劉晴輝 陳學彬

(1.湖南保險學院金融系,湖南長沙 410114;

2.復旦大學金融研究院,上海 200433)

救助投機、擠入效應與國有企業(yè)預算約束硬化

劉晴輝1陳學彬2

(1.湖南保險學院金融系,湖南長沙 410114;

2.復旦大學金融研究院,上海 200433)

國有銀行的“救助投機”行為促進了國有企業(yè)的“預算軟約束”和不良貸款的積累。在政府、銀行與國有企業(yè)之間的長期動態(tài)博弈中,由于預算硬約束企業(yè)的出現(xiàn)給國有銀行提供了改善貸款資產(chǎn)組合的機會,提高了銀行在與政府的救助投機博弈中的議價能力,要求政府給予更多的流動性注入,這會產(chǎn)生銀行貸款資產(chǎn)中預算硬約束企業(yè)貸款占比不斷增加的擠入效應。這種擠入效應累積到一定程度,政府的救助將變得非社會最優(yōu)的,進而政府將停止救助,國有企業(yè)的預算約束也隨之硬化。

救助投機;擠入效應;預算軟約束;預算約束硬化;國有企業(yè)

一、引言

在漸進式經(jīng)濟改革已較為成功地推進了 30多年的中國,預算軟約束問題仍未得到根治,商業(yè)銀行的貸款行為仍表現(xiàn)出對國有企業(yè)的偏好。一方面,2008年下半年刺激性經(jīng)濟政策引發(fā)的商業(yè)銀行信貸擴張絕大部分流向了國資背景的企業(yè)以及地方政府融資平臺,造成地方政府債務性質(zhì)的系統(tǒng)風險[1];另一方面,國有企業(yè)融資的相對寬松(financial slack)與民營企業(yè)的融資困境(credit crunch)共存現(xiàn)象仍未得到根本緩解[2]。這是一種非常令人困惑的現(xiàn)象,為什么中國的商業(yè)銀行不給效率更高的民營企業(yè)發(fā)放貸款,而執(zhí)著于對效率低下的國有企業(yè)提供金融支持?對此問題,現(xiàn)有文獻絕大多數(shù)將其歸因于民營企業(yè)融資過程中存在的信息不完全,以及民營企業(yè)本身固有的高風險性[3]。筆者擬從轉(zhuǎn)型經(jīng)濟學中的“銀行預算軟約束”理論出發(fā),利用國有銀行“救助投機”概念對此問題提供一個可能的解釋,并嘗試通過建立無限期“救助投機”博弈框架進一步論證經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中預算軟約束國有企業(yè)的信貸融資具有不可維持性,因而國有企業(yè)預算約束的硬化具有必然性。

銀行預算軟約束問題已構(gòu)成預算軟約束理論的重要分支。Perotti(1993)指出,轉(zhuǎn)型經(jīng)濟中的國有銀行更偏好給低效的國有經(jīng)濟而非新興的高效私營經(jīng)濟發(fā)放貸款[4]。Mitchell(1993,1998,2000,2001)的研究表明,“復活投機(gamble for resurrection)”導致的放款人消極性(creditor passivity)形成銀行預算軟約束[5-8]。Dewatripont&Maskin(1995)以一個“動態(tài)不一致性模型”(以下稱 DM模型)證明,分散化的信貸體制可有效解決預算軟約束問題[9]。Berglof&Roland(1995,1997,1998)從銀行 “救助投機(gamble for bailout)”角度對轉(zhuǎn)型經(jīng)濟中預算軟約束產(chǎn)生的根源及其持續(xù)性進行了探討[10-12]。施華強(2004)提出國有企業(yè)和國有商業(yè)銀行雙重預算軟約束框架,并據(jù)此分析了中國國有商業(yè)銀行不良貸款的內(nèi)生性[13]。Tsuji(2007)將預算軟約束與過度負債(debt overhang)問題結(jié)合起來,擴展了 D-M模型[14]。Du&Li(2007)指出,一國財政能力大小與銀行預算軟約束程度正相關[15]。Toyofuku(2008)從貨幣政策角度研究了預算軟約束對宏觀經(jīng)濟的影響[16]。

基于經(jīng)典的D-M框架,筆者構(gòu)建了一個銀行預算軟約束理論模型。該模型主要建立在Berglof&Roland的研究①之上,但做了較大改進。首先是將新項目定義為受硬預算約束或不需政府救助的盈利項目,而非Berglof&Roland(1997)模型中的仍為預算軟約束項目。因此改進模型著重考察預算軟約束的不可持續(xù)性,而Berglof&Roland研究的是預算軟約束的長期性。這一改進主要是考慮到中國民營經(jīng)濟(預算硬約束新項目)的迅速發(fā)展,國有商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)組合中民營企業(yè)貸款的比例將逐步提高。其次是將政府救助或銀行的“救助投機”行為與新項目競爭機制結(jié)合起來,統(tǒng)一到一個框架之中。因為中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的經(jīng)驗表明,政府對四大國有商業(yè)銀行的救助與民營經(jīng)濟的發(fā)展并行不悖,因而將兩者同時考慮更符合中國現(xiàn)實。最后,是對博弈的無窮期情形進行了分析。

二、引入新項目競爭機制的救助投機模型

銀行預算軟約束分析將企業(yè)預算軟約束中政府——企業(yè)兩層經(jīng)濟人之間的相互作用變成了三層:銀行成為對應于政府的預算軟約束體,但對企業(yè)是預算軟約束的支持體。由于銀行能夠利用政府的軟弱性,即銀行會產(chǎn)生 “救助投機”和 “復活投機”之類的行為,企業(yè)預算軟約束可能被加強。在以下的銀行預算軟約束分析中,筆者將預算軟約束定義為一種均衡:擁有壞項目的企業(yè)選擇低努力程度,銀行要求政府救助,且的確得到了政府的救助。同時定義預算硬約束均衡為,(擁有壞項目的)企業(yè)選擇高努力程度,進而不需要被救助。首先從基準的兩時期 “救助投機”模型(Berglof&Roland,1995,以下稱 “B-R模型”)開始,分析引入新項目競爭機制將對銀行的“救助投機”行為產(chǎn)生怎樣的影響。

1、基準的兩時期 “救助投機”模型

假定存在兩個時期,n個國有企業(yè),一個國有銀行和一個政府。在時刻 0,每個企業(yè)產(chǎn)生一個需要 1單位資本的項目。α部分的 “好”項目在每個時期都產(chǎn)生可驗證的回報 Rg和不可驗證和轉(zhuǎn)移的私人利益Bg°1-α部分的項目為差項目。若企業(yè)選擇努力,則一個差項目能夠產(chǎn)生與好項目相同的收益Bp。若企業(yè)選擇不努力,則項目將產(chǎn)生可驗證的 0收益和私人利益Bp。假定企業(yè)無任何自有資本,必須全部依賴銀行融資。銀行擁有資本,在時刻 0不能區(qū)分好項目與壞項目,但在時期 1的末尾可觀察到項目產(chǎn)出。銀行有權(quán)清算所貸款項目,也可為項目提供再融資或救助。如果一個壞項目在時期 1之后被終結(jié),能夠產(chǎn)生一個可驗證的清算價值 L。如果以新增 1單位資本的成本被再融資,將產(chǎn)出可驗證的收益Rp和不可驗證的私人利益Bp。政府關心的是社會福利,即包括可驗證的收益和不可驗證的私人利益兩項。政府并不直接將資本提供給企業(yè),而是依賴金融中介②。政府唯一的工具是在時刻0將資本注入銀行(代表著初始的注資額 C0),以及在時期 1的末尾將資本注入銀行(代表救助額 C1)。這是因為假定政府只能觀察到銀行的流動性,或只知道好項目和壞項目的整體水平,且即使在時期 1的末尾也不能區(qū)分好項目和壞項目。銀行與企業(yè)之間博弈的結(jié)構(gòu)和時序見圖 1,其中括號中的第一項為銀行得益,第二項為企業(yè)得益,所有得益都未考慮貼現(xiàn)。

假定1:2Bg>Bp>Bg>0

這一假定同D-M模型相同,即預期到被救助時,企業(yè)選擇不努力比選擇努力的私人利益要高(Bp>Bg),但一旦被清算,則企業(yè)選擇努力比不努力要好(Bg>0及 2Bg>Bp)。

假定2:2(Rg+Bg)>Rp+2Bp-1

假定 2意味著,從政府角度來看,通過清算(硬約束)迫使企業(yè)選擇努力,比救助預期(軟約束)導致企業(yè)選擇不努力的社會凈福利要高,也即企業(yè)選擇努力是社會最優(yōu)的③。

假定3:Rp+Bp>1

這一假定表明,救助舊項目對政府來講是事后有效或社會福利最大化的。因為政府關心的社會福利(包括銀行收益和預算軟約束企業(yè)的私人利益兩項)大于 1單位的再融資成本。

假定 4:L

這一假定是與D-M模型的關鍵區(qū)別,也是解釋銀行救助投機行為的重要條件,即銀行為什么有激勵或敢于給事后也無效的項目提供再融資。這是因為銀行預期政府將救助無效率的國有企業(yè),進而銀行可從救助事后無效項目中抽取租金,即政府必須給銀行注資以補足救助無效率項目所需的流動性。下面分析銀行如何從救助投機中獲得租金收益。

圖1 基準的兩時期救助投機博弈

從政府角度來看,其在時刻 1給銀行提供的資本金注入或救助額必滿足如下等式:

式(1)表明政府注資正好補足銀行給差項目提供再融資所需的流動性,其中右邊第一項為全部差項目所需救助額,第二項為好項目上所得收益,第三項為時期 1的剩余資本金。從銀行角度來看,僅當如下不等式成立時,才會選擇給差項目提供再融資:

式(2)表明,當政府注資額(C1)足以彌補銀行提供再融資的成本時,救助投機行為就會產(chǎn)生。一旦銀行產(chǎn)生救助投機行為,必然導致銀行和企業(yè)的雙重預算軟約束④。換句話說,銀行的救助投機行為促進了國有企業(yè)的預算軟約束和不良貸款的積累。

2、引入新項目競爭機制的B-R模型

博弈的結(jié)構(gòu)和時序如圖 2。值得注意的是,在時刻 1有受預算硬約束的項目首次出現(xiàn)并向銀行申請貸款,即有新項目進入,形成對舊項目的競爭。這是本文模型與基準模型的關鍵區(qū)別,也是筆者的主要創(chuàng)新之處。如果得到貸款,這些項目將在時期2被執(zhí)行。因此,銀行在時刻 1的策略集為(清算舊項目且投資新項目、救助舊項目、投資新項目且救助舊項目)。在時刻 2,所有的收益都實現(xiàn),博弈結(jié)束。設定新項目的收益為 Rg-φ,其中為銀行篩選新項目的成本,進而 Rg意味著經(jīng)篩選之后的新項目為好項目的收益。因此清舊投新策略給銀行帶來的收益為 [αRg+(1-α)L](Rg-φ)⑤,用 RI表示,L是舊項目的清算價值。

模型的假定 1-3與基準模型的假定 1-3相同,但假定 4發(fā)生了變化。

假定 4:Rp+Bp>Rg+L-φ>1≥Rp>L

這一假定意味著,如果沒有新項目的競爭,那么銀行事后的最優(yōu)選擇仍是為舊項目提供再融資(救助投機)而非清算(1>Rp>L)。但是,由于引入了新項目的競爭,則銀行事后的最優(yōu)策略將是清舊投新(Rg+L-φ>Rp),這將改變博弈的均衡。

圖2 引入新項目競爭機制的兩時期救助投機博弈

3、對擴展模型的理論分析

由上述假定可知,若政府在時刻 1不給銀行提供救助或注資,則銀行在時刻 1的最優(yōu)策略是清舊投新,其收益為 Rg+L-φ,由逆向歸納法可知,博弈的均衡為預算硬約束,即擁有壞項目的企業(yè)選擇努力(Bg>0)。但是,由于政府存在救助舊項目的激勵(Rp+Bp>1),這會使銀行產(chǎn)生救助投機行為,即銀行在時刻 1將向政府要求舊項目的救助,而政府也愿意提供救助。為簡單起見,假設銀行將所有C0都用于第 1期的項目融資(即 C0=n)。顯然,此時銀行的最優(yōu)選擇是,將好項目上獲取的貸款本息αC0Rg全部用于新項目投資,并向政府要求救助差項目所需的流動性注入,即銀行的占優(yōu)策略為投資新項目且救助舊項目(救舊投新),進而式(1)所決定的政府救助額變?yōu)?

也即差項目實質(zhì)上全部由政府提供再融資。由式(1)和(3)可知,當C0=n時,有>C1恒成立,即銀行獲得了更多的流動性注入,稱之為“擠入效應”。與此同時,僅當下面不等式成立時,銀行才會接受政府的救助

式(4)右邊大括弧中的第一項為,預算硬約束時銀行清舊投新的收益,第二項為預算軟約束時銀行救助舊項目的收益。因此,式(4)表明,僅當政府注資足以彌補銀行救助舊項目的機會成本或預算硬約束的收入時,銀行才會接受的注資。

至此有,命題 1:即使存在更高回報和受預算硬約束的新投資項目,如果 C0=n,那么當α<αs時,博弈存在預算軟約束均衡,否則,存在預算硬約束均衡。其中αs由下式?jīng)Q定:

式(6)表示的是銀行的選擇函數(shù)。當 F(α)<0時,銀行選擇預算軟約束,反之則選擇硬預算約束。式(6)右邊的第一項代表預算硬約束時銀行的收入,而第二項代表軟預算約束時銀行的收入加上政府救助 C1。對α求導,有,

由于 F(αs)=0,所以當 α<αs時,必有 F(α)<0,銀行選擇預算軟約束,博弈產(chǎn)生預算軟約束均衡。同理,當α≥αs時,銀行選擇預算硬約束,博弈產(chǎn)生預算硬約束均衡。證畢。

命題 1具有明顯的經(jīng)濟含義。首先,更高回報和受硬預算約束新項目的出現(xiàn),形成對舊項目的競爭,使銀行在救助舊項目時面臨更高機會成本,這可能導致硬預算約束的產(chǎn)生。就中國的實際情況而言,民營企業(yè)的產(chǎn)生和迅速發(fā)展,以其硬預算約束和比國有企業(yè)更高的盈利能力,使國有商業(yè)銀行在為國有企業(yè)提供持續(xù)的金融支持時面臨更高的機會成本。因此,民營企業(yè)的產(chǎn)生和發(fā)展為預算軟約束問題提供了可能的解決方式。其次,盡管新項目的產(chǎn)生為商業(yè)銀行提供了清算舊項目的激勵,但政府救助預期的存在將使商業(yè)銀行產(chǎn)生 “救助投機”行為,即選擇為舊項目提供救助,進而強化了國有企業(yè)的預算軟約束。這一機制為我國國有商業(yè)銀行為什么不向效率更高的民營經(jīng)濟提供信貸,而執(zhí)著于對國有企業(yè)的金融支持這一現(xiàn)象提供了合理的解釋。最后,初始投資項目中好項目比例(α)越高,預算軟約束越不可能產(chǎn)生。這表明,如果國有商業(yè)銀行對國有企業(yè)申報的項目進行更有效的篩選和鑒別,將提高預算硬約束的可能性。

由命題 1可得如下推論,

推論 1:Rg和L的上升將提高預算硬約束的可能性,而 Rp和φ的上升將提高預算軟約束的可能性,反之則反。

證明:由式(5)決定的αs對 Rg、L、Rp和φ做比較靜態(tài)分析即得。

推論 1的經(jīng)濟含義:首先,好項目或新項目的收益(Rg)與舊項目的復活價值(Rp)的差距越大,舊項目被清算的可能性越大。這意味著提高民營企業(yè)的盈利能力不僅有直接的經(jīng)濟效益,更有間接的硬化預算軟約束的效果。其次,建立舊項目資產(chǎn)清算交易市場,提高舊項目的清算價值(L),同樣可以硬化預算軟約束。最后,商業(yè)銀行的項目篩選技術(φ)在硬化預算約束中起重要作用。篩選技術越高,篩選成本越低,預算軟約束產(chǎn)生的可能性越小。

三、無窮期限救助投機博弈、擠入效應與國有企業(yè)預算約束硬化

Berglof&Roland(1997)指出,在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟中,即使宏觀經(jīng)濟形勢已趨于穩(wěn)定,銀行體系已趨于穩(wěn)健,預算軟約束問題仍持續(xù)存在。Berglof&Roland認為,這一現(xiàn)象可歸結(jié)為缺乏足夠好的新項目,以至銀行寧愿選擇為舊項目提供再融資,形成預算軟約束和擠出效應,進而導致新項目的融資困境。本文前述引入新項目競爭機制的模型已經(jīng)證明,當存在救助投機行為時,銀行既選擇投資新項目,又向政府要求注資以救助舊項目,因而模型結(jié)論正好與Berglof&Roland(1997)相反,即新項目的出現(xiàn)形成擠入效應。相反結(jié)果產(chǎn)生的原因在于,模型中的新項目受預算硬約束,而Berglof&Roland模型中的新項目仍為預算軟約束。下文將前述兩時期模型擴展到無限期,探討擠入效應硬化國有企業(yè)預算約束的機制。

1、博弈的基本結(jié)構(gòu)

博弈的結(jié)構(gòu)和時序見圖3。假定在時刻1政府給銀行注資后,銀行選擇了救助舊項目,博弈并未結(jié)束。這一假定適合多期或無限期虧損國有企業(yè)的情形。那么在時期 2銀行與企業(yè)的博弈中,博弈雙方的情形與時期 1相比有了質(zhì)的變化。在時期 1的情形中,一方面由于銀行在首次貸款中面臨著信息不對稱,另一方面新項目是首次在時刻 1出現(xiàn),原來企業(yè)的不努力在先,因而銀行無法規(guī)避企業(yè)不努力造成的沉沒成本。換句話說,銀行針對企業(yè) “不努力就清算”的承諾屬不可置信的威脅。但在時期 2的博弈中,“不努力就清算”變?yōu)榭芍眯诺耐{,因為新項目出現(xiàn)在先,而企業(yè)的不努力發(fā)生在后。這好比企業(yè)進入博弈中在位者造好額外的新鋼爐,一旦有企業(yè)進入,就啟用新鋼爐進行阻擊,而此處是銀行可對企業(yè)說,如果你不努力,我將清算并投資(你我都看得見的)新項目。知道這一點,企業(yè)必選擇努力。

但是,如果預期到政府將救助(Rp+Bp>Rgφ>1)⑥,則 “不努力就清算”的承諾仍屬不可置信的威脅。因為企業(yè)知道,即使自己不努力政府仍將救助,而Bp>Bg使其有激勵冒“不努力將被清算”的風險。就銀行來講,由前面的分析可知,其理性選擇是將新項目貸款所獲本息αC0Rg(Rg-φ)繼續(xù)投資于時刻 2出現(xiàn)的新項目或預算硬約束項目。與此同時,銀行仍將要求政府注資以救助舊的預算軟約束項目。以后各期的博弈結(jié)構(gòu)類似。

圖3 無窮期救助投機博弈

2、擠入效應與預算約束硬化

從單期來看,銀行將好或新項目上所獲貸款本息用于預算硬約束項目投資,雖屬自身利益最大化,但非社會最優(yōu),因為 Rp+Bp>Rg-φ。但是,從長期動態(tài)來看,由于用于舊項目救助的銀行資本僅在當期發(fā)生作用,而投資于新項目的資本可計算復利,因此有,

命題2:在長期動態(tài)中,擠入效應將使舊項目的救助變得非社會最優(yōu),進而形成預算硬約束(擁有差項目的企業(yè)選擇努力而不需要救助)。

證明:政府在 t時期救助舊項目的總福利為 Rp+Bp,而銀行將初始盈利投資于好或新項目上累積至 t時期的總盈利為(Rg-φ)t,因此,必存在一個時刻,有(Rg-φ)t>Rp+Bp恒成立,此時政府救助舊項目變得非社會最優(yōu)。由逆向歸納法立即可知,擁有差項目的企業(yè)必定選擇努力而不需要救助,即博弈的均衡為國有企業(yè)預算硬約束。

圖4 擠入效應與社會福利

四、擠入效應的實證檢驗

新項目或預算硬約束項目形成的擠入效應能否得到經(jīng)驗證據(jù)的支持,對本文模型的效力而言極為重要。以下部分將利用中國數(shù)據(jù),運用 Eviews6.0軟件對擠入效應展開計量分析。

1、國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資資金來源中國內(nèi)信貸占比(GTDK)、民營企業(yè)產(chǎn)值占 GDP之比(FGZB)以及貨幣供應量同比增長率(M01,控制變量)之間關系的計量檢驗

鑒于數(shù)據(jù)的可得性,選取 1979-2003年的年度數(shù)據(jù),25個樣本點,其中 GTDK序列來自 CEIC(香港環(huán)亞經(jīng)濟數(shù)據(jù)庫),其余序列來自中國資訊行。為避免偽回歸問題,首先對各序列進行了ADF單位根檢驗,滯后階數(shù)根據(jù) AIC準則自動選定,檢驗結(jié)果見表 1。

表1 各序列的 ADF檢驗結(jié)果

從表 1可知,三個序列都為一階單整,符合協(xié)整條件。由于在檢驗過程中可觀察到,GTDK序列在 1992年發(fā)生了結(jié)構(gòu)突變,因此在協(xié)整檢驗中加入了虛擬變量DUM E,1992年之前為 0,之后為 1。協(xié)整檢驗結(jié)果及正規(guī)化協(xié)整方程分別見表2和表3。從表2可看出,各變量之間在5%顯著水平上存在兩個協(xié)整關系。由表 3可知,從長期均衡來看,即使控制了流動性(M01)和制度沖擊(DUM E)之后,民營企業(yè)產(chǎn)值占 GDP之比(FGZB)每上升 1%,將使國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資資金來源中國內(nèi)信貸占比(GTDK)下降 9.765231%。這充分證明,民營企業(yè)的發(fā)展降低了國有銀行對國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資貸款的發(fā)放,即預算硬約束企業(yè)的出現(xiàn)對國有銀行信貸資產(chǎn)組合產(chǎn)生了顯著的擠入效應。從表 5可知,FGZB構(gòu)成 GTDK的 Granger原因。這些檢驗結(jié)果為本文的理論模型提供了有力的實證支持。

表2 GTDK,FGZB,M01和 DUM E協(xié)整檢驗結(jié)果

表3 協(xié)整方程

2、國有銀行短期流動資金貸款中民營企業(yè)占比(M YDK)、國有企業(yè)產(chǎn)值占 GDP之比(GYZB)以及貨幣供應量同比增長率(M02,控制變量)之間關系的計量檢驗

鑒于數(shù)據(jù)的可得性,選取 1981-2006年的年度數(shù)據(jù),26個樣本點,其中 M YDK序列來自 CEIC(國家銀行短期貸款:私營企業(yè)及個體),其余序列來自中國資訊行。為避免偽回歸問題,首先對各序列進行了ADF單位根檢驗,滯后階數(shù)根據(jù) AIC準則自動選定,檢驗結(jié)果見表 1。從表 1可知,三個序列都為一階單整,符合協(xié)整條件。協(xié)整檢驗結(jié)果及正規(guī)化協(xié)整方程分別見表 3和表 4。從表 4可看出,各變量之間在 5%顯著水平上存在一個協(xié)整關系。由表3可知,從長期均衡來看,即使控制了流動性(M02)之后,國有企業(yè)產(chǎn)值占 GDP之比(GYZB)每下降1%,將使國有銀行短期流動資金貸款中民營企業(yè)占比(M YDK)上升 0.124242%。這一方面證明,民營企業(yè)的發(fā)展使國有銀行信貸資產(chǎn)組合中國有企業(yè)貸款比例下降,即存在擠入效應;另一方面,從系數(shù)來看,擠入效應的強度較弱。從表 5可知,M YDK和 GYZB互為 Granger原因。這些檢驗結(jié)果再次為理論模型提供了實證支持。

表4 M YDK,GYZB和M02協(xié)整檢驗結(jié)果

表5 Granger因果檢驗結(jié)果

五、結(jié)論及政策含義

1、研究結(jié)論

基于D-M框架和 “救助投機”理論,構(gòu)建了引入預算硬約束新項目競爭機制,由政府、國有銀行和國有企業(yè)三方參與的兩時期及無窮期動態(tài)博弈模型。研究發(fā)現(xiàn),國有銀行的救助投機行為促進了國有企業(yè)的預算軟約束和不良貸款的積累。但是,在政府、銀行與預算軟約束國有企業(yè)之間的長期動態(tài)博弈中,由于預算硬約束企業(yè)的出現(xiàn)給國有銀行提供了改善貸款資產(chǎn)組合的機會,提高了銀行在與政府的救助投機博弈中的議價能力,要求政府給予更多的流動性注入,這會產(chǎn)生銀行貸款資產(chǎn)中預算硬約束企業(yè)貸款占比不斷增加的擠入效應。這種擠入效應累積到一定程度,政府的救助將變得非社會最優(yōu)的,進而政府將停止救助,國有企業(yè)的預算也隨之變?yōu)橛布s束?；谥袊鴶?shù)據(jù)的實證檢驗證明了擠入效應的存在,為上述機制提供了經(jīng)驗支持。

2、政策含義

研究結(jié)論的政策含義主要表現(xiàn)在以下幾個方面:首先,政府可出臺相關政策,為民營經(jīng)濟的高效發(fā)展提供更好的環(huán)境,進而對國有商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)組合形成足夠的擠入效應。這包括提高民營企業(yè)的信息透明度,降低銀行信貸的篩選成本,以及加強相關立法和制度建設,降低民營企業(yè)的經(jīng)營成本,提高其利潤率等等。其次,對長期虧損的國有企業(yè)必須堅決停止救助并予以清算。這一方面可改進整個社會福利,另一方面可威懾尚未虧損的國有企業(yè),促使其提高經(jīng)營能力。最后,對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中新增的企業(yè)或項目必須施加嚴格的預算硬約束。研究表明,中國的增量改革模式,不能局限于或等價于簡單的私有化,問題的關鍵在于其中的增量應當是受預算硬約束、治理結(jié)構(gòu)完善和盈利能力強的現(xiàn)代企業(yè)。換句話說,新增企業(yè)可以采取多種產(chǎn)權(quán)形式,但無論采取何種產(chǎn)權(quán)形式,都應當將其塑造成真正意義上的市場微觀主體,消除預算軟約束預期,否則將無法克服救助投機的惡性循環(huán)。

【注 釋】

①Berglof&Roland(1995)分析了銀行存在 “救助投機”行為時的預算軟約束問題,Berglof&Roland(1997)探討了新項目對舊項目形成的競爭是否能夠硬化企業(yè)的預算約束,而Berglof&Roland(1998)對銀行軟預算約束問題進行了較為全面的綜述。

②至于政府為什么不直接將資本提供給企業(yè),而是偏好依賴銀行中介,Berglof&Roland(1995)作了詳細論證。

③為簡單起見,此處未考慮政府融資成本,而 Berglof&Roland(1995)模型考慮了凸的政府融資成本函數(shù)。

④詳細證明可參看 Berglof&Roland(1995)。事實上,聯(lián)立式(1)和(2)不難發(fā)現(xiàn),存在著一個臨界值,當高于這個臨界值時,預算軟約束將不會發(fā)生。并且銀行還存在謊報或隱瞞流動性以獲更多救助的動機。

⑤RI= [Rg+(1-α)L](Rg-φ)是因為將舊項目的清算價值也投資于新項目,并且新項目僅持續(xù) 1期。

⑥為簡單起見,此處未考慮清算價值,即令L=0。

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Gamble for Ba ilout,Crowd ing- in Effect,and Harden ing Budget Constra ints of SOE

LIU Qing-hui1CHE N Xue-bin2
(1.Hunan Insurance College,Changsha Hunan 410114;2.Fudan University Financial Study Institute,Shanghai 200433)

The behavior of gamble for bailoutof state owned bank promotes the soft budget constraints of SOE and the accumulation of non-performance loan.In the long dynamic game among government,bank and SOE,because the emerging of hard budget constraints fir m to provide state owned bank the opportunity to improve its loan portfolio,it can getmore bargaining power in the game for bailoutwith government,and thiswill produce the crowding-in effectwhich makes the share of loan of hard budget constraints firm in bank’s loan portfolio to increase gradually.When the crowding-in effect accumulates to a critical level,the budget constraints of SOE will be hardened once government stop bailing because of its bailout being socially non-optimal.

gamble for bailout;crowding-in effect;long dynamic game;soft budget constraints;hardening budget constraints

F830.5

A

2095-1361(2011)03-0083-07

2011-03-04

國家自然科學基金項目“流動性過剩及其逆轉(zhuǎn)對通貨膨脹和資產(chǎn)價格的影響研究”(項目編號:70873021)階段性研究成果之一

劉晴輝(1971- ),男,湖南漣源人,湖南保險學院金融系講師,經(jīng)濟學博士,主要研究方向:貨幣及銀行理論

(編輯:惠斌;校對:朱恒)