陶冬

今后幾年，除了房地產(chǎn)市場(chǎng)外，中國經(jīng)濟(jì)中最棘手的問題應(yīng)該是債務(wù)鏈的糾纏與斷裂、應(yīng)收帳的飆升與違約。

今后幾年，除了房地產(chǎn)市場(chǎng)外，中國經(jīng)濟(jì)中最棘手的問題應(yīng)該是債務(wù)鏈的糾纏與斷裂、應(yīng)收帳的飆升與違約。繁榮期不以為意積累下來的債務(wù)，隨時(shí)可能要企業(yè)的命。

曾幾何時(shí)，中國處于負(fù)利率，銀行貸款幾乎是送錢給你；企業(yè)間相互擔(dān)保，是感情深、互相信賴的表示。而且，當(dāng)年炒房容易賺快錢，產(chǎn)能擴(kuò)張十分時(shí)髦。在經(jīng)濟(jì)高速增長，機(jī)會(huì)遍地可尋的時(shí)代，高杠桿這種做法十分普遍，也符合經(jīng)濟(jì)邏輯。

然而，如今經(jīng)濟(jì)環(huán)境突變，企業(yè)的議價(jià)能力消失，產(chǎn)品周轉(zhuǎn)速度下降，庫存上升，運(yùn)營環(huán)境惡化，應(yīng)收帳飆升。

我認(rèn)為，目前所遇到的經(jīng)濟(jì)逆境并非短期內(nèi)可以改變。政府的政策并沒有對(duì)癥下藥，只是在一個(gè)已經(jīng)極度寬松的貨幣環(huán)境中進(jìn)一步放松銀根。民營企業(yè)不投資，是因?yàn)橹圃鞓I(yè)的利潤空間、生存空間已經(jīng)基本不存在了，減息并不能解決結(jié)構(gòu)性的問題。地方政府又喊出天文數(shù)字的投資大計(jì)，不過他們的腰包早已癟了，銀行那里也輕易借不到錢。而且上游企業(yè)的困境已開始向中下游蔓延，民間消費(fèi)亦有轉(zhuǎn)弱的跡象。我相信此輪增長的弱周期，起碼會(huì)持績數(shù)年。政策的無效、經(jīng)濟(jì)的橫行，久拖勢(shì)必給企業(yè)的現(xiàn)金流帶來巨大的壓力。今天不少企業(yè)應(yīng)收帳急升，其實(shí)已經(jīng)亮出警號(hào)。

時(shí)至今日，相信不會(huì)有人對(duì)中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行周期再持否定態(tài)度，不過市場(chǎng)似乎對(duì)下行周期的持續(xù)長度爭論不休。我認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)下行周期的長度遠(yuǎn)較增長下滑的深度更重要，而目前的經(jīng)濟(jì)困局并非逆周期的貨幣政策或財(cái)政政策可以拆解，因此有必要作好經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)偏弱（但又非硬著陸）的準(zhǔn)備。這種不死不活的持續(xù)疲弱對(duì)企業(yè)并非好事，因?yàn)槠髽I(yè)現(xiàn)金流拖不起。企業(yè)盈利大范圍、持續(xù)下滑，必將導(dǎo)至經(jīng)營情況的惡化，債務(wù)的斷裂只是時(shí)間問題，債務(wù)鏈問題頻發(fā)甚至可能觸發(fā)金融安全的憂慮。

談到資金鏈，不能不提90年代困擾中國經(jīng)濟(jì)的三角債問題。90年代中期曾經(jīng)出現(xiàn)過持續(xù)五年的經(jīng)濟(jì)繁榮期，在房地產(chǎn)熱和負(fù)利率刺激下，企業(yè)大幅提高借貸杠桿比率。當(dāng)宏觀調(diào)控和亞洲金融危機(jī)兩塊巨石壓下來后，經(jīng)濟(jì)環(huán)境突然逆轉(zhuǎn)，投資驟降、消費(fèi)不景、銀行惜貸、企業(yè)喪失加價(jià)能力。整個(gè)經(jīng)濟(jì)的資金周轉(zhuǎn)速度明顯放緩，銀行的資產(chǎn)負(fù)債表急劇惡化。企業(yè)之間應(yīng)收帳相互拖欠、經(jīng)營困難、資金運(yùn)作困難。中國經(jīng)濟(jì)為此付出了沉重的代價(jià)，1998-2002年期間，增長停滯、企業(yè)倒閉、就業(yè)困難，部分銀行甚至技術(shù)上破產(chǎn)。

近來浙江民企因相互擔(dān)保和銀行撤貸所陷入的資金困境，其實(shí)是全國范圍內(nèi)企業(yè)現(xiàn)金流和資金管理出現(xiàn)狀況的一次預(yù)演。企業(yè)在經(jīng)濟(jì)繁榮期與衰退期的現(xiàn)金流管理是完全不同的，而繁榮期滑入衰退期的初期往往模糊不清，癥狀并不明顯。預(yù)言經(jīng)濟(jì)進(jìn)入冬季，遠(yuǎn)比預(yù)言天氣進(jìn)入冬季困難，但是冬天穿單衣的后果大致類似。奉勸企業(yè)降低杠桿、積極收帳、增現(xiàn)金儲(chǔ)備，在資金周轉(zhuǎn)上未雨綢繆。