胡援成,張文君

(江西財經(jīng)大學金融發(fā)展與風險防范研究中心,江西 南昌 330013)

一、引 言

2008年底國際金融危機爆發(fā)以來,受國家實施的宏觀經(jīng)濟政策的影響,我國的地方政府通過成立各種類型的投融資平臺實現(xiàn)了地方政府債務的迅速擴張。中國銀監(jiān)會的數(shù)據(jù)顯示,到2009年末全國地方政府融資平臺貸款余額為7.38萬億元,同比增長70.4%。與此同時,我國商業(yè)銀行信貸資金投放也出現(xiàn)了大規(guī)模擴張之勢。中國人民銀行的年度公報顯示,2009年新增人民幣貸款9.8萬億,創(chuàng)造了歷史上的天量。

投融資平臺巨大的融資規(guī)模與商業(yè)銀行巨額的信貸規(guī)模均引起了國內(nèi)外學術界和實務界的高度關注。尤其是由此帶來的現(xiàn)實與潛在風險更是引起了社會各界的爭論。這一輪地方政府債務的擴張與銀行信貸規(guī)模的膨脹與以往的歷史有很大不同,主要體現(xiàn)在時期短、規(guī)模大,而且主要暴露于地方政府成立不久的投融資平臺上,問題相對比較集中。因此研究二者間關系,發(fā)現(xiàn)風險成因并找到化解途徑具有十分重要的意義。

目前關于投融資平臺引起的銀行信貸風險問題成因的研究,主要有兩個層面的研究視角:一是基于地方政府財政體制的宏觀層面視角。1994年的分稅制改革極大地改變了中央政府和地方政府財政收入能力之間的對比,而支出責任之間的劃分并未作出相應的調(diào)整(平新喬,2006)[1]。在這一背景下,地方政府拉動經(jīng)濟增長必然帶來巨大的資金缺口(陳柳欽,2010)[2]。勞倫·勃蘭特、托馬斯·羅斯基的研究數(shù)據(jù)顯示,資金缺口的存在導致融資成為了地方政府的必然選擇[3]。于是在財政壓力和地方競爭制度框架下,地方政府通過擁有投融資平臺這一新的競爭工具變相擁有貨幣發(fā)行權,從而影響了宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定(祝志勇、高揚志,2010)[4]。秦海林(2010)[5]將此定義為財政風險金融化。

二是基于投融資平臺公司治理的微觀層面視角。就政府層面而言,投資、融資、決策、管理等功能分散在地方政府各個行政部門。既造成了基礎設施和公用事業(yè)等方面科學決策缺乏制度保障,又因為“投管分離”造成了超前發(fā)展、過度負債和風險失控的局面(梁邦海等,2010)[6]。單就投融資平臺而言,地方政府既是投融資平臺公司的最大出資人,又是平臺投融資決策者,還是投資項目經(jīng)營者,由此導致的投融資平臺公司內(nèi)部治理結(jié)構的不完善是地方政府債務風險的主要原因(馬海濤、秦強,2010)[7]。對此,胡援成、張文君(2010)[8]首次將“流程再造”引入到投融資平臺的改革上,提出了一套“意識重塑——組織重構——績效評價”的漸進性路徑選擇體系,以實現(xiàn)投融資平臺的功能完善與風險控制的有效統(tǒng)一。

總的來說,這些研究成果對地方政府的債務形成機理的分析透徹,但是對于在債務風險形成過程中,銀行等金融機構所扮演的角色以及產(chǎn)生的影響卻所論不多。對此本文力求在這一方面進行更進一步的探索與補充。另外,由于地方政府債務數(shù)據(jù)的不透明與難以獲得,這方面的研究多以定性為主。因此,本文轉(zhuǎn)變視角,通過金融機構公布的銀行“對政府債權”反推出地方政府債務的規(guī)模,使得實證研究更科學,這也是本文的創(chuàng)新之一。

二、假設提出

本文主要論證的是兩個方面的內(nèi)容:一是分析地方政府債務短期內(nèi)迅速擴張的主要決定因素,即“因”的問題。二是分析地方政府債務短期內(nèi)迅速擴張給銀行信貸風險的影響程度,即“果”的問題?；诖?本文提出兩個方面的理論假設。

假設1:金融危機后實施的“金融救市”政策是導致地方政府債務迅速擴張的外部因素

在本地公眾、上級政府與地方政府的雙重委托代理關系中,作為最終委托人的地方公眾并沒有權利選擇代理人和代理合約。這種對標準委托代理關系的偏離導致了作為代理人的地方政府,追求的是自身利益最大化而非公眾利益最大化,從而推動了地方債務的擴張(唐云鋒,2006)[9]。這就是地方政府實現(xiàn)債務擴張的內(nèi)部驅(qū)動因素。除此之外,地方政府債務擴張還受到外部環(huán)境的影響,主要包括約束條件弱化、激勵條件強化兩個方面。后者是我們重點考察的對象。

首先,外部約束條件弱化。一方面,對地方政府的約束弱化。雖然我國的 《預算法》規(guī)定“地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制,不列赤字,除法律和國務院另有規(guī)定外,地方政府不得發(fā)行地方政府債券?！比欢?現(xiàn)實中地方政府仍然可以通過城市建設投資公司、城建開發(fā)公司、城建資產(chǎn)經(jīng)營公司等各種不同類型的投融資平臺公司進行舉債。因此,地方政府可以通過各種手段“變通”而進行債務擴張。另一方面,對地方官員的約束同樣也被弱化。在我國這樣一個單一制國家里,地方政府作為中央政府的代理人不存在破產(chǎn)制度。一旦下級政府的債務無法償還,上級政府將承擔最終償還人的責任,存在著“預算軟約束”(Kornai J.,2003)[10]。地方官員因投資失敗付出的代價和機會成本非常小。

其次,外部激勵條件強化。主要體現(xiàn)在2008年國際金融風暴發(fā)生后我國實施的一系列宏觀經(jīng)濟與“金融救市”政策。對此,彭興韻、施華強(2009)[11]研究發(fā)現(xiàn),2008年第3季度以來在國際金融危機沖擊下,我國經(jīng)濟增長率和企業(yè)盈利能力急劇下降的同時,銀行信貸卻是逐月上升。這與中國在亞洲金融危機影響下和其它西方發(fā)達國家在國際金融危機沖擊下的信貸緊縮情況迥異。為了刺激經(jīng)濟迅速復蘇,國家出臺的投資拉動計劃使得財政支出被用于基礎設施或公共支出,這與歐美發(fā)達國家在危機期間巨額的財政支出用于向金融體系進行注資、國有化或清理不良資產(chǎn)的情況有很大不同。

除了宏觀經(jīng)濟的環(huán)境因素,商業(yè)銀行對地方政府的債務還具有個體的偏好。這形成了針對地方政府債務擴張的另一種激勵因素(潘敏等,2011)[12]。雖然商業(yè)銀行的商業(yè)化改革使得地方政府不再有權干涉銀行金融機構的人事任免和經(jīng)營決策,明確了銀行與政府間的產(chǎn)權關系,但是在我國這樣一種單一制國家里,良好的“政企關系”一直是各類經(jīng)營主體追求的目標(王連軍,2011)[13]。銀行在支持地方政府的投資項目獲得經(jīng)濟利益的同時,能夠積累豐富的社會資本,從長期來看對其它的經(jīng)營活動存在“溢出效應”,從而對地方政府的債務擴張產(chǎn)生了正向的激勵作用。

假設2:地方政府債務的短期迅速擴張?zhí)岣吡算y行的信貸風險

既往關于政府行為與銀行信貸風險的相關研究,主要集中于宏觀制度和預算軟約束方面。Shleifer和Vishny(1994)[14]、La Porta(2002)[15]等認為,當國家控制銀行時具有政治關系的國有企業(yè)更方便得到銀行信貸資金支持,發(fā)生金融危機時陷入債務困境的國有企業(yè)也更容易得到政府的金融救助,但是這種歧視性行為破壞了市場效率原則,導致大量呆壞賬的形成,加劇了宏觀金融風險。這些研究都強調(diào)了國有背景的企業(yè)與國有背景的銀行間的相互關系,在以往解釋國有銀行的信貸風險成因中得到廣泛認可。然而,這一輪地方政府債務短期內(nèi)的迅速擴張現(xiàn)象與上述研究的背景有很大不同:

首先,與對國有企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動的金融支持不同,這一輪信貸擴張支持的大多是以地方政府投融資平臺為載體進行的大規(guī)?；A設施建設。這類貸款往往具有利率低、周期長的特征。對此彭興韻、施華強(2009)特別指出中國存在貸款的“利率期限結(jié)構之謎”,即期限越長,加權利率反而越低。這一違反金融學常識的現(xiàn)象正好說明了中國銀行業(yè)對政府中長期項目貸款的偏好,即以地方政府為背景的中長期項目貸款與企業(yè)類型的貸款相比不僅期限長,而且利率低,凸現(xiàn)了信貸風險。

其次,導致這一輪地方政府債務急劇膨脹的項目大多是資金需求量大、跨期長的基礎設施項目,需要后續(xù)資金的不斷投入。因此某種程度“綁架”了商業(yè)銀行的信貸行為。一旦國家采用信貸緊縮政策,銀行將陷入調(diào)整信貸規(guī)模與避免“半拉子”工程的兩難困境。另外,由于地方政府的基建貸款一般為長期貨款,在地方政府官員屆內(nèi)還款壓力不大,即使出現(xiàn)償債困難,一般也會通過在不同銀行之間拆借,避免暫時性的大規(guī)模違約行為。因此對地方政府官員而言,缺乏債務到期償還的預期,從而導致地方政府債務遠超過實際負債能力。

第三,大量地方政府債務的積累導致政府中長期信貸資產(chǎn)占銀行總信貸資產(chǎn)的比例進一步提高,形成了銀行信貸風險的進一步集中。由于地方政府還款方式單一,在宏觀經(jīng)濟和地方經(jīng)濟增速放緩導致抵押和擔保資產(chǎn)價格下跌的情況下,銀行的信貸風險將迅速提高。而且,因為商業(yè)銀行的利潤主要來源于信貸資產(chǎn)的利差,一旦信貸資產(chǎn)質(zhì)量惡化,商業(yè)銀行的盈利能力將會下降,靠利差收入來緩釋信貸風險的能力也會被大幅度削弱。

三、實證檢驗

為了檢驗上述兩個假設,本文構建計量模型,利用stata11.0軟件進行驗證。利用時間序列數(shù)據(jù)驗證假設1,用面板數(shù)據(jù)驗證假設2。數(shù)據(jù)時間跨度為2004至2009年的季度數(shù)據(jù)。

(一)“金融救市”政策對地方政府債務的影響

以2008年第3季度為金融危機發(fā)生的分界線,按金融危機發(fā)生前后分組,對各銀行全樣本數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計分析。表1對各銀行金融機構的“對政府債權”①“對政府債權”是指銀行對政府性及關聯(lián)企業(yè)的貸款,所謂政府性及關聯(lián)企業(yè)貸款是指銀行向政府發(fā)放的或者向與政府有關聯(lián)的企業(yè)發(fā)放的貸款。這些企業(yè)較多地經(jīng)營著政府壟斷的項目,如政府壟斷的道路建設、城市改造、供水、供氣等,向銀行的貸款也往往由地方政府財政作擔保,或者以國有劃撥土地作抵押,或者是相類似公司相互擔保,貸款真正的使用者和債務的承擔者都是地方政府。(單位:億元/季度)原始數(shù)據(jù)的樣本間均值T(參數(shù)檢驗)和Wilcoxon符號秩檢驗(非參數(shù)檢驗)均說明了:金融危機發(fā)生后商業(yè)銀行對地方政府的貸款規(guī)模迅速擴大,與金融危機前比較存在顯著差異。

表1 各銀行對政府債權的描述性統(tǒng)計

相對于政策性銀行的不敏感,商業(yè)銀行在“金融救市”背景下對政府債權的擴張很明顯。這間接體現(xiàn)了貨幣政策對商業(yè)銀行的對地方政府貸款具有較強的約束性。為了對此作進一步的證明,我們對“對政府債權”(命名為:gov)時間序列數(shù)據(jù)進行Zivot和Andrews檢驗,對地方政府債權的結(jié)構突變點是否與“金融救市”的時間點吻合進行判斷。

對商業(yè)銀行的gov原始數(shù)列取對數(shù)以消除異方差的影響,并命名為lngov,數(shù)據(jù)來源于國泰數(shù)據(jù)庫(CSMAR),共有24個數(shù)據(jù)。進行ADF檢驗后發(fā)現(xiàn)lngov存在單位根,而它的一階差分序列為平穩(wěn)的時間序列。但是ADF檢驗的不足之處就是沒有考慮時間序列數(shù)據(jù)中的結(jié)構突變,因此當研究的時期含有潛在的結(jié)構突變時,ADF檢驗就不能準確地描述時間序列數(shù)據(jù)的性質(zhì)。這在存在金融危機這樣的重大事件沖擊的背景下,ADF檢驗的弊端更為明顯。為此,Perron(1989)[16]在ADF檢驗中引入啞變量以容許結(jié)構突變。然而Perron方法對結(jié)構突變的時間選擇取決于事先的觀察,即突變點的選擇是外生的,增加了錯誤選擇的可能性。對此Zivot和Andrews(1992)[17]在Perron單位根檢驗的基礎上進行改進,利用序貫的方法將突變點的選擇內(nèi)生化,從而克服了Perron的問題。構建回歸模型如下:

與ADF模型比較,此處只是增加了一個啞變量。當 t＞Tλ,DUt(λ)=1;當 t＜Tλ,有 DUt(λ)=0。這里的λ=TB/T,取值范圍是 [0.15,0.85]。根據(jù)Zivot和Andrews(1992)檢驗的方法,從最大的滯后階數(shù)12階開始,當θi的t統(tǒng)計量的絕對值大于1.6,而θi+n的t統(tǒng)計量的絕對值小于1.6(n＞0),則可以確定恰當?shù)臏箅A數(shù)。對于固定的λ,Zivot和Andrews(1992)提供了最小的t統(tǒng)計量的漸進分布以及拒絕零假設的臨界值。選擇λ旨在使得參數(shù)ρ的t統(tǒng)計量最小,而對應于最小的t統(tǒng)計量的年份就是結(jié)構突變的年份。經(jīng)檢驗,選擇的最優(yōu)滯后階數(shù)是2階。結(jié)構突變點出現(xiàn)在2008年第2季度,對應的λ值為0.6956,對應的t統(tǒng)計量為-3.640(H0:無任何外生結(jié)構突變的單位根。其中1%臨界值是-5.43;5%的臨界值是-4.80)。因此t值不顯著,無法拒絕“不存在結(jié)構突變的單位根”零假設。

上述結(jié)果證明了我們的假設1,即金融危機后實施的救市政策構成了商業(yè)銀行“對政府債權”的結(jié)構突變。2008年第3季度開始的地方債務擴張,相對使得第2季度的lngov達到歷史最低,構成了結(jié)構突變點。

(二)地方政府債務對銀行信貸風險的影響分析

對地方政府債權的迅速增加究竟會不會對商業(yè)銀行的信貸風險產(chǎn)生影響?為了驗證假設2,我們建立以銀行信貸風險為被解釋變量的面板數(shù)據(jù)模型進行分析。各變量的定義詳見表2。

表2 變量定義

上述變量均取對數(shù),這是為了在降低數(shù)據(jù)異方差性的同時保證變量系數(shù)的經(jīng)濟意義(即為彈性系數(shù))。選取的樣本是2004—2009年連續(xù)6年各季度的商業(yè)銀行相關數(shù)據(jù)(即扣除表1里“國家開發(fā)銀行”后剩下的5類商業(yè)銀行,全部樣本有120筆數(shù)據(jù))以及宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)。各銀行的對政府債權、不良貸款率和存貸比數(shù)據(jù)來源于歷年 《中國人民銀行報告》,貨幣供給、利率、匯率等宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)來源于CSMAR。

對表2所列的銀行金融機構建立面板數(shù)據(jù)模型如下:

分別以不良貸款率和存貸比的對數(shù)(lnloait和lndepit)作為銀行信貸風險(riskit)的代理變量,檢驗銀行對政府債權和其它宏觀經(jīng)濟因素對銀行信貸風險的影響。經(jīng)過反復試驗,排除了使用混合回歸模型的可能性,最后根據(jù)Hausman檢驗結(jié)果確定兩個模型都選擇隨機效應為優(yōu)。表3給出了上述兩個模型的回歸的最終結(jié)果。

1.地方政府債務規(guī)模對銀行信貸風險影響顯著。模型1說明,在綜合考慮貨幣供給、利率與匯率的條件下,商業(yè)銀行不良貸款率受“對政府債權”的影響在1%的水平上顯著。這說明地方政府債務對于銀行信貸風險的影響不僅顯著,而且直接(能夠在當期的不良貸款率上體現(xiàn)出來)。模型2說明,銀行對政府債權的系數(shù)在5%的水平上顯著,因此可以認為地方政府的債務擴張導致了銀行信貸的膨脹,使得銀行貸款損失的潛在風險也進一步上升。

表3 回歸結(jié)果

地方政府債務對商業(yè)銀行的信貸風險存在如此明顯的沖擊,與這一輪“金融救市”政策的力度密不可分。正如表1所示,在金融危機前,國家開發(fā)銀行在對地方政府的債權上占有主導地位。金融危機后以國有商業(yè)銀行為代表的諸多金融機構對地方政府的債權迅速增加,沖擊了原有的信貸市場結(jié)構,使得投融資平臺更加缺乏信息披露的動力,進而影響到了銀行的信貸風險。

2.貨幣供給(M2)的增加導致不良貸款率的下降。這并不意味著隨著貨幣供給的增加,銀行信貸質(zhì)量會上升,而是由不良貸款率計算方法所決定的。銀行貸款總量增長較快,貸款基數(shù)增長導致一定程度上不良貸款率的下降,但是這種下降并不是真正意義上的下降。不良貸款的絕對數(shù)額還是增加的。從模型2來看,貨幣供給對存貸比的影響不顯著。原因可能是,隨著貨幣供給的增加,存貸比計算式的分子與分母都同時增加,導致比值變化不顯著。

3.利率和匯率對存貸比的影響顯著。隨著我國對外貿(mào)易的進一步擴大,外匯占款渠道對商業(yè)銀行潛在的信貸風險存在顯著的負面影響,但對不良貸款率的影響不明顯。這說明目前我國的商業(yè)銀行還是能通過有效的資產(chǎn)管理手段來化解外匯風險。利率對我國商業(yè)銀行的不良貸款率影響不是很顯著,但對存貸比的影響明顯,從而影響了商業(yè)銀行的潛在風險。

四、結(jié)論與政策含義

為了抵御國際金融危機的沖擊,我國實施的“金融救市”政策有力地刺激了實體經(jīng)濟,同時也為地方政府的債務擴張?zhí)峁┝擞欣耐獠織l件。再與財政分配體制、官員考核機制等因素的共同作用下,地方政府的債務擴張實現(xiàn)了從內(nèi)在需求到現(xiàn)實行為的轉(zhuǎn)變。反過來,地方政府的債務擴張又反作用于金融體系,體現(xiàn)在對商業(yè)銀行的不良貨款率與存貸比的沖擊上,因而增加了商業(yè)銀行的現(xiàn)實與潛在風險。

上述關于地方政府債務與銀行信貸之間“作用—反作用”機制的描述,突現(xiàn)了在經(jīng)濟衰退時期慎用“金融救市”政策的重要性。雖然從短期來看,使用“金融救市”政策可以刺激實體經(jīng)濟的復蘇——就像本文分析指出的那樣 ,“金融救市”可以通過地方政府的債務擴張來實現(xiàn)對實體經(jīng)濟的刺激。然而,它卻為金融體系的長期不穩(wěn)定性埋下了隱患。這一結(jié)論對于我國近期的政策制定具有一定的借鑒意義:伴隨著歐債危機與美國國債信用危機的發(fā)生,全球經(jīng)濟可能還會面臨再次衰退的風險。對此,我們在實現(xiàn)經(jīng)濟復蘇政策的時候,必須統(tǒng)籌兼顧長期利益與短期利益的統(tǒng)一,從而保證國民經(jīng)濟的長期穩(wěn)定發(fā)展。

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