姜 寧,唐 品

(南京大學(xué) a.長江三角洲經(jīng)濟社會發(fā)展研究中心;b.經(jīng)濟學(xué)院,江蘇 南京 210093)

●財經(jīng)透視

長三角地區(qū)經(jīng)濟增長中的金融依賴省際比較

姜 寧a,b,唐 品b

(南京大學(xué) a.長江三角洲經(jīng)濟社會發(fā)展研究中心;b.經(jīng)濟學(xué)院,江蘇 南京 210093)

文章通過對江浙滬三省市 1999—2008年經(jīng)濟增長過程中金融依賴比較研究發(fā)現(xiàn):三省市都是 “銀行主導(dǎo)型”金融結(jié)構(gòu),但上海經(jīng)濟增長對于銀行貸款的依賴性最強,其次是浙江、江蘇;而從具體融資結(jié)構(gòu)比例來看,三省市呈現(xiàn)明顯的差異,浙江的間接融資比重比其他兩省市都要高,江蘇的 FD I比重高于上海、浙江兩省市,而上海的直接融資比重明顯高于江蘇、浙江兩省。

經(jīng)濟增長;金融依賴;融資結(jié)構(gòu)

一、問題的提出

長三角地區(qū) (江、浙、滬)是中國經(jīng)濟發(fā)展水平最高、綜合實力最強的區(qū)域之一,然而,經(jīng)濟常識告訴我們,實體經(jīng)濟的快速增長離不開金融的支持,資本 (資金)要素在經(jīng)濟增長中發(fā)揮著不可缺少的作用。那末,長三角地區(qū)的金融支持形態(tài)又是怎么樣的呢?特別是區(qū)內(nèi)三省市的金融依賴狀態(tài)是否又存在著一些不同呢?

以對現(xiàn)實經(jīng)濟的一般觀察,較為流行的觀點是:長三角地區(qū)內(nèi)部的三省市,其發(fā)展依賴的資本 (資金)形態(tài)各具特色,分別對應(yīng)著外資、民資和國資。具體地說,江蘇主要是通過大量引進外資,發(fā)展加工貿(mào)易型的制造業(yè),在參與國際制造業(yè)分工體系的過程中,實現(xiàn)本省的增長;浙江則被譽為中國民營經(jīng)濟的搖籃,大量的“草根型”民營企業(yè)快速崛起,在積極投入國內(nèi)、國際市場的競爭過程中,實現(xiàn)本省的增長;由于歷史的沉淀和國家戰(zhàn)略的布局,上海存在著較大的國有資產(chǎn)存量和國家級的證券交易所,因此,我們經(jīng)常看到的是,依托于資本市場,上海不斷地對國有資產(chǎn)進行戰(zhàn)略重組,使國有資產(chǎn)在推動其經(jīng)濟增長的過程中,發(fā)揮更大的作用?，F(xiàn)實中存在的這些直觀認(rèn)識,是否與實際情況相吻合呢?

更進一步地從省際比較的角度,我們希望考察在實體經(jīng)濟快速增長的同時,長三角地區(qū)的金融發(fā)展是怎樣的?各省市金融對實體經(jīng)濟的支持如何?金融結(jié)構(gòu)又是怎樣?本文將對上述的問題進行比較詳盡的論證。

二、相關(guān)理論及討論的綜述

關(guān)于長三角地區(qū)經(jīng)濟增長中的金融服務(wù)比較的討論,其相關(guān)的理論觀點及討論涉及經(jīng)濟增長與金融發(fā)展、金融結(jié)構(gòu)的關(guān)系。

(一)金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系

近 50年來,國外學(xué)者對金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系、金融體制與金融發(fā)展的關(guān)系等,作出大量的理論分析和實證研究。戈德史密斯 (Golds mith,1969)、麥金農(nóng) (Mckinnon,1973)和肖 (Shaws,1973)創(chuàng)立了金融發(fā)展理論,比較一致地認(rèn)為金融發(fā)展與經(jīng)濟增長存在著相互的影響作用。其中,麥金農(nóng) (1973[1]和肖 (1973)[2]分別從制度框架和金融效率的角度,提出了“金融抑制”和 “金融深化”思想,強調(diào)金融市場化的積極作用;戈德史密斯 (1969)[3]關(guān)于金融發(fā)展與經(jīng)濟增長關(guān)系的的實證研究,發(fā)現(xiàn)了金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的 “伴生”性質(zhì)。之后,又有學(xué)者 (King和 Levine,1993)[4]的擴展研究表明,各國金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間確實存在著正相關(guān)關(guān)系。

國內(nèi)部分學(xué)者在金融發(fā)展與經(jīng)濟增長方面也做了大量研究,主要是基于中國區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的不平衡,特別是東中西部之間的地區(qū)差距較大,討論區(qū)域金融發(fā)展與區(qū)域經(jīng)濟增長之間的關(guān)系等。國內(nèi)學(xué)者比較一致地認(rèn)為,區(qū)域的金融發(fā)展和經(jīng)濟增長存在因果關(guān)系。如:有學(xué)者的研究表明,金融差距可以部分解釋中國各地經(jīng)濟增長的差距;一個地區(qū)金融發(fā)展初始條件“低下”將不利于其長期的經(jīng)濟發(fā)展 (周立等,2002、2004)[5-6]。又有學(xué)者研究表明,若以金融中介的規(guī)模指標(biāo)和銀行中介的效率指標(biāo),在東中西部之間,金融中介的規(guī)模和效率與經(jīng)濟增長存在著長期的顯著相關(guān) (周好文等,2004)[7]。還有學(xué)者認(rèn)為,過度的金融市場化程度對欠發(fā)達(dá)地區(qū)的經(jīng)濟增長不利,金融發(fā)展只能部分地、甚至是間接地促進經(jīng)濟增長 (艾洪德等,2004)[8]。另外,吳治明(2007)針對安徽的金融發(fā)展與經(jīng)濟增長進行了實證分析,認(rèn)為金融發(fā)展促進經(jīng)濟增長[9]

另有學(xué)者專門針對長三角地區(qū)的金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系進行了研究。鄭江淮等 (2007)[10]考察了長三角地區(qū)金融發(fā)展和經(jīng)濟增長的關(guān)系,研究表明:(1)三個地區(qū)銀行發(fā)展與經(jīng)濟增長關(guān)系良好,其中,江蘇好于上海、上海好于浙江。(2)從三地股票市場發(fā)展與經(jīng)濟增長的情況來看,上海情況最好,其次是浙江,而江蘇的股票市場發(fā)展與經(jīng)濟增長之間相互作用不顯著。(3)綜合金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的關(guān)系可以發(fā)現(xiàn),上海的情況最好,其次是浙江,江蘇只有銀行業(yè)發(fā)展相對較好。

(二)金融結(jié)構(gòu)對經(jīng)濟增長的影響

對于融資結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟增長關(guān)系的研究,國內(nèi)學(xué)者主要分析直接融資和間接融資對于經(jīng)濟增長的影響。有學(xué)者認(rèn)為,間接融資對經(jīng)濟增長有正面的影響,股票市場對經(jīng)濟增長具有正向作用,但不顯著 (趙振全、薛豐慧,2004)[11];有學(xué)者的研究表明,中國金融中介體系的發(fā)展和經(jīng)濟增長之間有顯著的、很強的正相關(guān)關(guān)系,但股票市場發(fā)展和經(jīng)濟增長間存在著不顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系 (談儒勇,1999)[12];也有學(xué)者實證研究表明,中國增大的資本市場通過直接融資效率的提高促進經(jīng)濟增長;雖然目前中國的間接融資效率不高,但通過金融深化可以提高間接融資效率,促進經(jīng)濟增長 (劉偉等,2006)[13]。另有學(xué)者通過實證研究,支持 “金融服務(wù)”的觀點,認(rèn)為“一個良好的中介和市場的環(huán)境”才是最重要的,它能夠提供良好的金融服務(wù),提高金融體系效率 (畢榮,2004)[14]。

三、長三角地區(qū)經(jīng)濟增長與金融支持的關(guān)系

(一)基本分析框架

一般認(rèn)為經(jīng)濟增長是資本、勞動、土地資源投入以及技術(shù)創(chuàng)新、組織或者制度變遷等因素的函數(shù),資本、勞動、土地資源投入、技術(shù)創(chuàng)新、組織或者制度變遷等要素的增加或者優(yōu)化都會使經(jīng)濟增長產(chǎn)生正面效果。

自 Goldsmith(1969)以來,人們比較普遍地接受金融發(fā)展的理論觀點,認(rèn)為金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及金融發(fā)展,可以使得資本要素較為順利地從富余者流向短缺者,即儲蓄轉(zhuǎn)化為投資;從而提高全社會資本的收益率,促進整體經(jīng)濟的增長。

在現(xiàn)實的經(jīng)濟中,我們一般把通過金融系統(tǒng)融資額作為年新增資本額度,而新增資本量則是金融發(fā)展的衡量指標(biāo)之一,通過融資量、融資結(jié)構(gòu)等金融發(fā)展指標(biāo)來分析對經(jīng)濟增長的作用。

我們利用上述經(jīng)濟增長和金融發(fā)展的基本理論,對長三角地區(qū)經(jīng)濟增長與金融支持的關(guān)系進行梳理以及分析。在分析框架中,我們假設(shè):在中國目前的體制狀態(tài)下,1999—2008的 10年內(nèi),(1)不存在大的制度變遷; (2)勞動力要素供給可以視作是無限的,勞動力邊際報酬率即工資是固定不變的; (3)土地資源的供給由 “充裕”轉(zhuǎn)為 “稀缺”和“緊張”,價格機制已經(jīng)進入供求互動環(huán)節(jié)。

(二)近 10年長三角地區(qū)經(jīng)濟增長基本狀況

近 10年 (1999—2008),中國經(jīng)濟面臨來自國內(nèi)外不同背景的壓力。20世紀(jì) 90年代中期,針對國內(nèi)經(jīng)濟高漲、通貨膨脹壓力增大的情況,中央政府實施宏觀緊縮政策,至1998年,經(jīng)濟形勢出現(xiàn)了明顯的趨冷,宏觀經(jīng)濟政策轉(zhuǎn)向;1997年,由于出現(xiàn)了亞洲金融危機,出于穩(wěn)定東亞經(jīng)濟關(guān)系的需要,中國在匯率政策方面保持堅挺,對中國外向型經(jīng)濟部門構(gòu)成巨大的壓力;2001—2005年,中國加入世界貿(mào)易組織的過渡期,市場進一步的開放,國內(nèi)制造業(yè)部門受到極大的考驗;在此背景下,中國以 “投資拉動”和 “鼓勵出口”為主的宏觀政策,取得了平均 10.79%的年增長速度,獲得了較好的經(jīng)濟效果。

如圖 1所示,1999—2008年期間,長三角地區(qū) GDP占全國比重一直維持在約 20%的較高水平,且整體穩(wěn)步提升,由于長三角地區(qū)外向型經(jīng)濟受金融危機影響更大,其占比2008年較 2007年出現(xiàn)下降;長三角地區(qū)經(jīng)濟增長的平均速度也明顯地高于全國平均水平,特別是 2003—2007年期間,長三角地區(qū)的增長更是達(dá)到 16%的速度,大大高于全國年均11%的水平。

圖1 長三角地區(qū) GDP總量以及全國占比變化趨勢圖

(三)長三角地區(qū)三省市金融對實體經(jīng)濟支持的分析

1.經(jīng)濟增長對金融發(fā)展的依賴

根據(jù)近 10年 (1999—2008)的統(tǒng)計數(shù)據(jù),為了分析經(jīng)濟增長與金融服務(wù)量之間關(guān)系,我們引入一個廣義的“金融依存度”指標(biāo) (資金量 /GDP),用以描述實體經(jīng)濟體系對金融體系的依賴程度或者金融體系對實體經(jīng)濟體系的支持程度。該金融依存度指標(biāo)具體包括以下 5個指標(biāo):銀行貸款余額 /GDP、新增融資總量 /⊿ GDP、新增貸款額 /⊿ GDP、股票市場融資額 /⊿ GDP、以及外商直接投資額 /⊿ GDP。下面將根據(jù) 5個金融依存度的指標(biāo),對長三角地區(qū)三省市 (1999—2008)金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系進行橫向比較研究。

(1)銀行貸款余額 /GDP。反映經(jīng)濟增長對間接金融存量的依存程度,(1999—2008年)的 10年間,三省市的變動情況見表 1。江蘇省的該指標(biāo)值為 (0.70～0.91),浙江省為(0.85～1.38),上海市為 (1.25～1.81)。從趨勢上看,三省市都與全國一致上升的;但從結(jié)構(gòu)上看,江蘇省始終是低于全國的水平,上海則始終高于全國的水平,浙江則是“前低后高”。以 2007年為例,比較二省一市及全國平均水平,上海最高,高出全國水平 60%;浙江其次,高出全國水平19%;江蘇最低,低于全國水平 24%。這說明,上海在 “單位 GDP產(chǎn)出”中占用的銀行債務(wù)融資量極高,上海的“GDP產(chǎn)出”對銀行貸款依賴最大,浙江的 “GDP產(chǎn)出”對銀行貸款依賴逐步增大,江蘇的“GDP產(chǎn)出”對銀行貸款依賴最小。

表1 江、浙、滬三省市銀行貸款年末余額 /GDP比值

(2)新增融資總量 /⊿ GDP。該指標(biāo)反映的是經(jīng)濟增長中的單位 GDP增量對應(yīng)的金融增量,三省市 (1998—2007年)該指標(biāo)變動狀況見表 2。江蘇省的該指標(biāo)值為 (0.58～1.69),整體呈波動中下降的趨勢;浙江省為 (1.24～2.01);上海市的該指標(biāo)波動很大,其值為 (-0.92～6.73)。

新增融資總量與⊿ GDP的比值,本質(zhì)反映的是 “邊際產(chǎn)出”的資本 (資金)使用效率。該比值越小,意味著 “單位 GDP的增長”需要的資本數(shù)量越少。從整體上看,在長三角地區(qū),江蘇新增融資總量與⊿ GDP的指標(biāo)值比浙江小,意味著資本 (資金)的使用效率較高,也反映可能存在著勞動力、技術(shù)創(chuàng)新的要素貢獻(xiàn)更大的情況;上海的該指標(biāo)值波動很大,這似乎與地方政府、大企業(yè)主導(dǎo)的大規(guī)模投資項目較多有關(guān)。

表2 江、浙、滬三省市新增融資總量 /⊿ GDP比值

(3)新增貸款額 /⊿ GDP。單位 GDP增量對應(yīng)的年度新增貸款額,該指標(biāo)反映地區(qū) GDP增量對貸款 (銀行融資)增量的依賴程度。1999—2008年的 10年間,從年度橫向比較看,江蘇與浙江相對較低,上海則明顯高于其他二省;從年度縱向看,江蘇和浙江的年度之間的波動性較小,而上海的波動性較大;在 1999—2007年間,江蘇的依賴程度明顯下降 (1.17,0.88),浙江微降 (1.75,1.65),上海在曲折波動中升高 (3.03,4.22);而受金融危機影響的 2008年,浙江和江蘇該指標(biāo)都出現(xiàn)上升,而上海則比 2007年出現(xiàn)大幅度下降 (見表 3)。

從三省市新增貸款額與⊿ GDP指標(biāo)值可以看出,江蘇每增加一單位 GDP對新增銀行貸款的依賴最小,浙江居中,上海的依賴性最強;在 1999-2008年的十年中,上海的這一指標(biāo)值高于江蘇和浙江的有 5年①。

表3 江、浙、滬三省市新增貸款額 /⊿ GDP比值

(4)股票市場融資額/⊿ GDP。該指標(biāo)反映的是地區(qū)GDP增量對資本市場的依賴程度。1999—2008年的 10年間,長三角地區(qū)的直接融資絕對額較小,對實體經(jīng)濟的增長貢獻(xiàn)也較小。相比之下,上海該指標(biāo)值較高,并且在 2007年出現(xiàn)超高的情況,主要得益于資本市場 (股票交易所)所在地的地緣優(yōu)勢 (見表 4)。

表4 江、浙、滬三省市股票市場融資額 /⊿ GDP比值

(5)外商直接投資額/⊿ GDP。該指標(biāo)反映的是地區(qū)GDP增量對境外資金的依賴程度。從引進外資的絕對量看,10年間,江蘇的引資量較高,并經(jīng)歷了一個引資高峰、回落、再平穩(wěn)增長的過程;上海引資量一直處于平穩(wěn)增長的過程;而浙江的引資量相對較少,但增長速度較快。從該指標(biāo)反映的對外金融依存度看,二省一市與全國一樣,都是呈下降趨勢的。

三省市該指標(biāo)變動狀況見表 5。

表5 (三省市)外商直接投資額 /⊿ GDP比值

2.長三角地區(qū)三省市融資結(jié)構(gòu)的分析

一個地區(qū)的融資結(jié)構(gòu),一般是指該地區(qū)“銀行主導(dǎo)型”的間接融資和“資本市場型”的直接融資的比例結(jié)構(gòu)。20世紀(jì) 90年代后的長三角地區(qū),除了間接融資和直接融資外,FD I也是該地區(qū)外源性資本的主要來源。下面我們將以 “新增貸款額”、“A股市場融資額”以及 “外商實際投資額”分別代表間接融資、直接融資和外商直接投資,對江蘇、浙江、上海三省市的融資結(jié)構(gòu)進行分析。

(1)在 1999—2001年期間,江蘇省的接融資和外商直接投資比例約為 1∶1;其中 1999年和 2000年,FD I比重超過了50%,但 2002年以后,間接融資的比重明顯上升,FD I比重明顯下降,直接融資額一直很小,其比重變化也不大 (見表 6)。

表6 江蘇省間接融資、直接融資以及 FD I占總?cè)谫Y比重

(2)1999—2008年期間,浙江省的間接融資都占據(jù)主導(dǎo)地位,其比例基本都在八成以上,且占比變化不大;而FD I占總?cè)谫Y的比重呈波浪形波動,變動區(qū)間為 (10.8%,21.9%);直接融資一直占比很小,但其波動性較大,占比最高的 2000年達(dá)到了 5.4%,而隨后的 2001年則只有 0.2%(見表 7)。

表7 浙江省間接融資、直接融資以及 FD I占總?cè)谫Y比重

(3)上海市以間接融資為主要融資手段,其間接融資占比波動幅度很大,其區(qū)間在 (55.7%,84.6%)②和上海直接融資比重比江蘇、浙江兩省要高,其在 2000年和 2007年更是超過了 10%,分別達(dá)到了 15.9%和 13.5%;上海的 FD I比重在 (6.9%,28.4%)之間波動。

上海市融資情況及其比重見表 8。

表8 上海市間接融資、直接融資以及 FD I占總?cè)谫Y比重

四、結(jié) 論

通過對長三角地區(qū)的經(jīng)濟增長以及金融發(fā)展的回顧,以及對長三角地區(qū)三省市的金融依存度和融資結(jié)構(gòu)進行的橫向比較,我們可以初步得出以下結(jié)論:

(1)長三角地區(qū)的經(jīng)濟增長和金融發(fā)展,在最近 10年里,都取得了長足的進步。但長三角三省市在金融依賴程度上呈現(xiàn)一定的差異,上海最高,浙江次之,江蘇最低。

伴隨著長三角地區(qū)經(jīng)濟總量占全國比例的逐年上升,經(jīng)濟增長對新增資本 (資金)一直要求很大,新增資本 (資金)的取得又依賴于本地區(qū)金融發(fā)展的程度。上海經(jīng)濟增長對金融依賴程度最高主要是由于上海金融發(fā)展較好,其表現(xiàn)為高度發(fā)達(dá)的直接融資與間接融資市場為;而江蘇外向型經(jīng)濟發(fā)展模式,外資大量進入部分充當(dāng)了金融系統(tǒng)的職責(zé),因而其經(jīng)濟增長對于金融系統(tǒng)的依賴程度較低;而浙江則處于江滬兩省市之間。

(2)長三角地區(qū)的三省市之間,其金融結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)一定的差異性。從長三角地區(qū)融資總量的結(jié)構(gòu)來看,長三角地區(qū)的金融體系,仍然是以“銀行主導(dǎo)型”的間接融資占據(jù)主導(dǎo)地位的系統(tǒng)。相比于每年的新增貸款余額,外商直接投資、股票市場的直接融資都是有限的。

但是長三角地區(qū)三省市在以“銀行主導(dǎo)型”的間接融資為主體的融資方式下,融資結(jié)構(gòu)構(gòu)成差異性也比較明顯,從三省市的橫向比較來看,浙江的間接融資比重比其他兩省市都要高,江蘇的 FD I比重高于上海、浙江兩省市,而上海的直接融資比重明顯高于江蘇、浙江兩省。對應(yīng)于這樣的融資結(jié)構(gòu),江蘇的外資企業(yè)、上海的國有上市企業(yè)、浙江的民營經(jīng)濟都是各省市實體經(jīng)濟非常有特色的部分,也是各省市經(jīng)濟增長和發(fā)展的重要動力。

[注 釋 ]

① 上海市在 2005年新增貸款余額為負(fù)數(shù),則意味著實體經(jīng)濟資金的凈流出。本文將其視為特殊情況在此特別說明,后文中同此處理。

② 與上文類似,在此剔除 2005年,因為間接融資為負(fù)數(shù),即出現(xiàn)資金凈流出。

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The Comparison of the FinancialDependence among Provinces in the Yangtze River Delta Econom ic Growth

J IANGNinga,b,TANG Pinb
(a.The Research Center for the Social and Econom ic Development Yangtze RiverDelta;b.School of Econom ics,Nanjing University,Nanjing210093,China)

Based on the comparison of the FinancialDependence among Jiangsu,Zhejiang and Shanghai in economic growth from 1999 to 2008,we get conclusions as followed:Three provinces are all“bank-based”financial structure,but in which Shanghai’s economic growth dependents on bank loansmost followed by Zhejiang and Jiangsu.Viewed from the specific ratio of financing structure,the three provinces show significant differences,in which Zhejiang's proportion of indirect financing is higher than Shanghai and Jiangsu,Jiangsu's proportion of FD I higher than Shanghai and Zhejiang,and Shanghai'sproportion of direct financing higher than Jiangsu and Zhejiang provinces.

economic growth;financial dependence;financing structure

F832.4

A

1007—5097(2011)01—0079—05

10.3969/j.issn.1007-5097.2011.01.018

2010—05—30

南京大學(xué)長江三角洲社會發(fā)展研究中心課題“沖突與和諧:長三角經(jīng)濟發(fā)展經(jīng)驗”(2008-NDCSJ-01)

姜 寧 (1957—),男,江蘇灌南人,南京大學(xué)長三角社會經(jīng)濟發(fā)展研究中心副主任,南京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院教授,研究方向:金融與投資,企業(yè)并購重組;

唐 品 (1986—),男,湖南湘潭人,碩士研究生,研究方向:金融與投資。

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