蘇培科

如果決策層將2011年10月份新增外匯占款負(fù)增長(zhǎng)看成是偶然，將近期人民幣兌美元匯率持續(xù)走低看成是“好事”，則大事不妙。

此舉雖然在短期之內(nèi)緩解了中國(guó)管理熱錢流入的煩惱，也暫時(shí)解除了人民幣升值的壓力。但我們要明白，美國(guó)叫囂人民幣升值僅僅只是他們遏制中國(guó)的戰(zhàn)略借口，他們比誰都清楚人民幣小幅升值根本解決不了他們的出口和就業(yè)問題，即使人民幣貶值他們也會(huì)不依不饒。從美國(guó)在APEC上提出《跨太平洋戰(zhàn)略經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》（TPP）可以清晰地看出美國(guó)重返亞洲、遏制中國(guó)崛起的戰(zhàn)略意圖。若我們?cè)倮^續(xù)“去順差”、縱容資本外流，用小恩小惠來?yè)Q取別人對(duì)中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)地位的認(rèn)可則無異于癡人說夢(mèng)。反之，我們要警惕美元一旦進(jìn)入升值通道，則全球流動(dòng)性將會(huì)被快速抽走，各國(guó)資產(chǎn)價(jià)格和實(shí)體經(jīng)濟(jì)將會(huì)稀里嘩啦地跌落，國(guó)內(nèi)的資本也有可能會(huì)跟著外逃，到那時(shí)我們?cè)倬仁?、再保增長(zhǎng)為時(shí)已晚。

現(xiàn)在有很多人已經(jīng)意識(shí)到中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速回落的風(fēng)險(xiǎn)，而且認(rèn)為“穩(wěn)增長(zhǎng)”應(yīng)該是未來幾年中國(guó)經(jīng)濟(jì)工作的重心。2012年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出要“穩(wěn)中求進(jìn)”，而“穩(wěn)”字當(dāng)中又有很多層含義，比如穩(wěn)定的宏觀政策、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)物價(jià)、穩(wěn)社會(huì)安定。但在目前內(nèi)憂外患、全球經(jīng)濟(jì)風(fēng)雨飄搖的情況下，該如何穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)？還像以前那樣“面多了加水，水多了再加面”嗎？顯然不能再像以往那樣一看到經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)回落，就讓信貸和財(cái)政投入快速擴(kuò)張；投入擴(kuò)張通脹隱患就會(huì)浮現(xiàn)，然后再迫使宏觀緊縮……長(zhǎng)此以往的被動(dòng)式管理已經(jīng)不能適應(yīng)目前的新局勢(shì)，反而可能加速各種問題的爆發(fā)。那么目前中國(guó)該如何進(jìn)行主動(dòng)性管理？

首先，應(yīng)該加大對(duì)國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)跨境交易行為的監(jiān)管力度，盡快調(diào)整我國(guó)外匯管理“嚴(yán)進(jìn)寬出”的思維，謹(jǐn)慎推進(jìn)人民幣離岸業(yè)務(wù)。

從央行公布的2011年10月份外匯占款數(shù)據(jù)來看，貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表中的外匯占款余額為232960.15億元，較2011年9月底凈減少893億元；而金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表中10月份的外匯占款余額為254869.31億元，較9月底凈減少了248億元，兩者竟相差了645億元。

這些數(shù)據(jù)究竟說明了什么？新增外匯占款負(fù)增長(zhǎng)告訴我們，第一，中國(guó)目前出現(xiàn)了資本凈流出，我們要放棄以往只盯熱錢流入的思路，將外匯管理“嚴(yán)進(jìn)寬出”的方針改為“嚴(yán)進(jìn)嚴(yán)出”，防止流入中國(guó)的境外資本與中國(guó)的境內(nèi)資本同時(shí)流出；第二，如果簡(jiǎn)單從央行與金融機(jī)構(gòu)的外匯占款數(shù)據(jù)來比較可以得出，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)持有21909億元外匯資產(chǎn)；第三，銀行代客收付匯和代客結(jié)售匯的情景告訴我們，2011年10月份央行與金融機(jī)構(gòu)減少額中間的645億元差額主要是由商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)增持?；蛟S有人說這些金融機(jī)構(gòu)預(yù)期人民幣貶值，于是在2011年10月份采取了增持外匯的行為，難道他們?cè)缭?0月份，甚至更早就曾預(yù)測(cè)到人民幣兌美元的匯率要暴跌？從國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的過往業(yè)績(jī)來看，他們似乎沒有這么高明和前瞻。

由于人民幣在岸匯率與離岸匯率之間存在一定的差價(jià)，以前一直是人民幣在岸匯率低于離岸匯率，反映出人民幣升值的預(yù)期。而自2011年9月底以來，香港離岸人民幣遠(yuǎn)期非交割市場(chǎng)（NDF）、香港離岸人民幣可交割市場(chǎng)（CNH）的人民幣兌美元匯率經(jīng)常低于在岸匯率，兩者之間的“倒掛”一度高達(dá)1000多個(gè)基點(diǎn)。而這主要是由于美元指數(shù)的上漲導(dǎo)致美元回流，在香港市場(chǎng)的美元數(shù)量減少、美元的需求增加，而人民幣卻呈現(xiàn)了供大于求的局面。在這個(gè)過程中，一些企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)地買美元、在境外賣美元，套取中間的無風(fēng)險(xiǎn)利差。從2011年10月份外匯占款的數(shù)據(jù)變化來看，我們的商業(yè)銀行在高度參與此事，結(jié)果助推了CNH匯率的貶值。

在目前人民幣離岸數(shù)量和規(guī)模相對(duì)有限的情況下，都能讓人民幣匯率掀起如此巨大的波瀾，一旦人民幣大規(guī)模、快速流出流進(jìn)，我們是否有能力管理值得商榷。因此，我們要加大跨境資本流動(dòng)管理的力度，尤其要嚴(yán)加管束我們的金融機(jī)構(gòu)跨境交易行為，盡量別讓自己的“矛”捅穿自己的“盾”。同時(shí)，人民幣兌美元匯率的連續(xù)跌停鄭重地警告我們，在推動(dòng)人民幣國(guó)際化和人民幣離岸業(yè)務(wù)時(shí)要謹(jǐn)慎，要做好各種假設(shè)和監(jiān)管準(zhǔn)備，防止人民幣匯率因被境外資本操縱而大起大落。

其次，我國(guó)貨幣政策管理部門應(yīng)該保障市場(chǎng)流動(dòng)性和利率的穩(wěn)定，信貸不宜管得太死，必要時(shí)還要繼續(xù)降低存款準(zhǔn)備金率，避免套利資本外流造成國(guó)內(nèi)資金面再度緊張，否則，中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)更加艱難。

最后，股市監(jiān)管部門要加大“治市”力度，加強(qiáng)監(jiān)管，改變“政策市、圈錢市”的形象，營(yíng)造具有投資回報(bào)和具有投資價(jià)值的法制化市場(chǎng)環(huán)境，提高中國(guó)股市的吸引力。

如果股市興盛，其一可以幫助宏觀管理部門回收市場(chǎng)多余的流動(dòng)性，避免其興風(fēng)作浪；其二可以幫助中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，讓市場(chǎng)具備資源配置的功能；其三可以留住一部分準(zhǔn)備流出境外套利的資本；其四可以保持國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的相對(duì)穩(wěn)定，避免與外部共振。

資本流出的主要原因：一是人民幣升值預(yù)期落空；二是內(nèi)地資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)萎靡不振，投資獲利的機(jī)會(huì)太少；三是全球局勢(shì)不穩(wěn)定以及歐債危機(jī)的蔓延使得美元成為避風(fēng)港；四是外匯投資部門已做好新一輪在境外投資、收購(gòu)的準(zhǔn)備。一旦美元進(jìn)入升值通道，全球資本回流美國(guó)時(shí)，各國(guó)市場(chǎng)將會(huì)哀鴻遍野，各種資產(chǎn)的投資洼地將會(huì)顯現(xiàn)，到時(shí)現(xiàn)金為王，只要我們做好準(zhǔn)備，外匯儲(chǔ)備將會(huì)獲得重新結(jié)構(gòu)配置的機(jī)會(huì)。但前提必須是我們要“掃清自家門前雪”，讓國(guó)內(nèi)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)、資產(chǎn)價(jià)格、流動(dòng)性和利率保持相對(duì)穩(wěn)定，我們才有可能閑出手來在全球各地選擇機(jī)會(huì)。