馬駿

在一系列中央和地方的財政與金融關(guān)系中，包括事權(quán)劃分、財權(quán)劃分、轉(zhuǎn)移支付、地方債務(wù)、地方金融機構(gòu)監(jiān)管等，地方債務(wù)是最可能構(gòu)成系統(tǒng)性和宏觀風(fēng)險的一個問題。

從國際經(jīng)驗來看，巴西自上世紀80年代以來經(jīng)歷過三次大規(guī)模的州政府債務(wù)危機（1989年、1993年、1999年），三次危機的根源都是由于州政府過度負債，導(dǎo)致在出現(xiàn)宏觀經(jīng)濟沖擊的時候，州政府出現(xiàn)償付危機，并且每次危機的結(jié)果都是由聯(lián)邦政府施以援手，這嚴重加劇了地方政府的道德風(fēng)險，最后甚至導(dǎo)致了銀行危機。上個世紀90年代，阿根廷、墨西哥等國家也出現(xiàn)過地方債務(wù)危機，危機導(dǎo)致了宏觀風(fēng)險的加劇。

以中國國內(nèi)的經(jīng)驗來看，2009年以來地方平臺債務(wù)大幅上升到GDP的20%左右，一些地方已經(jīng)出現(xiàn)償債風(fēng)險；隨著監(jiān)管層收緊銀行對平臺貸款，2012年開始，地方平臺開始轉(zhuǎn)向以信托貸款等方式融資，地方債務(wù)風(fēng)險開始又以新的形式體現(xiàn)出來。

一方面，由于城鎮(zhèn)化的需要，中國地方政府和平臺公司為基礎(chǔ)設(shè)施融資的需求巨大；另一方面，地方自主財力十分有限（房產(chǎn)稅在近期內(nèi)難以成為主要的地方財源），自主財力并將由于“營改增”而明顯下降——目前為主要地方稅稅種的營業(yè)稅，將在幾年后基本不復(fù)存在，地方的賣地收入又受到中央政策的限制，中央要求大幅度提高對農(nóng)民征地的補償。因此，地方政府所面臨的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金的需求和資金來源的短缺之間的矛盾將進一步激化。

在目前基本不允許地方獨立發(fā)債的體制下，地方政府被迫不斷采用變相的、不規(guī)范、不透明、沒有自我約束機制的方式融資，會不斷重復(fù)如下惡性循環(huán)：第一階段，在經(jīng)濟增長相對比較低迷的條件下，中央和監(jiān)管部門為了保增長，對各種融資渠道減少管制，此后便出現(xiàn)大量不規(guī)范和不透明的地方政府和平臺的融資活動；第二階段，這些不規(guī)范的融資活動導(dǎo)致經(jīng)濟過熱和部分地方政府償債風(fēng)險，并使金融體系面臨系統(tǒng)性違約風(fēng)險；第三階段，監(jiān)管層面突然收緊政策，叫停各種類型的不規(guī)范融資活動，隨后導(dǎo)致基礎(chǔ)設(shè)施投資和經(jīng)濟活動的大幅減速。如果現(xiàn)行體制不變，上述三步將周而復(fù)始，不斷重復(fù)。如果監(jiān)管收得比較及時，經(jīng)濟的波動會出現(xiàn)小周期；如果監(jiān)管收得過慢，則可能會導(dǎo)致經(jīng)濟的大起大落，使整個銀行和金融體系（包括信托公司）面臨大量不良資產(chǎn)，甚至使金融市場出現(xiàn)崩盤。

我們建議，應(yīng)該建立一個以市政債市場為基礎(chǔ)的，有自我約束（風(fēng)險控制）機制的地方政府債務(wù)融資體制，并設(shè)想了過渡到這個目標(biāo)的具體改革路徑。

簡單地說，這條改革的路徑可以被稱為從行政管控地方債務(wù)向建立市場紀律過渡的一個過程。在此過程中，通過市場機制的建立，加上立法、增加地方財政透明度、加強地方人大監(jiān)督、建立預(yù)警體系等改革將會硬化地方政府的預(yù)算約束。

與目前的以行政管控為主的體制相比，這個新體制的好處就是有更好的透明度，即將許多隱形負債（如平臺債）轉(zhuǎn)化為公開的政府直接負債，因而容易在早期識別和化解決風(fēng)險，避免風(fēng)險擴大和從地方向全國轉(zhuǎn)移；同時，這樣的體制有自我約束機制，即對風(fēng)險較大的地方政府，債券市場會以較高的乃至懲罰性的利率抑制其融資的能力，甚至完全切斷其融資的渠道；投資者有足夠的分散度（來自于銀行、保險、基金、其他機構(gòu)、外資、個人等），不會過度集中于銀行體系，因此降低了系統(tǒng)性風(fēng)險；通過提高中央政府不“買單”（或“不完全買單”）的可信度，降低道德風(fēng)險，減少地方政府因上級政府的“隱性擔(dān)保”而過度借債的沖動，同時減少投資人因為“隱性擔(dān)?！倍凸里L(fēng)險、過度投資的傾向；通過有透明度的法規(guī)（如財政部和地方債券法中規(guī)定的發(fā)債條件和上限）對地方政府融資的約束、省級政府對下級政府的預(yù)警體系、地方人大對地方債務(wù)的審批和監(jiān)督，可以進一步強化對地方政府的預(yù)算約束，避免地方過度融資和地方投資的大起大落。

允許地方直接發(fā)債的改革的同時，應(yīng)該賦予地方若干稅收立法權(quán)，并建立比較穩(wěn)定的一般性轉(zhuǎn)移支付公式。地方必須要有幾個獨立的財源，才能保證其有穩(wěn)定的償債能力。