曹文煉

6月下旬，一場(chǎng)由上海銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）大幅飆漲引發(fā)的銀行流動(dòng)性危機(jī)在A 股市場(chǎng)上演了一場(chǎng)恐慌性拋售。6月25日，由于央行向一些符合宏觀審慎要求的金融機(jī)構(gòu)提供了流動(dòng)性支持，同時(shí)，一些自身流動(dòng)性充足的銀行也發(fā)揮了穩(wěn)定器作用向市場(chǎng)融出資金，才使得貨幣市場(chǎng)利率回穩(wěn)，“錢荒”暫緩。

此次由銀行信貸問題引發(fā)的一系列金融系統(tǒng)的連鎖反應(yīng)讓中國(guó)人惶恐。事實(shí)上，2013年頭5個(gè)月的社會(huì)融資總量年化增長(zhǎng)率達(dá)25%，5月份M2（廣義貨幣供應(yīng)量）的同比增速高達(dá)15.8%，新增信貸量高企，人民幣存款余額也逼近百萬億元的大關(guān)，1-5月社會(huì)融資規(guī)模達(dá)到9.11萬億元，比上年同期多3.12萬億元。而此次銀行“錢荒”并非暫時(shí)性金融危機(jī)，其背后所牽連的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)更是值得深究。國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)6月19日主持召開國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，研究部署金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的政策措施，會(huì)議就提出了針對(duì)金融系統(tǒng)的幾點(diǎn)政策措施，強(qiáng)調(diào)了“優(yōu)化金融資源配置，用好增量、盤活存量”等幾大重點(diǎn)改革方面。

利率市場(chǎng)化是金融改革的首要任務(wù)

現(xiàn)在銀行出現(xiàn)的資源配置問題以及影子銀行規(guī)模的急劇泛濫起源于監(jiān)管套利。事實(shí)上，始于2008年金融危機(jī)時(shí)國(guó)家給出的4萬億投資就導(dǎo)致當(dāng)年的新增信貸達(dá)到10萬多億，信貸總額與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP） 之比在過去五年里從120%升至近200%。

一方面這筆資金的投入刺激了經(jīng)濟(jì)的快速?gòu)?fù)蘇，但同時(shí)也產(chǎn)生了副作用，其一就包括股市自2009下半年到今天的狂瀉不止。與此同時(shí)，老百姓的存款到了銀行沒轉(zhuǎn)出去，銀行沒有向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)注資反而通過信托等表外業(yè)務(wù)中的理財(cái)產(chǎn)品（影子銀行）進(jìn)行獲利，數(shù)據(jù)顯示自2005年以來，影子貸款增長(zhǎng)了大約三分之一，增至約28 萬億元人民幣（與GDP 之比達(dá)50%），這就促成了資金的“空轉(zhuǎn)”現(xiàn)象。

改革的下一步利率市場(chǎng)化是關(guān)鍵。如今龐大的影子銀行規(guī)模就源于金融機(jī)構(gòu)繞過監(jiān)管的套利行為的疊加，大量資金在金融機(jī)構(gòu)的操作之下通過杠桿投資和期限錯(cuò)配套取利差，資金在各個(gè)金融機(jī)構(gòu)間循環(huán)往復(fù)獲取利潤(rùn)。要控制信貸規(guī)模的投放就要加快利率市場(chǎng)化改革，讓各個(gè)商業(yè)銀行整改其銀行的資源配置辦法。光靠管制存貸利差是不夠的，現(xiàn)在銀行內(nèi)部出現(xiàn)的是金融資源的錯(cuò)配，實(shí)質(zhì)上就是資金的來源越發(fā)地短期化，資金的回流越來越長(zhǎng)期化，某些銀行和中介機(jī)構(gòu)便利用銀行間市場(chǎng)出借資金或者把貸款從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)移出去。當(dāng)下宏觀數(shù)據(jù)中M2與GDP的比值在不斷地?cái)U(kuò)大，到今年一季度，M2與GDP的比值已近200%，這意味著貨幣投放對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)作用正在不斷減弱，也從一個(gè)側(cè)面反映出，大量的社會(huì)融資其實(shí)并沒有投入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)當(dāng)中。糟糕的是實(shí)體建設(shè)變得很難得到金融的支持。

現(xiàn)在的情況是，地方投融資貸款很多是通過融資信托拆借來保證項(xiàng)目資金鏈不斷，然而地方平臺(tái)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)融資難、貴的問題仍然存在，這就源于銀行自身信貸的控制力度不夠，采取的表外套利行為居多導(dǎo)致形成的。目前來看，市場(chǎng)上的金融中介增多，而這些機(jī)構(gòu)相互間都有“淵源”，像銀行會(huì)介紹信托公司去做項(xiàng)目，銀行鏈上的利率太好掙了，這樣的“資源共享”就造成“金融尋租”這樣的腐敗情況。套利行為屢見不鮮。

另外，雖然一方面我國(guó)的股份制銀行在全球的資產(chǎn)排名非?？壳?，但是工、農(nóng)、中、建90%的利潤(rùn)貢獻(xiàn)都是來自國(guó)內(nèi)，國(guó)外利潤(rùn)比例很低。國(guó)有制銀行應(yīng)該學(xué)習(xí)大部分盈利都來自于海外的比如匯豐銀行，積極加入到國(guó)際并購(gòu)中去，通過利率市場(chǎng)化，加入全球競(jìng)爭(zhēng)，而事實(shí)上現(xiàn)在也是參與海外并購(gòu)的好時(shí)機(jī)。

如何提升金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)化定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)管理能力，更多地考慮如何將利率改革與中國(guó)現(xiàn)有貨幣信貸現(xiàn)狀相融合，提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的能力。利率市場(chǎng)化的時(shí)機(jī)選擇和節(jié)奏安排上也非常重要。

截至目前，美國(guó)、日本等推行最優(yōu)貸款利率機(jī)制的國(guó)家或地區(qū)均已實(shí)行商業(yè)銀行自主報(bào)價(jià)。顯然，商業(yè)銀行分散化的自主報(bào)價(jià)較好地反映了各家銀行對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)、自身成本收入結(jié)構(gòu)和利差變化情況的判斷，避免了官定利率不能真實(shí)反映市場(chǎng)資金供求的弊端。在各家銀行自主報(bào)價(jià)基礎(chǔ)上，央行或其他機(jī)構(gòu)通過公布統(tǒng)一的最優(yōu)貸款利率，在兼顧不同銀行的利益訴求的同時(shí)，還可以盡量避免銀行業(yè)因過低報(bào)價(jià)而出現(xiàn)“價(jià)格戰(zhàn)”競(jìng)爭(zhēng)。未來依然要鼓勵(lì)理財(cái)產(chǎn)品得到進(jìn)一步的發(fā)展但同時(shí)要繼續(xù)規(guī)范其邊界，利率市場(chǎng)化則是讓資本市場(chǎng)化的重要一步。

積極培育兩級(jí)金融監(jiān)管體系

我國(guó)自1995年起就開始呼吁進(jìn)行監(jiān)管改革。但當(dāng)時(shí)的歷史條件還不成熟，現(xiàn)在看來，地方金融風(fēng)險(xiǎn)日益突出，監(jiān)管改革越來越多地受到認(rèn)可。要更多地讓地方成立金融辦，給地方政府在金融方面更多的權(quán)利，采取各地“自掃門前雪”的辦法增加地方金融辦的監(jiān)管權(quán)。

在美國(guó)，保險(xiǎn)（放心保）公司都是在州一級(jí)注冊(cè)，聯(lián)邦政府不管。我國(guó)保監(jiān)會(huì)成立已經(jīng)十幾年了，保險(xiǎn)資產(chǎn)在全部金融資產(chǎn)的比重并沒有怎么提高，保險(xiǎn)工具發(fā)展仍然很落后。銀、證、保三會(huì)應(yīng)該加快把機(jī)構(gòu)的審批權(quán)下放給省一級(jí)，自己更多的是制定法規(guī)、監(jiān)管檢查。但是監(jiān)管層對(duì)于金融產(chǎn)品的審批要加強(qiáng)，監(jiān)管部門應(yīng)該更多地對(duì)金融產(chǎn)品的各個(gè)功能進(jìn)行審批而不是以機(jī)構(gòu)為出發(fā)點(diǎn)，比如應(yīng)當(dāng)根據(jù)他們各自的職能把資本市場(chǎng)的產(chǎn)品交由證監(jiān)會(huì)審核，保險(xiǎn)產(chǎn)品由保監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)?，F(xiàn)在的問題就是保險(xiǎn)公司如果有產(chǎn)品找的是證監(jiān)會(huì)，實(shí)際上就是產(chǎn)品和機(jī)構(gòu)相互割裂的“一條龍”體系。像PE/VC 這個(gè)行業(yè)，做基金的要到發(fā)改委注冊(cè)登記，但是首先需要得到保監(jiān)會(huì)的同意才能繼續(xù)，這樣就阻止了很多機(jī)構(gòu)的進(jìn)一步審批。同時(shí)，監(jiān)管層還存在“重事前審批、輕事中事后監(jiān)管”的問題，這樣單一的監(jiān)管的策略也不利于行業(yè)發(fā)展。正在興起的金融租賃的審批也該放開。目前金融租賃只有銀監(jiān)會(huì)能審批，商務(wù)部的金融租賃又不被視為金融機(jī)構(gòu)，只能去貸款做租賃使得他們的業(yè)務(wù)成本高，造成了市場(chǎng)的不公平競(jìng)爭(zhēng)。對(duì)比實(shí)體經(jīng)濟(jì)來講，金融租賃不僅僅是一個(gè)融資手段，不僅僅是一個(gè)優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的手段，更重要的是加快技術(shù)進(jìn)步，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的一個(gè)重要手段。

多層次金融市場(chǎng)的建設(shè)需要魄力

加快金融市場(chǎng)的多層次建設(shè)，而目前我國(guó)的資本市場(chǎng)只有兩個(gè)交易所，資本交易市場(chǎng)有待進(jìn)一步的探索。

現(xiàn)在要加大創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)、擴(kuò)大PE/VC領(lǐng)域的政策研究。我們現(xiàn)在的主板市場(chǎng)就需要改革。我國(guó)的IPO的發(fā)行體制亟待整改，需要加快發(fā)展資本市場(chǎng)。而取消IPO的審批制度就取決于監(jiān)管部門的認(rèn)識(shí)和膽量，放開IPO審批制度并不可怕。以前計(jì)委對(duì)于每一筆信貸都要進(jìn)行審批。在1998 年決定取消審批步驟時(shí)大家就擔(dān)心會(huì)不會(huì)出亂子，但事實(shí)上信貸市場(chǎng)之后就好多了，銀行開始直接選擇項(xiàng)目、自主定價(jià)，這是走向市場(chǎng)的一個(gè)很重要、關(guān)鍵的一步。

銀行利率不市場(chǎng)化，導(dǎo)致貸款市場(chǎng)和債券市場(chǎng)利率反差，由于企業(yè)債券利率大大低于銀行貸款，債券期限又長(zhǎng)，造成債券市場(chǎng)供求嚴(yán)重失衡，債券發(fā)行長(zhǎng)期依靠審批或變相審批管理，只能選擇低風(fēng)險(xiǎn)或者無風(fēng)險(xiǎn)的大型企業(yè)或政府項(xiàng)目，債券發(fā)行也難以真正市場(chǎng)化，中小企業(yè)難以到債券市場(chǎng)融資，直接融資難以發(fā)展。

重新布局地方金融網(wǎng)絡(luò)

要讓中小企業(yè)民營(yíng)資本在金融市場(chǎng)的比例加大首先就要降低銀行的準(zhǔn)入門檻，引進(jìn)更多的競(jìng)爭(zhēng)者，這將不僅有利于存貸款利率市場(chǎng)化，也有利于增加金融服務(wù)供給，使其更好地服務(wù)好實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

中國(guó)長(zhǎng)期存在的中小企業(yè)融資難、融資貴的一個(gè)主要原因就是金融服務(wù)供給不足，尤其是針對(duì)中小企業(yè)服務(wù)的中小銀行數(shù)量不足。在新疆喀什就有銀行未能服務(wù)好實(shí)體的現(xiàn)實(shí)狀況，當(dāng)?shù)貒?guó)有制的銀行給予地方項(xiàng)目的貸款太少，放出的資金只有30%，吸存卻達(dá)到了80%、90%。擴(kuò)大發(fā)展當(dāng)?shù)氐男庞蒙?，重建地區(qū)的金融網(wǎng)絡(luò)開展民營(yíng)金融機(jī)構(gòu)的布局，比如在陜甘川、新疆等西部地區(qū)把國(guó)有制銀行的地方營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)賣給民營(yíng)機(jī)構(gòu)，多在縣域地區(qū)進(jìn)行試點(diǎn)，組建區(qū)域性的信貸公司和小微銀行。多組建此類機(jī)構(gòu)讓他們?cè)诋?dāng)?shù)剡M(jìn)行融資和放款。否則，中央大量的財(cái)政轉(zhuǎn)移支付和全國(guó)19個(gè)省市對(duì)當(dāng)?shù)氐膶?duì)口支援，還趕不上全國(guó)性商業(yè)銀行從當(dāng)?shù)匚叩馁Y金。所以應(yīng)該重新構(gòu)造金融網(wǎng)絡(luò)的布置，而這個(gè)也可以和市場(chǎng)金融的準(zhǔn)入，放開民營(yíng)金融結(jié)合起來，而這可能對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)行更多的支持、縮小區(qū)域發(fā)展不平衡等問題等都能起到至關(guān)重要的作用。

使用并購(gòu)貸款“調(diào)節(jié)產(chǎn)能過剩行業(yè)”

李克強(qiáng)總理在6月19日主持召開國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議上提到了“支持調(diào)整過剩產(chǎn)能，對(duì)整合過剩產(chǎn)能的企業(yè)定向開展并購(gòu)貸款，嚴(yán)禁對(duì)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩行業(yè)違規(guī)建設(shè)項(xiàng)目提供新增授信”這一改革事項(xiàng)。

這其中提到的并購(gòu)貸款，（所謂并購(gòu)貸款，即商業(yè)銀行向并購(gòu)方企業(yè)或并購(gòu)方控股子公司發(fā)放的，用于支付并購(gòu)股權(quán)對(duì)價(jià)款項(xiàng)的本外幣貸款。是針對(duì)境內(nèi)優(yōu)勢(shì)客戶在改制、改組過程中，有償兼并、收購(gòu)國(guó)內(nèi)其他企事業(yè)法人、已建成項(xiàng)目及進(jìn)行資產(chǎn)、債務(wù)重組中產(chǎn)生的融資需求而發(fā)放的貸款。并購(gòu)貸款是一種特殊形式的項(xiàng)目貸款。普通貸款在債務(wù)還款順序上是最優(yōu)的，但如果貸款用于并購(gòu)股權(quán)，則通常只能以股權(quán)分紅來償還債務(wù)）

然而我國(guó)并購(gòu)融資制度并不完善?！顿J款通則》等法規(guī)規(guī)章實(shí)際上禁止金融機(jī)構(gòu)為股權(quán)交易的并購(gòu)活動(dòng)提供資金；對(duì)企業(yè)債的發(fā)債主體也有著嚴(yán)格的限制，同時(shí)，債券的發(fā)行還有年度總額度的控制，利率水平的管制和用途的限制；權(quán)益融資方面，我國(guó)由于公開發(fā)行需要通過中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)的核準(zhǔn)，效率較低。像并購(gòu)貸款這樣的杠桿性金融融資辦法必須要有杠桿作用，這是一種開創(chuàng)性辦法。

目前遇到的“錢荒”等問題需要做好金融方面的短期調(diào)控。值得注意的是，就在6月市場(chǎng)大聲疾呼“錢荒”的同時(shí)，央行“放水”了一些但并沒有釋放更多的流動(dòng)性，這一調(diào)控指向似乎在暗示，中國(guó)的貨幣政策已經(jīng)開始由簡(jiǎn)單的數(shù)量調(diào)控逐漸轉(zhuǎn)向質(zhì)量和結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

金融相當(dāng)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的血脈，是毛與皮的關(guān)系。1993年的金融改革就是將政治改革往商業(yè)道路上進(jìn)行轉(zhuǎn)軌，自改革以來成績(jī)顯著，我們現(xiàn)在也有了2008年的金融危機(jī)教訓(xùn)，對(duì)于未來，各決策部門要有戰(zhàn)略性眼光，雖說當(dāng)前的調(diào)控辦法的差異不大，但是下一步集中在金融業(yè)如何民營(yíng)化以及利率市場(chǎng)化速度等方面的討論依然很熱烈。整體說來，我國(guó)中長(zhǎng)期的改革路線圖還不清晰，三中全會(huì)之后或有更好的前瞻性指導(dǎo)辦法。如今全球都在進(jìn)行金融危機(jī)后的調(diào)整，中國(guó)需要進(jìn)一步推動(dòng)改革，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)的資金配置，讓金融回歸其本質(zhì)，避免再出現(xiàn)金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的背離現(xiàn)象。

（作者系國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)國(guó)際合作中心主任）