丁明智，張 浩

（安徽理工大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，安徽 淮南 232001）

股權(quán)結(jié)構(gòu)與董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響
——基于危機(jī)前后生物醫(yī)藥行業(yè)的比較研究

丁明智，張 浩

（安徽理工大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，安徽 淮南 232001）

分析了危機(jī)前后生物醫(yī)藥行業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，董事會(huì)獨(dú)立性與企業(yè)績(jī)效情況，認(rèn)為股權(quán)制衡與股權(quán)集中對(duì)企業(yè)績(jī)效的增長(zhǎng)均具有促進(jìn)作用，但是相對(duì)于危機(jī)之前的環(huán)境來(lái)說(shuō)，在危機(jī)發(fā)生后股權(quán)制衡對(duì)企業(yè)績(jī)效促進(jìn)作用的顯著性增大，作用力度也增強(qiáng)；而股權(quán)集中對(duì)企業(yè)績(jī)效促進(jìn)作用的顯著性降低，作用力度也減弱。獨(dú)立董事比例與企業(yè)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)，但在危機(jī)之前該作用不顯著，在危機(jī)發(fā)生后，該負(fù)向作用才變得顯著。

股權(quán)集中；股權(quán)制衡；企業(yè)績(jī)效；董事會(huì)獨(dú)立性；危機(jī)

金融危機(jī)在全球的蔓延使我們?cè)俅螌徱暪镜闹卫斫Y(jié)構(gòu)。股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理結(jié)構(gòu)重要組成部分，決定著公司控制權(quán)的分布以及所有者與經(jīng)營(yíng)者之間委托代理關(guān)系的性質(zhì)，并影響董事會(huì)的組成、規(guī)模和決策質(zhì)量，進(jìn)而影響公司經(jīng)營(yíng)管理的各個(gè)環(huán)節(jié)及治理績(jī)效。相對(duì)于良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境來(lái)說(shuō)，在惡劣的危機(jī)環(huán)境下，股權(quán)結(jié)構(gòu)與董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響有何變化？本文以生物醫(yī)藥上市公司為樣本研究這一問(wèn)題對(duì)該行業(yè)的發(fā)展所具有的重要意義，以及對(duì)其他行業(yè)發(fā)展的借鑒作用。

一、實(shí)證研究

1．樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本研究選取滬深兩市2005—2007年及2008—2010年A股生物醫(yī)藥行業(yè)上市公司作為研究樣本，包含中藥及中成藥加工業(yè)、化學(xué)藥品原藥制造業(yè)、化學(xué)藥品制劑及醫(yī)療設(shè)備制造業(yè)等。借鑒國(guó)內(nèi)研究一般做法，剔除ST、＊ST類(lèi)的公司，醫(yī)藥類(lèi)主營(yíng)業(yè)務(wù)低于主營(yíng)業(yè)務(wù)總收入50%的公司，以及發(fā)生重大并購(gòu)重組事件或治理數(shù)據(jù)不全的公司。最終獲得99個(gè)企業(yè)樣本，共獲得594個(gè)觀測(cè)樣本，我們將這些樣本分成兩組：2005—2007年危機(jī)前樣本組和2008—2010年危機(jī)后樣本組。相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)源于上市公司年度報(bào)告。

2．變量設(shè)計(jì)與數(shù)據(jù)描述統(tǒng)計(jì)

本研究的因變量是企業(yè)績(jī)效（以ROA表示）。本研究的自變量為董事會(huì)獨(dú)立性、股權(quán)集中度和股權(quán)制衡度。股權(quán)集中度和制衡度用前五大股東持股比例計(jì)算。股權(quán)集中度以Herfindah指數(shù)（股東持股比例的平方和）表示，股權(quán)制衡度用第二到第五大股東持股比例之和與第一大股東持股比例的比值作為衡量指標(biāo)?？刂谱兞堪ㄆ髽I(yè)規(guī)模、管理層的平均薪酬、資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)分置改革及地區(qū)差異。變量符號(hào)與測(cè)量如表1所示，數(shù)據(jù)描述統(tǒng)計(jì)如表2、表3所示。

表1 變量符號(hào)定義與測(cè)量

表2 2005—2007年非危機(jī)樣本組的變量平均值、標(biāo)準(zhǔn)差和Pearson相關(guān)系數(shù)

表3 2008—2010年危機(jī)樣本組的變量平均值、標(biāo)準(zhǔn)差和Pearson相關(guān)系數(shù)

3．估計(jì)結(jié)果的討論

估計(jì)結(jié)果如表4所示。危機(jī)后樣本組模型2、模型3的股權(quán)集中度H5的回歸系數(shù)分別為正數(shù)3．24、9．446，模型2中H5的回歸系數(shù)不顯著，模型3中H5的回歸系數(shù)僅達(dá)到10%顯著性水平；而非危機(jī)樣本組的模型5、模型6中H5的回歸系數(shù)分別為正數(shù)12．86、18．94，明顯大于危機(jī)樣本組模型中H5的系數(shù)，并且模型6中H5回歸系數(shù)顯著性達(dá)到5%。危機(jī)樣本組的模型3的股權(quán)制衡度B5的回歸系數(shù)為3．0，并且B5的回歸系數(shù)達(dá)到5%顯著性水平；而非危機(jī)樣本組的模型6中B5的回歸系數(shù)為2．506，小于危機(jī)樣本組模型中B5的回歸系數(shù)。以上結(jié)論與以往國(guó)內(nèi)研究存在差異［1－3］。除模型4以外，獨(dú)立董事比例Indep系數(shù)均為負(fù)數(shù)，但在危機(jī)前該作用不顯著，而在危機(jī)發(fā)生后該系數(shù)達(dá)到5%顯著性水平。

表4 危機(jī)與非危機(jī)樣本組的估計(jì)結(jié)果比較

二、結(jié)論與建議

本文結(jié)合金融危機(jī)背景，采用生物醫(yī)藥行業(yè)上市公司數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)：①在危機(jī)環(huán)境下，股權(quán)集中對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用減弱，股權(quán)制衡對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用增強(qiáng)；在非危機(jī)環(huán)境下股權(quán)集中對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用較強(qiáng)，股權(quán)制衡對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用較弱。股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中制衡對(duì)企業(yè)績(jī)效的作用是隨外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境而變化的，在好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中股權(quán)集中度的適當(dāng)提高可能加快決策速度，從而抓住市場(chǎng)機(jī)遇；而在形勢(shì)惡劣的環(huán)境中，股權(quán)制衡使得公司在危機(jī)時(shí)期重大決策面前減少任意獨(dú)斷現(xiàn)象，降低決策失誤概率，抑制企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。②企業(yè)績(jī)效與董事會(huì)獨(dú)立性（以獨(dú)立董事的比例表示）總體上呈負(fù)相關(guān)；在2005—2007年非危機(jī)時(shí)期，該負(fù)相關(guān)關(guān)系不顯著；而在2008—2010年危機(jī)期間，企業(yè)績(jī)效與獨(dú)立董事比例呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。我國(guó)上市企業(yè)獨(dú)立董事的作用在非危機(jī)時(shí)期幾乎形同虛設(shè)，而在危機(jī)期間獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)運(yùn)營(yíng)反而產(chǎn)生不良干擾。因此，我國(guó)上市企業(yè)獨(dú)立董事的獨(dú)立性是值得懷疑的［4］。今后在企業(yè)治理中需要進(jìn)一步完善獨(dú)立董事的產(chǎn)生機(jī)制，更好地監(jiān)督執(zhí)行董事和經(jīng)營(yíng)者行為，并要優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，改變“一股獨(dú)大”現(xiàn)象，形成有效的決策制衡機(jī)制［5］。

［1］張紅軍．中國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的理論及實(shí)證分析［J］．經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2000（4）：34－44．

［2］朱紅軍，汪輝．“股權(quán)制衡”可以改善公司治理嗎？：宏智科技股份有限公司控制權(quán)之爭(zhēng)的案例研究［J］．管理世界，2004（10）：114－123．

［3］徐莉萍，辛宇，陳工孟．股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及其對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響［J］．經(jīng)濟(jì)研究，2006（1）：90－100．

［4］劉犁子，杜治平．我國(guó)上市公司董事會(huì)激勵(lì)特征及其效果研究：以滬深醫(yī)藥板塊公司為例［J］．沈陽(yáng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2010（6）：85－89．

［5］譚慶美，何娟，馬嬌．董事會(huì)結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與中小企業(yè)績(jī)效［J］．廣東金融學(xué)院學(xué)報(bào)，2011（3）：16－33．

【責(zé)任編輯：王立坤】

Effect of Equity Structure and Board Independence on Corporate Performances——Based on Comparative Study between Pre－financial Crisis and Post－financial Crisis in Bio－pharmaceutical Industry

DING Mingzhi，ZHANG Hao
（School of Economics and Management，Anhui University of Science and Technology，Huainan 232001，China）

The different influence of equity structure and board independence of biopharmaceutical industry on corporate performance is investigated in pre－financial crisis and post－financial crisis environment． The empirical results indicate that both equity concentration and balance promote corporate performances．It is found that equity balance’s promotion on corporate performances is more significant and stronger，and equity concentration’s promotion on corporate performances is less significant and weaker in postfinancial crisis environment than in pre－financial crisis environment．The proportion of independent directors and corporate performance is negatively related，and in the crisis，the negative effects become more significant．

equity concentration； equity balance； corporate performance； board independence；crisis

F 270

A

1008－3862（2012）04－0022－03

2012－04－07

丁明智（1974－），女，江蘇揚(yáng)州人，安徽理工大學(xué)講師，碩士。