○ 劉 雯

（中鐵資源集團商貿(mào)有限公司 北京 100039）

最佳現(xiàn)金持有量是指既能滿足企業(yè)資金流動所需又不影響企業(yè)發(fā)展速度的現(xiàn)金持有量。在當(dāng)前競爭激烈的市場環(huán)境中，現(xiàn)金流主宰著一個企業(yè)的命運。現(xiàn)金短缺或不足會造成生產(chǎn)經(jīng)營中斷、無法償還到期債務(wù)，從而加劇企業(yè)風(fēng)險。較多的閑置資金，則會造成資源浪費，降低現(xiàn)金使用效率，從而降低企業(yè)盈利能力，因此企業(yè)保持最佳現(xiàn)金持有量非常必要。

一、現(xiàn)金持有相關(guān)理論

1、靜態(tài)權(quán)衡理論

靜態(tài)權(quán)衡理論認為，企業(yè)出于交易性和預(yù)防性動機而持有現(xiàn)金，但現(xiàn)金持有過多會產(chǎn)生機會成本，持有過少又會產(chǎn)生交易成本，企業(yè)在持有現(xiàn)金的成本與收益之間進行權(quán)衡作出理性選擇，其持有現(xiàn)金的邊際成本與邊際收益的交點就是企業(yè)持有的最佳現(xiàn)金數(shù)額?，F(xiàn)金持有權(quán)衡理論主要考慮交易成本動機因素，以Baumol（1952）和Tobin（1956）的交易成本模型為代表，企業(yè)在一定時期內(nèi)現(xiàn)金需求量是確定的，不考慮企業(yè)為預(yù)防不確定因素而持有的緩沖庫存現(xiàn)金量。現(xiàn)金持有量增加，現(xiàn)金與有價證券交易的次數(shù)降低，交易成本下降，機會成本上升，現(xiàn)金交易成本與現(xiàn)金持有量成反比，機會成本與現(xiàn)金持有量成正比。當(dāng)機會成本和交易成本之和最低時，現(xiàn)金持有水平最優(yōu)。

2、融資優(yōu)序理論

融資優(yōu)序理論認為，企業(yè)與外部資本市場存在信息不對稱，從而提高企業(yè)在資本市場外部融資成本，為最小化融資成本，企業(yè)存在融資偏好。由于外部融資存在隱性和顯性的融資成本費用，企業(yè)會優(yōu)先選擇內(nèi)源性融資，如果內(nèi)部融資不足以滿足企業(yè)投資，則會偏好于安全性債務(wù)融資和風(fēng)險性債務(wù)融資，最后才是股權(quán)融資。該理論認為企業(yè)并不存在最佳現(xiàn)金持有量，僅僅將現(xiàn)金持有作為留存收益與投資需求之間的調(diào)節(jié)器，當(dāng)企業(yè)實現(xiàn)的經(jīng)營現(xiàn)金流量充足時，滿足投資需求后進行債務(wù)的償還與現(xiàn)金的積累，當(dāng)留存收益不能滿足投資需求時，企業(yè)將動用持有的現(xiàn)金，若有需要，再進行融資。隨著企業(yè)規(guī)模的擴大和經(jīng)營業(yè)務(wù)的多元化擴張，建立企業(yè)內(nèi)部資本市場、獲取高額現(xiàn)金并購持有成為企業(yè)現(xiàn)金持有的主要動機之一。

3、代理理論

現(xiàn)金持有代理理論認為，企業(yè)持有大量現(xiàn)金與企業(yè)管理者的利益是相互一致的，而與股東的利益不一致。企業(yè)的代理成本主要分為管理層操縱性代理成本和自由現(xiàn)金流量代理成本兩類。管理層操縱性代理成本是指由于監(jiān)管機構(gòu)的存在，企業(yè)持有更多現(xiàn)金可以使管理層免受來自外部投資者的制度約束，從而為管理層自身利益牟利。自由現(xiàn)金流量代理成本則是指管理層傾向于構(gòu)建商業(yè)帝國，對于凈現(xiàn)值為負的項目以犧牲股東利益為代價或者消費更多額外的緊貼增加私人消費。自由現(xiàn)金流量代表企業(yè)生產(chǎn)的現(xiàn)金，是經(jīng)營活動全部成果，管理者要想使企業(yè)更有價值，就應(yīng)該增加企業(yè)的實體現(xiàn)金流量。

二、企業(yè)現(xiàn)金持有量影響因素分析

1、企業(yè)內(nèi)部影響因素

影響現(xiàn)金持有量的企業(yè)內(nèi)部因素主要有以下幾方面。

（1）企業(yè)規(guī)模。規(guī)模經(jīng)濟假說認為小規(guī)模企業(yè)外部融資成本高，在企業(yè)發(fā)生財務(wù)困境時被清算的可能性很大。相反，大規(guī)模企業(yè)會帶來規(guī)模經(jīng)濟，外部融資成本較低，因此發(fā)生財務(wù)困境的概率較小。

（2）市凈率。市凈率代表著企業(yè)的成長機會，成長性好的企業(yè)一旦現(xiàn)金不足，將會失去優(yōu)質(zhì)的投資機會，企業(yè)現(xiàn)金短缺的成本較大，這類企業(yè)傾向于多持有現(xiàn)金。

（3）債務(wù)期限。債務(wù)期限理論認為信息不對稱程度與其短期債務(wù)融資額正相關(guān)。短期債務(wù)比例越高的企業(yè)，信息越不對稱，這類企業(yè)傾向于增加現(xiàn)金持有量來規(guī)避不確定性。

2、企業(yè)外部影響因素

影響現(xiàn)金持有量的企業(yè)外部因素主要表現(xiàn)在以下方面。

（1）制度環(huán)境。制度環(huán)境主要涉及股東、債權(quán)人的法律保護程度等。投資者法律保護程度越高，股東與債權(quán)人等的利益就越能得到保障，從而對代理人的約束也就越有效，相應(yīng)的企業(yè)現(xiàn)金持有量也就越低。

（2）經(jīng)濟不確定性。宏觀經(jīng)濟環(huán)境是影響企業(yè)現(xiàn)金持有決策的重要因素。企業(yè)的經(jīng)營和戰(zhàn)略計劃會隨著宏觀經(jīng)濟形式的變化隨時作出調(diào)整。當(dāng)經(jīng)濟不確定性程度較大時，企業(yè)傾向于持有較多現(xiàn)金，以應(yīng)對經(jīng)濟波動的影響。

（3）銀企關(guān)系。較好的銀企關(guān)系有利于企業(yè)獲取外部融資，企業(yè)會持有少量的現(xiàn)金；當(dāng)銀行對企業(yè)擁有較大的影響時，銀行會誘導(dǎo)企業(yè)持有較多的現(xiàn)金。

三、最佳現(xiàn)金持有量的確定方法

企業(yè)的現(xiàn)金流量是企業(yè)信譽、發(fā)展?jié)摿εc價值的重要評價指標，加強現(xiàn)金管理是保持企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的必然要求。企業(yè)保持最佳的現(xiàn)金持有量，對于降低或避免經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險是十分必要的。同時，現(xiàn)金又是一種非盈利性資產(chǎn)，持有量過多，勢必提高現(xiàn)金管理成本，也會降低資金的獲利能力。因此，如何合理確定現(xiàn)金持有量，提高資金運行效率成為企業(yè)財務(wù)管理工作面臨的現(xiàn)實問題，也是企業(yè)開展現(xiàn)金管理的基本目標。

1、成本分析模型

成本分析模型是通過分析企業(yè)持有現(xiàn)金的成本，尋找成本最低時現(xiàn)金持有量的一種方法。該模型認為企業(yè)因持有現(xiàn)金而發(fā)生三種成本：機會成本、管理成本和短缺成本。

（1）機會成本?，F(xiàn)金作為企業(yè)的一項資金占用所付出的代價即為機會成本。企業(yè)為了經(jīng)營業(yè)務(wù)，必須持有一定的現(xiàn)金，以應(yīng)付意外的現(xiàn)金需要。機會成本與現(xiàn)金持有量成正比。

（2）管理成本。管理成本是企業(yè)對現(xiàn)金的管理而發(fā)生的支出，與現(xiàn)金持有量之間無明顯比例關(guān)系。

圖1 成本分析模型

圖2 存貨模型

（3）短缺成本。短缺成本指因缺乏現(xiàn)金，不能應(yīng)付生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)開支所需而遭受的損失或喪失的利益。短缺成本隨現(xiàn)金持有量增加而減少，隨現(xiàn)金持有量減少而增加。

上述三項成本之和即為持有現(xiàn)金的總成本，其之和最小者即為最佳現(xiàn)金持有量。如圖1所示，總成本線是一條拋物線，該拋物線的最低點即為持有現(xiàn)金的最低總成本。企業(yè)應(yīng)用成本分析模型主要根據(jù)歷史經(jīng)驗設(shè)計多種現(xiàn)金持有方案，然后分別計算各方案的機會成本、管理成本與短缺成本之和，再選取總成本最低的方案即為最佳現(xiàn)金持有量。

2、存貨模型

存貨模型又稱為鮑曼模型，用以確定目標現(xiàn)金持有量的模型。該模型將現(xiàn)金視為一種特殊的存貨資源，各種組織作為一個特殊的理性經(jīng)濟人應(yīng)該著眼于現(xiàn)金的有關(guān)成本最低。該模型只考慮機會成本和轉(zhuǎn)換成本，通過權(quán)衡持有現(xiàn)金的機會成本和將有價證券轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的交易成本，尋求一個均衡現(xiàn)金持有量，使得持有現(xiàn)金的總成本最低。該模型有如下假設(shè)：現(xiàn)金收支在整個期間內(nèi)是均勻分布的；有價證券的投資收益率是固定不變的；現(xiàn)金與有價證券之間每一次的轉(zhuǎn)換費用是固定的；現(xiàn)金和有價證券可以自由轉(zhuǎn)換。如圖2所示，假定現(xiàn)金交易成本是固定的，在一定時期現(xiàn)金的使用量確定的情況下，每次以有價證券轉(zhuǎn)換的現(xiàn)金金額越大，企業(yè)平時持有的現(xiàn)金量就越高，轉(zhuǎn)換次數(shù)則越少，交易總成本則越少。因此在現(xiàn)金成本構(gòu)成的圖上可以將交易成本和短缺成本合為同一條線。

四、結(jié)語

本文運用成本分析模型及存貨模型確定企業(yè)的最佳現(xiàn)金持有量。在成本分析模型下，三種成本之和最小時的現(xiàn)金持有量為最佳現(xiàn)金持有量；在存貨模型下，機會成本和交易成本的相交點為總成本的最低點，此時的現(xiàn)金持有量為最佳現(xiàn)金持有量。最終確定的現(xiàn)金持有量也更符合企業(yè)實際生產(chǎn)經(jīng)營情況的需要。

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