定之間的關(guān)系.

圖4 家庭債務(wù)和金融穩(wěn)定的關(guān)系圖

由于金融產(chǎn)品的開發(fā)、金融工具的創(chuàng)新以及銀行等借貸機構(gòu)盲目上調(diào)消費者信用，使得家庭債務(wù)負債日益增加.而家庭債務(wù)的借貸機構(gòu)為了追逐利潤和降低自身的債務(wù)風險，將家庭債務(wù)逐級出售，導致家庭債務(wù)資金鏈條變長，債務(wù)風險擴散至整個債務(wù)系統(tǒng).當家庭債務(wù)負擔較重時，家庭部門對于宏觀經(jīng)濟條件的波動將變得更加敏感.家庭負債增加，它的債務(wù)負擔將會增加，導致自由收入減少.一旦宏觀經(jīng)濟不穩(wěn)定，發(fā)生如利率上升、收入下降或失業(yè)率上升等情況，就會使家庭部門遭受沖擊，導致其還貸能力下降，他們的債務(wù)負擔將變得更加沉重.同時，高額的家庭債務(wù)使得家庭部門對銀行、非金融機構(gòu)和金融市場等借貸部門的依存度過高.一旦家庭部門的經(jīng)濟情況發(fā)生波動，家庭債務(wù)的違約率將升高，家庭債務(wù)的風險就轉(zhuǎn)變成為借貸部門的資產(chǎn)風險.當借貸部門遭受過多的損失而導致資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)不合理時，它們的資金流動性將出現(xiàn)大幅波動，嚴重時甚至造成金融系統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施中斷，引起全局的風險，從而危及金融穩(wěn)定.金融穩(wěn)定的情況將對宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定造成影響，進一步?jīng)_擊高負債家庭的財務(wù)穩(wěn)定.

3 美國家庭債務(wù)變動對金融穩(wěn)定影響的實證分析

3.1 變量選擇、數(shù)據(jù)來源和模型設(shè)定

根據(jù)前面的理論分析，本文采用家庭債務(wù)增長率(DEBTR，單位∶%)作為家庭債務(wù)的衡量指標.經(jīng)濟增長率(GDPR，單位∶%)、通貨膨脹率(INF，單位∶%)和投資增長率(INVR，單位∶%)作為金融穩(wěn)定的衡量指標.

考慮到數(shù)據(jù)的可得性及連續(xù)性，本文選取1979－2009年為樣本期.家庭債務(wù)增長率和投資增長率數(shù)據(jù)來自美國聯(lián)邦儲備局每季度發(fā)布的資金流賬戶統(tǒng)計報告(1979—2009)，經(jīng)過計算所得.經(jīng)濟增長率數(shù)據(jù)來自美國經(jīng)濟分析局國民經(jīng)濟核算(1979－2009)，通貨膨脹率數(shù)據(jù)來自美國金融趨勢預報 InflationData.com(1979－2009).

構(gòu)造家庭債務(wù)和衡量金融穩(wěn)定的三個變量(經(jīng)濟增長率、通貨膨脹率和投資增長率)的關(guān)系計量模型如下∶

3.2 研究方法和回歸過程

3.2.1 單位根檢驗

實際經(jīng)濟生活中，時間序列通常都是一個隨機游走的過程.為了避免“虛假回歸”，本文首先對時間序列數(shù)據(jù)做單位根檢驗.基于兩變量的單位根檢驗方法有DF和ADF檢驗法，由于DF檢驗假定隨機擾動項不存在自相關(guān)，然而實際經(jīng)濟過程并不滿足此項假設(shè)，為此本文采用ADF檢驗法對序列DEBTR、GDPR、INF、INVR進行單位根檢驗，表4為4個變量ADF檢驗結(jié)果.

表4 ADF檢驗結(jié)果

從表4可以看出，DEBTR和INF的ADF統(tǒng)計值明顯大于各顯著水平的臨界值，表明DEBTR和INF序列是非平穩(wěn)序列.但經(jīng)過一階差分后，兩序列在1%顯著水平下平穩(wěn)，即△DEBTR、△GDPR、△INF、△INVR時間序列均是 I(1)單整序列，DEBTR、GDPR、INF和INVR可能存在協(xié)整關(guān)系.

3.2.2 協(xié)整檢驗

協(xié)整檢驗的目的是考察兩個或多個非平穩(wěn)的時間序列之間是否存在長期均衡關(guān)系.協(xié)整檢驗方法主要有基于單方程提出的Engle－Granger兩步檢驗法和基于VAR模型提出的Johansen最大似然跡統(tǒng)計值檢驗法.由于本文變量較多，且需構(gòu)建VAR模型，所以選擇Johansen協(xié)整檢驗方法，結(jié)果如表5.

表5 變量間協(xié)整關(guān)系檢驗結(jié)果

協(xié)整檢驗結(jié)果表明，分析變量之間至少存在1個協(xié)整關(guān)系.

3.2.3 滯后期選擇與平穩(wěn)性檢驗

構(gòu)建VAR模型的關(guān)鍵問題是確定最優(yōu)滯后階數(shù)P，因此，綜合考慮 LR、FPE、SC、ACI、HQ 指標，結(jié)果發(fā)現(xiàn)最佳滯后期為2，見表6.同時，為確保模型估計的有效性，必須進行平穩(wěn)性檢驗，使用特征根檢驗結(jié)果顯示，所有VAR根模位于單位圓內(nèi)，說明模型穩(wěn)定，滯后2期時具有平穩(wěn)的性質(zhì).如圖5所示.

3.2.4 脈沖響應函數(shù)和方差分解

為了更深刻地把握美國家庭債務(wù)和金融穩(wěn)定的長期動態(tài)關(guān)系，本文進一步采用脈沖響應函數(shù)和方差分解方法研究變量間的關(guān)系.脈沖響應函數(shù)描述的是一個變量的沖擊對模型內(nèi)生變量的當前值和未來值所帶來的影響.方差分解是將系統(tǒng)中每個內(nèi)生變量的波動(K步預測方差)按其成因分解為與各方程新息(Innovation)相關(guān)聯(lián)的組成部分，從而了解各新息對模型內(nèi)生變量的相對貢獻.

表6 統(tǒng)計量的值和滯后期的選擇

圖5 平穩(wěn)性檢驗

在模型中，我們采用Cholesky分解，設(shè)置脈沖殘差為一個標準差的沖擊，響應函數(shù)的運動軌跡的區(qū)間為十年，得到脈沖響應函數(shù)圖如圖6.

在圖6中，經(jīng)濟增長率(GDPR)對于家庭債務(wù)增長率(DEBTR)的一個標準差沖擊的響應在4.5期之前為正，之后基本為負.這說明家庭債務(wù)的增長對于經(jīng)濟增長的一個沖擊，首先是促進了經(jīng)濟的增長，后來卻對經(jīng)濟的增長產(chǎn)生了負向的沖擊，但這種負向沖擊幅度并不大.在圖7中，通貨膨脹率(INF)對于家庭債務(wù)增長率(DEBTR)的一個標準差沖擊的響應均為正向，在第5期時達到最大值.這說明，家庭債務(wù)增長受到一個標準差的沖擊后，傳導到通貨膨脹，給其帶來的是持續(xù)的正向沖擊.在圖8中，投資增長率(INVR)對于家庭債務(wù)增長率(DEBTR)的一個標準差沖擊基本為正向.在第1期時為最大值，之后迅速在第3期時恢復平穩(wěn).這說明，家庭債務(wù)增長受到一個標準差沖擊后，傳導到投資增長，給其帶來的基本為正向影響，影響作用逐步減小.

我們用脈沖響應函數(shù)描述了家庭債務(wù)增長率(DEBTR)的任意一個沖擊對于經(jīng)濟增長率(GDPR)、通貨膨脹率(INF)、投資增長率(INVR)的影響.接下來，通過方差分析進一步評價不同結(jié)構(gòu)沖擊的重要性，見表7.

圖6 GDPR對DEBTR的沖擊的響應

根據(jù)表7的方差分解結(jié)果，家庭債務(wù)增長率對經(jīng)濟增長率的波動影響比較顯著，除第一期46.74599%外，第二至十期一直穩(wěn)定在53%左右.通貨膨脹率的方差分析結(jié)果顯示，通貨膨脹率受家庭債務(wù)增長率的影響逐漸增大，到第10期時，家庭債務(wù)增長率對通貨膨脹率的貢獻率達64.33786%.投資增長率的方差分解顯示，家庭債務(wù)增長率對投資增長率的貢獻率較大，基本維持在40%左右.

圖7 INF對DEBTR的沖擊的響應

圖8 INVR對DEBTR的沖擊的響應

通觀十期，發(fā)現(xiàn)家庭債務(wù)增長率對經(jīng)濟增長率、通貨膨脹率和投資增長率均有很大的貢獻率.這說明家庭債務(wù)對經(jīng)濟增長、通貨膨脹和投資增長有著重要的推動作用，與前面的分析結(jié)果相符.

3.3 結(jié)果及相關(guān)討論

通過以上的分析，我們發(fā)現(xiàn)總體上美國家庭債務(wù)對金融穩(wěn)定構(gòu)成較大的沖擊.從結(jié)構(gòu)上來說，美國家庭債務(wù)對衡量金融穩(wěn)定的三個變量(經(jīng)濟增長率、通貨膨脹率和投資增長率)的作用與影響各有特點.美國家庭債務(wù)對通貨膨脹的影響較大且持續(xù)時間最長，投資增長對于美國家庭債務(wù)的變動最為敏感.美國家庭債務(wù)的變化均能較大幅度地解釋經(jīng)濟增長、通貨膨脹和投資增長的變動，其中美國家庭債務(wù)對于經(jīng)濟增長變化的解釋達53%左右;對投資增長變化的解釋為40%左右;對通貨膨脹的解釋也逐步升高，最高達64%.

表7 方差分解表

4 結(jié)語

本文先從債務(wù)規(guī)模、債務(wù)結(jié)構(gòu)和償債水平方面考察了美國家庭債務(wù)的變動情況，再利用1979－2009年美國家庭債務(wù)和金融穩(wěn)定變化的相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，借助協(xié)整檢驗、脈沖響應函數(shù)和方差分解方法，考察了家庭債務(wù)對金融穩(wěn)定的影響.結(jié)果表明，美國家庭債務(wù)的上升對金融穩(wěn)定具有比較顯著的影響.

基于本文的研究結(jié)果，筆者建議∶第一，加大力度調(diào)整美國家庭債務(wù)的結(jié)構(gòu)，嚴格控制家庭債務(wù)的規(guī)模，提高居民的風險防范意識;第二，政府部門應加強對金融衍生產(chǎn)品的監(jiān)管和利用，降低金融風險;第三，提高金融市場的透明度，使投資人能更好地評估投資風險，防止金融風險的擴散.

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(責任編校:晴川)

F83

A

1008－4681(2011)05－0094－05

2011－08－02

國家社科基金(批準號∶09BJL017)資助項目;教育部人文社科項目(批準號∶08JA790112).

郭新華(1972－)，男，湖南常德人，湘潭大學商學院副教授，博士.研究方向∶家庭債務(wù)與經(jīng)濟增長理論.