魯銀梭，郝云宏

(1.浙江農(nóng)林大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，浙江 臨安 311300；2.浙江工商大學(xué) 工商管理學(xué)院，浙江 杭州 310018)

一、引 言

Kortum&Lerner(2000)指出“一美元?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本激發(fā)專利的效率是一美元傳統(tǒng)的公司R&D費(fèi)用的10倍?！盙ebhardt(2000)則從理論上證明了在完全依賴風(fēng)險(xiǎn)投資等外部權(quán)益資本時(shí)企業(yè)更容易產(chǎn)生創(chuàng)新。今天，接受創(chuàng)業(yè)投資、受風(fēng)險(xiǎn)資本支持的創(chuàng)業(yè)企業(yè)(本研究所稱創(chuàng)業(yè)企業(yè)，特指此類)，正逐漸成為技術(shù)和創(chuàng)新時(shí)代浪潮的主角。在創(chuàng)業(yè)過程中，一方面，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家為了獲得企業(yè)的成長(zhǎng)往往需要外部投資者的參與；另一方面，外部投資者的參與往往又意味著創(chuàng)業(yè)企業(yè)家對(duì)企業(yè)控制權(quán)的某種程度的喪失。企業(yè)快速成長(zhǎng)會(huì)給企業(yè)家?guī)碡泿攀找?，而保留控制?quán)則給企業(yè)家以非貨幣收益，探索創(chuàng)業(yè)企業(yè)引入外部資金導(dǎo)致的快速成長(zhǎng)與保留控制權(quán)之間存在著怎樣的關(guān)系，具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。因?yàn)?，控制?quán)決定著資源配置，而資源的配置決定著企業(yè)效率。實(shí)證研究結(jié)果表明，對(duì)創(chuàng)業(yè)投資家項(xiàng)目篩選導(dǎo)致的內(nèi)生性問題進(jìn)行控制后，創(chuàng)業(yè)投資確實(shí)能促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)，而合理的控制權(quán)安排能夠提高企業(yè)的價(jià)值(Hart，2001)。

國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究積累了豐富的研究成果，但絕大多數(shù)從創(chuàng)業(yè)投資者的角度出發(fā)，用委托—代理理論，研究創(chuàng)業(yè)投資者如何在不對(duì)稱信息下進(jìn)行投資決策，如何防止企業(yè)家的機(jī)會(huì)主義與逆向選擇問題；或用經(jīng)典囚犯困境模型的納什均衡研究雙方采取合作與不合作的短期機(jī)會(huì)主義行為。然而用委托代理理論分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)投資者之間的關(guān)系，這一點(diǎn)并不完全符合創(chuàng)業(yè)投資的“現(xiàn)實(shí)世界”。首先，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)投資者是雙邊依賴，存在雙邊道德風(fēng)險(xiǎn)(Hellmann，2006；Requllo，2004；Casamatta，2003)，創(chuàng)業(yè)投資家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家通常都擁有對(duì)方不具備的信息優(yōu)勢(shì)(Sapienza，1989)，且創(chuàng)業(yè)企業(yè)家也可能面臨創(chuàng)業(yè)投資家中途退出造成的風(fēng)險(xiǎn)(Gifford，1997）或面臨被退出創(chuàng)業(yè)投資團(tuán)隊(duì)的威脅(Neher，1999)；其次，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家具有強(qiáng)烈的自我激勵(lì)精神，他們并不強(qiáng)烈需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)投資者的激勵(lì)約束機(jī)制；再次，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的創(chuàng)意是其擁有控制權(quán)和所有權(quán)的基礎(chǔ)，其與物質(zhì)資本的提供者——風(fēng)險(xiǎn)投資者基于特殊的共同利益進(jìn)行了一定時(shí)期內(nèi)的合作，并非職業(yè)經(jīng)理人與董事會(huì)和股東之間的委托代理關(guān)系。

而且，企業(yè)內(nèi)在具有生產(chǎn)性和契約性兩重屬性，生產(chǎn)性是企業(yè)組織的根本目的，而契約性則決定了前一屬性的實(shí)現(xiàn)程度。張維迎(1999)也強(qiáng)調(diào)契約性的產(chǎn)生根植于企業(yè)的創(chuàng)造性。而“資本強(qiáng)權(quán)觀”過多地關(guān)注企業(yè)的契約性，強(qiáng)調(diào)通過契約設(shè)計(jì)防范專用性物質(zhì)資產(chǎn)的“敲竹杠”風(fēng)險(xiǎn)和人力資本的道德風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，企業(yè)權(quán)力存在和行使的根本目的不在于防范風(fēng)險(xiǎn)，在于其生產(chǎn)性，即創(chuàng)造組織盈余。而企業(yè)家是組織盈余(或稱組織租金)創(chuàng)造的關(guān)鍵承擔(dān)者，出資者往往為之提供了可能，而企業(yè)家則將其轉(zhuǎn)化為必然。企業(yè)家是很大程度上決定企業(yè)命運(yùn)的經(jīng)營(yíng)者(郝云宏，2000)，是創(chuàng)造企業(yè)盈余的核心。只有企業(yè)家人力資本才是企業(yè)控制權(quán)的根本來源(楊其靜，2005)。因此，從創(chuàng)業(yè)企業(yè)家人力資本的視角研究控制權(quán)的配置及其對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)的影響更是一個(gè)非常重要的研究方向。

二、創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)及配置

Berle&Means(1932)最早提及控制權(quán)，認(rèn)為現(xiàn)代公司制企業(yè)的典型特征為“所有權(quán)與控制權(quán)分離”。此后，對(duì)于控制權(quán)的界定，學(xué)界作了豐富的探討，雖然表述不盡相同(見表1)，但基本認(rèn)同控制權(quán)體現(xiàn)為決策權(quán)和行動(dòng)權(quán)。

表1 國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)控制權(quán)的界定

具體而言，控制權(quán)亦有多種表現(xiàn)形式：清算權(quán)(Aghion&Bolton，1992；Tirole，2001)、選舉董事會(huì)或多數(shù)董事的權(quán)利(Berle&Means，1932；Kaplan，2003)、投票權(quán)(張維迎，1995)、董事席位、否決權(quán)、贖回權(quán)等。

學(xué)者們還對(duì)控制權(quán)進(jìn)行了進(jìn)一步的分類(見表2)，Hart&Moore(1990)將企業(yè)的契約性控制權(quán)分為特定控制權(quán)和剩余控制權(quán)。張維迎(1995)區(qū)分了企業(yè)的控制權(quán)和財(cái)產(chǎn)的控制權(quán)。Tirole(2001)等人提出了實(shí)際控制權(quán)與正式控制權(quán)的概念，實(shí)際控制權(quán)由擁有信息和知識(shí)優(yōu)勢(shì)的代理人掌握；財(cái)產(chǎn)所有者掌握著法律賦予他們的正式控制權(quán)。楊瑞龍(2002)也認(rèn)為控制權(quán)是二維的，和風(fēng)險(xiǎn)制造相對(duì)應(yīng)的主要是經(jīng)營(yíng)控制權(quán)，強(qiáng)調(diào)決策權(quán)的知識(shí)基礎(chǔ)；而和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相對(duì)應(yīng)的主要是監(jiān)督控制權(quán)，強(qiáng)調(diào)決策權(quán)的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)基礎(chǔ)。

表2 控制權(quán)的分類

(一)創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)的來源及其作用

本研究中的創(chuàng)業(yè)企業(yè)指接受創(chuàng)業(yè)投資、受風(fēng)險(xiǎn)資本支持的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。創(chuàng)業(yè)投資是對(duì)新興的、具有高成長(zhǎng)潛力的未上市企業(yè)進(jìn)行的一種權(quán)益式投資(Hellmann，2000；劉建鈞，2003)。創(chuàng)業(yè)投資資金(亦稱風(fēng)險(xiǎn)投資基金)是一種特殊的資本：①承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)，要求高回報(bào)；②不以股息為主要收益來源，而是通過轉(zhuǎn)讓增值股份獲取收益；③不以控制企業(yè)的所有權(quán)為目的(熊一堅(jiān)等，2010)［3］；④有動(dòng)力和能力參與企業(yè)的管理監(jiān)控，并提供非資本增值服務(wù)(Pruthi等，2003；Knockaert，2005)［4-5］，因此，創(chuàng)業(yè)投資既是人力資本與物質(zhì)資本的結(jié)合，更是創(chuàng)新知識(shí)與管理知識(shí)的結(jié)合；⑤一般在早期成長(zhǎng)期與企業(yè)的高速成長(zhǎng)期進(jìn)入高技術(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)。鑒于創(chuàng)業(yè)投資的特殊性，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)的配置也呈現(xiàn)一定的獨(dú)特性，顯著表現(xiàn)為：剩余索取權(quán)與出資或?qū)嵨镔Y產(chǎn)比例分離以及控制權(quán)與剩余索取權(quán)分配分離(王紅梅，2009)［6］。

越來越多的學(xué)者在創(chuàng)業(yè)控制權(quán)的來源方面達(dá)成共識(shí)，認(rèn)為創(chuàng)業(yè)投資者擁有的資本、管理經(jīng)驗(yàn)和技能以及創(chuàng)業(yè)企業(yè)家擁有的創(chuàng)意和關(guān)鍵技術(shù)等都是雙方獲得創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)的基礎(chǔ)。Rajan&Zingales(1998，2001)認(rèn)為物質(zhì)資產(chǎn)不是企業(yè)唯一的關(guān)鍵資源，他們認(rèn)為，對(duì)任何關(guān)鍵性資源的擁有都是權(quán)力的主要來源，這樣的關(guān)鍵性資源可以是好的創(chuàng)意、良好的顧客關(guān)系、新的方法等。

創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)在眾多學(xué)者的研究中備受關(guān)注，緣于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家、創(chuàng)業(yè)投資者、企業(yè)價(jià)值都發(fā)揮著重要作用。朱衛(wèi)平［7］(2005)認(rèn)為控制權(quán)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)投資者的影響并不一樣，控制權(quán)對(duì)創(chuàng)業(yè)投資者的意義在于保證投資的安全性，可用來弱化投資者的參與條件(Tirole，2001)；而對(duì)于企業(yè)家，控制權(quán)則直接進(jìn)入效用函數(shù)。①它對(duì)企業(yè)家具有很強(qiáng)的激勵(lì)作用。首先，它滿足企業(yè)家展現(xiàn)“企業(yè)家精神”的自我實(shí)現(xiàn)需要。周其仁(1996)分析，在剩余索取權(quán)不充分的情況下，控制權(quán)意味著企業(yè)家有權(quán)支配企業(yè)資源去從事決策性的工作，擁有展現(xiàn)“企業(yè)家精神和才能”的機(jī)會(huì)權(quán)，從而產(chǎn)生激勵(lì)作用。黃群慧(2000)認(rèn)為掌握經(jīng)營(yíng)控制權(quán)可以滿足企業(yè)家展現(xiàn)“企業(yè)家精神”的自我實(shí)現(xiàn)、控制他人的優(yōu)越感以及享受“在職消費(fèi)”三方面的需要［8］。其次，Berglof(1994)認(rèn)為控制權(quán)給企業(yè)家?guī)淼乃饺丝刂评媸瞧鋫€(gè)人激勵(lì)的重要部分。創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的控制權(quán)激勵(lì)機(jī)制是一種通過創(chuàng)業(yè)企業(yè)的剩余控制權(quán)隨企業(yè)的成長(zhǎng)壯大而逐漸從創(chuàng)業(yè)投資家手中轉(zhuǎn)移到創(chuàng)業(yè)企業(yè)家手中來激勵(lì)約束創(chuàng)業(yè)企業(yè)家行為的制度安排。企業(yè)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移為創(chuàng)業(yè)企業(yè)家提供一種隱性激勵(lì)機(jī)制(付玉秀等，2003)。②控制權(quán)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的防護(hù)作用。Skeie(2007)使用模型證明控制權(quán)是短期防護(hù)的一個(gè)替代，能夠使得企業(yè)家避免被套牢［9］。③控制權(quán)對(duì)企業(yè)決策和企業(yè)價(jià)值的影響。Hart&Moore(1995、1998和2001）單獨(dú)或聯(lián)袂從不完全契約的視角對(duì)企業(yè)控制權(quán)配置問題進(jìn)行了研究，他們認(rèn)為由于現(xiàn)實(shí)情況的不可預(yù)見性，一旦發(fā)生契約規(guī)定之外的意外事件，掌握企業(yè)控制權(quán)的一方就會(huì)做出關(guān)鍵性的決策，并實(shí)際決定解決意外事件的方案［10］。此時(shí)，由誰來掌握控制權(quán)就顯得非常重要。此外，Aghion&Bolton(1992)研究發(fā)現(xiàn)控制權(quán)配置不僅對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資者的個(gè)人收益產(chǎn)生影響，而且還會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值［11］。

(二)創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)配置和轉(zhuǎn)移的影響因素

創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)投資者在控制權(quán)分配中的博弈目標(biāo)各不相同，創(chuàng)業(yè)投資者的目標(biāo)包括：一定風(fēng)險(xiǎn)下的合理回報(bào)、控制董事會(huì)影響企業(yè)決策、控制表決權(quán)擁有更換管理層的權(quán)利等；而創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的博弈目標(biāo)包括：領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)、合理收益、較高的在職消費(fèi)水平等(安實(shí)等，2002)。這種不一致性是產(chǎn)生信息不對(duì)稱性和道德風(fēng)險(xiǎn)的根源，也是控制權(quán)分配博弈的基礎(chǔ).

與規(guī)范的上市公司中權(quán)力安排不同，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)分配在很大程度上是雙方談判的結(jié)果。①創(chuàng)業(yè)家的能力和企業(yè)的發(fā)展?jié)摿υ诤艽蟪潭壬蠜Q定了籌資階段他們與創(chuàng)業(yè)投資家之間的談判力量(勞劍東，2004)［12］。Chan等(1990）分析了創(chuàng)業(yè)家的技能水平如何決定企業(yè)控制權(quán)的分配，創(chuàng)業(yè)者對(duì)自己的創(chuàng)意和能力越自信，他就越不愿意向投資者讓渡報(bào)酬索取權(quán)，而寧愿讓渡更多的控制權(quán)和贖回權(quán)。Hellmann(1998）認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的生產(chǎn)效率越低，風(fēng)險(xiǎn)投資家就會(huì)擁有較大的討價(jià)還能力［13］。張嵐等(2003)利用Tirole(2001）模型分析得出創(chuàng)業(yè)企業(yè)家融資時(shí)所擁有的非人力資產(chǎn)數(shù)量、運(yùn)營(yíng)企業(yè)時(shí)的個(gè)人非貨幣收益大小、創(chuàng)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)聲譽(yù)好壞等因素影響著風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)控制權(quán)的配置［14］。②創(chuàng)業(yè)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)類型影響控制權(quán)配置，Kaplan＆Stromberg(2004)區(qū)分了新創(chuàng)企業(yè)的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)(包括創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)能力、創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目質(zhì)量、當(dāng)前業(yè)績(jī)、企業(yè)業(yè)績(jī)下滑風(fēng)險(xiǎn)等)和外部風(fēng)險(xiǎn)(包括未來市場(chǎng)規(guī)模、競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度和退出風(fēng)險(xiǎn)等)，通過分析67份風(fēng)險(xiǎn)投資合約考察了風(fēng)險(xiǎn)類型與控制權(quán)配置的關(guān)系。李金龍等(2006）通過建立數(shù)理模型分析得出，環(huán)境不確定性、創(chuàng)業(yè)者私人利益、創(chuàng)業(yè)者聲譽(yù)和項(xiàng)目成功概率，以及風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)現(xiàn)金流權(quán)等各種因素對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的控制權(quán)都會(huì)造成影響。③運(yùn)營(yíng)階段，談判的結(jié)果取決于所處的“狀態(tài)”，該“狀態(tài)”既可以是財(cái)務(wù)指標(biāo)(如未來現(xiàn)金流量、利潤(rùn)、凈資產(chǎn)等)，也可以是非財(cái)務(wù)指標(biāo)(如專利、新產(chǎn)品投放市場(chǎng)等企業(yè)發(fā)展過程中的一些重要成果或業(yè)績(jī))。Gompers(1997)實(shí)證發(fā)現(xiàn)，38%的創(chuàng)業(yè)企業(yè)在雙方契約設(shè)定的階段性目標(biāo)(如企業(yè)盈利、產(chǎn)品銷售收入或者其他財(cái)務(wù)指標(biāo))實(shí)現(xiàn)以后把創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)轉(zhuǎn)移給創(chuàng)業(yè)企業(yè)家。Vauhkonen(2003)也認(rèn)為，把創(chuàng)業(yè)企業(yè)的業(yè)績(jī)信號(hào)與控制權(quán)的相機(jī)轉(zhuǎn)移聯(lián)系起來，可以實(shí)現(xiàn)控制權(quán)的動(dòng)態(tài)配置。Kaplan&Stromberg(2003，2004)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，控制權(quán)的分配與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)或非財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)相關(guān)。④信息不對(duì)稱影響控制權(quán)配置，Aghion＆Tirole(1997)認(rèn)為那些擁有信息和知識(shí)優(yōu)勢(shì)的代理人掌握著實(shí)際運(yùn)作企業(yè)資源的“實(shí)際控制權(quán)”，Dessein(2002）認(rèn)為如果創(chuàng)業(yè)企業(yè)家擁有信息越多，那么創(chuàng)業(yè)企業(yè)家放棄的形式控制權(quán)也會(huì)越多；Cornelli&Yosha(2003）研究發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資期間不斷暴露的信息對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)控制權(quán)的動(dòng)態(tài)配置具有重大影響；朱心來、和丕禪(2003，2006)分析，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)控制權(quán)安排的決定因素是由于信息不對(duì)稱而導(dǎo)致的逆向選擇問題；Kirilenko(2001）認(rèn)為企業(yè)的信息不對(duì)稱程度越高，越應(yīng)該給資本家賦予更高的控制權(quán)［15］。⑤控制權(quán)的安排還要考慮融資結(jié)構(gòu)的要求和對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的激勵(lì)作用，也即考慮控制權(quán)安排的承諾作用和效率作用(王勇，2003)［16］。⑥此外，控制權(quán)的配置還需考慮制度環(huán)境、市場(chǎng)和企業(yè)內(nèi)部約束機(jī)制的存在，并會(huì)受到投資者和企業(yè)家的相互信任程度、相互依賴程度的影響(陳森發(fā)等，2006)。

事實(shí)上，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)配置是一個(gè)相當(dāng)復(fù)雜的問題，它與創(chuàng)業(yè)企業(yè)所面臨的外部環(huán)境變化、雙方的討價(jià)還價(jià)實(shí)力和努力程度、信息透明度、控制權(quán)的私人收益甚至與雙方的聲譽(yù)等諸多因素相關(guān)。且不同階段，影響控制權(quán)分配的因素并不相同，在開始階段，創(chuàng)業(yè)家通過控制權(quán)的讓渡來獲取風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入和股權(quán)；風(fēng)險(xiǎn)資本進(jìn)入后，風(fēng)險(xiǎn)投資家的監(jiān)督能力、創(chuàng)業(yè)家個(gè)人才能的重要程度則構(gòu)成影響控制權(quán)分配的重要因素。

采用相似性搜索法（BLAST1）和最小距離法對(duì)濱海白首烏及其近緣種進(jìn)行鑒定研究，2種方法分析結(jié)果均表明ITS2序列可以準(zhǔn)確地將3種濱海白首烏之間及與近緣種鑒別開。為了更直觀地反映鑒定結(jié)果，本研究基于相似性搜索法和最近距離法結(jié)果構(gòu)建了NJ系統(tǒng)聚類樹（圖2），bootstrap 1 000次重復(fù)。濱海白首烏與戟葉牛皮消及隔山消聚為一支，且互有區(qū)別。濱海白首烏與鵝絨藤屬的植物距離較近，與蘿藦科其他物種可以明顯區(qū)分開。

此外，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)配置還表現(xiàn)為動(dòng)態(tài)性。Aghion&Bolton(1992)研究認(rèn)為，如果貨幣收益(或企業(yè)家的私人收益)與總收益之間是單調(diào)遞增關(guān)系，那么投資者(或企業(yè)家)單邊控制總是可以實(shí)現(xiàn)社會(huì)最優(yōu)效率；如果不存在單調(diào)遞增關(guān)系，那么控制權(quán)的相機(jī)配置將是最優(yōu)解，即企業(yè)家在企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)好時(shí)獲得控制權(quán)，反之投資者獲得控制權(quán)。田曾瑞(2002)、楊艷萍(2006)認(rèn)為在創(chuàng)業(yè)企業(yè)家擁有控制權(quán)時(shí)，應(yīng)給予其較低的控制權(quán)收益；當(dāng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家投資過度的成本小于創(chuàng)業(yè)投資者投資不足的損失時(shí)，將控制權(quán)授予創(chuàng)業(yè)企業(yè)家，反之，則需要將控制權(quán)從創(chuàng)業(yè)企業(yè)家轉(zhuǎn)移至創(chuàng)業(yè)投資者，并在收回控制權(quán)的同時(shí)，給予創(chuàng)業(yè)企業(yè)家一定的補(bǔ)償。姚佐文(2004)研究認(rèn)為，在企業(yè)處于逆境時(shí)，最優(yōu)的合約安排是創(chuàng)業(yè)投資者擁有剩余控制權(quán)或決策權(quán)以防止由內(nèi)部人控制而帶來的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇；在企業(yè)處于順境時(shí)，最優(yōu)的合約安排是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家擁有剩余控制權(quán)［17］。在企業(yè)由于技術(shù)、產(chǎn)品等原因而處于逆境時(shí)，創(chuàng)業(yè)投資者行使剩余控制權(quán)(如中斷投資、清算企業(yè)等)才可能避免社會(huì)資源配置無效率，如果原因出在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家管理能力上，則可以通過CEO的替換達(dá)到社會(huì)有效率。

學(xué)者們也積極探索控制權(quán)轉(zhuǎn)移的實(shí)現(xiàn)方式，如可以通過把可轉(zhuǎn)換證券轉(zhuǎn)換成有投票權(quán)(控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移）的股票和無投票權(quán)(控制權(quán)不發(fā)生轉(zhuǎn)移）的股票來實(shí)現(xiàn)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移(Bascha&Walz，2001)；也可通過訂立契約來設(shè)定某些階段性目標(biāo)(如企業(yè)盈利、產(chǎn)品銷售收入或者其他財(cái)務(wù)指標(biāo))以實(shí)現(xiàn)控制權(quán)的相機(jī)轉(zhuǎn)移，即在某些階段性目標(biāo)實(shí)現(xiàn)后，控制權(quán)就發(fā)生轉(zhuǎn)移(Gompers，1997；Vauhkonen，2003)?？刂茩?quán)動(dòng)態(tài)轉(zhuǎn)移的核心思想是“控制權(quán)的相機(jī)轉(zhuǎn)移”，然而也有學(xué)者認(rèn)為，“控制權(quán)相機(jī)轉(zhuǎn)移”實(shí)際是一種誤判，因?yàn)椋孩偬囟ǖ目刂茩?quán)只有“實(shí)施”與“不實(shí)施”之分，其本身并不會(huì)發(fā)生轉(zhuǎn)移。②所謂的“控制權(quán)的相機(jī)轉(zhuǎn)移”其實(shí)是“控制權(quán)大小的相機(jī)調(diào)整”。③鑒于投資者擁有的控制權(quán)與企業(yè)家擁有的控制權(quán)的權(quán)力基礎(chǔ)并不相同，因此，“控制權(quán)的相機(jī)轉(zhuǎn)移”是把資產(chǎn)所有者控制企業(yè)家行為的權(quán)力和企業(yè)家的經(jīng)營(yíng)性權(quán)力相互混淆的結(jié)果。事實(shí)上，“控制權(quán)相機(jī)轉(zhuǎn)移”現(xiàn)象的本質(zhì)是：投資者的控制權(quán)在特定的條件下從“潛伏”狀態(tài)變?yōu)椤盎钴S”狀態(tài)的過程。

三、創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)影響企業(yè)成長(zhǎng)的機(jī)理研究

Florin(2001)指出，企業(yè)創(chuàng)立者一方面關(guān)心個(gè)人財(cái)富目標(biāo)，另一方面關(guān)心控制權(quán)和獨(dú)立性。對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，“成長(zhǎng)與控制”往往是兩難問題。企業(yè)快速成長(zhǎng)會(huì)給企業(yè)家?guī)碡泿攀找妫Ａ艨刂茩?quán)則給企業(yè)家以非貨幣收益，引入外部資金導(dǎo)致的快速成長(zhǎng)與保留控制權(quán)之間存在著一定的矛盾和沖突。

企業(yè)控制權(quán)決定著資源配置，而資源的配置決定著企業(yè)效率，所以控制權(quán)的配置是企業(yè)至關(guān)重要的問題，企業(yè)的控制權(quán)配置行為是獲取和維持持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的戰(zhàn)略性行為(胡炎，2011)。合理的控制權(quán)安排能夠提高企業(yè)的價(jià)值(Hart，2001)；實(shí)證研究結(jié)果也表明，對(duì)創(chuàng)業(yè)投資家項(xiàng)目篩選導(dǎo)致的內(nèi)生性問題進(jìn)行控制后，創(chuàng)業(yè)投資確實(shí)能促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)。

雖然有關(guān)控制權(quán)的內(nèi)涵、創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)的來源、作用及其轉(zhuǎn)移等已有豐富的研究文獻(xiàn)，但關(guān)注創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)影響機(jī)理的研究相對(duì)較少，多數(shù)研究，關(guān)注創(chuàng)投機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)的積極和消極影響，特別是關(guān)注創(chuàng)投提供的增值服務(wù)的積極影響和創(chuàng)投“逐利假說”的消極影響。因此，從創(chuàng)業(yè)企業(yè)不同的權(quán)利初始配置角度探討創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的成長(zhǎng)是一個(gè)非常重要的研究方向，因?yàn)樾缕髽I(yè)創(chuàng)建期的初始條件在很大程度上決定了其初期生存，并通過路徑依賴作用極大地影響了其隨后的成長(zhǎng)。

基于現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究，本文認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)初始配置對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)的影響機(jī)理有如下的邏輯關(guān)系(見圖1)。

圖1 創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)初始配置對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)的影響機(jī)理

(一)創(chuàng)業(yè)主體及內(nèi)外部環(huán)境影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)初始配置

創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的能力和企業(yè)的發(fā)展?jié)摿υ诤艽蟪潭壬蠜Q定了籌資階段他們與創(chuàng)業(yè)投資家之間的談判力量，創(chuàng)業(yè)者對(duì)自己的創(chuàng)意和能力越自信，他就越不愿意向投資者讓渡報(bào)酬索取權(quán)，而寧愿讓渡更多的控制權(quán)和贖回權(quán)。此外，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家融資時(shí)所擁有的非人力資產(chǎn)數(shù)量等因素影響著創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)的配置。

雖然，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)配置與出資或?qū)嵨镔Y產(chǎn)比例并不完全匹配。但創(chuàng)業(yè)投資者提供的風(fēng)險(xiǎn)資金仍然是影響控制權(quán)初始配置的重要因素。與傳統(tǒng)金融中介相比，創(chuàng)業(yè)投資者的增值服務(wù)如管理支持、網(wǎng)絡(luò)資源等對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長(zhǎng)速度、績(jī)效等都發(fā)揮著積極作用。因此，創(chuàng)業(yè)投資者提供的風(fēng)險(xiǎn)資金、增值服務(wù)及聲譽(yù)狀況均會(huì)對(duì)企業(yè)控制權(quán)初始配置產(chǎn)生影響。

當(dāng)然，新創(chuàng)企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境的不確定性，如創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目質(zhì)量、技術(shù)的不確定性，及未來市場(chǎng)規(guī)模、競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度等不確定性，也會(huì)影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)初始配置。

(二)創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)初始配置影響監(jiān)督效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng)

創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理機(jī)制的核心是對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家進(jìn)行有效的激勵(lì)、嚴(yán)格的約束與監(jiān)控，防止創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的機(jī)會(huì)主義與逆向選擇問題。而控制權(quán)是創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理的核心內(nèi)容，對(duì)于創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)投資者都具有重要作用，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資者而言，它是確保資金安全的措施；而對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家而言，它具有激勵(lì)作用。創(chuàng)業(yè)投資者通過參與企業(yè)管理，對(duì)其投資企業(yè)進(jìn)行有效的約束和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，使企業(yè)在盡可能短時(shí)間內(nèi)快速增值并促進(jìn)其長(zhǎng)期健康發(fā)展。

此外，創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)初始配置影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的自我激勵(lì)。雖然企業(yè)家的報(bào)酬無疑是最直接的激勵(lì)因素，但實(shí)質(zhì)上企業(yè)家的控制權(quán)對(duì)企業(yè)家的激勵(lì)約束更具有根本的決定意義，因?yàn)槠髽I(yè)家的貨幣報(bào)酬和非貨幣報(bào)酬是對(duì)企業(yè)家運(yùn)用控制權(quán)成果的回報(bào)。周其仁認(rèn)為，控制權(quán)與剩余索取權(quán)一樣是對(duì)于企業(yè)家的“補(bǔ)償”或激勵(lì)機(jī)制，Berglof認(rèn)為控制權(quán)安排與激勵(lì)不可分割，企業(yè)家的私人控制利益是其個(gè)人激勵(lì)的重要部分。黃群慧(2000)也分析了企業(yè)控制權(quán)對(duì)企業(yè)家的激勵(lì)作用，認(rèn)為其可以滿足企業(yè)家展現(xiàn)“企業(yè)家精神”的自我實(shí)現(xiàn)、控制他人的優(yōu)越感以及享受“在職消費(fèi)”三方面的需要。由于企業(yè)家是否努力和企業(yè)成長(zhǎng)相關(guān)，因此旨在激勵(lì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的控制權(quán)安排也被稱之為控制權(quán)安排的效率作用(王勇，2003)。

(三)監(jiān)督效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)績(jī)效的影響

雖然影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)的因素眾多，但創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的努力是其中的重要因素之一。給予創(chuàng)業(yè)企業(yè)家激勵(lì)和通過董事會(huì)或非董事會(huì)實(shí)行監(jiān)控，對(duì)于創(chuàng)業(yè)投資者來說是保障他們的投資免于創(chuàng)業(yè)企業(yè)家瀆職的主要內(nèi)部控制機(jī)制(Hermalin&Weisbach，2003；Murphy，1999；Shleifer&Vishny，1997)。創(chuàng)業(yè)投資家通過成為董事會(huì)成員或非正式地對(duì)其投資的企業(yè)進(jìn)行持續(xù)的監(jiān)督，引導(dǎo)和要求企業(yè)制定適當(dāng)?shù)募?lì)和薪酬體系，給企業(yè)家施加一定的壓力來減少其道德風(fēng)險(xiǎn)、促使其努力工作，并最終對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)績(jī)效產(chǎn)生影響。實(shí)證研究也證實(shí)了創(chuàng)業(yè)投資家的監(jiān)督價(jià)值，如市場(chǎng)給予創(chuàng)業(yè)投資支持的企業(yè)更高的估價(jià)，而且創(chuàng)業(yè)投資家的監(jiān)督質(zhì)量與企業(yè)上市后的運(yùn)作績(jī)效呈正相關(guān)。此外，控制權(quán)的激勵(lì)效應(yīng)有助于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家更努力的工作，并最終對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)績(jī)效產(chǎn)生影響。

四、結(jié)束語

對(duì)于創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)而言，雖然資源獲取、機(jī)會(huì)發(fā)現(xiàn)等很重要，但它們價(jià)值的最終實(shí)現(xiàn)則仍需建立在有效治理的基礎(chǔ)之上(賀小剛等，2009)［18］。而權(quán)力的分配和相互制衡則構(gòu)成了公司治理的核心內(nèi)容，且控制權(quán)直接地與企業(yè)的擴(kuò)張性決策和行動(dòng)相聯(lián)系。因此，研究創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)初始配置，不僅是一個(gè)值得探討的理論問題，同時(shí)也是一個(gè)有意義的現(xiàn)實(shí)問題。

與規(guī)范的上市公司中權(quán)力安排不同，創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)初始配置更大程度上取決于創(chuàng)業(yè)投資者和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的談判。而雙方談判力量的博弈取決于各自擁有的資源：如創(chuàng)業(yè)投資者的風(fēng)險(xiǎn)資金、所能提供的增值服務(wù)及其具備的聲譽(yù)狀況等，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的創(chuàng)意或技術(shù)、自有資金及創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的能力等等。此外，控制權(quán)初始配置還受到技術(shù)和市場(chǎng)的不確定性的影響。創(chuàng)業(yè)企業(yè)初始控制權(quán)的不同配置，會(huì)產(chǎn)生不同的監(jiān)督約束效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng)，從而影響創(chuàng)業(yè)投資者和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的決策和行為，并最終影響企業(yè)家的努力程度和企業(yè)的成長(zhǎng)績(jī)效。當(dāng)然，創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)績(jī)效還受到行業(yè)特征、創(chuàng)業(yè)者特有的素質(zhì)及企業(yè)內(nèi)外部不確定性等多種因素的影響，本研究擬將行業(yè)特征、創(chuàng)業(yè)者特征等視為控制變量。

本文的研究結(jié)論表明：創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)配置是影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)績(jī)效的重要因素，其作用機(jī)理是通過影響創(chuàng)業(yè)投資者的監(jiān)督約束行為和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的努力程度等中介變量而發(fā)揮作用。當(dāng)然，本文的研究結(jié)論還需要做進(jìn)一步的實(shí)證檢驗(yàn)，這將是今后研究的一個(gè)重點(diǎn)方向。

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