馮珊珊

“在創(chuàng)投市場上，資金不是問題，最重要的是要有想法、好項目和好的基金運營模式。因為大家都在做這個行業(yè)，簡單重復的盈利模式肯定不會再有了。”北京歌石股權投資管理中心（以下簡稱“歌石”）總裁何亞平說。

從經(jīng)濟角度來說，創(chuàng)投是個抗周期的行業(yè)，經(jīng)濟周期調整對行業(yè)的影響并不大。經(jīng)濟低迷的時候可以拿到一些便宜的資產，經(jīng)濟好的時候可以退出掙錢。

“現(xiàn)在很多機構有些迷茫，但我覺得現(xiàn)在的機會很好?！焙蝸喥秸f。

布局并購基金

“歌石今年有幾個大的投資計劃，特別是在并購基金上會有一些大拓展?！焙蝸喥秸f。

實際上，目前歌石已經(jīng)在運作兩只大型并購基金，其中一只側重于資源行業(yè)?！拔覀儸F(xiàn)在擁有四川一個項目20%的股權，我們擬收購另外股東64%的股份，希望和一家上市公司整合后上市退出?！贬槍@個項目，歌石專門募集了一只15億元人民幣規(guī)模的并購基金。據(jù)悉，該項目將在今年上半年完成。

歌石的另一只專項并購基金將于今年下半年成立，這將是創(chuàng)投機構參與國企改制的一次嘗試。何亞平表示：“這只基金的資金基本已經(jīng)落實，規(guī)模在15億元左右。該基金主要是幫助一家國有企業(yè)的管理層進行杠桿收購?！?/p>

在何亞平看來，未來創(chuàng)投市場僅靠IPO退出將難以為繼。一方面，目前IPO市場估值太高，隨著整體估值的理性回歸，現(xiàn)在高估值投資的項目在未來退出時可能會碰到困難；另一方面，中國排隊IPO的企業(yè)有很多，基金在退出時間上難以把控。對創(chuàng)投機構來說，并購退出也許是更合適的一種方式。

由于并購不受證監(jiān)會排隊的限制，因此，退出時間更容易確定。相關政策也非常鼓勵上市公司對優(yōu)質資產進行收購兼并，這能夠體現(xiàn)出資本市場存在的價值。盡管有大環(huán)境支持，但在具體執(zhí)行的過程中，在中國進行并購并不容易。比如并購項目能否獲得銀行和地方政府的支持、第一代企業(yè)家是否有足夠原動力、并購以后的員工去留問題等等，涉及國企的項目更是如此。

從2010年底開始，這個項目歌石跟蹤了快兩年，做了很多工作?！半m然投資國有企業(yè)在流程上比較麻煩，但正是這樣我們才有機會?！焙蝸喥秸f。

由于國企的特殊性質，企業(yè)的考核目標往往并不是把企業(yè)和投資人的利益放在第一位，而是更注重社會效益。不過在何亞平看來，這并非意味著國有企業(yè)或者國有企業(yè)的資產不好。很多行業(yè)中的國有企業(yè)比民企擁有更多更優(yōu)質的資產資源，只要經(jīng)營效率得到提升，國企的未來有著巨大的增長潛力。以張裕葡萄酒為例，以前也是一家效益很差的國企，后來海外幾只基金幫助管理層MBO后，連續(xù)多年保持30%的年復合增長。

“今年我們準備參與的這家企業(yè)也有這樣的問題，但我們仍然非?？春?。它有優(yōu)質的資產，產業(yè)布局也做得非常好。但因為是國企，效益沒有得到釋放，如果管理層持有股份，效益很快就會顯示出來?！焙蝸喥秸f。

上市公司新動力

“我們今年的第三個布局，就是和上市公司一起做一只資源類的產業(yè)投資基金，規(guī)模預期為十億，上市公司出20%-30%的資金，其余通過社會募集?！焙蝸喥秸f。

在國內并購市場，以上市公司為主體的并購無論在數(shù)量上還是交易單數(shù)上，依舊占據(jù)市場主流。一方面上市公司資源豐富，對所在行業(yè)非常熟悉，有很好的產業(yè)整合背景，可以利用資本市場，通過發(fā)股、融資、現(xiàn)金支付等方式進行并購。在中小板和創(chuàng)業(yè)板的助推下，上市公司也正在加快產業(yè)化進程?！爸袊袃汕Ф嗉疑鲜泄?，在這方面的潛在需求非常大?！焙蝸喥秸f。

另一方面是上市公司自身體虛，由于中國資本市場發(fā)展尚不完善，一些公司為上市經(jīng)常過度包裝，上市之后業(yè)績變臉的情況并不少見。“公司的盈利很虛，必須靠外補。創(chuàng)投機構做一些并購其實在某種程度也是迎合它們的需要，通過并購來增加公司業(yè)績，優(yōu)化公司資產?！焙蝸喥秸f。

此外，除了產業(yè)發(fā)展之外，未來上市公司也需要更多考慮運用資本手段做強做大。一個獨立化運作的創(chuàng)投機構可以幫助它們更容易獲得一些好項目，而且GP也需要這樣的潛在買方，拓寬項目的退出渠道。何亞平認為：“上市公司參與PE是大勢所趨，而且規(guī)模會越來越大?！?/p>

盡管中國的上市公司都設有投資部，但與獨立的GP運作不一樣。如果是一個獨立的創(chuàng)投機構，上市公司只是作為一個LP，而且GP一般會將其出資比例控制在20%左右，這種關系下，GP的決策運作完全獨立，和上市公司之間的紐帶也能夠得到保證。

何亞平認為，現(xiàn)在中國資本市場PE估值很高，但中國的公司沒有利用好這個優(yōu)勢?！爸袊袌龉乐蹈?，對于賣方來說可以賣個好價錢。另一方面，高估值導致中國上市公司體虛，迫切希望購買其他資產。因此，并購是雙方都愿意做的事。”

對創(chuàng)投機構來說，海外并購也是創(chuàng)造價值的一種方式。不少創(chuàng)投機構已經(jīng)在這方面斬獲頗多。2012年，三一重工在德國的一項收購就有弘毅投資的參與。2011年，在裝備制造業(yè)，中國公司海外并購的規(guī)模就達到60億美元，背后不乏創(chuàng)投機構的身影?！艾F(xiàn)在我們也在跟國外的一些投行聯(lián)系，針對我們熟悉的行業(yè)找一些合作的機會。”何亞平說。

掘金礦產

“很多人覺得現(xiàn)在創(chuàng)投不好做，但我們不是這樣。在一些簡單的項目上，我們無法跟大型機構比拼，但在資源行業(yè)和中國西部地區(qū)，我們還是有優(yōu)勢的?！焙蝸喥秸f。

2003年底，還在聯(lián)創(chuàng)策源的何亞平就開始接觸西部礦業(yè)，他直接參與了西部礦業(yè)調查和投資的全過程。因此，何亞平對資源領域非常熟悉，資源類項目也是歌石的投資重點。

“投礦就要能吃苦。”何亞平說。資源類項目經(jīng)常要到野外進行實地勘察，要下井，而且有礦的地方往往基礎設施條件非常差。對此，何亞平深有體會。他經(jīng)常從北京飛到成都，然后再坐火車到西昌，然后再坐五六個小時的汽車到金沙江。用他的話說，“就像被發(fā)配到一個地方，然后第二天一大早再回來。”

如何評估一個礦的真實價值是最困難的環(huán)節(jié)，也是最能體現(xiàn)投資人價值的所在。以2008年吉林制藥投資濱地鉀肥為例，當時一家知名評估機構給這項資產的估值高達72億，但在何亞平的眼里它只值2、3億?！爱敃r我覺得這個高估值匪夷所思，而最終市場也證明這是個泡沫?！?/p>

資源行業(yè)是一個專業(yè)性很強的行業(yè)，勘探的采礦證很重要，資源評估報告也很重要，但卻不能全信。投資機構要觀察礦產周邊的情況，根據(jù)地質構成情況確定采礦成本的高低，開采的難易程度和開采的規(guī)模。如果資源礦的旁邊是懸崖，或者采礦坑道建不大，其價值就非常有限。隨著國家對環(huán)境保護的愈發(fā)關注，還要考慮到采礦區(qū)域的環(huán)保問題。

對于何亞平來說，投資礦產首先心態(tài)要好?！百Y源行業(yè)的暴利不復存在，是一個很穩(wěn)定的行業(yè)，而且看得見盈利?！辟Y源類項目的投資金額差別很大，大部分礦類項目的投資金額集中在五億到十億元人民幣，很少小于一億元?！白龅V產一定要有規(guī)模效應，小于一個億的礦產，雖然投資價值高，但風險更大?！?/p>

在中國，誰找到礦所有權就歸誰。 “這類早期項目不僅要看專業(yè)能力，還要看運氣?！焙蝸喥秸f，“所以，我們不想介入這種早期的勘探項目。我們更多介入的是已經(jīng)看到下面有礦、已經(jīng)在運作的項目，屬于中后期階段?！蓖岸我?，要依托大的產業(yè)平臺、大的資源公司，它們有專業(yè)的團隊和先進的勘探技術，成功的機會更大。

新生者歌石

“歌石這個中文名字是我們另一位管理合伙人黃智勇起的。我們覺得挺有意思，投資沒有量化的東西，是門藝術。‘會唱歌的石頭聽起來好像有那么點藝術的味道?！?/p>

從1999年到2008年，何亞平一直在聯(lián)創(chuàng)策源，從投資經(jīng)理開始做起，然后到投資總監(jiān)，再到合伙人，投資方向一直以資源和傳統(tǒng)行業(yè)為主。在聯(lián)創(chuàng)策源，何亞平參與投資并最終上市的公司有4家，分別是西部礦業(yè)、思源電氣、遠望谷以及漢王科技，總投資金額超過2.5億元人民幣，平均投資回報率達到15倍以上。

2008年，國有背景的聯(lián)創(chuàng)策源實現(xiàn)完全民營化，更名為上海永宣。也是在這個時候，何亞平?jīng)Q定離開，自己創(chuàng)辦一個投資平臺?！敖?jīng)歷了這么多，我想自己做點事情?！焙蝸喥秸f。

受到2008年金融危機的影響，想要在市場上募資比較困難。因此，歌石在2009年才正式開始運作。解決了融資難題后，如何打造一支好的團隊便成為了何亞平面前的又一個難題。

“以前曾想過找專業(yè)人士，后來我們認為更應該培養(yǎng)年輕人。這些人不到30歲，工作了四五年，有一定經(jīng)驗，也有激情。投資行業(yè)要創(chuàng)新，年輕人可能更容易理解這種想法?！焙蝸喥秸f。

目前，歌石共管理三只基金，規(guī)模在10億元左右，已投資了陽谷智能、大梁礦業(yè)、華源軒、環(huán)能德美、西藏神水、上海昆瑞電子等項目。2012年6月，歌石成立上海歌石物聯(lián)產業(yè)基金，鎖定高新技術的早期企業(yè)。2013年初，上海坤銳電子獲得歌石1000萬元資金，成為該產業(yè)基金的首個投資項目。

雖然何亞平在聯(lián)創(chuàng)和在歌石的工作沒有什么大的差別，但在歌石，何亞平希望做出歌石的品牌和特色，讓它有自己的烙印。為了集中基金的專業(yè)優(yōu)勢，歌石把投資重點放在三大領域：一是資源，何亞平解釋說：“這塊業(yè)務我們比較熟悉，無論是對公司價值的判斷還是公司未來運作提供價值服務，都是我們能做好的事?！倍强萍?，主要看各種創(chuàng)新，包括商業(yè)模式、管理模式的創(chuàng)新。三是可持續(xù)發(fā)展，環(huán)保、清潔能源、治污行業(yè)等都存在大量投資機會。

對于一個十幾人的投資團隊，決策效率可以非常高，管理方式上也可以更深、更精?！案枋耐顿Y理念是做精品，投資前的討論、決策、判斷，投資后的跟蹤、管理，都要做得很深入。”根據(jù)不同的項目，歌石會設立專門的項目小組，由合伙人帶隊，再加上一兩個投資經(jīng)理。

盡管繁忙的工作讓何亞平和他的團隊每天都要加快腳步向前趕，但他仍然樂在其中。據(jù)悉，歌石將在今年擴展到近50億元的規(guī)模，而且還將做兩個大規(guī)模的并購項目。