周良

行情不會(huì)簡(jiǎn)單重演，歷史往往似曾相識(shí)。研究目前股市投資環(huán)境，發(fā)現(xiàn)其與2005年底、2006年初有不少相似之處。十年一個(gè)輪回，十年一遇的投資時(shí)機(jī)已經(jīng)出現(xiàn)。

低估值難再

低估值永遠(yuǎn)是牛市啟動(dòng)的基礎(chǔ)。經(jīng)過(guò)三年的下跌，滬深300指數(shù)目前的市盈率（TTM）只有10倍，這是中國(guó)股市歷史上最低的，也是當(dāng)前全球主要市場(chǎng)中最低的。當(dāng)市場(chǎng)對(duì)10倍的市盈率已經(jīng)習(xí)以為常的時(shí)候，這個(gè)估值水平恰恰很不正常。站在全球的視點(diǎn)進(jìn)行對(duì)比，美國(guó)市盈率為16倍，德國(guó)15倍，印度16.5倍，巴西19倍。一個(gè)國(guó)家股市的整體估值水平應(yīng)該反映對(duì)這個(gè)國(guó)家未來(lái)經(jīng)濟(jì)增速的預(yù)期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速雖然下了一個(gè)臺(tái)階，但仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美、德等發(fā)達(dá)國(guó)家。

市場(chǎng)估值水平應(yīng)該遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國(guó)家才合理，而不是在全球排名墊底?，F(xiàn)在全球最低的估值，很可能以后十年都難以重現(xiàn)，極低的估值水平是大牛市的基礎(chǔ)。目前的估值水平提供了至少一倍的上漲空間。

換個(gè)角度看宏觀經(jīng)濟(jì)，7.5%是GDP相當(dāng)快的增長(zhǎng)速度。不少投資者擔(dān)心經(jīng)濟(jì)增速下滑，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動(dòng)力不足。如果換個(gè)角度來(lái)看，不要和中國(guó)過(guò)去20年比，因?yàn)槟莻€(gè)階段不可重復(fù)，而是和當(dāng)前全球各個(gè)經(jīng)濟(jì)體相比，7.5%的GDP增速、低通脹環(huán)境、穩(wěn)定的匯率、高就業(yè)率、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，無(wú)論發(fā)達(dá)市場(chǎng)還是新興市場(chǎng)，恐怕是絕無(wú)僅有的。不要拘泥于經(jīng)濟(jì)增速是7.5%還是8%，放在全球市場(chǎng)比較的角度，7.5%的經(jīng)濟(jì)增速是相當(dāng)快的增長(zhǎng)速度

流動(dòng)性寬松為行情啟動(dòng)提供動(dòng)力。與2005年匯改后頗為相似，去年底以來(lái)新增外匯占款飆升，人民幣匯率上行，推動(dòng)M1、M2探底回升，市場(chǎng)流動(dòng)性寬松。與此同時(shí)房產(chǎn)投資熱情降低，銀行理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)整頓，實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸納資金需求降低，會(huì)把更多的資金推向股市，這是行情啟動(dòng)的動(dòng)力。

國(guó)際市場(chǎng)率先上漲，為中國(guó)股市提供了示范效應(yīng)。在全球流動(dòng)性寬松，經(jīng)濟(jì)探底回升的環(huán)境下，全球股市普遍走強(qiáng)。不僅歐美日發(fā)達(dá)市場(chǎng)再創(chuàng)新高，連泰國(guó)、馬來(lái)西亞、菲律賓、越南等新興市場(chǎng)也再創(chuàng)新高，反映了全球投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好提高，這對(duì)A股市場(chǎng)有強(qiáng)烈的示范作用。今年創(chuàng)業(yè)板的熱點(diǎn)演變受美國(guó)市場(chǎng)的影響很大，這種示范效應(yīng)也會(huì)向主板擴(kuò)散。

此外，牛熊分界點(diǎn)已經(jīng)在去年四季度出現(xiàn)。在連續(xù)四個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)后，上市公司盈利增速在去年四季度出現(xiàn)拐點(diǎn)，當(dāng)季增長(zhǎng)8.06%，今年一季度增長(zhǎng)10.5%，預(yù)計(jì)二、三季度更高。企業(yè)盈利是行情演變的基礎(chǔ)，盈利增速的拐點(diǎn)往往是大級(jí)別行情的拐點(diǎn)。這點(diǎn)在2005年底、2006年初同樣出現(xiàn)過(guò)。去年12月1949點(diǎn)的拐點(diǎn)是企業(yè)盈利增速拐點(diǎn)的市場(chǎng)體現(xiàn)，這就是牛熊分界點(diǎn)，是新一輪牛市的起點(diǎn)。

行情推動(dòng)力

政策紅利逐年兌現(xiàn)，決定行情的延續(xù)性會(huì)比較好。觀察過(guò)去30年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)存在十年的周期特征。每一屆政府的前幾年，經(jīng)濟(jì)增速往往比較快。這和每一屆政府的創(chuàng)新思路和新的經(jīng)濟(jì)政策有關(guān)。

目前中央和地方政府換屆已經(jīng)完成，中央和地方的發(fā)展規(guī)劃、經(jīng)濟(jì)政策和投資項(xiàng)目正在逐步推出。通過(guò)減少審批提高經(jīng)濟(jì)活力，通過(guò)城鎮(zhèn)戶(hù)籍制度改革推動(dòng)城鎮(zhèn)化，通過(guò)改革生育政策拉動(dòng)消費(fèi)，通過(guò)擴(kuò)大農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)提高農(nóng)民財(cái)產(chǎn)性收入等，都值得預(yù)期。這是行情長(zhǎng)期演變的推動(dòng)力。因此，股市很可能不是幾個(gè)月的反彈，而會(huì)是幾年的牛市。

此外，投資者預(yù)期已經(jīng)從悲觀中緩解。根據(jù)筆者的投資經(jīng)驗(yàn)，觀察投資者預(yù)期的變化是判斷行情漲跌的落腳點(diǎn)。行情漲跌的原因并不是當(dāng)前投資者預(yù)期本身，而是預(yù)期的“變化”。預(yù)期從悲觀緩解，市場(chǎng)往往探底回升；從悲觀變?yōu)橹行栽僮優(yōu)闃?lè)觀，會(huì)推動(dòng)行情上漲；從樂(lè)觀變得很樂(lè)觀，再到極度樂(lè)觀，行情往往就離結(jié)束不遠(yuǎn)了。目前投資者的預(yù)期已經(jīng)從悲觀中緩解。今年投資者預(yù)期的變化表現(xiàn)在下述兩個(gè)方面：一方面，大盤(pán)逐步走強(qiáng)。今年以來(lái)雖然也有理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)整頓、地方融資平臺(tái)清理、大宗商品下跌、禽流感、經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期等各種利空，但大盤(pán)調(diào)整不再創(chuàng)新低，而是上了一個(gè)臺(tái)階，創(chuàng)業(yè)板還創(chuàng)出新高；另一方面，個(gè)股行情不斷加強(qiáng)，年初以來(lái)已有250多只個(gè)股創(chuàng)出歷史新高。投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好已經(jīng)逐步提高。

大多數(shù)人還不愿投資股市，這恰恰是牛市初期的顯著特征。經(jīng)過(guò)幾年的熊市，絕大多數(shù)人還心存余悸，不愿投資股市。從近期基金券商產(chǎn)品的發(fā)行看，固定收益產(chǎn)品熱銷(xiāo)，股票型產(chǎn)品無(wú)人問(wèn)津，而這恰恰是牛市初期的顯著特征。每一次牛市，都是從小部分人向大多數(shù)人擴(kuò)散，都是從個(gè)股向全市場(chǎng)擴(kuò)展。大多數(shù)人不愿投資股市，恰恰說(shuō)明，如果預(yù)期一旦扭轉(zhuǎn)，賺錢(qián)效應(yīng)形成，后續(xù)入市的資金還很充足。

去年我們說(shuō)市場(chǎng)越低迷、越要大膽投資。今年，我們說(shuō)股市的春天已經(jīng)到來(lái)，張開(kāi)雙臂擁抱春天，切莫錯(cuò)過(guò)播種的季節(jié)。